編者按：本文來(lái)自微信公眾號(hào) 格隆，作者：深鵬，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

全球最火的科技公司，最近日子過(guò)得有點(diǎn)糾結(jié)。

股價(jià)從1月的高位，至今下跌已經(jīng)超過(guò)20%，7大科技股中，除了特斯拉，英偉達(dá)跌幅是第二大。

近期更是利空環(huán)繞，每一個(gè)都直指盈利壓力。

天下無(wú)不散之筵席，股票也一樣，歷史上無(wú)數(shù)紅極一時(shí)的公司，在輝煌過(guò)后，都會(huì)迎來(lái)大回撤時(shí)刻。

英偉達(dá)是否真的來(lái)到這個(gè)時(shí)刻？

01 利空是否致命？

先簡(jiǎn)單匯總一下最近英偉達(dá)的利空消息：

首先是大國(guó)之間的博弈，雙方都對(duì)H20下手。

表現(xiàn)為，那邊已經(jīng)將多家中國(guó)科技公司列入“實(shí)體清單”，包括浪潮信息。

這邊，發(fā)改委為新數(shù)據(jù)中心引入能效規(guī)定，這些規(guī)定將使H20失去資格，監(jiān)管也勸阻科技巨頭訂購(gòu)H20。

如果把H20這塊業(yè)務(wù)完全砍掉的話，NV大概損失170億美金，占總營(yíng)收的比例在13%（以2024年度計(jì)算）。

其次，最近傳得沸沸揚(yáng)揚(yáng)的Cowen調(diào)研報(bào)告指出，微軟放棄在美歐合計(jì)耗電2GW的新數(shù)據(jù)中心項(xiàng)目，Cowen將此歸因?yàn)橛?jì)算機(jī)集群供應(yīng)過(guò)剩。

高盛幾乎在同一時(shí)間，發(fā)報(bào)告大幅調(diào)低全球AI服務(wù)器出貨量。機(jī)架級(jí)AI服務(wù)器(Rack-level AI Server)的銷量預(yù)測(cè)，2025年及2026年預(yù)計(jì)出貨量，分別從3.1萬(wàn)臺(tái)和6.6萬(wàn)臺(tái)，下調(diào)至1.9萬(wàn)臺(tái)和5.7萬(wàn)臺(tái)(以144-GPU等效計(jì)算)。

阿里巴巴主席蔡崇信在香港舉行的匯豐全球投資峰會(huì)上表示，開(kāi)始看到人工智能數(shù)據(jù)中心建設(shè)出現(xiàn)泡沫苗頭，美國(guó)的許多數(shù)據(jù)中心投資公告都是“重復(fù)”或相互重疊的。

最后一個(gè)，是“AI算力風(fēng)向標(biāo)”CoreWeave IPO前夕，將估值大幅下調(diào)28%，從270億美元削減至230億美元，遠(yuǎn)低于之前提出的300億美元。

該公司現(xiàn)在計(jì)劃通過(guò)以每股40美元的價(jià)格發(fā)行3750萬(wàn)股股票來(lái)籌集約15億美元，這比最初的目標(biāo)有所下降，最初的目標(biāo)是籌集高達(dá)27億美元，每股價(jià)格為47美元至55美元，原本有望成為2025年最大的科技首次公開(kāi)募股，現(xiàn)在看已經(jīng)不太可能了。

以上這些，對(duì)于英偉達(dá)的盈利預(yù)測(cè)、估值，都造成不小打擊，甚至可以聞到一絲雙殺的味道，情況還是挺嚴(yán)重的。

之前買方有預(yù)期，25年的EPS區(qū)間在4.5-5.5美元，結(jié)合最近的利空打擊，EPS已經(jīng)調(diào)至區(qū)間的下限，即4.5美元，剩下的就是PE倍數(shù)的問(wèn)題了。

PE很受宏觀基本面和流動(dòng)性的影響，在經(jīng)濟(jì)好、流動(dòng)性寬裕時(shí)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好上升，給出的PE就會(huì)相對(duì)高，反之則相對(duì)低。

如過(guò)去兩年，市場(chǎng)氣氛好，市場(chǎng)愿意給英偉達(dá)的遠(yuǎn)期PE 30倍，但現(xiàn)在，宏觀環(huán)境變差，需要調(diào)降到20-25倍。

如果EPS取4.5美元，PE 20-25倍，那英偉達(dá)的合理股價(jià)就只有90-112美元。

低于這個(gè)區(qū)間，可以認(rèn)為存在超跌，具備一定的抄底價(jià)值，但如果高于這個(gè)區(qū)間，就是市場(chǎng)給予的溢價(jià)，要小心高估風(fēng)險(xiǎn)了。

英偉達(dá)最新股價(jià)為111.43美元，根據(jù)上面的論述，盡管英偉達(dá)高位回撤了不少，但其實(shí)并沒(méi)有超跌，反而處在合理區(qū)間的上限。

所以，暫時(shí)還看不到太大的抄底機(jī)會(huì)，保守地說(shuō)，反而需提防股價(jià)繼續(xù)下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

02 真的大勢(shì)已去？

自deepseek引發(fā)的算力需求過(guò)剩的問(wèn)題，英偉達(dá)的股價(jià)就一直難有突破，反而一步步下探。

如果拉長(zhǎng)時(shí)間看，英偉達(dá)自去年7月份以來(lái)，一直處在寬幅震蕩中，完全沒(méi)有23年上半年、24年上半年的橫掃美股的氣勢(shì)。

是否意味著“基建結(jié)束，后面切換到應(yīng)用”這頭灰犀牛真的來(lái)了呢？

我想，站在這個(gè)時(shí)點(diǎn)，確實(shí)沒(méi)有人敢否認(rèn)。畢竟，過(guò)去無(wú)數(shù)次的產(chǎn)業(yè)革命都驗(yàn)證了這個(gè)定律，英偉達(dá)又憑什么打破這個(gè)定律呢？

現(xiàn)在資本也有將關(guān)注重點(diǎn)從上游，包括算力、能源，切換到應(yīng)用的跡象。

另外，從英偉達(dá)業(yè)務(wù)來(lái)看，確實(shí)如此。

過(guò)去兩年英偉達(dá)投資邏輯之所以堅(jiān)不可摧，是建立在行業(yè)壟斷基礎(chǔ)之上，需求無(wú)限大，供應(yīng)跟不上，價(jià)格漲、利潤(rùn)漲、股價(jià)漲。

但現(xiàn)在，至少供應(yīng)是上來(lái)了不少，價(jià)格自然是沒(méi)有一卡難求時(shí)堅(jiān)挺了。而且，隨著更高算力的芯片投入市場(chǎng)，需求方也有可能降低芯片的采購(gòu)量，比如原來(lái)需要100塊H100，現(xiàn)在可能只需要10塊B200。

這些都會(huì)對(duì)英偉達(dá)的盈利產(chǎn)生某種微妙的化學(xué)作用。

如果單看英偉達(dá)的利潤(rùn)增速，你會(huì)發(fā)覺(jué)仍然很高，4.5美元的EPS預(yù)測(cè)，等于1100億左右，超越微軟比肩蘋果，同比增長(zhǎng)超過(guò)50%，但和23、24年相比，確實(shí)跌了不少，2026年的盈利增速預(yù)測(cè)會(huì)進(jìn)一步下跌到30%以下。

高估值的前提是高成長(zhǎng)，而隨著增速下滑，英偉達(dá)的高估值毫無(wú)疑問(wèn)會(huì)出現(xiàn)回撤，加上目前宏觀環(huán)境陰云密布，更加速了這種回撤。

這大概就是最近數(shù)月，英偉達(dá)始終無(wú)法進(jìn)一步突破的原因。

不過(guò)，我并不認(rèn)為英偉達(dá)大勢(shì)已去。

原因很簡(jiǎn)單，隨著AI應(yīng)用時(shí)代的開(kāi)啟，推理算力的需求也會(huì)爆發(fā)，可以彌補(bǔ)訓(xùn)練算力需求的退坡。

雖然彌補(bǔ)的程度到底多高，還沒(méi)有一個(gè)精確的計(jì)算，但既然存在這種可能性，就不能簡(jiǎn)單地認(rèn)為英偉達(dá)大勢(shì)已去。

相反，如果英偉達(dá)股價(jià)繼續(xù)下跌，反而需要留意是否跌破合理估值。

03 少定性，多定量

不知道大家注意到?jīng)]有，最近小米集團(tuán)，股價(jià)已經(jīng)高位回撤了15%，這只不過(guò)是短短兩周時(shí)間。而同一時(shí)間段，特斯拉股價(jià)已經(jīng)上漲了23%。

如果只是關(guān)注定性結(jié)論，你或許永遠(yuǎn)無(wú)法抓住這種交易機(jī)會(huì)。

因?yàn)槟懵?tīng)到的，幾乎所有關(guān)于小米的定性結(jié)論，都是好得不得了，各種吊打?qū)κ?、新車爆賣、新首富等等，仿佛全世界都在跪拜雷布斯；相反，幾乎所有關(guān)于特斯拉的定性結(jié)論，都是崩潰、災(zāi)難，更有人擔(dān)心馬斯克性命不保。

雖然一時(shí)半會(huì)的價(jià)格波動(dòng)，不足以定性這間公司的好壞，更不足以定性投資者的優(yōu)劣，但多數(shù)的投資者，尤其是散戶，都不是長(zhǎng)線投資者，而是頻繁交易者。

既然如此，如果做好切換，短短兩周躲過(guò)15%的損失，不管是盈利損失還是本金損失，而增加23%的盈利，相信對(duì)于任何一個(gè)投資者，都是相當(dāng)成功的。

至于為何錯(cuò)過(guò)？

其中一個(gè)重要原因，是對(duì)于估值缺乏清晰的量化數(shù)字，容易跟隨市場(chǎng)情緒走。

關(guān)于特斯拉的估值，在前兩天的文章《精準(zhǔn)抄底，三日暴漲23%》有所論述，這里主要講一下小米。

小米的2024年的凈利潤(rùn)為236億，80%是消費(fèi)電子業(yè)務(wù)，給予20倍估值，市值為4720億；

小米的AI業(yè)務(wù)（非汽車AI），其實(shí)并不算很清晰，但基于熱門題材，暫且給予1000億，是合理的；

剩下的主要是汽車業(yè)務(wù)，因?yàn)闆](méi)有太多產(chǎn)生利潤(rùn)，故采用對(duì)比的方式。以兩周前的最高市值來(lái)算，汽車業(yè)務(wù)市值=1.4萬(wàn)億-1000-4720=8280億。

這個(gè)數(shù)字，等于當(dāng)時(shí)蔚小理三家的總市值還多3000億，同期比亞迪的市值高位為1.2萬(wàn)，以占80%的汽車業(yè)務(wù)粗略折算，市值在9600億左右，小米汽車已經(jīng)約等于0.86個(gè)比亞迪汽車。

但銷量上，去年蔚小理的總銷量為81萬(wàn)輛左右，比亞迪的銷量427萬(wàn)輛，分別是小米汽車銷量的7倍、40倍。

即便今年，小米的銷量預(yù)測(cè)只有35萬(wàn)輛。

你可以說(shuō)這種對(duì)比并不十分精確，也可以說(shuō)小米汽車有很多故事，比如自動(dòng)駕駛，還有AI機(jī)器人，還可以說(shuō)小米還在高增長(zhǎng)階段，這些都不假，但同樣的故事，放在蔚小理、比亞迪身上，似乎也成立。

關(guān)鍵是股價(jià)已經(jīng)漲了這么多，故事其實(shí)早已price in。

如果沒(méi)有新的故事支撐，你又如何說(shuō)服投資者繼續(xù)把口袋里的錢投進(jìn)去?

04 結(jié)語(yǔ)

在投資的世界，很多人都喜歡做定性的分析，給出定性的結(jié)論。因?yàn)槎ㄐ院脡?，比做個(gè)模型，證明到底值20倍還是30倍，要容易得多。

但這也是懶惰的表現(xiàn)！

但如果僅僅如此，是不足以令你對(duì)所投資的股票的價(jià)值，有一個(gè)清晰認(rèn)知的，更不足以讓你在關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)做出正確的決策。

如果因此遭受損失，那就一定是對(duì)懶惰的懲罰。

股票市場(chǎng)是一個(gè)價(jià)格機(jī)制，投資者是盈利還是虧損，最終都體現(xiàn)在交易價(jià)差中。

所以，任何定性的結(jié)論，好也不好，都應(yīng)該歸結(jié)到定量層面，都應(yīng)該有一些簡(jiǎn)單易懂的數(shù)字。

因?yàn)檫@些數(shù)字，遠(yuǎn)勝過(guò)千言萬(wàn)語(yǔ)。

做股票投資，最簡(jiǎn)單也是最有價(jià)值的一個(gè)認(rèn)知，就是價(jià)格始終圍繞價(jià)值漲跌。

即便利空環(huán)繞，只要價(jià)格跌到足夠深，充分反應(yīng)利空，就可以是合理的（公司倒閉、退市的除外），如果股價(jià)繼續(xù)下跌，那就需要考慮是否值得抄底。

相反，即便是多好的東西，如果漲出嚴(yán)重泡沫，再買入就是一個(gè)愚蠢的決策。

那些能在最近幾周成功逃頂小米，成功抄底特斯拉的投資者，幾乎都有類似的認(rèn)知，這也是我并不認(rèn)為英偉達(dá)大勢(shì)已去的理由。

短期上，可以出于規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)而減持、清倉(cāng)英偉達(dá)，但也要記住，股價(jià)真跌破區(qū)間下限，且基本面沒(méi)有新的利空沖擊時(shí)，是可以考慮回來(lái)?yè)埔幌碌摹?/p>

同樣的，小米是一家優(yōu)質(zhì)的公司，股價(jià)如果下挫，投資者同樣需要考慮是否有階段性反彈的機(jī)會(huì)，而特斯拉繼續(xù)漲的話，也需要考慮是否已經(jīng)短期觸頂。

總之，除非你是長(zhǎng)線投資者，否則只有識(shí)別股價(jià)拐點(diǎn)，做好高拋低吸，才能更好地盈利。

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