編者按：本文來自微信公眾號 格隆，作者：深鵬，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

全球最火的科技公司，最近日子過得有點糾結(jié)。

股價從1月的高位，至今下跌已經(jīng)超過20%，7大科技股中，除了特斯拉，英偉達(dá)跌幅是第二大。

近期更是利空環(huán)繞，每一個都直指盈利壓力。

天下無不散之筵席，股票也一樣，歷史上無數(shù)紅極一時的公司，在輝煌過后，都會迎來大回撤時刻。

英偉達(dá)是否真的來到這個時刻？

01 利空是否致命？

先簡單匯總一下最近英偉達(dá)的利空消息：

首先是大國之間的博弈，雙方都對H20下手。

表現(xiàn)為，那邊已經(jīng)將多家中國科技公司列入“實體清單”，包括浪潮信息。

這邊，發(fā)改委為新數(shù)據(jù)中心引入能效規(guī)定，這些規(guī)定將使H20失去資格，監(jiān)管也勸阻科技巨頭訂購H20。

如果把H20這塊業(yè)務(wù)完全砍掉的話，NV大概損失170億美金，占總營收的比例在13%（以2024年度計算）。

其次，最近傳得沸沸揚揚的Cowen調(diào)研報告指出，微軟放棄在美歐合計耗電2GW的新數(shù)據(jù)中心項目，Cowen將此歸因為計算機集群供應(yīng)過剩。

高盛幾乎在同一時間，發(fā)報告大幅調(diào)低全球AI服務(wù)器出貨量。機架級AI服務(wù)器(Rack-level AI Server)的銷量預(yù)測，2025年及2026年預(yù)計出貨量，分別從3.1萬臺和6.6萬臺，下調(diào)至1.9萬臺和5.7萬臺(以144-GPU等效計算)。

阿里巴巴主席蔡崇信在香港舉行的匯豐全球投資峰會上表示，開始看到人工智能數(shù)據(jù)中心建設(shè)出現(xiàn)泡沫苗頭，美國的許多數(shù)據(jù)中心投資公告都是“重復(fù)”或相互重疊的。

最后一個，是“AI算力風(fēng)向標(biāo)”CoreWeave IPO前夕，將估值大幅下調(diào)28%，從270億美元削減至230億美元，遠(yuǎn)低于之前提出的300億美元。

該公司現(xiàn)在計劃通過以每股40美元的價格發(fā)行3750萬股股票來籌集約15億美元，這比最初的目標(biāo)有所下降，最初的目標(biāo)是籌集高達(dá)27億美元，每股價格為47美元至55美元，原本有望成為2025年最大的科技首次公開募股，現(xiàn)在看已經(jīng)不太可能了。

以上這些，對于英偉達(dá)的盈利預(yù)測、估值，都造成不小打擊，甚至可以聞到一絲雙殺的味道，情況還是挺嚴(yán)重的。

之前買方有預(yù)期，25年的EPS區(qū)間在4.5-5.5美元，結(jié)合最近的利空打擊，EPS已經(jīng)調(diào)至區(qū)間的下限，即4.5美元，剩下的就是PE倍數(shù)的問題了。

PE很受宏觀基本面和流動性的影響，在經(jīng)濟好、流動性寬裕時，市場風(fēng)險偏好上升，給出的PE就會相對高，反之則相對低。

如過去兩年，市場氣氛好，市場愿意給英偉達(dá)的遠(yuǎn)期PE 30倍，但現(xiàn)在，宏觀環(huán)境變差，需要調(diào)降到20-25倍。

如果EPS取4.5美元，PE 20-25倍，那英偉達(dá)的合理股價就只有90-112美元。

低于這個區(qū)間，可以認(rèn)為存在超跌，具備一定的抄底價值，但如果高于這個區(qū)間，就是市場給予的溢價，要小心高估風(fēng)險了。

英偉達(dá)最新股價為111.43美元，根據(jù)上面的論述，盡管英偉達(dá)高位回撤了不少，但其實并沒有超跌，反而處在合理區(qū)間的上限。

所以，暫時還看不到太大的抄底機會，保守地說，反而需提防股價繼續(xù)下滑的風(fēng)險。

02 真的大勢已去？

自deepseek引發(fā)的算力需求過剩的問題，英偉達(dá)的股價就一直難有突破，反而一步步下探。

如果拉長時間看，英偉達(dá)自去年7月份以來，一直處在寬幅震蕩中，完全沒有23年上半年、24年上半年的橫掃美股的氣勢。

是否意味著“基建結(jié)束，后面切換到應(yīng)用”這頭灰犀牛真的來了呢？

我想，站在這個時點，確實沒有人敢否認(rèn)。畢竟，過去無數(shù)次的產(chǎn)業(yè)革命都驗證了這個定律，英偉達(dá)又憑什么打破這個定律呢？

現(xiàn)在資本也有將關(guān)注重點從上游，包括算力、能源，切換到應(yīng)用的跡象。

另外，從英偉達(dá)業(yè)務(wù)來看，確實如此。

過去兩年英偉達(dá)投資邏輯之所以堅不可摧，是建立在行業(yè)壟斷基礎(chǔ)之上，需求無限大，供應(yīng)跟不上，價格漲、利潤漲、股價漲。

但現(xiàn)在，至少供應(yīng)是上來了不少，價格自然是沒有一卡難求時堅挺了。而且，隨著更高算力的芯片投入市場，需求方也有可能降低芯片的采購量，比如原來需要100塊H100，現(xiàn)在可能只需要10塊B200。

這些都會對英偉達(dá)的盈利產(chǎn)生某種微妙的化學(xué)作用。

如果單看英偉達(dá)的利潤增速，你會發(fā)覺仍然很高，4.5美元的EPS預(yù)測，等于1100億左右，超越微軟比肩蘋果，同比增長超過50%，但和23、24年相比，確實跌了不少，2026年的盈利增速預(yù)測會進(jìn)一步下跌到30%以下。

高估值的前提是高成長，而隨著增速下滑，英偉達(dá)的高估值毫無疑問會出現(xiàn)回撤，加上目前宏觀環(huán)境陰云密布，更加速了這種回撤。

這大概就是最近數(shù)月，英偉達(dá)始終無法進(jìn)一步突破的原因。

不過，我并不認(rèn)為英偉達(dá)大勢已去。

原因很簡單，隨著AI應(yīng)用時代的開啟，推理算力的需求也會爆發(fā)，可以彌補訓(xùn)練算力需求的退坡。

雖然彌補的程度到底多高，還沒有一個精確的計算，但既然存在這種可能性，就不能簡單地認(rèn)為英偉達(dá)大勢已去。

相反，如果英偉達(dá)股價繼續(xù)下跌，反而需要留意是否跌破合理估值。

03 少定性，多定量

不知道大家注意到?jīng)]有，最近小米集團(tuán)，股價已經(jīng)高位回撤了15%，這只不過是短短兩周時間。而同一時間段，特斯拉股價已經(jīng)上漲了23%。

如果只是關(guān)注定性結(jié)論，你或許永遠(yuǎn)無法抓住這種交易機會。

因為你聽到的，幾乎所有關(guān)于小米的定性結(jié)論，都是好得不得了，各種吊打?qū)κ?、新車爆賣、新首富等等，仿佛全世界都在跪拜雷布斯；相反，幾乎所有關(guān)于特斯拉的定性結(jié)論，都是崩潰、災(zāi)難，更有人擔(dān)心馬斯克性命不保。

雖然一時半會的價格波動，不足以定性這間公司的好壞，更不足以定性投資者的優(yōu)劣，但多數(shù)的投資者，尤其是散戶，都不是長線投資者，而是頻繁交易者。

既然如此，如果做好切換，短短兩周躲過15%的損失，不管是盈利損失還是本金損失，而增加23%的盈利，相信對于任何一個投資者，都是相當(dāng)成功的。

至于為何錯過？

其中一個重要原因，是對于估值缺乏清晰的量化數(shù)字，容易跟隨市場情緒走。

關(guān)于特斯拉的估值，在前兩天的文章《精準(zhǔn)抄底，三日暴漲23%》有所論述，這里主要講一下小米。

小米的2024年的凈利潤為236億，80%是消費電子業(yè)務(wù)，給予20倍估值，市值為4720億；

小米的AI業(yè)務(wù)（非汽車AI），其實并不算很清晰，但基于熱門題材，暫且給予1000億，是合理的；

剩下的主要是汽車業(yè)務(wù)，因為沒有太多產(chǎn)生利潤，故采用對比的方式。以兩周前的最高市值來算，汽車業(yè)務(wù)市值=1.4萬億-1000-4720=8280億。

這個數(shù)字，等于當(dāng)時蔚小理三家的總市值還多3000億，同期比亞迪的市值高位為1.2萬，以占80%的汽車業(yè)務(wù)粗略折算，市值在9600億左右，小米汽車已經(jīng)約等于0.86個比亞迪汽車。

但銷量上，去年蔚小理的總銷量為81萬輛左右，比亞迪的銷量427萬輛，分別是小米汽車銷量的7倍、40倍。

即便今年，小米的銷量預(yù)測只有35萬輛。

你可以說這種對比并不十分精確，也可以說小米汽車有很多故事，比如自動駕駛，還有AI機器人，還可以說小米還在高增長階段，這些都不假，但同樣的故事，放在蔚小理、比亞迪身上，似乎也成立。

關(guān)鍵是股價已經(jīng)漲了這么多，故事其實早已price in。

如果沒有新的故事支撐，你又如何說服投資者繼續(xù)把口袋里的錢投進(jìn)去?

04 結(jié)語

在投資的世界，很多人都喜歡做定性的分析，給出定性的結(jié)論。因為定性好壞，比做個模型，證明到底值20倍還是30倍，要容易得多。

但這也是懶惰的表現(xiàn)！

但如果僅僅如此，是不足以令你對所投資的股票的價值，有一個清晰認(rèn)知的，更不足以讓你在關(guān)鍵節(jié)點做出正確的決策。

如果因此遭受損失，那就一定是對懶惰的懲罰。

股票市場是一個價格機制，投資者是盈利還是虧損，最終都體現(xiàn)在交易價差中。

所以，任何定性的結(jié)論，好也不好，都應(yīng)該歸結(jié)到定量層面，都應(yīng)該有一些簡單易懂的數(shù)字。

因為這些數(shù)字，遠(yuǎn)勝過千言萬語。

做股票投資，最簡單也是最有價值的一個認(rèn)知，就是價格始終圍繞價值漲跌。

即便利空環(huán)繞，只要價格跌到足夠深，充分反應(yīng)利空，就可以是合理的（公司倒閉、退市的除外），如果股價繼續(xù)下跌，那就需要考慮是否值得抄底。

相反，即便是多好的東西，如果漲出嚴(yán)重泡沫，再買入就是一個愚蠢的決策。

那些能在最近幾周成功逃頂小米，成功抄底特斯拉的投資者，幾乎都有類似的認(rèn)知，這也是我并不認(rèn)為英偉達(dá)大勢已去的理由。

短期上，可以出于規(guī)避風(fēng)險而減持、清倉英偉達(dá)，但也要記住，股價真跌破區(qū)間下限，且基本面沒有新的利空沖擊時，是可以考慮回來撈一下的。

同樣的，小米是一家優(yōu)質(zhì)的公司，股價如果下挫，投資者同樣需要考慮是否有階段性反彈的機會，而特斯拉繼續(xù)漲的話，也需要考慮是否已經(jīng)短期觸頂。

總之，除非你是長線投資者，否則只有識別股價拐點，做好高拋低吸，才能更好地盈利。

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