《跨海INSIGHT》是東沙湖基金小鎮(zhèn)最新推出的認(rèn)知服務(wù)專欄，旨在通過編譯和整合海內(nèi)外VC/PE行業(yè)趨勢、產(chǎn)業(yè)演變、商業(yè)觀點(diǎn)和創(chuàng)新話題，連接國際視角和本地化思維，試圖與大家一起把知識(shí)的邊界再向前推進(jìn)一步。
隨著中國IPO審核逐步向全面注冊制邁進(jìn)，VC/PE通過國內(nèi)上市退出的渠道被大大拓寬，一時(shí)間，敲鐘之聲不絕于耳。然而，IPO給LP帶來的只是賬面凈值增加，關(guān)于IPO，有哪些是LP值得關(guān)注的呢？
#IPO可能值得LP關(guān)注的一些點(diǎn)#
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IPO存在鎖定期
鎖定期到了就拋售也不是最佳選擇
生命科學(xué)公司的IPO是融資事件，而非流動(dòng)性事件
二次發(fā)行可能會(huì)為PE/VC提供退出機(jī)會(huì)
基金的內(nèi)部人身份可能成為退出障礙
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當(dāng)一家公司即將IPO（Initial public offering, 首次公開募股）時(shí)，一些人會(huì)戲稱其為Initial profit opportunity(首次獲利機(jī)會(huì)），這是因?yàn)閷τ贗PO之前的早期投資者背后的出資人（LP）來說，這是一次所持基金份額凈值大漲的機(jī)會(huì)。
實(shí)際上，IPO對于LP來說不一定就代表著可以賺得盆滿缽滿。
關(guān)于IPO，哪些可能值得LP關(guān)注一下呢？
存在鎖定期
當(dāng)一家公司上市募資時(shí)，通常做法是對公眾出售股權(quán)的一小部分（大約是5%-25%）。IPO完成后，很多利益相關(guān)方會(huì)擔(dān)心沒有在IPO出售的股票會(huì)在之后被拋出（早期投資者持有的數(shù)量較大的股份），極大抑制了股價(jià)。因此按照慣例，承銷商會(huì)要求公司的早期投資者在180天（120天或90天）內(nèi)鎖定他們的股票。
編者注：中國監(jiān)管層對機(jī)構(gòu)股東設(shè)定的鎖定期要求是：
1、一般情況下，私募基金作為財(cái)務(wù)投資人，鎖定期為自公司完成首次公開發(fā)行并上市之日起12個(gè)月。
2、如私募基金為發(fā)行人的第一大股東或?qū)嶋H控制人，或私募基金與實(shí)際控制人存在關(guān)聯(lián)關(guān)系或一致行動(dòng)關(guān)系的，其股份將被認(rèn)定為實(shí)際控制人支配的股份，鎖定期為IPO完成之日起36個(gè)月。
3、針對突擊入股，若私募基金系申報(bào)前12個(gè)月內(nèi)的新增股東的，鎖定期為36個(gè)月，但鎖定期起算時(shí)間存在差異。
僅供參考，詳細(xì)請見各監(jiān)管政策
鎖定期到了也不能賣？
根據(jù)Field和 Hanka (2001)的研究，盡管到期日是一個(gè)公開信息，大家都知道到了這一天，解禁的股份數(shù)量很大，若是都拋出，股價(jià)會(huì)被打壓，但是這個(gè)預(yù)期并不是在之前的股價(jià)走勢中被消化了，股價(jià)仍然是在鎖定期到期日后開始下降。
因此，對于VC/PE來說，到期后立即拋出股票不是一個(gè)明智的選擇。常見的做法是，在鎖定期到期后，VC/PE向LP派發(fā)實(shí)物（股票），接收股份后，LP通常會(huì)持有一段時(shí)間，伺機(jī)拋售。
關(guān)于生命科學(xué)公司的IPO
Biotech、醫(yī)療器械公司和制藥公司有一個(gè)共同點(diǎn)：受到FDA制約。這些公司必須經(jīng)過一個(gè)漫長的過程才能獲得 FDA對于設(shè)備、藥物或療法的批準(zhǔn)。一家初創(chuàng)生命科學(xué)公司通常會(huì)籌集多輪風(fēng)險(xiǎn)資本來支持早期研究和臨床試驗(yàn)，然后通過 IPO 募資以助力剩余的研究和試驗(yàn)。只有在公司獲得 FDA對其藥物或設(shè)備的最終批準(zhǔn)后，公司的真實(shí)價(jià)值才會(huì)反映在其股價(jià)中。
出于這個(gè)原因，VC/PE并不認(rèn)為生命科學(xué)公司的 IPO 是流動(dòng)性事件；相反，他們認(rèn)為 IPO 是公司的融資事件。這意味著IPO后，VC/PE通常會(huì)持有公司的股票，直到相關(guān)產(chǎn)品受到 FDA 的批準(zhǔn)。
因此，對于LP來說，生命科學(xué)公司的IPO并不會(huì)馬上帶來現(xiàn)金或股票收益。
編者注：港股18A推出后，允許滿足一定要求的無收入或無盈利的生物科技公司上市，再考慮到港股較差的流動(dòng)性，對于LP來說，可以關(guān)注portfolio中這類通過18A上市的生物科技公司。
二次發(fā)行可能會(huì)提供流動(dòng)性
如果一個(gè)公司的股價(jià)IPO后表現(xiàn)強(qiáng)勁，公司可能進(jìn)行二次發(fā)行（secondary offering),允許現(xiàn)有股東而不是公司出售股份，且發(fā)生在鎖定期到期前，這給早期投資者（PE/VC)提供了一次以合理價(jià)格退出的機(jī)會(huì)。同時(shí)，二次發(fā)行會(huì)減輕鎖定期到期后大量拋售解禁股票給股價(jià)帶來的下行壓力。
內(nèi)部人身份成為退出阻礙？
有時(shí)在公司IPO后，PE/VC將擁有公司超過 10% 的表決權(quán)股，并且公司上市后，通常GP會(huì)繼續(xù)留在公司的董事會(huì)，這使得該基金貼上了“內(nèi)部人”的標(biāo)簽，受到嚴(yán)格的交易限制。這對 LP 來說意味著，如果一家基金持有一家上市公司的股票，且該基金的GP擔(dān)任其董事會(huì)成員，則該基金可能無法出售或分配其在該上市公司的股份。如果該上市公司不是生命科學(xué)公司（見上文分析），并且公司已經(jīng)上市一年或更長時(shí)間，那么 LP 應(yīng)該開始詢問GP為什么繼續(xù)留在公司的董事會(huì)，因?yàn)檫@限制了基金退出的能力。
聲明：本文僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，與東沙湖基金小鎮(zhèn)無關(guān)。
原文來源(有刪改）：
http://www.allenlatta.com/allens-blog/lp-corner-what-lps-need-to-know-about-ipos
編譯團(tuán)隊(duì)：?，摤摗⒉苡?xùn)魁
參考：
1、站長的PE早餐（公眾號(hào)）：私募基金IPO退出鎖定期的關(guān)注要點(diǎn)
2、氨基財(cái)經(jīng)（公眾號(hào)）：日成交額不足100萬！“18A僵尸股”誕生后，首家破產(chǎn)創(chuàng)新藥企也在路上了
