編者按：本文來源創(chuàng)業(yè)邦專欄元禾控股。

后疫情時代，金融投資的機會在哪里？東方證券總裁助理、首席經(jīng)濟學(xué)家邵宇，針對疫情目前發(fā)展?fàn)顩r，結(jié)合自己的行業(yè)經(jīng)驗，詳細講解了疫情對經(jīng)濟的影響以及金融投資的機會。分享如下：

01

新冠肺炎疫情發(fā)展?fàn)顟B(tài)

大家好，我是邵宇，來自東方證券。在這樣一個非常時刻，用在線直播的方式跟大家做一個交流。我們想探討，在目前比較復(fù)雜的情況下，包括疫情以及后疫情時代，經(jīng)濟和金融會有什么樣的變化，該做出什么樣的反應(yīng)，以及投資方面可能有的機會。

今天的主要內(nèi)容，分為三個部分：

第一，疫情跟疫情本身的發(fā)展，看一下目前大致的趨勢。

第二，考慮疫情所帶來的經(jīng)濟影響，尤其是實體經(jīng)濟，且細分到具體行業(yè)。

第三，疫情對金融、金融市場、金融投資的影響，以及趨勢性變化。

每次抗疫都是在不完全信息下的動態(tài)決策。我們要搞清楚在目前的樣本下，它的傳染性跟致死率有多高，應(yīng)該做出什么樣的反應(yīng)才是合適的。因為任何一種反應(yīng)都會有相應(yīng)的投入，也會帶來經(jīng)濟和社會的后果。

關(guān)于新冠病毒本身的情況，在文字部分我們將不進行贅述。雖然中國為疫情防控贏得了時間，但可能在海外也有傳染擴散的風(fēng)險。如果是這樣的話，沒有資源進行相應(yīng)強力防控的國家反倒會出現(xiàn)比較大的風(fēng)險。我們將重點分享疫情對實體經(jīng)濟、金融投資的影響。

02

對實體經(jīng)濟的影響

政策對沖

先看一下我們做出的政策對沖。宏觀政策大致有三類：財政政策、貨幣政策、區(qū)域定向支持政策。

財政政策目前是應(yīng)急的短期支持，主要是財政迅速撥付，對疫情嚴重區(qū)域進行相應(yīng)的支持。財政政策的核心是把錢給你，降低稅費，發(fā)行國債，更多的是緩沖和救急，把未來的稅收推到以后，債還是要還的，只是受到未來增長的約束。

貨幣政策，基本上也是以短期政策為主。貨幣政策的根本就是通過更多的貨幣投放形成貨幣幻覺，讓你覺得生產(chǎn)有利可圖，資產(chǎn)價格會上升，這樣大家愿意做相應(yīng)的消費和投資，以此拉動經(jīng)濟增長。目前貨幣政策看起來是短期跟中期的結(jié)合，但還是在抉擇。如果疫情在一季度可以控制的話，就沒有必要放出大量流動性，流動性一旦多，能不能回收就是個問題，會形成兩難，所以比較謹慎。

區(qū)域的幫扶政策，主要是針對中小微企業(yè)。從中央到地方，減稅、減費、減免房租等政策都已出臺。我們目前建議政策幫扶還可以再延長，不光是1-2個月，而是能夠延伸到二季度。

GDP影響

任何一種政策都是基于未來有更高的產(chǎn)出，做相應(yīng)的彌補，所以作出了目前的政策選擇。這會對目前的情況帶來一定程度的緩沖，對未來的制約也是明顯存在的。短期來說并不復(fù)雜，我們要保證增長，愿意花出多少的政策代價，說的更白一點，按照以前的習(xí)慣，我們要保住經(jīng)濟增長，愿意做多少的“鐵公基”和房地產(chǎn)的投資以及投放多少的流動性，以此保證今年的增長目標。

投資是能夠緩沖經(jīng)濟下滑的重要手段。三季度、四季度，不管是工程，還是相應(yīng)的投資，反彈性、報復(fù)性的消費及相應(yīng)的貨幣投放慢慢到位，對實體經(jīng)濟的拉動可能會把經(jīng)濟帶到5.8-6的更高位置。延續(xù)目前的樂觀場景判斷，原來全年增長5.8左右的數(shù)據(jù)下降0.5個百分點，也就是在5.3左右。如果政策更為有力，在財政、貨幣方面有更為強有力的政策中長期化趨勢和投入，也可以保住5.8-6的增長速度。

行業(yè)影響

我們強調(diào)一點，現(xiàn)在跟非典時期完全不一樣?，F(xiàn)在全球經(jīng)濟，包括中國都處于比較低迷的周期，在這種情況下帶來的后果是完全不一樣的。中國的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)中，服務(wù)業(yè)的量級已經(jīng)上去了，制造業(yè)下來了。新冠肺炎疫情對制造業(yè)的影響會比較小，對服務(wù)業(yè)的影響，特別是超級大中城市，影響會更加明顯。

文化休閑及旅游業(yè)

暫停全國旅行社及在線旅游企業(yè)經(jīng)營團隊旅游及“機票+酒店”產(chǎn)品業(yè)務(wù)。同時，各地方文旅主管部門也積極部署防控工作，文藝院團也已取消或推遲演出活動，劇場暫停對外開放。至此，全國所有文旅休閑活動已完全停滯。以2019年春節(jié)期間旅游收入規(guī)模推算，2020年因疫情給旅游業(yè)帶來的收入損失預(yù)計超過5000億元。

影視娛樂業(yè)

影視娛樂業(yè)。每年“春節(jié)檔”都是電影市場重頭戲。2019年八部電影在七天假期累計收獲票房58.4億元，刷新了春節(jié)檔票房紀錄。2018、2019年的占比均超過9%?？梢姶汗?jié)檔重要性也在上升。由于疫情影響，今年春節(jié)檔電影票房窘?jīng)r或?qū)?dǎo)致全年電影票房收入“零增長”。

餐飲及零售業(yè)

2019年春節(jié)期間餐飲和零售企業(yè)銷售額超過1萬億元。估計2020年同期受疫情影響，該部分收入或減少50%至70%，相當(dāng)于損失額5000億至7000億元。

交通運輸業(yè)

往年1月至2月正值春運客流高峰期，但今年受到疫情影響，“封城”城市數(shù)量持續(xù)增加，外加返鄉(xiāng)或外出旅游人數(shù)大幅減少，給交通運輸業(yè)帶來顯著影響。

制造業(yè)

每年1至2月是春節(jié)假期，是勞動密集型制造業(yè)的淡季。今年讓許多工廠停工時間延長，勢必也會讓這個淡季持續(xù)至3月，甚至更長時間。今年春節(jié)較往年早，1月初已開始春運返鄉(xiāng)，由此預(yù)計疫情將至少影響今年一季度該類制造業(yè)的生產(chǎn)進度，從而拖累全年產(chǎn)量和銷售。不僅如此，由于中國“世界工廠”的角色，若疫情持續(xù)時間較長，國內(nèi)制造業(yè)陷入停滯也將產(chǎn)生相當(dāng)規(guī)模的溢出效應(yīng)，影響國際相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈中上游企業(yè)的采購需求和下游企業(yè)的產(chǎn)品供給。

房地產(chǎn)業(yè)

受到明顯打擊，引發(fā)房企還債困難——因為當(dāng)前不少房企都是通過預(yù)售來還債去杠桿—和房企購地斷崖式下降。因此，地方政府的財政和房地產(chǎn)行業(yè)的金融穩(wěn)定都承擔(dān)明顯壓力。為有效預(yù)防疫情蔓延，中國房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會于1月26日向全行業(yè)發(fā)出倡議，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)暫時停止售樓處銷售活動，待疫情過后再行恢復(fù)。與此同時，全國多地住房和城鄉(xiāng)建設(shè)系統(tǒng)也采取了相應(yīng)措施。截止目前，全國大多數(shù)城市售樓處已關(guān)閉，部分城市更是直接關(guān)閉網(wǎng)簽系統(tǒng)。此外，建筑工地已基本停工，土地拍賣暫緩，地產(chǎn)中介也悉數(shù)停業(yè)。根據(jù)中原地產(chǎn)研究中心統(tǒng)計，從2020年1月下旬開始，大部分開發(fā)商成交量相比往年春節(jié)期間暴跌95%。另據(jù)克而瑞監(jiān)測，春節(jié)前后一周房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)基本接近零。隨著疫情持續(xù)，預(yù)計一季度房地產(chǎn)開發(fā)投資、銷售、開工和竣工都將受到不小影響。如果經(jīng)濟下行壓力加大，也不排除會有放松房地產(chǎn)的可能，屆時隨著房地產(chǎn)現(xiàn)金流的改善，房地產(chǎn)投資活動也有望加快。

建筑業(yè)

短期內(nèi)，建筑工程與工業(yè)生產(chǎn)類似同樣會受到開工延遲、員工返工困難的負面影響；此外地產(chǎn)銷售增速驟減，短期給地產(chǎn)現(xiàn)金流帶來一定壓力，或?qū)Φ禺a(chǎn)相關(guān)的建筑活動形成壓制。待疫情解除后，基建和房地產(chǎn)項目加快開工會帶來建筑業(yè)持續(xù)的修復(fù)。以基建項目為例，1月專項債提前下發(fā)情況良好，同時財政部又提前下達了大部分專項債額度，因此基建活動有望在二季度就迎來較為明顯的反彈。

醫(yī)療衛(wèi)生物資及制藥

口罩、防護服、護目鏡等醫(yī)療物資供給不足。隨著疫情發(fā)展，全國各地相關(guān)工廠日以繼夜生產(chǎn)相關(guān)物資。為解決“口罩荒”等問題，國家發(fā)改委表示已明確表示，只要符合標準，企業(yè)可以開足馬力生產(chǎn)，不用擔(dān)心疫情過后產(chǎn)能過剩，疫情后富余的產(chǎn)能將由政府收儲。這一類醫(yī)療設(shè)備和物資的生產(chǎn)行業(yè)將因為疫情而得到蓬勃發(fā)展。隨著醫(yī)療專家在新冠肺炎救治方面的探索，各類中西藥物的臨床試驗正如火如荼展開。譬如，最近多家醫(yī)療機構(gòu)就瑞德西韋組織開展臨床試驗，研究藥物的安全性和有效性。本次疫情過后，隨著民眾健康意識的提升和國家醫(yī)療衛(wèi)生政策的改進，制藥行業(yè)將具有廣闊發(fā)展空間。

證券保險

截至2019年，保險密度已超過3000元/人，保險深度則達到4.30%。本次疫情初期，有部分疑似或確診病人因負擔(dān)不起醫(yī)療費用而放棄治療或耽誤病情，更有確診病人因此拒絕治療、甚至隱瞞病情，間接導(dǎo)致更多人受到傳染。隨著疫情發(fā)展，多地政府已表示將全額承擔(dān)受感染病人醫(yī)療支出，國內(nèi)主要保險公司也開發(fā)相應(yīng)健康險產(chǎn)品。我們預(yù)計，經(jīng)過本次疫情，普通民眾對生命健康的關(guān)注、對突發(fā)疾病保障意識的提升，將有助于拉動壽險和健康險等險種的需求，有利于保險行業(yè)發(fā)展。

電子商務(wù)

民眾長時間居家，足不出戶。這種狀態(tài)已經(jīng)并將繼續(xù)帶動網(wǎng)購和在線訂餐等領(lǐng)域需求上升。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2019年一季度網(wǎng)上零售額已達2.24萬億元，當(dāng)年增速雖然只有不到16%，但近五年的復(fù)合增長率則高達33%，當(dāng)年網(wǎng)上零售額占社會消費品零售總額比例也達到23%，接近四分之一。受疫情影響

中長期影響

討論行業(yè)跟經(jīng)濟影響，可以考慮兩個關(guān)鍵的中長期問題。

第一，增長模式會不會有所調(diào)整？大家更多精力去注重增長品質(zhì)，補充增長短板，跟我們最相關(guān)一個變化是什么？這段時間，整個發(fā)展重心，也就是內(nèi)需的重心實際上是在做城市群化，大量建設(shè)是圍繞著城市群展開的。疫情之下，城市群發(fā)展邏輯還成立不成立？未來還是不是一個聚集態(tài)勢？向中心城區(qū)集中，還是把資源更為均勻分布在整個城市群？

第二個，治理要不斷升級。在共情的輿情下，網(wǎng)上活動，包括網(wǎng)上商務(wù)活動，網(wǎng)上政府管理和優(yōu)化，能夠做什么樣的調(diào)整，應(yīng)對目前互聯(lián)網(wǎng)和移動互聯(lián)網(wǎng)的社會，會帶來什么樣的經(jīng)濟和社會的變化，怎樣升級治理？

有了這些基礎(chǔ)，我們可以討論大家比較關(guān)心的金融市場，以及大類資產(chǎn)配置的關(guān)鍵問題。未來增長速度如果不是那么重要，更多強調(diào)是增長質(zhì)量，核心資產(chǎn)應(yīng)該做有意升級的調(diào)整，才能夠帶來更多明顯收益，或者立于不敗之地。

03

金融市場及資產(chǎn)配置

在目前政策情況下，金融市場情況如何？我們注意到，此前全球市場受疫情影響，除了美元跟黃金等保資資產(chǎn)以外，都經(jīng)歷了一輪暴跌。隨著WHO表態(tài)，中國不遺余力投入防控，能夠控制住疫情，全球產(chǎn)業(yè)鏈中斷也是暫時和有限的，市場情緒在恢復(fù)過程中。事實證明，2月3日A股開盤，大家都看到了，整個行情快速進展，回彈非常快。

原因也很簡單，第一，大家大部分時間主要都是在做投資。而且1.7萬億的流動性，還是淤積在金融市場。其他傳統(tǒng)消費，比如買房，進展非常有限，而且是預(yù)付款，流動性比較差。資本市場流動性快，但這個流動性進不到實體，或者說進入實體要有一個過程，大量流動性都淤積在資本市場上，所以行情修復(fù)非?？臁?/p>

今年來看整體趨勢，流動性短期是寬松的，因為有疫情，沒有疫情全球流動性其實比較謹慎的。疾病對于市場的影響是短期的，最終還是要回到基本趨勢。從中期來看，經(jīng)濟會有怎樣一個變化？我剛才提到了一個中短期的變化，從長期來看，我們所面臨的調(diào)整，或者說沖擊陷阱也會非常大，這是一個中期跟長期的問題，我們要保持穩(wěn)定的增長。

相對比較公平的分配，有技術(shù)創(chuàng)新能夠在老齡化方面做出新人口紅利創(chuàng)新，能夠突破現(xiàn)在低利率跟凱恩斯流動性低迷的陷阱，以及盡量在大國之間形成一個比較平衡合作的態(tài)勢。最終升級治理，優(yōu)化治理，定型治理，才能夠獲得未來責(zé)任的一個關(guān)鍵動力。從這種情況下可以看到中長期的大類配置的一個趨勢。

對于中國人，大類資產(chǎn)配置主要有兩個，一個是房子，一個是股票，兩者占比達70%-80%，甚至更多的狀態(tài)。

關(guān)于房產(chǎn)

我們覺得疫情大概率會引發(fā)一波新基礎(chǔ)設(shè)施，特別是對于公共醫(yī)療，公共服務(wù)補短板這塊資源的支持。在比較廣闊城市群的區(qū)域，布置公共衛(wèi)生資源，以及公共服務(wù)資源。大家以后在買房子的時候，一定會注意，醫(yī)療資源夠不夠？公共服務(wù)夠不夠？交通夠不夠便利？這樣一個集中趨勢，我們覺得仍然會在一個進展過程中。大家要去挑選，究竟是集中在超級城市周邊，還是更遠的郊區(qū)，因為要做一個平衡。小區(qū)品質(zhì)，管理，物業(yè)公共服務(wù)，會成為大家購買升級的一個主要方向，這也就是房子發(fā)展主要的方向。

關(guān)于投資

這次市場修復(fù)最快的是創(chuàng)業(yè)板，主要代表大家對轉(zhuǎn)型的一種期待，也就是對于核心技術(shù)特別的偏好，也就是結(jié)構(gòu)性的來源。在未來投資里有一個非常明顯的特征，是集中趨勢。

病毒、金融危機，都會帶來供給沖擊和需求沖擊，會使很多中小企業(yè)受到?jīng)_擊，甚至淘汰。這意味著核心企業(yè)，龍頭企業(yè)，有技術(shù)含量的企業(yè)能夠得到進一步加強。具體表現(xiàn)在：第一，會向頭部優(yōu)勢企業(yè)集中。第二，技術(shù)巨頭。未來，中國面臨各種各樣調(diào)整的壓力，最核心解決邏輯就是技術(shù)創(chuàng)新。

過去制造業(yè)、消費升級的成功核心就是基于，中國利用了70年時間把全球工業(yè)化三次革命全部都給追回來了，產(chǎn)能成為全球產(chǎn)業(yè)鏈里面最大的一部分，成為全球不可獲缺的供應(yīng)鏈中的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。

產(chǎn)業(yè)革命1.0是棉紡織制品，2.0是工業(yè)化制品。3.0是網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)產(chǎn)品。未來如果要轉(zhuǎn)型成功，要把這個動能轉(zhuǎn)成新動能。邏輯很簡單，傳統(tǒng)動能不能放棄，基于城市群基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，公共服務(wù)，房地產(chǎn)，產(chǎn)能投資對經(jīng)濟保持基本動能保駕護航，在這個過程中培養(yǎng)結(jié)構(gòu)化新產(chǎn)能，也就是新一代產(chǎn)業(yè)革命所需要的動力源，先行者，基礎(chǔ)設(shè)施，以及這個行業(yè)被改造的賦能，讓他們能夠占到GDP貢獻主要部分。

戰(zhàn)略配置：硬核資產(chǎn)

如此，關(guān)于大類配置，我們得出了一張配置表，每個季度都會有一些微調(diào)。

我們建議一二線城市核心住宅區(qū)，一線核心區(qū)商業(yè)，交通優(yōu)先的房地產(chǎn)仍可配置，占比35%。

其次，加強股權(quán)投資，包括一級市場、二級市場的投入。一級市場以硬科技，模式創(chuàng)新2B2G2T優(yōu)先。To B類的企業(yè)，G是智慧城市、公共服務(wù)治理升級相關(guān)，T是物聯(lián)網(wǎng)方面硬科技企業(yè)，包括一些模式創(chuàng)新企業(yè)都可以增加投入，找到好的頭部GP投進去。二級股權(quán)有一個綜合平衡，價值成長跟創(chuàng)新之間做一個平衡。一二級市場加起來的占比要達35%。

固定收益，債券類產(chǎn)品要不要配？我們覺得會，今年利率下降空間還不小。初步估計在20-30個BP，利率在肯定還會有下行的空間。產(chǎn)業(yè)債，有信用風(fēng)險會怎樣？這要區(qū)分大小企業(yè)了。疫情對中小企業(yè)會形成一個明顯的淘汰機制，雖然政府有各種支持中小微企業(yè)的政策，但不能排除會有一些風(fēng)險。所以選擇高評級債券，也是一個比較明確的配置方向。

管理期貨類有一些復(fù)雜的產(chǎn)品，比方期權(quán)類保值產(chǎn)品，專業(yè)投資人可以做。

避險類資產(chǎn)怎么辦？我們覺得美元指數(shù)強勢可能會持續(xù)，但人民幣貶值空間是比較有限的。黃金是這兩年一直強調(diào)要增加的配置，一方面對抗風(fēng)險，另一方面是對抗流動性釋放所帶來估值的壓力。我們建議避險資產(chǎn)可以達到10%。

現(xiàn)金應(yīng)急類，缺乏現(xiàn)金流是一個很大的麻煩，所以也要做一些相應(yīng)的配置，這樣能夠在未來幾個季度內(nèi)保持相應(yīng)收益跟風(fēng)險的平衡。

04

小結(jié)

新冠病毒的狡詐之處在于，躲避偵測，潛伏不定，可能復(fù)發(fā)，無癥狀、多重多次檢測才能鎖定，而其高感染性會導(dǎo)致醫(yī)療資源瞬間擠兌，并誘發(fā)基礎(chǔ)疾病，造成連帶傷害，故比季節(jié)性流感更棘手。不宜掉以輕心，不排除復(fù)工復(fù)學(xué)可能進一步放緩。全球其他地區(qū)未必做好了準備，全球產(chǎn)業(yè)鏈恢復(fù)變慢增長變慢，即便分散配置于其他發(fā)展中經(jīng)濟體，幫助也有限。炒股熱情可能繼續(xù)，因為暫時充沛的流動性進入實體仍需有個過程，問題的關(guān)鍵是多久。

短期的政策抉擇簡單，重點在于要不要重啟房地產(chǎn)和鐵公基對沖，目前看來應(yīng)該是有必要。

● 中期的影響則是四個：

1、城市群發(fā)展模式如何解決不平衡和不充分的公共服務(wù)供給；

2、全球供應(yīng)鏈會受到多大沖擊，如何克服這種脆弱性；

3、巨大的流動性是產(chǎn)生泡沫杠桿財富分化還是可以啟動新一代的產(chǎn)業(yè)革命；

4、社會治理改進如何回應(yīng)民智提升和網(wǎng)絡(luò)共情效應(yīng)。

● 長期的影響則是三個：

1、大國博弈與權(quán)力的游戲事關(guān)全球化的模式和外來；

2、技術(shù)革命是解決危機的方案還是引發(fā)更多的不平等、控制操縱和倫理沖擊；

3、追尋現(xiàn)代性的本質(zhì)，能否把傳統(tǒng)文明結(jié)合現(xiàn)代制度然后升級，類似中西醫(yī)結(jié)合，既求同存異各美其美，也命運共同應(yīng)對更大挑戰(zhàn)。

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