編者按：本文來(lái)自微信公眾號(hào)先知堂（ID：gudaolundao），作者先知堂，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

上周五跟個(gè)香港對(duì)沖基金的基金經(jīng)理聊天，他偶然提了嘴互聯(lián)網(wǎng)巨頭分拆子公司的話(huà)題，母公司沒(méi)了流量紅利，而子公司在新賽道被賦能是不是投資機(jī)會(huì)更多？

隨后默默的不完全統(tǒng)計(jì)了一下

互聯(lián)網(wǎng)巨頭分拆的子公司還真不少：

網(wǎng)易的網(wǎng)易有道；騰訊的閱文集團(tuán)；百度的愛(ài)奇藝；阿里的阿里健康；中國(guó)平安的平安好醫(yī)生和金融壹賬通；三六零的360金融和魯大師；美團(tuán)點(diǎn)評(píng)的貓眼；新浪（上個(gè)時(shí)代的巨頭）的微博；搜狐（上個(gè)時(shí)代的巨頭）的搜狗。

今天以網(wǎng)易有道(NYSE:DAO)為例，寫(xiě)寫(xiě)上市公司分拆出來(lái)的子公司的價(jià)值，以后有時(shí)間的話(huà)其它同類(lèi)公司也可以碼一下。這篇算是簡(jiǎn)單起個(gè)頭，只說(shuō)兩點(diǎn)，母公司的動(dòng)機(jī)和賦能的強(qiáng)度。

01、母公司的動(dòng)機(jī)

搞清楚母公司的動(dòng)機(jī)是最重要的一點(diǎn)，它為什么要分拆，要是香餑餑的話(huà)，肯定自個(gè)留著，你懂的，股權(quán)融資的代價(jià)遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于債券融資。

網(wǎng)易有道的業(yè)務(wù)邏輯以及分拆的動(dòng)機(jī)，我揣測(cè)是這樣的：

IPO是盤(pán)活體內(nèi)有道詞典、云筆記和公開(kāi)課這些“工具+媒體”屬性更重的的資產(chǎn)最有效的方式。但光是這些資產(chǎn)，肯定賣(mài)不出價(jià)。港股的魯大師值幾個(gè)錢(qián)？港幣10億。美股的獵豹移動(dòng)值幾個(gè)錢(qián)？美元3個(gè)億。

所以網(wǎng)易得給網(wǎng)易有道裝上K12在線(xiàn)教育的翅膀，飛在風(fēng)口上，方能估值更高，網(wǎng)易有道上市后市值一直在15億美元左右（人民幣100億），恰巧碰上新冠市值一度上過(guò)30億美元（人民幣200億）。

結(jié)合網(wǎng)易主業(yè)看，你才能理解網(wǎng)易這幾年為什么頻繁追風(fēng)口，它的游戲業(yè)務(wù)基本停止了。1Q17至今單個(gè)季度沒(méi)突破過(guò)120億元，4Q19單季同增5.3%。再往后看，網(wǎng)游大哥騰訊有海外游戲（4Q19增長(zhǎng)一倍，占23%）和可預(yù)期的云游戲（IaaS是云游戲的門(mén)票）；網(wǎng)游二哥網(wǎng)易則很迷茫，人到中年不得已，保溫杯里泡豬皮。

這幾年網(wǎng)易的多元化騷操作，養(yǎng)豬（跨界養(yǎng)豬的還有JD、碧桂園等），網(wǎng)易云音樂(lè)，網(wǎng)易嚴(yán)選，網(wǎng)易考拉，還有網(wǎng)易有道的K12培訓(xùn)，我覺(jué)得都是VC之道，幾年時(shí)間，做個(gè)風(fēng)口上的項(xiàng)目，然后賣(mài)給更大的巨頭或IPO退出：

網(wǎng)易有道成功IPO；

網(wǎng)易云音樂(lè)拿到了包括阿里百度的幾輪投資；

網(wǎng)易考拉20億美元賣(mài)給了阿里；

網(wǎng)易嚴(yán)選，你覺(jué)得最終能如何？

02、賦能的強(qiáng)度

以上我們分析的母公司動(dòng)機(jī)，它可能是中短期的盈利上的考慮。不過(guò)網(wǎng)易有道既然都上市了，也許又有一番機(jī)遇，畢竟是獨(dú)立運(yùn)作的上市公司，還是要具體案例具體分析。

開(kāi)篇我們說(shuō)的那些分拆上市的公司，市值不錯(cuò)的——平安好醫(yī)生、阿里健康、微博、閱文；市值一般般的——搜狗、360金融、魯大師。有個(gè)什么不同呢？

第一，所在的市場(chǎng)的景氣度與競(jìng)爭(zhēng)強(qiáng)度。

平安好醫(yī)生做互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療，肯定比魯大師做工具的前景要好?；ヂ?lián)網(wǎng)醫(yī)療暫時(shí)是線(xiàn)下醫(yī)療資源分布不均勻的補(bǔ)充，以后可能會(huì)取到部分替代的作用，這是個(gè)很燒錢(qián)的行業(yè)，幾乎沒(méi)什么厲害的競(jìng)爭(zhēng)者；做工具的公司，幾乎半截身子入土了的，獵豹就是很顯著的例子，國(guó)內(nèi)工具競(jìng)爭(zhēng)激烈，它七八年前就“國(guó)際下沉”去差異化競(jìng)爭(zhēng)了，但也只過(guò)了三年好日子。

回到網(wǎng)易有道，K12之外的業(yè)務(wù)不用談，沒(méi)什么意思。K12線(xiàn)上教育是景氣度非常高的業(yè)務(wù)，只是網(wǎng)易有道所處的行業(yè)有非常強(qiáng)的對(duì)手。傳統(tǒng)巨頭好未來(lái)和新東方都有線(xiàn)上教育子公司，新脫穎而出的猿輔導(dǎo)、GSX、作業(yè)幫各有特色。

哪些因素能讓網(wǎng)易有道，從行業(yè)里殺出來(lái)？暫時(shí)我還沒(méi)看到它的關(guān)鍵成功要素是什么。這其實(shí)是母公司賦能強(qiáng)度的問(wèn)題。

第二，母公司的賦能強(qiáng)度。

母公司能給什么，決定了公司的下限；子公司能回饋什么，決定了公司的上限，這里又可以分三個(gè)層級(jí)：

(1)子公司業(yè)務(wù)與母公司主營(yíng)無(wú)關(guān)。

比如愛(ài)奇藝之于百度。母公司對(duì)子公司的業(yè)務(wù)關(guān)系是單向的，前者對(duì)后者支持：有限的資金，主要是奔著賺錢(qián)而不是燒錢(qián)來(lái)的；流量復(fù)用，一個(gè)用戶(hù)多種變現(xiàn)；一個(gè)架構(gòu)完整的團(tuán)隊(duì)；母公司的主要特點(diǎn)（比如網(wǎng)易產(chǎn)品的靈性，從網(wǎng)易新聞的回帖，再到網(wǎng)易嚴(yán)選的情趣用品品牌“春風(fēng)”，再到網(wǎng)易有道的“同道計(jì)劃”打造網(wǎng)紅）。

(2)子公司業(yè)務(wù)是母公司主營(yíng)業(yè)務(wù)的延伸。

比如新東方在線(xiàn)之于新東方，關(guān)鍵成功要素比如教研能力和品牌可以重復(fù)，這比只給資金和流量的模式又高了一級(jí)，公司做大的概率更大。

(3)子公司業(yè)務(wù)與母公司主營(yíng)業(yè)務(wù)戰(zhàn)略協(xié)同。

比如平安好醫(yī)生之于中國(guó)平安，壽險(xiǎn)和醫(yī)療是天生一對(duì)；比如閱文集團(tuán)之于騰訊控股，文學(xué)IP庫(kù)對(duì)整個(gè)增值服務(wù)分部有極大的促進(jìn)，可改編成游戲，可改編成視頻（這可能成為騰訊視頻與愛(ài)奇藝競(jìng)爭(zhēng)的勝負(fù)手）。兩者相輔相成，螺旋式增值。

說(shuō)回網(wǎng)易有道，它處于我們上面說(shuō)的第一層級(jí)，有母公司的支持，但不是母公司主業(yè)的延伸，也不具備戰(zhàn)略協(xié)同作用。

投資網(wǎng)易有道這樣的公司，瞅準(zhǔn)時(shí)機(jī)（估值），我覺(jué)得更多是賺大勢(shì)的錢(qián)。這也是標(biāo)題想表達(dá)的意思，網(wǎng)易有道的道是VC的道，終點(diǎn)有沒(méi)有它不重要，過(guò)程有它就行了。相比而言，我更喜歡能走到終點(diǎn)的公司，這些分拆子公司里面，平安好醫(yī)生和閱文集團(tuán)是我更看好的。

作者簡(jiǎn)介：

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