編者按：本文來自微信公眾號(hào) 懶熊體育（ID：lanxiongsports），作者：崔鵬，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。
這幾天李寧的股價(jià)，就像變幻莫測(cè)的天氣一樣。一會(huì)因?yàn)榧緢?bào)不太好看，單日下跌20%；然后又因?yàn)榛刭?gòu)和被機(jī)構(gòu)增持，股價(jià)又回來17%。也就是一個(gè)星期之間的事。
相對(duì)于另一支同樣備受關(guān)注的“影子股”安踏，李寧就是有這種特性——做事有點(diǎn)過于自己特色，所以股價(jià)也顯得有點(diǎn)“起起伏伏”。
其實(shí)，不論是幾個(gè)月以前的半年報(bào)，還是剛剛的季報(bào)，作為一家普通消費(fèi)品公司，在現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)大形勢(shì)下，李寧的業(yè)績(jī)都沒有太多可指責(zé)的。
在中報(bào)中，李寧上半年收入總體同比上升13%，凈利潤(rùn)略有下滑；在三季報(bào)，也只是提了句線上銷售有一定幅度下降和線下銷售點(diǎn)稍微向下調(diào)整，股價(jià)就像往油鍋里倒冰塊一樣劇烈地反應(yīng)了——單日市值下跌兩成，然后全年股價(jià)跌了近6成。
相比同類遠(yuǎn)親，也是在香港上市的滔搏，市場(chǎng)對(duì)李寧似乎太嚴(yán)苛了一點(diǎn)。
對(duì)比之前，需要簡(jiǎn)單說明下，由于滔搏的會(huì)計(jì)年度比較有個(gè)性，是從每年3月開始的。所以，滔搏和李寧的半年報(bào)統(tǒng)計(jì)時(shí)間并非完全重合。
在滔搏中報(bào)可以看到，作為國(guó)內(nèi)最大的運(yùn)動(dòng)鞋服零售商，滔搏銷售額漲幅7.3%，這明顯低于李寧的水平；在凈利潤(rùn)方面，滔博的確略好于李寧，他們的凈利增長(zhǎng)了16.7%，具體將近2億人民幣—— 但如果你足夠仔細(xì)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，這種利潤(rùn)增長(zhǎng)并沒什么令人欣喜的。因?yàn)橥冢@家公司的折舊攤銷減少了大概3億 。折舊攤銷這種東西，在很多情況下，多少的變化只是因?yàn)闀?huì)計(jì)上的一個(gè)新想法而已。所以總的來說，滔搏在今年大部分時(shí)間的表現(xiàn)是略微弱于李寧的。但看看今年至今股價(jià)走勢(shì)，滔搏在李寧跌了60%的時(shí)候卻是略微上漲的。
雖然一個(gè)是渠道商一個(gè)是品牌商，但在產(chǎn)業(yè)分層越來越細(xì)膩的時(shí)代，因?yàn)槭袌?chǎng)需求的影響，在運(yùn)動(dòng)鞋服領(lǐng)域的滔搏和李寧的差別其實(shí)比人們想象的要小，但為了公允一些，更多的市場(chǎng)評(píng)論者還是更愿意拿安踏作為對(duì)比對(duì)象。
總體來說，從財(cái)報(bào)看，安踏最近一年的運(yùn)營(yíng)狀況要比李寧好得多。
關(guān)于這一點(diǎn)，我不得不表揚(yáng)一下自己，在兩年以前，我就提出過這種看法，安踏將運(yùn)營(yíng)做得更好，估值應(yīng)該高于李寧，但當(dāng)時(shí)似乎很少人認(rèn)同這個(gè)意見。
當(dāng)時(shí)之所以有上邊的結(jié)論，原因很多，最主要的，從公司的習(xí)性上看，回顧一下歷史，李寧的表現(xiàn)總是更加“與眾不同”一些。
舉個(gè)例子說明一下這里所說的“與眾不同”。2021年發(fā)生的某棉事件，導(dǎo)致鞋服領(lǐng)域?qū)?guó)產(chǎn)品牌熱情大躁，在這個(gè)運(yùn)動(dòng)中，李寧產(chǎn)品的國(guó)潮烙印就表現(xiàn)得大大也強(qiáng)于安踏。
這種“與眾不同”短期來說可能給公司帶來好處，比如，2021財(cái)年，李寧的銷售增長(zhǎng)就遠(yuǎn)超安踏。 但就像優(yōu)衣庫(kù)的創(chuàng)始人柳井正說過的，鞋服領(lǐng)域的流行非常短暫，那些總是希望矗立流行前端的公司會(huì)因此面臨一種風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)流行改變時(shí)，他們的業(yè)績(jī)會(huì)出現(xiàn)更大幅度的顛簸，成本也會(huì)更高。
的確如此！
經(jīng)過兩年，內(nèi)地消費(fèi)者對(duì)李寧式國(guó)潮的喜愛似乎逐漸鈍化了。尤其是中國(guó)李寧品類遭遇嚴(yán)峻挑戰(zhàn)（對(duì)比安踏矩陣中，與其定位類似的FILA，在經(jīng)歷去年的下滑后，今年上半年重回中雙位數(shù)增長(zhǎng)） ，整個(gè)公司不得不通過更大幅度的打折來清理幾年積累起來的高庫(kù)存。這使得李寧的毛利率從2021年的55%，下滑到現(xiàn)在48%。這么短的時(shí)間，降幅可以說是相當(dāng)嚇人的。短時(shí)間內(nèi)產(chǎn)品大幅度打折，也造成了李寧直營(yíng)和渠道商的左右互搏。長(zhǎng)遠(yuǎn)看這會(huì)給公司造成內(nèi)傷。
很多人會(huì)提到，李寧相對(duì)更與眾不同的特性，可能和他們采取單一品牌，而安踏采取多品牌跑馬模式有關(guān)。
安踏體育經(jīng)過今年的調(diào)整，雖然加強(qiáng)了集團(tuán)對(duì)品牌管理的介入和中后臺(tái)的協(xié)同。但總體上，上市公司里的主要品牌，基本還是維持著相對(duì)獨(dú)立的發(fā)展風(fēng)格。安踏財(cái)務(wù)上不會(huì)表現(xiàn)出所謂“極端”情況，也正是因?yàn)楦鱾€(gè)獨(dú)立品牌的發(fā)展，稀釋掉了總體過于向某一方向過于突出的可能性。
一些李寧公司的關(guān)注者，把問題過于簡(jiǎn)單的歸結(jié)于他們的單一品牌策略。沒那么簡(jiǎn)單！
其實(shí)，李寧在公司建立之初也采取過多品牌策略，但是運(yùn)營(yíng)情況令人焦慮，現(xiàn)在的方式其實(shí)是公司經(jīng)過危機(jī)后的選擇結(jié)果。
當(dāng)然了，如果投資者站得高一點(diǎn)，才會(huì)意識(shí)到，雖然對(duì)李寧上市公司的投資者來講，他們是單一品牌的，但對(duì)于李寧本人及其家族情況并非只是如此。 今年剛剛轉(zhuǎn)板香港主板的“非凡領(lǐng)越”就采取多品牌策略，這家運(yùn)動(dòng)鞋服銷售公司同樣被李寧家族控制，并且李寧公司是他們的大客戶 。當(dāng)然了，老股民應(yīng)該會(huì)對(duì)把同一領(lǐng)域不同業(yè)務(wù)模式分別裝在兩個(gè)上市公司里，并且促使之間產(chǎn)生關(guān)聯(lián)交易的行為感到警惕。
另外，造成李寧業(yè)績(jī)顛簸可能還有“人”的原因。
比較一下安踏和李寧的歷任CEO，會(huì)發(fā)現(xiàn)一個(gè)規(guī)律。
安踏的核心管理者，除了丁氏家族的人之外，也都是在安踏某個(gè)品牌歷練很久才提拔到集團(tuán)掌舵的 。吳永華、賴世賢基本都是這個(gè)路子。也正是因?yàn)樵诎蔡ひ米銐颍麄兊臎Q策總體來說不會(huì)相互之間不兼容，使公司運(yùn)營(yíng)傾向出現(xiàn)忽左忽右的狀況。
而李寧公司，除了李寧本人和侄子李麒麟之外，幾乎所有CEO或高管都是因?yàn)檫\(yùn)營(yíng)策略造成公司實(shí)際施行問題而離職的，這里包括運(yùn)營(yíng)卡帕的陳義紅；換slogan，業(yè)務(wù)出現(xiàn)問題的張志勇；去庫(kù)存把李寧弄得重重危機(jī)的韓裔金珍君.......
現(xiàn)任錢煒，他正在努力改變這個(gè)宿命。
即便如此，李寧公司的創(chuàng)始人李寧本人，這個(gè)偉大的運(yùn)動(dòng)員以及擁有最成功轉(zhuǎn)身經(jīng)歷的企業(yè)家，仍然對(duì)公司的最高管理職位保持著獨(dú)特的理解——他經(jīng)常會(huì)以“離開”公司的方式來掌舵公司，他并不喜歡坐在辦公室里，然后在公司遇到一些危機(jī)時(shí)，他再進(jìn)行拯救與回歸。當(dāng)然了，也許李這么做出于某種無奈的安排，他的侄子李麒麟和兒子李小寧似乎還沒有能力獨(dú)當(dāng)大任。
從這個(gè)角度看，福建商人強(qiáng)大的多子多福文化和緊密的家族關(guān)系，對(duì)于當(dāng)代私人企業(yè)來說似乎更是一種高瞻遠(yuǎn)矚。
當(dāng)然了，上市公司的投資價(jià)值本身也是隨著估值變化而變化的?，F(xiàn)在李寧的估值只是安踏的60%，是不是已經(jīng)很公平了？這很難說得清。不過已經(jīng)有新加坡的主權(quán)基金，開始增持它了——畢竟便宜的股票更具有安全邊際。
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