編者按：本文來(lái)自微信公眾號(hào) 泡騰VCer（ID：ptvc2020），作者：cheche、圖圖，編輯：Janet、Helen、Moonpie，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載

近年來(lái)，很多堅(jiān)持長(zhǎng)期主義的的老國(guó)貨品牌頻頻體驗(yàn)“一夜回春”。

從在“3.15”質(zhì)檢考驗(yàn)下異軍突起的白象，到天災(zāi)面前身處“窘境”卻默默捐款的鴻星爾克，再到摳摳搜搜沒錢做包裝設(shè)計(jì)卻承諾“絕不漲價(jià)”的蜂花，意外掌握“流量密碼”之后，這些老字號(hào)品牌無(wú)不激發(fā)起消費(fèi)者“野性購(gòu)買”的熱潮，一時(shí)間風(fēng)頭無(wú)兩。

張小泉上市，五芳齋過(guò)會(huì)，北冰洋借殼……一年又一年，百年品牌們平添一歲，資本市場(chǎng)亦屢屢添筆。老字號(hào)上市并非新鮮事，不少百年老店早就搭上資本市場(chǎng)的快車，一路高歌猛進(jìn)；但也有部分企業(yè)品牌“內(nèi)外交困”，或亟需打破窘境，或逐漸湮沒在歷史的滾滾紅塵之中。

那些我們記憶中的老字號(hào)品牌都去哪兒了？他們又如何在擁擠的新消費(fèi)賽道和互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代實(shí)現(xiàn)突圍？我們搜集并統(tǒng)計(jì)了1,108個(gè)中華老字號(hào)，一起來(lái)看他們的“百年大計(jì)”。

圖表目錄

圖表1 ： 老字號(hào)品牌地區(qū)及所屬行業(yè)分布

圖表2：上海老字號(hào)品牌行業(yè)分類/市值占比/收入占比

圖表3：老字號(hào)品牌市值Top20

圖表4：老字號(hào)品牌發(fā)展生命周期

圖表5：豫園股份投資組合分析

圖表6：老字號(hào)品牌失敗案例分析

圖表7：數(shù)字化+C端需求：老字號(hào)迎來(lái)投資紅利

圖表8：拼多多/小紅書/抖音老字號(hào)品牌截選

圖表9：老字號(hào)&新國(guó)潮優(yōu)質(zhì)品牌市值對(duì)比

圖表10：上海部分老字號(hào)估值指標(biāo)一覽

圖表11：細(xì)分行業(yè)內(nèi)老字號(hào)品牌和行業(yè)均值的PE&PS對(duì)比

圖表12：五芳齋收購(gòu)方一覽

01 時(shí)代更迭｜老字號(hào)品牌市場(chǎng)縱覽

根據(jù)商務(wù)部老字號(hào)管理名錄，現(xiàn)如今仍活躍在大眾視野中的“中國(guó)老字號(hào)”共收錄1,108家。在大消費(fèi)行業(yè)，傳承百年的“老字號(hào)”一直是品質(zhì)與靠譜的代名詞。他們提供精湛的產(chǎn)品、技藝或服務(wù)，具有鮮明的中華民族傳統(tǒng)文化背景和深厚的文化底蘊(yùn)，也取得了社會(huì)廣泛認(rèn)同，形成良好信譽(yù)。

老字號(hào)品牌地區(qū)及所屬行業(yè)分布

地域分布

從地域分布來(lái)看，“江浙滬”地區(qū)在現(xiàn)存老字號(hào)數(shù)量TOP5中獨(dú)占三席，分別擁有177家（滬）、96家（江）、89家（浙）老字號(hào)企業(yè)，北京（112家）、山東（66家）、天津（64家）則是北方擁有較多老字號(hào)的地區(qū)。

行業(yè)分布

縱觀全國(guó)范圍內(nèi)的行業(yè)分布，近半數(shù)（531家，47.9%）的老字號(hào)分布在食品加工領(lǐng)域，“民以食為天”，不論是茶飲類品牌北京吳裕泰、酒水類品牌貴州茅臺(tái)、還是糕點(diǎn)生產(chǎn)商稻香村，皆是走俏市場(chǎng)的品牌“老炮兒”。此外，零售行業(yè)與餐飲住宿行業(yè)也聚集了較多老字號(hào)，現(xiàn)存品牌數(shù)量分別達(dá)198家與183家，分列前三甲。

在擁有數(shù)量最多的老字號(hào)品牌的上海，逾四成的零售企業(yè)聚集在此。老鳳祥、老廟黃金、回力、恒源祥、古今、冠生園等，都是中國(guó)民族工業(yè)的世紀(jì)品牌，記載了老上海行業(yè)變革的起承興衰。

上海老字號(hào)品牌行業(yè)分類/市值占比/收入占比

近年來(lái)，涵蓋百姓日常生活吃穿用的老字號(hào)扎堆上市，成為股市的一道新風(fēng)景。據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前已上市的老字號(hào)企業(yè)有62家（剔除退市公司和殼公司），大多分布在醫(yī)藥健康（如同仁堂、上海醫(yī)藥）、酒業(yè)（如貴州茅臺(tái)、五糧液）、零售（如豫園股份，王府井），食品飲料（如光明乳業(yè)、上海梅林）等行業(yè)。

企業(yè)市值

從市值來(lái)看，TOP 20的公司里，酒類企業(yè)是當(dāng)之無(wú)愧的魁首，占比高達(dá)50%：排名第一的貴州茅臺(tái)市值超過(guò)2萬(wàn)億，基本是第二名五糧液市值(6,228億元)的3倍以上；其次是醫(yī)藥健康類公司，占比約25%：復(fù)星醫(yī)藥、上海醫(yī)藥作為上海的知名醫(yī)藥公司，控股投資了一些老字號(hào)藥鋪，保持著積極向上的發(fā)展趨勢(shì)。

老字號(hào)品牌市值Top20

有些集團(tuán)同時(shí)擁有3個(gè)以上的老字號(hào)品牌，在原有產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)上通過(guò)并購(gòu)逐步擴(kuò)大商業(yè)版圖。

以上海家化為例，其旗下?lián)碛?0多家美妝個(gè)護(hù)品牌，從“兒時(shí)記憶”美加凈、六神，到好評(píng)如潮的國(guó)貨美妝玉澤、啟初，產(chǎn)品矩陣覆蓋兒童、女性、男士護(hù)膚。以品牌創(chuàng)新和渠道進(jìn)階為兩個(gè)基本點(diǎn)，以文化、系統(tǒng)與流程及數(shù)字化為三個(gè)助推器，上海家化努力實(shí)現(xiàn)了百年品牌的“逆生長(zhǎng)”。

值得一提的是，在上市市值TOP20的巨頭企業(yè)中，上海老字號(hào)僅占四席；而從所有上市的老字號(hào)企業(yè)市值來(lái)看，上海老字號(hào)品牌市值僅占所有老字號(hào)品牌市值的6%，收入占比卻將近50%。在亮眼的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)背后，二級(jí)市場(chǎng)對(duì)上海的老字號(hào)企業(yè)并不買單。

老字號(hào)品牌生命周期

縱覽中華老字號(hào)品牌的發(fā)展歷史，增長(zhǎng)、停滯、迭代、重塑……老字號(hào)在中國(guó)不僅是一種商貿(mào)景觀，更是中國(guó)歷史傳統(tǒng)文化的寫照。

遍觀歷史脈絡(luò)，近百年來(lái)，老字號(hào)品牌的生命周期大多經(jīng)歷了如下階段：

老字號(hào)品牌發(fā)展生命周期

1.發(fā)展倒退期（1937-1949）

歷史上存在發(fā)展的斷層期，八國(guó)聯(lián)軍、抗日戰(zhàn)爭(zhēng)、內(nèi)戰(zhàn)……“你方唱罷我登場(chǎng)”，很多老字號(hào)家族企業(yè)舉步維艱。

2.發(fā)展停滯期（1949-1978）

1950年前后，老字號(hào)品牌紛紛創(chuàng)建發(fā)展，借助自身的產(chǎn)品、配方、手藝優(yōu)勢(shì)，獲得了客戶的好評(píng)，逐步積累了品牌聲譽(yù)。但由于市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的停滯，很多民營(yíng)企業(yè)陷入困境，企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益開始出現(xiàn)大面積滑坡。

作為老字號(hào)品牌的恒源祥，本身業(yè)務(wù)線覆蓋毛紡、織布、染布等多個(gè)類目，在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代，變成了一個(gè)賣毛線的公司。

3.發(fā)展恢復(fù)期（1978-2000）

改革開放后，中國(guó)直接步入社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)時(shí)代。隨著經(jīng)濟(jì)體制不斷改革、市場(chǎng)活力逐步恢復(fù)，中國(guó)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)也爆發(fā)出了蓄積已久的能量。

4.發(fā)展成熟期（2000-2015）

千禧年前后，老字號(hào)品牌運(yùn)營(yíng)逐步正規(guī)化，并進(jìn)行股份制改造，一部分企業(yè)迎來(lái)上市潮，完成從家族企業(yè)、到民營(yíng)企業(yè)、到國(guó)有企業(yè)，最后登上資本市場(chǎng)舞臺(tái)的轉(zhuǎn)變。老字號(hào)品牌業(yè)務(wù)逐步恢復(fù)，成熟。

5.快速迭代期（2015-至今）

2015年，是老字號(hào)的分水嶺。一部分以老字號(hào)為重要載體的傳統(tǒng)文化商業(yè)形態(tài)，不可避免地隨著舊市場(chǎng)的瓦解而衰落，進(jìn)入休眠期；一部分隨著業(yè)務(wù)的快速迭代，進(jìn)入新一輪發(fā)展。

有些品類，比如照相機(jī)、搪瓷杯、油紙傘，隨著需求不再而消失；有些老字號(hào)，比如王麻子、白貓，會(huì)通過(guò)資產(chǎn)重組，用另一種方式進(jìn)入大家的視野。

老字號(hào)品牌投資機(jī)會(huì)探索

有品牌，有故事，有歷史，自帶好商譽(yù)的老字號(hào)，可以通過(guò)上市增強(qiáng)估值，利用品牌獲得溢價(jià)。反過(guò)來(lái)，通過(guò)上市，老字號(hào)也能獲得更多資本關(guān)注和青睞，強(qiáng)化品牌的認(rèn)知度，讓更多年輕消費(fèi)者熟知，以期獲取更大的市場(chǎng)機(jī)會(huì)。

一二級(jí)市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)，老字號(hào)企業(yè)突圍

上?！袄习斯伞敝坏脑@股份，擁有老廟黃金、亞一、松鶴樓、南翔饅頭等知名品牌，近20家被投老字號(hào)形成了多元有機(jī)的品牌矩陣。圍繞國(guó)潮布局投資，豫園股份旗下企業(yè)覆蓋了珠寶時(shí)尚、文化飲食、酒業(yè)、國(guó)潮腕表、美麗健康、復(fù)合功能地產(chǎn)等諸多業(yè)務(wù)板塊。

豫園股份投資組合分析

從1987年獲批股份制改造、1992年A股上市，到2002年復(fù)星參與混改成為第一大股東，再到2018年完成重大資產(chǎn)重組。豫園股份通過(guò)一二級(jí)市場(chǎng)的聯(lián)動(dòng)，收購(gòu)兼并了眾多有穩(wěn)定現(xiàn)金流的老字號(hào)品牌。

觀其發(fā)展路徑，我們可一窺豫園股份“錢”途明朗，長(zhǎng)盛不衰的秘訣。有幾點(diǎn)很值得借鑒：

1）豫園投資方式很靈活，不限于一級(jí)、二級(jí)、兼并收購(gòu)；

）豫園選擇的行業(yè)天花板很高，食品飲料、餐飲、醫(yī)藥、珠寶配飾；

3）有業(yè)務(wù)重建的基因，在上游供應(yīng)鏈、數(shù)字化、渠道拓展、國(guó)潮結(jié)合都有可改造空間；

4）遵循價(jià)值投資和風(fēng)險(xiǎn)控制，考慮到價(jià)值下限，以合理估值介入，傳統(tǒng)老字號(hào)業(yè)務(wù)較為穩(wěn)定，經(jīng)過(guò)市場(chǎng)考驗(yàn)，能夠提供穩(wěn)定現(xiàn)金流，安全系數(shù)較高。除了投資老字號(hào)外，新品牌的收購(gòu)和合作也在不斷進(jìn)行，新老結(jié)合，對(duì)消費(fèi)基金的投資很有借鑒意義。

上市包治百病？成長(zhǎng)煩惱多多

身陷傳統(tǒng)文化的斷層和新興市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的夾迫，也有一些中華老字號(hào)發(fā)展面臨著內(nèi)外交困的局面，嘗試用上市來(lái)紓解成長(zhǎng)中的煩惱，但效果甚微。

前有上海白貓因經(jīng)營(yíng)不善，連續(xù)3年虧損而黯然退市；大型綜合商業(yè)零售中心秋林集團(tuán)、西單商場(chǎng)也逐漸被集合店、新零售替代，在2021年無(wú)奈提交了終止上市申請(qǐng)；就連名噪一時(shí)的狗不理包子也難以對(duì)抗時(shí)代的潮水，高價(jià)包子頻遭詬病，上市不足五年便終止了股票掛牌……

是什么限制了老字號(hào)品牌的發(fā)展？

老字號(hào)品牌失敗案例分析

首先是外憂。

1.渠道變化：傳統(tǒng)的銷售模式發(fā)生了翻天覆地的改變：從百貨商場(chǎng)下沉到社區(qū)商業(yè)、從線下轉(zhuǎn)移到線上、從公域進(jìn)化到私域。

2.需求變化：中華老字號(hào)們的主營(yíng)業(yè)務(wù)多集中于傳統(tǒng)的衣食住行手工業(yè)上，很多老字號(hào)產(chǎn)品需求隨著時(shí)代發(fā)展消失。

3.全球化進(jìn)程帶來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)格局加?。簢?guó)際商業(yè)通過(guò)并購(gòu)、連鎖擴(kuò)張等方式，不斷在中國(guó)市場(chǎng)上攻城略地；精于社交營(yíng)銷的各種國(guó)潮網(wǎng)紅店興起，進(jìn)一步瓜分、擠占食品、飲料等老字號(hào)的既有市場(chǎng)。

但外因只是催化劑，本質(zhì)在于老字號(hào)企業(yè)的“內(nèi)困”。

囿于組織架構(gòu)、體制機(jī)制等問(wèn)題，老字號(hào)企業(yè)升級(jí)迭代、創(chuàng)新發(fā)展步伐緩慢，工藝優(yōu)勢(shì)釋放不足，常常面對(duì)以下難題：

1、產(chǎn)品創(chuàng)新力不足，很難抓住新的用戶需求；

2、供應(yīng)鏈效率低，缺乏數(shù)字化改造；

3、管理團(tuán)隊(duì)人才斷檔，無(wú)法跟上新消費(fèi)市場(chǎng)節(jié)奏，未能及時(shí)改變發(fā)展戰(zhàn)略。

難以突圍，舉步維艱……中華老字號(hào)難道真的要走向生命周期的終結(jié)嗎？

一切并非如此。

02 “100歲正年輕”｜老字號(hào)迎來(lái)投資紅利

宏觀支持

“江山代有才人出”，隨著宏觀政策支持與經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，成熟的老字號(hào)品牌也迎來(lái)了股改上市紅利期，紛紛吹響了上市的號(hào)角。

步入21世紀(jì)，中國(guó)迎來(lái)了經(jīng)濟(jì)發(fā)展最快速的10年，中國(guó)加入WTO、房地產(chǎn)蓬勃發(fā)展、房?jī)r(jià)大漲。2010年，中國(guó)成為世界第一制造大國(guó)，及世界第二大經(jīng)濟(jì)體。

2011年，中共中央關(guān)于深化文化體制改革，第一次提出了“文化強(qiáng)國(guó)”戰(zhàn)略，隨后的10年是政策紅利期，重振老字號(hào)，“老字號(hào)”的百度搜索指數(shù)15年起居高不下。

隨著2019年人均GDP超過(guò)1萬(wàn)美金，消費(fèi)升級(jí)也被一次次提出，居民消費(fèi)力的提升帶來(lái)了新品牌發(fā)展機(jī)會(huì)。

2022年，商務(wù)部等8部門提出，到2025年，老字號(hào)保護(hù)傳承和創(chuàng)新發(fā)展體系完成，品牌在加強(qiáng)創(chuàng)新力的同時(shí)，提升市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。

2020年到2030年，是老字號(hào)品牌的投資窗口期，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)已經(jīng)成熟，收入平穩(wěn)，而新業(yè)務(wù)也在破局，業(yè)績(jī)釋放，加速資本化。

老字號(hào)品牌發(fā)展進(jìn)入窗口期

人群紅利?

首先是中國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)主力群體的成長(zhǎng)：

Z世代，出生于1995-2009年，覆蓋2.6億人群，這一代人“孤獨(dú)怕死”，但又擁有國(guó)潮自信，?是當(dāng)下以及至少未來(lái)十年的消費(fèi)主力，帶起了這波新消費(fèi)趨勢(shì)。

銀發(fā)族，年齡60+，覆蓋3億+人群，他們渴望陪伴、追求健康、期望自我價(jià)值實(shí)現(xiàn)。他們是和老字號(hào)相伴成長(zhǎng)的一群人，積極擁抱老字號(hào)，和品牌有著極強(qiáng)的共鳴。

其次是數(shù)字化賦能。

1.供應(yīng)鏈優(yōu)化

不少中華老字號(hào)利用數(shù)字化，打造創(chuàng)新發(fā)展的升緯戰(zhàn)術(shù)，利用數(shù)字化平臺(tái)推動(dòng)供應(yīng)鏈優(yōu)化與管理體系優(yōu)化，工廠進(jìn)行數(shù)字化改造。如“刀剪第一股”張小泉，車間設(shè)置數(shù)字大屏、每條產(chǎn)線配置智能終端，提升產(chǎn)品品質(zhì)和穩(wěn)定性之余，也能解決人員流失、老師傅退休所形成的工藝傳承斷層的問(wèn)題，實(shí)現(xiàn)數(shù)字化的“良鋼細(xì)作”。

2.產(chǎn)品技術(shù)創(chuàng)新

科技發(fā)展加之消費(fèi)升級(jí)驅(qū)動(dòng)，我們的衣食住行也在享受越來(lái)越多的便利。例如將速溶凍干應(yīng)用至茶飲行業(yè)，鎖鮮、殺菌技術(shù)助力鹵味、餐飲、糕點(diǎn)等食品的鮮香多汁升級(jí)，藥食同源也成為了保健品產(chǎn)業(yè)的發(fā)展新方向……技術(shù)創(chuàng)新讓產(chǎn)品更符合年輕人需求。

C端需求釋放也進(jìn)一步增加了消費(fèi)的細(xì)分場(chǎng)景。

一個(gè)成功的老字號(hào)就是一部活化的歷史。中式點(diǎn)心可在原有產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，做口味升級(jí)和包裝改良；年輕人趕潮“朋克養(yǎng)生”，而老字號(hào)“中式滋補(bǔ)”里沉淀了很多適合國(guó)人的配方與產(chǎn)品：阿膠、人參、燕窩、魚膠、黑芝麻等等；新式茶飲將中國(guó)傳統(tǒng)文化和新人群進(jìn)行有機(jī)融合；乘“新國(guó)潮”概念東風(fēng)，鞋服品牌恰是中國(guó)文化輸出的最佳載體。

數(shù)字藏品交易風(fēng)口下，NFT也在為實(shí)體經(jīng)濟(jì)賦能。老字號(hào)的工藝美術(shù)藏品可以做數(shù)字藏品；而李寧、安踏、回力等國(guó)貨品牌可以與游戲合作，開發(fā)打造虛擬鞋服植入元宇宙生態(tài)。不少海外一線服裝品牌已積極開展其元宇宙布局：Nike 已收購(gòu)虛擬鞋服 NFT 開發(fā)公司 RTFKT，并入駐 Roblox、推出虛擬世界“NIKELAND”；Adidas 已聯(lián)合發(fā)行NFT系列虛擬服裝產(chǎn)品，并購(gòu)買虛擬土地入駐The Sandbox元宇宙平臺(tái)。

數(shù)字化+C端需求：老字號(hào)迎來(lái)投資紅利

場(chǎng)域變化

2000年至今，媒介經(jīng)歷了翻天覆地的改變。從最早期的電視，到數(shù)字營(yíng)銷初具規(guī)模的互聯(lián)網(wǎng)搜索時(shí)代，再到由移動(dòng)端覆蓋引發(fā)的圖文社交，最新的主流互動(dòng)形式聚焦在短視頻直播領(lǐng)域。媒介多樣化，種草方式亦多元化，流量從公域流向私域，從營(yíng)銷到交易的鏈路進(jìn)一步變短。

與之對(duì)應(yīng)，消費(fèi)渠道也逐漸碎片化。從線下渠道、PC電商逐步發(fā)展出移動(dòng)電商、渠道電商。社交、社區(qū)、直播、二手（文玩、輕奢、鞋），電商不再壟斷，媒介端與渠道端也逐步融合統(tǒng)一。

目前上海的近兩百家老字號(hào)，僅有36家具備相對(duì)成熟的電商運(yùn)營(yíng)體系。但縱觀全國(guó)，已有不少老字號(hào)抓住了場(chǎng)域變化的趨勢(shì)，玩得風(fēng)生水起。

2021年，抖音上的老字號(hào)品牌商家數(shù)量同比增長(zhǎng)30%；銷量同比增長(zhǎng)647%；直播間點(diǎn)贊互動(dòng)同比增幅359%；銷量TOP5的老字號(hào)分別為回力、五糧液、恒源祥、海天、張小泉。

其中回力在抖音的銷量增長(zhǎng)了181倍，而恒源祥則增長(zhǎng)了16倍之多。

拼多多聯(lián)合光明、冠生園、回力等，早于2019年5月便推出了“上海老字號(hào)新電商計(jì)劃”。憑借著拼多多的新品牌計(jì)劃，老字號(hào)刀剪品牌“王麻子”產(chǎn)品銷售額快速達(dá)到5,000萬(wàn)；而百雀羚旗下品牌“蓓麗”，通過(guò)拼多多提供的消費(fèi)者數(shù)據(jù)，調(diào)整產(chǎn)品參數(shù)和運(yùn)營(yíng)策略，品牌重獲用戶關(guān)注。

小紅書也是不少老字號(hào)重回大眾視野的選擇。專注年輕人+口碑種草，憑借質(zhì)量+名譽(yù)的良好代言，老國(guó)貨品牌紛紛成功“出圈”。

拼多多/小紅書/抖音老字號(hào)品牌截選

03 老字號(hào)VS新國(guó)潮｜基金投資指北

據(jù)wind與烯牛數(shù)據(jù)庫(kù)，在大消費(fèi)行業(yè)，我們篩選并整理了老字號(hào)與新國(guó)貨企業(yè)中“優(yōu)等生們”的表現(xiàn)。

老字號(hào)們普遍穩(wěn)扎穩(wěn)打，產(chǎn)品、技藝、文化基礎(chǔ)牢固，有扎實(shí)的生產(chǎn)工藝與充沛的現(xiàn)金流，可以帶來(lái)穩(wěn)定的投資收益。不少企業(yè)發(fā)展順風(fēng)順?biāo)?，市值已然成長(zhǎng)為各領(lǐng)域龍頭。

而新國(guó)貨們往往輕裝上陣，沒有歷史包袱，有極強(qiáng)的營(yíng)銷能力，更容易創(chuàng)新和調(diào)整業(yè)務(wù)，也有機(jī)會(huì)帶來(lái)超額預(yù)期回報(bào)。如喜茶、花西子、茶顏悅色等，成立不足十年，市值已不遜于很多老字號(hào)企業(yè)。

老字號(hào)&新國(guó)潮優(yōu)質(zhì)品牌市值對(duì)比

縱觀老字號(hào)品牌的估值指標(biāo)，我們可以發(fā)現(xiàn)：

投資老字號(hào)品牌可獲得相對(duì)穩(wěn)健的整體收益，即使經(jīng)歷較長(zhǎng)的時(shí)間跨度，依然可以有10%左右的年復(fù)合收益；老字號(hào)品牌值得被長(zhǎng)期持有。

從細(xì)分領(lǐng)域來(lái)看，酒業(yè)和醫(yī)藥類老字號(hào)品類上市表現(xiàn)更好，估值更高，回報(bào)率也更高；而日化、鞋服、食品的老字號(hào)上市公司較少。

上海部分老字號(hào)估值指標(biāo)一覽

同一領(lǐng)域，老字號(hào)品牌和非老字號(hào)的市值對(duì)比，在餐飲、零售、食品方向，非老字號(hào)品牌的PE倍數(shù)更高?？磥?lái)老字號(hào)企業(yè)的資本化故事還有很大的提升空間。

細(xì)分行業(yè)內(nèi)

老字號(hào)品牌和行業(yè)均值的PE&PS對(duì)比

如何判斷一家老字號(hào)是否值得注資？我們篩選出了如下評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)：

1） 基本面分析：品牌存續(xù)時(shí)間長(zhǎng)、用戶基礎(chǔ)好、管理層開放度高、有改造價(jià)值的老字號(hào)企業(yè)值得投資；

2）財(cái)務(wù)回報(bào)分析：老字號(hào)品牌具有穩(wěn)定的營(yíng)收利潤(rùn)，財(cái)務(wù)回報(bào)穩(wěn)健，因運(yùn)營(yíng)周期長(zhǎng)，通過(guò)歷史數(shù)據(jù)更能判斷未來(lái)價(jià)值。但老字號(hào)品牌因歷史遺留問(wèn)題，厘清股東難度非常非常非常大。

3）文化價(jià)值分析：振興中國(guó)老字號(hào)品牌，在經(jīng)濟(jì)價(jià)值基礎(chǔ)上的投資之余，更是對(duì)其文化價(jià)值的投資。

上海老字號(hào)投資標(biāo)的分析

1. 杏花樓

以素有“不過(guò)氣的網(wǎng)紅”之稱的杏花樓為例，創(chuàng)建于1851年，崛起于20世紀(jì)初，迄今為止，這家百年老字號(hào)擁有杏花樓、新雅粵菜館、功德林、沈大成、小紹興等一大批著名老字號(hào)企業(yè)。

打出“老店新開、粵菜新做”的口號(hào)，170歲高齡的杏花樓卻不斷“翻花頭”，從未停下創(chuàng)新與數(shù)字化的腳步。

1）供應(yīng)鏈自動(dòng)化程度高，98%實(shí)現(xiàn)機(jī)械化。

早在21世紀(jì)初，杏花樓便注資構(gòu)建了大型智能型工廠，后續(xù)配套創(chuàng)建了智能型物流中心；其核心產(chǎn)品之一，月餅的16道制造工序，已有98%實(shí)現(xiàn)機(jī)械化，生產(chǎn)周期縮短至50天。

2） Sku豐富，產(chǎn)品創(chuàng)新思路好。

杏花樓旗下產(chǎn)品Sku多達(dá)177個(gè)，覆蓋青團(tuán)、粽子、月餅、臘味……無(wú)論鐘愛何種口味，從最為經(jīng)典的月餅到最受歡迎的青團(tuán)，杏花樓總能把這些傳統(tǒng)的節(jié)日點(diǎn)心做出懷舊的熟悉味道。

杏花樓也總是在傳承中力求創(chuàng)新：開發(fā)預(yù)制菜、點(diǎn)心；不斷進(jìn)行餡料改良，通過(guò)低脂低糖與口味創(chuàng)新，吸引年輕人的青睞。

3） 重視用戶的洞察

目前，杏花樓在上海有120家連鎖店。既17年運(yùn)營(yíng)天貓店后，20年杏花樓已經(jīng)開始做電商直播，并不斷根據(jù)數(shù)據(jù)反饋改良產(chǎn)品，后亦入住薇婭直播間。

數(shù)據(jù)顯示，杏花樓主力消費(fèi)人群為30歲至45歲，25歲至30歲用戶占比僅有22%。為進(jìn)一步吸引年輕用戶，杏花樓也曾在中秋節(jié)在嘗試與國(guó)風(fēng)愛好群體互動(dòng)。

4） 行業(yè)利好，增速快，體量大。

新中式烘焙也是近年興起的熱門賽道，短期內(nèi)，烘焙領(lǐng)域的估值達(dá)到20億，市場(chǎng)規(guī)模近3,000億。也有很多新品牌通過(guò)產(chǎn)品、包裝、營(yíng)銷，迅速搶占用戶心智。身為老字號(hào)品牌，應(yīng)加強(qiáng)配方工藝展示、前店后廠貼近年輕人；同時(shí)注重原料改良，健康才是當(dāng)下年輕一代消費(fèi)者的追求。

手握老字號(hào)品牌矩陣，聚焦點(diǎn)心、預(yù)制菜領(lǐng)域，憑借良好的用戶基數(shù)與高度自動(dòng)化的供應(yīng)鏈，杏花樓有較大的資本化優(yōu)勢(shì)。

2. 回力

一雙小白鞋加兩枚紅色“F勾”，回力鞋也是很多85后們的童年回憶。通過(guò)經(jīng)銷商野蠻增長(zhǎng)，2021年，回力的收入體量接近百億。作為92歲老字號(hào)，回力成功塑造了其品牌新靈魂。

1）新渠道拓展表現(xiàn)好，抖音銷量在老字號(hào)品牌中排名Top1

2015年開始，回力品牌更換管理層，推出各類爆款營(yíng)銷事件：如17年楊冪頻繁上微博熱搜、18年推出設(shè)計(jì)師款“回天之力”等。19年開始，回力廣泛授權(quán)各類線上經(jīng)銷商，目前各個(gè)平臺(tái)經(jīng)營(yíng)回力的銷售商多達(dá)百家。

抖音平臺(tái)上，根據(jù)飛瓜平臺(tái)2022年3月14日至4月14日監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)，回力產(chǎn)品銷售額突破1.5億，銷量175萬(wàn)，瀏覽量7,082萬(wàn)，直播占比近80%，即使扣掉40%左右的退款，也是穩(wěn)穩(wěn)的抖音銷量最好的老字號(hào)品牌。

2）鞋服整個(gè)市場(chǎng)體量大，國(guó)潮自信帶動(dòng)了Z世代的消費(fèi)

目前，國(guó)內(nèi)的運(yùn)動(dòng)鞋服市場(chǎng)規(guī)模達(dá)2,500億元以上，年增速7%；而線上運(yùn)動(dòng)服飾增速近20%；CR5超過(guò)60%，主要以Nike、adidas、安踏、李寧、FILA為主。

2019年，回力的銷售額突破60億，其中線上占比50%，年銷售增速30%。

銷量暴漲的同時(shí)，回力仍然面臨著一些亟需解決的窘境。

目前，回力的供應(yīng)鏈管理需要進(jìn)一步優(yōu)化，經(jīng)銷商仍處于“各自為政”的發(fā)展模式。

由于回力沒有自己的工廠，需要通過(guò)品牌授權(quán)生產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行生產(chǎn)、銷售、配套加工，除了回力經(jīng)典設(shè)計(jì)的14款長(zhǎng)線產(chǎn)品外，授權(quán)經(jīng)銷商均可以在得到回力官方認(rèn)證后，自行設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷售。雖然是輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)，但管理難度大，質(zhì)量難把控，有潛在風(fēng)險(xiǎn)。

在產(chǎn)品側(cè)，回力的鞋款也比較單一，仍依靠少數(shù)出圈爆款帶動(dòng)銷量。但我們也可以看到回力的努力：除帆布鞋、老北京鞋、小白鞋外，回力也會(huì)開發(fā)一些限定版、復(fù)古款和網(wǎng)紅款，后續(xù)考慮嘗試拓展服裝、箱包、配飾。22年1月，回力創(chuàng)新中心落地，在設(shè)計(jì)上力求時(shí)尚、破圈、出圈。

04 潮水退去｜老字號(hào)品牌如何退出？

優(yōu)質(zhì)老字號(hào)品牌標(biāo)的通常具有良好的現(xiàn)金流表現(xiàn)、充足的賬面貨幣資金和可交易性金融資產(chǎn)，回購(gòu)保底可預(yù)期，退出途徑較為穩(wěn)妥，但周期較長(zhǎng)。

以五芳齋為例，從2010年到2020年，五芳齋至少進(jìn)行了50余次的增資擴(kuò)股和股東的大額股份轉(zhuǎn)讓，且代持情況普遍存在，比較復(fù)雜。如常春藤資本持有股權(quán)3年，最終由遠(yuǎn)洋裝飾（五芳齋集團(tuán)全資子公司）全額回購(gòu)，實(shí)現(xiàn)10.53%的年化單利。常春藤之所以不繼續(xù)持有，可能是因?yàn)榛鸬狡谛枰獜?qiáng)制清算，或是早前有簽過(guò)相應(yīng)的對(duì)賭協(xié)議。與常春藤資本情況類似的還有光大金控、光大金控（德清）、新鄉(xiāng)萬(wàn)利創(chuàng)投、杭州士蘭泉等，這一眾資本都實(shí)現(xiàn)了回購(gòu)?fù)顺觥?/p>

五芳齋 收購(gòu)方一覽

而于2010年、2011年投資五芳齋的上海國(guó)資委實(shí)際控股的星河數(shù)碼（含滬寧高速投資，二者為關(guān)聯(lián)公司）也看到了堅(jiān)持的力量，十年風(fēng)雨陪伴，五芳齋最終成功過(guò)會(huì)，按照發(fā)行價(jià)，賬面回報(bào)達(dá)3倍多。

在大消費(fèi)行業(yè)，堅(jiān)持長(zhǎng)期主義精神的“老字號(hào)”們一直是品質(zhì)、靠譜的代名詞。

無(wú)論是勤勤懇懇做產(chǎn)品，踏踏實(shí)實(shí)做宣傳，還是在資本的潮水中激流勇進(jìn)，積極擁抱市場(chǎng)風(fēng)口，我們都希望這些在歷史的大浪淘沙下仍熠熠生輝的昨日“遺珠”，能夠乘著“國(guó)潮”風(fēng)回暖，“向天再借五百年”。

Reference：

1. 2021抖音電商國(guó)貨發(fā)展年度報(bào)告

2. 安信證券_豫園股份_豫園股份（600655）：快樂時(shí)尚蓄勢(shì)待發(fā)，老字號(hào)煥發(fā)新生

3. 國(guó)潮新消費(fèi)產(chǎn)業(yè)洞察報(bào)告

4. 阿里研究院：中華老字號(hào)品牌發(fā)展指數(shù)2018

5. 商務(wù)部業(yè)務(wù)系統(tǒng)統(tǒng)一平臺(tái)-中華老字號(hào)信息管理 (mofcom.gov.cn)

6. 商務(wù)部：老字號(hào)數(shù)字化轉(zhuǎn)型與創(chuàng)新發(fā)展報(bào)告 | 互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)資訊網(wǎng)-199IT | 中文互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)研究資訊中心-199IT

7.《400年老字號(hào)“張小泉”，數(shù)字化的“良鋼精作”》祝梅《涌金樓》

8.《百年老字號(hào)的一次探索》盧克文工作室

9.《張小泉五芳齋們爭(zhēng)相IPO，老字號(hào)有了新故事？》李華林《經(jīng)濟(jì)日?qǐng)?bào)》

10.《擁有18個(gè)老字號(hào)，是“海派文化”代表，背后站著實(shí)控人郭廣昌，它憑什么打好國(guó)潮牌》《中國(guó)企業(yè)家》

11.《老字號(hào)生命曲線向何方》 劉海峰 《管理新經(jīng)》

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