編者按：本文來自微信公眾號 美股研究社（ID：meigushe），作者：Investigating The Stock Market，編譯：華爾街大事件，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載，頭圖來源圖蟲創(chuàng)意

概括：隨著更多競爭對手的出現(xiàn)，Netflix 的收入增長已經(jīng)放緩。但它繼續(xù)占據(jù)大部分市場份額。它通過擴張實現(xiàn)增長的資本化仍然有效。利潤率繼續(xù)上升。其緩慢移動的價格似乎交易公平。33.32 的市盈率高于標(biāo)準(zhǔn)普爾 500 指數(shù)的平均水平。品牌忠誠度和向低 ARPU 地區(qū)的擴張將有助于 Netflix 反彈。

自11月中旬以來，Netflix的股價一直在急劇下跌。宏觀經(jīng)濟變化和市場飽和對其走勢構(gòu)成下行壓力。今天只有 374-376 美元，它已經(jīng)比今年的起價暴跌了37%。

它似乎仍然被略微高估了，許多投資者擔(dān)心競爭加劇。

同時，盡管出現(xiàn)了競爭對手，它仍然擁有令人印象深刻的基本面。收入增長放緩，但利潤率繼續(xù)擴大。

鑒于其創(chuàng)新的業(yè)務(wù)和投資模式，該公司可能會滲透更多市場，尤其是亞太地區(qū)，因此可以反擊。品牌忠誠度和良好的聲譽將有助于保持其強大的市場地位。

盈利能力強勁，奈飛或被低估

近年來，Netflix 的財務(wù)表現(xiàn)良好。其收入從2017 年的117 億美元增長到 2021 年的 297 億美元。僅五年時間，其銷售額就已經(jīng)翻了一番多。

然而，隨著越來越多的競爭對手進入市場，其收入增長持續(xù)下降。從 35% 放緩至 18%。這可能是一個警告信號，表明它對某些觀眾失去了吸引力。

營業(yè)收入（MarketWatch）

在 2020-2021 年第四季度，核心業(yè)務(wù)的訂閱用戶同比增長從22% 下降至 9%。這主要是由于 HBO Max、Disney+ 和 Apple TV+ ( AAPL ) 的介入。

雖然四季度增速有所加快，但增速不足以彌補三季度用戶流失。Netflix 繼續(xù)主導(dǎo)全球市場，但其需求份額在一年內(nèi)縮水至45% 。下降在美國最為明顯。

因此，許多投資者認(rèn)為其競爭對手的聯(lián)合力量可以將其生產(chǎn)出來也就不足為奇了。他們可能只需要建立相同的聯(lián)系和忠誠度并為其內(nèi)容提供資金即可與之正面交鋒。

更糟糕的是，他們可能會想方設(shè)法效仿 Netflix 的商業(yè)和投資風(fēng)格。深受喜愛的漫威和星球大戰(zhàn)系列是其他增長動力。盡管如此，2021 年第四季度，Netflix 在全球新增 830 萬，美國和加拿大新增 120 萬。這也是過去兩年會員增長最強勁的季度。

流媒體服務(wù)的需求份額（鸚鵡分析）

訂戶增長（彭博）

但我們必須記住的是，其他地區(qū)還有其他較小的競爭對手。HBO Max 和 Disney+ 無法輕易穿透它們。

Netflix 可以輕松地反擊他們，因為它已經(jīng)擁有本地規(guī)模。與這兩個不同的是，Netflix 憑借其出色的本地內(nèi)容，可以滲透到更多 ARPU 較低的國家。

它為外國流媒體提供了分享其內(nèi)容的途徑。反過來，隨著越來越多的訂閱者被吸引，Netflix 也會從中受益。

此外，Netflix利用了沒有本地市場這一事實。問題是，所有市場都沒有流媒體，也沒有渠道可以壟斷創(chuàng)意。請記住，其他競爭對手更依賴收購而非有機增長，尤其是迪士尼。

Netflix 與同行的不同之處在于其流式傳輸?shù)倪B續(xù)劇和電影的質(zhì)量。事實上，它在谷歌搜索量排名前十的系列中占據(jù)主導(dǎo)地位。它在電影內(nèi)容中變得可見。此外，它會繼續(xù)制作本地內(nèi)容，然后才能成為全球熱門。鑒于此，它有更多機會滲透到其他地區(qū)。

盡管收入增長穩(wěn)步下降，但實際價值卻一直在增加。許多人仍然對下降感到困擾，隨著越來越多的競爭對手進入市場，這似乎很正常。問題是，Netflix 仍然保護了自己的市場地位。

此外，Netflix 通過審慎擴張實現(xiàn)增長的資本化仍然是成功的。其保持良好的盈利能力證明了這一點。其營業(yè)利潤為 62 億美元，同比增長 32%。

營業(yè)利潤率從18%上升到20%，顯示收入增長高于成本?？紤]到其規(guī)模和可擴展性，2% 的利潤率增長意義重大。

Netflix 的效率更高。在競爭激烈的市場環(huán)境中，它能夠保持較低的成本和費用。凈收入增長 86%，達(dá)到 51.2 億美元。它的增長幾乎是 2020 年增長的兩倍。事實上，它變得更有利可圖，證明其維持增長和擴張的能力有所增強。

它的資產(chǎn)回報率 (ROA) 改進可以進一步解釋這一點。從 2020 年到 2021 年，其 ROA 從 7% 上升到 11%，每 100 美元資產(chǎn)的收益為 11 美元。資產(chǎn)規(guī)模和ROA的增長可以驗證其資產(chǎn)管理效率。

同時，其自由現(xiàn)金流（FCF）降至-1.5億美元。但是，它仍然符合其接近盈虧平衡的預(yù)期。這主要是由于其使用手頭現(xiàn)金收購了 Roald Dahl Story。

Netflix 可能已經(jīng)失去了部分市場控制權(quán)，但其實際增長仍然無可挑剔。它在蓬勃發(fā)展的同時保持高效和謹(jǐn)慎。此外，它的所有財務(wù)報表都具有一致性和穩(wěn)定性，這意味著它具有理想的盈利能力和可持續(xù)性。

今年對 Netflix 來說可能會更好。它的目標(biāo)是本季度的付費凈增加量為 250 萬，而 2021 年第一季度為 400 萬。它反映了后端加權(quán)內(nèi)容列表，具有相當(dāng)不錯的評價，例如布里奇頓 S2 和亞當(dāng)項目。

這可能是合乎邏輯的，因為收購增長尚未反彈到大流行前的水平。此外，其他地區(qū)的宏觀經(jīng)濟變化可能會影響許多人的購買力。鑒于此，年營業(yè)利潤率可能會低于19-20%。但是，線性趨勢分析預(yù)測它為 22-23%。

它計劃對核心業(yè)務(wù)進行再投資，同時為游戲等新的增長機會提供資金。本月，它宣布與 Next Games 達(dá)成總股權(quán)價值 6500 萬歐元的收購協(xié)議。

該公司擁有120名員工，最近公布的收入為 2720 萬歐元，其中 95% 來自游戲內(nèi)購買。隨著 Netflix 在連續(xù)劇和電影方面的進一步改進，這可能會提供更多機會。此外，它旨在降低總借款，顯示出更穩(wěn)定的財務(wù)杠桿。

營業(yè)利潤率（MarketWatch）

競爭形式加劇，Netflix四大優(yōu)勢

Netflix 仍然是突出的流媒體服務(wù)，擁有 2.2 億訂戶?？偟膩碚f，十個最受關(guān)注的電視節(jié)目中有六個和十個最受關(guān)注的電影中有兩個來自 Netflix。

亞馬遜 Prime以 2 億訂戶位居第二。但我們必須注意，并非所有成員都在播放其視頻。因此，如果我們只關(guān)注視頻流，Netflix 的突出優(yōu)勢可能會更大。

為了保持其強大的市場地位，它可能會將注意力轉(zhuǎn)向低 ARPU 的市場。例如，拉丁美洲和亞太地區(qū)的付費用戶分別為40% 和 33%。目前，它以16.5 億觀看時長的《魷魚游戲》成功稱霸韓國。

Netflix Pad 訂閱者百分比 (Statista)

這些地區(qū)正在推動 Netflix 訂閱量的增長。由于它們的滲透率最小，因此它具有更大的擴展?jié)摿Α?/p>

當(dāng)然，這將挑戰(zhàn) Netflix 獲得更多會員和訂閱者。但我相信它正在進一步擴張。繼《魷魚游戲》大獲成功后，又發(fā)布了另一部韓劇，觀看時長超過一億。

僅通過韓國系列來衡量Netflix的能力可能有點冒昧。但是，多年來，它的受歡迎程度變得更加明顯。在 2021 年進行的一項研究中，全球76%的受訪者表示韓劇很受歡迎。專家估計，今年這一數(shù)字將增長到530 萬。

同樣，該地區(qū)的其他國家也由 Netflix 主導(dǎo)。例如，新加坡仍然依附于 Netflix，占有57.5%的市場份額。

YouTube TV 和 Amazon Prime Video 分別占 22.5% 和 15.7%。剩余的百分比用于其他流媒體服務(wù)平臺。同樣，菲律賓也面向 Netflix，占總用戶的35% 。鑒于 iFlix 等亞洲供應(yīng)商的受歡迎程度，它的分布更加多樣化。對菲律賓漫畫 Trese 的改編進一步推動了其在該國的主導(dǎo)地位。

流媒體服務(wù)市場份額（Statista）

Netflix 必須利用當(dāng)前的市場趨勢來保持其地位。其強大的聲譽和品牌忠誠度與多樣性相匹配，將有助于它反擊其主要競爭對手。

隨著更多的亞洲系列和電影，它可能會滲透到亞太地區(qū)的其他國家。當(dāng)然，最大的挑戰(zhàn)是在流媒體服務(wù)更加多樣化和豐富的中國。即便如此，另一個尚未開發(fā)的潛力將成為另一個主要的增長動力。

密碼共享一直是許多觀眾省錢的策略。但現(xiàn)在，Netflix 已經(jīng)開始通過在智利、哥斯達(dá)黎加和秘魯?shù)臏y試來打擊它。該平臺不會禁止分享，但人們必須為此付費。鑒于高需求和更多外國電視劇和電影的出現(xiàn)，它可能會增加收入。

此外，它是運行時間最長且不斷增長的流媒體服務(wù)。它表明準(zhǔn)確的數(shù)據(jù)支持其決策。但是，它必須更加小心并注意其主要競爭對手的定價策略和新交易。

如前所述，Netflix 受益于其外國劇集。事實上，隨著韓國電視劇和電影越來越受歡迎，它能夠跟上市場趨勢。較小市場的內(nèi)容和滲透率在 2021 年增加了觀看時長。

除了受歡迎程度之外，內(nèi)容的質(zhì)量也是其贏得戰(zhàn)斗的必要條件。盡管其他競爭對手制作了全球熱門歌曲，但 Netflix 繼續(xù)超越它們。毫不奇怪，它在谷歌搜索最多的十個中擁有最多的系列?，F(xiàn)在，它以更高的知名度吸引了更多的電影觀眾。它的兩部電影進入了前十名的搜索。

通過用數(shù)據(jù)支持其內(nèi)容，Netflix 仍然突出同行一百步。算法起著至關(guān)重要的作用，Netflix 也很好地發(fā)揮了作用。因此，它還必須繼續(xù)投資于創(chuàng)作出色的電影和連續(xù)劇。

對于許多投資者來說，知道其最近對廣告的立場是一個驚喜。Netflix 長期以來一直避免在其核心市場投放廣告。但在投資者大會上，CFO Spencer Neumann 表示，“永遠(yuǎn)不要說永遠(yuǎn)”。

可以假設(shè) Netflix 很快就會考慮它。它的市場強大和受歡迎程度使其有權(quán)進入廣告世界。它可能會嘗試使用相應(yīng)的價格和廣告頻率進行分級訂閱。

更為明顯的是管理層的穩(wěn)健判斷和審慎決策。雖然大多數(shù)同行都在嘗試 AVOD 和體育特許經(jīng)營權(quán)，但 Netflix 仍然不為所動。

在市場快節(jié)奏的趨勢中，它不必急于求成。由于其規(guī)模，如果它也擴展到體育運動，它就會有更多的優(yōu)勢。其穩(wěn)定的財務(wù)狀況可能使其能夠在對其核心業(yè)務(wù)進行再投資的同時進行擴張。鑒于其會員數(shù)量，每位會員購買新內(nèi)容的成本低于其競爭對手。

自 11 月中旬以來，NFLX 的股價一直在急劇下跌。在不到兩個月的時間里，它從 687.40 美元下跌了 14%。在 374-376 美元，它已經(jīng)下降了 37%。為了估計股票價格價值，我使用了 DCF 模型。

我開始計算 145 億美元的 FFCF。其目前 7.4% 的 WACC 是因為其貼現(xiàn)率。對于它的永久或永續(xù)增長率，我將其設(shè)置為 1.7%。

526.24 美元的衍生價值顯示股價上漲了 39.89%。對會員增加和收入增長率的懷疑影響價格也就不足為奇了。

由宏觀經(jīng)濟變化驅(qū)動的市場波動是另一個需要考慮的方面。價格和衍生價值之間的差異是購買股票的機會。然而，其33.32的市盈率遠(yuǎn)高于標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)和納斯達(dá)克100指數(shù)25.48和32.76的平均水平。

因此，收益下降或低于其 2022 年第一季度指引的價值可能會給價格帶來下行壓力。任何市場干擾，例如加息，也可能打擊 NFLX。但是，它比它的主要競爭對手要好得多，例如 50.26 的 AMZN和82.02的DIS. 更明顯的是，NFLX 又回到了大流行前的水平。

526.24 美元的衍生價值顯示股價上漲了 39.89%。對會員增加和收入增長率的懷疑影響價格也就不足為奇了。由宏觀經(jīng)濟變化驅(qū)動的市場波動是另一個需要考慮的方面。價格和衍生價值之間的差異是購買股票的機會。

然而，其33.32的市盈率遠(yuǎn)高于標(biāo)準(zhǔn)普爾 500 指數(shù)和納斯達(dá)克 100 指數(shù)25.48和32.76的平均水平。因此，收益下降或低于其 2022 年第一季度指引的價值可能會給價格帶來下行壓力。

任何市場干擾，例如加息，也可能打擊 NFLX。但是，它比它的主要競爭對手要好得多，例如 50.26 的 AMZN和82.02的DIS. 更明顯的是，NFLX 又回到了大流行前的水平。

結(jié)語

Netflix 在過去十年中顯示出巨大的增長。多年來，它一直主導(dǎo)著市場。但是，眾多競爭對手的出現(xiàn)，使得該公司難以維持其市場份額。

然而，隨著利潤率繼續(xù)上升，其擴張取得了豐碩的成果。隨著更多資產(chǎn)的增加，其ROA顯示出盈利能力的提高。因此，Netflix有更多的擴展能力。

鑒于其市場地位，尤其是在亞太地區(qū)，它可能會滲透到更多的低ARPU國家。同時，它的股價似乎低于DCF估計。

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