編者按：本文來(lái)自微信公眾號(hào)老約客談VC（ID： YorkandVC），作者York，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

戰(zhàn)投型母基金

“戰(zhàn)投型母基金”是我創(chuàng)造的名詞。日前在梳理杭州微念的創(chuàng)投股東時(shí)，發(fā)現(xiàn)華興資本轄下的華興領(lǐng)運(yùn)有限合伙基金是一家母基金，但它跟業(yè)界一般的母基金不同，僅負(fù)責(zé)為華興管理的子基金提供資金，很少投資到第三方的基金。本文試圖說(shuō)明及探討這個(gè)新名詞。

創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)鏈主要由LP、GP及創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目組成，分別代表資金的提供、管理及承接。母基金（FOF，F(xiàn)und of Funds）在LP與GP中間，功能在匯集一些股權(quán)投資人的資金，母基金既是LP（供應(yīng)資金給GP），也是GP（向LP募集資金）。

創(chuàng)業(yè)投資可以概分為獨(dú)立投資（IVC，Independent VC或財(cái)務(wù)投資FVC，F(xiàn)inancialVC）及戰(zhàn)略投資（CVC，Corporate VC）。CVC一般由企業(yè)集團(tuán)成立，投資于對(duì)其主營(yíng)業(yè)務(wù)有戰(zhàn)略意涵的新創(chuàng)項(xiàng)目，而一般的VC獨(dú)立運(yùn)作，唯一目的在為L(zhǎng)P投資人爭(zhēng)取最大的財(cái)務(wù)回報(bào)。我們可以參考此一分類(lèi)，也把母基金分成財(cái)務(wù)型母基金及戰(zhàn)投型母基金，戰(zhàn)投型母基金一般由金融投資集團(tuán)成立，匯集及整合各方LP投資人的資金，再投資（分配）到自己管理的子基金，而一般的母基金則獨(dú)立運(yùn)作，投資于第三方管理的子基金。

試著歸納出兩種母基金的五個(gè)主要差異，以華興資本的兩個(gè)母基金華興領(lǐng)運(yùn)及華興領(lǐng)鴻，用實(shí)際案例說(shuō)明這些差異現(xiàn)象。戰(zhàn)投型母基金的特殊性在于：

1，大部份資金投資于自己管理的子基金，很少投資于外方的子基金。

2，一些子基金與母基金有相同的GP，亦即母基金“接管”了子基金的投資及運(yùn)營(yíng)。

3，一些子基金的資金全靠母基金供應(yīng)，母基金提供了超過(guò)99%的資金。

4，“中央”統(tǒng)籌超大LP的IR（投資人關(guān)系，Investor Relationship），在中央建立母基金，先匯集資金再分配到其管理的子基金。

5，兩個(gè)母基金的交叉投資。

01. 大部份資金投資于自己管理的子基金，很少投資于外方的子基金

華興資本的母基金華興領(lǐng)鴻（寧波梅山保稅港區(qū)華興領(lǐng)鴻股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）），對(duì)外投資了19家LP基金（子基金）。其中投資額超過(guò)5000萬(wàn)元的子基金，有10家：

-廈門(mén)鏵興志軒創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙），投資4.2665億元，占股85.2%

-上海鏵昱信息科技發(fā)展合伙企業(yè)（有限合伙），投資1.1963億元，占股22.6%

-上海鏵貝企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙），投資1.165億元，占股16.2%

-蘇州華興志臻股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），投資1.1226億元，占股18.7%

-蘇州鏵興志慶創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙），投資9975萬(wàn)元，占股20%

-蘇州鏵興志格創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙），投資9355萬(wàn)元，占股18.7%

-蘇州鏵興志雅創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙），投資8024萬(wàn)元，占股20%

-天津華興志鴻股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），投資6748萬(wàn)元，占股22.5%

-蘇州鏵興志盈創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙），投資5789萬(wàn)元，占股18.7%

-廈門(mén)鏵興豐績(jī)創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙），投資5271萬(wàn)元，占股10.5%

在這10家較大投資額的子基金中，都是“華興”、“鏵興”或鏵字輩的基金，可概略看出都是華興資本系統(tǒng)的LP基金?？傻贸鲂〗Y(jié)論，華興領(lǐng)鴻作為母基金，主要是為華興體系的直投基金提供資金，這是“戰(zhàn)投型母基金”的一個(gè)特點(diǎn)。

02. 一些子基金與母基金有相同GP，亦即母基金“接管”了子基金的投資及運(yùn)營(yíng)

華興資本的另一只母基金華興領(lǐng)運(yùn)（寧波梅山保稅港區(qū)華興領(lǐng)運(yùn)股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）），其GP為華興信守（寧波梅山保稅港區(qū)華興信守股權(quán)投資管理中心（有限合伙）），而華興領(lǐng)運(yùn)投資的30家子基金中，有8家子基金的GP也是華興信守。

母子基金都是同一家創(chuàng)投管理公司，等同于母基金“接管”了子基金的投資及運(yùn)營(yíng)。

另一個(gè)觀察，華興領(lǐng)運(yùn)對(duì)這8家子基金的投資金額及占比都比較高，從99.99%到41.4%，而一般的母基金參股，在組合管理分散風(fēng)險(xiǎn)的概念下，一般不會(huì)超過(guò)30%。

-上海鏵宏信息科技發(fā)展合伙企業(yè)（有限合伙），華興領(lǐng)運(yùn)投資1.15億元，占股99.99%

-深圳華晟領(lǐng)勝股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）， 投資3.62億元，占股99.7%

-寧波梅山保稅港區(qū)華興信守股權(quán)投資管理中心（有限合伙），投資3.62億元，占股99.7%

-天津華興豐功科技發(fā)展合伙企業(yè)（有限合伙），投資419萬(wàn)元，占股83.8%

-天津華興豐豪科技發(fā)展合伙企業(yè)（有限合伙），投資419萬(wàn)元，占股83.8%

-上海鏵貝企業(yè)管理合伙企業(yè)（有限合伙），投資6.037億元，占股83.8%

-上海豐秉信息科技發(fā)展合伙企業(yè)（有限合伙），投資1.06億元，占股52.7%

-蘇州華峰榮誠(chéng)股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），投資1.0385億元，占股41.4%

03. 一些子基金的資金全靠母基金供應(yīng)，母基金提供了超過(guò)99%的資金。

母基金華興領(lǐng)運(yùn)投資了30家LP基金，其中占股超過(guò)99.7%的子基金有10家：

-天津華興豐嵐創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙），投資1億元，占股100%

-天津華興豐帆創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙），投資1億元，占股100%

-上海鏵宏信息科技發(fā)展合伙企業(yè)（有限合伙），投資1.15億元，占股99.99%

-天津華興豐曄創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙），投資999萬(wàn)元，占股99.9%

-天津華興豐璟創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙），投資999萬(wàn)元，占股99.9%

-天津華興豐瑜創(chuàng)業(yè)投資合伙企業(yè)（有限合伙），投資999萬(wàn)元，占股99.9%

-蘇州鏵興志誠(chéng)創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙），投資5億元，占股99.8%

-蘇州鏵興志豪創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙），投資3.75億元，占股99.7%

-深圳華晟領(lǐng)勝股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），投資3.62億元，占股99.7%

-蘇州鏵興志望創(chuàng)業(yè)投資中心（有限合伙），投資3億元，占股99.7%

上述由母基金提供超過(guò)99.7%資金的子基金，基本上是“獨(dú)家供應(yīng)”，僅保留了極小部位給GP公司，因?yàn)檫@是取得GP資格所必須（必須參股），也符合有限合伙基金至少兩家LP的規(guī)定。譬如，第8家的鏵興志豪，是杭州微念的一級(jí)股東，持股微念10.5%，僅有兩家LP投資人，華興領(lǐng)運(yùn)占股99.7%，剩余的0.3%（100萬(wàn)元）由GP信望企管（蘇州信望企業(yè)管理咨詢（有限合伙））投資。

04. “中央”統(tǒng)籌超大LP的IR（投資人關(guān)系，Investor Relationship），在中央建立母基金，先匯集資金再分配到其管理的子基金。

母基金華興領(lǐng)運(yùn)，注冊(cè)資本55.93億元。其巨量資本來(lái)自21家LP股東，投資超過(guò)6億元的前3大LP為：

-珠海麒坤股權(quán)投資中心（有限合伙），投資20億元，占股35.76%%，是諾亞財(cái)富歌斐資產(chǎn)管理有限公司的基金

-全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)，投資10億元，占股 17.88%

-寧波梅山保稅港區(qū)興晟中里投資合伙企業(yè)（有限合伙），投資6億元，占股10.73%，是興業(yè)銀行興業(yè)基金管理有限公司的基金

對(duì)華興資本而言，上述的諾亞財(cái)富、社保基金及興業(yè)銀行都是其超大“金主”，華興資本把與大金主的投資人關(guān)系保留在總部，先匯集其大額投資在一個(gè)母基金，再投資（分配）到其管理的眾多子基金。作為母基金，華興領(lǐng)運(yùn)的55.93億元投資了29家子基金，金額超過(guò)4億元的有6家。透過(guò)這樣的安排，這些超大LP與29家子基金就有了間接投資關(guān)系，而不需要繁雜細(xì)瑣的去建立直接投資關(guān)系。

(母基金華興領(lǐng)鴻的LP出資人，天眼查，2022/1/22)

另一只母基金華興領(lǐng)鴻，成立于2017年5月17日，資金總量9.41億元，由7家LP出資人投資設(shè)立（如上面截圖）：

-寧波梅山保稅港區(qū)招祥股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），投資3億元，占股31.88%

-深圳華晟領(lǐng)耀股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），投資2.51億元，占股26.67%

-工銀安盛人壽保險(xiǎn)有限公司，投資1.5億元，占股15.94%

-招商信諾人壽保險(xiǎn)有限公司，投資1億元，占股10.63%

-建信人壽保險(xiǎn)股份有限公司，投資1億元，占股10.63%

-百年人壽保險(xiǎn)股份有限公司，投資3000萬(wàn)元，占股3.19%

-天津鏵煌企業(yè)管理咨詢合伙企業(yè)（有限合伙），投資1000萬(wàn)元，占股1.06%（作為GP）

兩家最大的LP出資人招祥及華晟領(lǐng)耀，都是招商財(cái)富資產(chǎn)管理的基金，合計(jì)貢獻(xiàn)了58.55%的資金。

招祥（寧波梅山保稅港區(qū)招祥股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）），成立于2016年5月6日，注冊(cè)資本50億元，GP為上海招銀股權(quán)投資基金管理有限公司。僅有兩個(gè)LP股東：

-招商財(cái)富資產(chǎn)管理有限公司，投資49.99億元，占股99.98%

-上海招銀股權(quán)投資基金管理有限公司，投資100萬(wàn)元，占股0.02%

華晟領(lǐng)耀（深圳華晟領(lǐng)耀股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙）），成立于2016年1月20日，注冊(cè)資本2.51億元，GP為天津鏵煌企業(yè)管理咨詢合伙企業(yè)（有限合伙）。也是僅有兩個(gè)LP股東：

-招商財(cái)富資產(chǎn)管理有限公司，投資2.5億元，占股99.6%

-天津鏵煌企業(yè)管理咨詢合伙企業(yè)（有限合伙），投資100萬(wàn)元，占股0.4%

該基金僅投資一家企業(yè)：華興領(lǐng)鴻母基金（投資2.51億元，占股26.67%）?？梢?jiàn)是招商財(cái)富為了投資華興領(lǐng)鴻而專(zhuān)門(mén)設(shè)立的基金，而且華晟領(lǐng)耀與華興領(lǐng)鴻兩基金的GP都是華興資本的鏵煌企管。亦即招商財(cái)富出錢(qián)，為了投資華興資本，專(zhuān)門(mén)成立這個(gè)LP基金，也把基金管理交給華興資本打理。

對(duì)華興資本而言，把VIP級(jí)別LP出資人的IR，保留在總部，以母基金匯整了資金再分配到眾多的子基金。

（招商財(cái)富的招祥L(zhǎng)P基金投資了8家子基金。天眼查，2022/1/22）

華興領(lǐng)鴻的第一大LP招祥基金，也是一家母基金，招商財(cái)富采用類(lèi)似作法，把其私人理財(cái)客戶的投資匯整到一個(gè)母基金，再投資到8家子基金（如上表，華興領(lǐng)鴻是序號(hào)2）。在創(chuàng)投產(chǎn)業(yè)鏈上面，招商財(cái)富是“大LP”（資金提供者），而華興資本是“大GP”（資金接受者及管理者），招商財(cái)富藉此安排，統(tǒng)一處理與軟銀投資、華興資本、高瓴資本等重要“客戶”的關(guān)系。

因此，招商財(cái)富的私人理財(cái)客戶投資到招祥母基金，再投資到華興領(lǐng)鴻，再投資到19家子基金，再投資到眾多的創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目。在這里出現(xiàn)了層層“嵌套”的現(xiàn)象，也須要處理“穿透”的問(wèn)題，我的上一篇公眾號(hào)文章“三議李子柒事件 – 解讀杭州微念的創(chuàng)投股東”，對(duì)此有所觸及。

05. 兩個(gè)母基金的交叉投資

經(jīng)比對(duì)發(fā)現(xiàn)，華興領(lǐng)鴻對(duì)外投資的19家子基金，每一家都有華興領(lǐng)運(yùn)的投資，交叉投資的現(xiàn)象對(duì)華興領(lǐng)鴻的子基金是100%，對(duì)華興領(lǐng)運(yùn)是63%（19/30）。

來(lái)顆栗子。兩家母基金的共同子基金蘇州華興志達(dá)股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），分別接受華興領(lǐng)運(yùn)（投資4015萬(wàn)元，占股80%）及華興領(lǐng)鴻的投資（投資905萬(wàn)元，占股18%），兩家母基金合計(jì)提供98%的資金，剩下的2%（100萬(wàn)元）留給GP：天津鏵煌企業(yè)管理咨詢合伙企業(yè)（有限合伙）。而且，這個(gè)GP也是華興領(lǐng)鴻的GP。

本文以華興資本的兩家母基金論證“戰(zhàn)投型母基金”的存在與立基。試著整理了戰(zhàn)投型與財(cái)務(wù)型母基金的差異對(duì)比，如上圖，為我的北大課件增加了一張投影片。

華興資本把優(yōu)質(zhì)關(guān)鍵的LP資源及投資人關(guān)系，掌控在“中央”，以母基金投資分配到自己管理的子基金，眾多子基金作為橋梁觸及創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目。透過(guò)母子基金的投資，華興資本讓其背后的LP分享創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目的資本利得，同時(shí)達(dá)成戰(zhàn)略意圖，提早Lock-up潛在項(xiàng)目未來(lái)后續(xù)投資、FA服務(wù)及上市保薦的業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。

參考資料：

-三議李子柒事件 - 解讀杭州微念的創(chuàng)投股東，公眾號(hào)“老約客談VC”，新聞熱41，2022/1/18

-母基金與直投基金的定位與分工，公眾號(hào)“老約客談VC”，基礎(chǔ)概念18，2019/7/17

-君聯(lián)資本不是CVC！公眾號(hào)“老約客談VC”，基礎(chǔ)概念13，2019/3/8

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