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作者 | 主木 編輯 | 薄禾

過去幾年，隨著國內(nèi)物管陸續(xù)趕赴港上市，資本市場也逐漸認(rèn)可這種盈利模式。數(shù)據(jù)顯示，目前在港上市的49家物管企業(yè)中，市值在百億港元以上的企業(yè)已經(jīng)達到15家，而碧桂園服務(wù)的市值更是遠超千億港元。

作為站在巨人肩膀上的物管公司們顯然已經(jīng)長成了另一個巨人。

碧桂園服務(wù)作為物管板塊中最為耀眼的明星，從上市以來就飽受關(guān)注，但在逐漸回歸到理性的二級市場，碧桂園服務(wù)這顆明星還能亮多久呢？物管板塊是否已經(jīng)開始退潮了呢？

碧桂園趁上物業(yè)東風(fēng)

物業(yè)板塊的大火是從2020年開始的。

突襲的疫情讓物業(yè)管理行業(yè)的價值被看見。與此同時還有最新發(fā)布的《近期擴內(nèi)需促消費的工作方案》，該方案直接點名物業(yè)管理行業(yè)的重要性，這也讓資本市場的玩家看到了物業(yè)管理板塊的潛力。

2020年年底，成功登陸A股以及港股的物業(yè)管理公司已經(jīng)達到38家（A股3家、港股35家），碧桂園物業(yè)則是屬于最早一批“吃螃蟹的企業(yè)”。

早在2015年碧桂園集團的中期業(yè)績發(fā)布會上，碧桂園高管就對外披露了分拆物業(yè)服務(wù)上市的意向，“廣東碧桂園物業(yè)服務(wù)股份有限公司”即是碧桂園2016年初便已開始籌備分拆上市的物業(yè)管理公司平臺。

2016年9月7日，碧桂園在港交所發(fā)布公告，8月31日，旗下非全資附屬公司碧桂園物業(yè)服務(wù)，已就其首次公開發(fā)行A股并于上交所上市向中國證監(jiān)會遞交申報文件。并于9月7日收到受理通知。

從那時開始，碧桂園服務(wù)就開啟了獨立上市之路，但是經(jīng)過一年半的漫長等待，碧桂園物業(yè)并沒有等到A股的入場券。

2017年底，碧桂園物業(yè)撤回在上交所的IPO申請，并調(diào)整業(yè)務(wù)策略方向及股權(quán)架構(gòu)。關(guān)于撤回申請的原因，碧桂園在公告中表示是由于審核監(jiān)管機關(guān)近期的政策變動。

撤回申請3個月后，碧桂園迅速轉(zhuǎn)向港交所。2018年3月19日，碧桂園發(fā)布公告稱，建議分拆集團物業(yè)管理業(yè)務(wù)，并以介紹方式在港交所主板獨立上市，通過公司以實物方式向股東分派其于碧桂園服務(wù)全部股份的形式進行。碧桂園稱將不會根據(jù)建議分拆向公眾提呈發(fā)售任何新碧桂園服務(wù)股份，有關(guān)保證配額的詳情尚未最終確定。

6月19日，碧桂園服務(wù)正式采用“分拆+介紹”形式上市，從披露到正式登陸港交所，僅僅用了三個月的時間。對此，有分析認(rèn)為，采用介紹上市方式，不發(fā)行新股、不融資，在獲得新的上市地位后，上市公司可以根據(jù)市況及企業(yè)自身需要進行再融資。

拆分后的碧桂園服務(wù)成為一家主營為物業(yè)管理服務(wù)、社區(qū)增值服務(wù)、協(xié)銷服務(wù)等其他業(yè)務(wù)的獨立公司，但目前其與碧桂園的疑似實控人均為楊惠妍。

值得一提的是，雖然靠“分拆+介紹”這樣的形式上市沒有進行IPO融資，但碧桂園服務(wù)在獨立后也不斷大手筆吸金。據(jù)澎湃新聞報道，2021年5月，碧桂園服務(wù)在股價走高之際加緊在資本市場“圈錢”，公布了155億港元的融資計劃，而此前一年該公司已經(jīng)通過配股或發(fā)行可轉(zhuǎn)股債券募資超百億港元。

碧桂園服務(wù)股價從上市之初的8港元一路上漲至最高85港元，最大漲幅超過1000%，即便后續(xù)有所回落，股價也穩(wěn)定在60港元左右。不得不承認(rèn)碧桂園服務(wù)目前來看確實是物管版塊中最大的玩家，但還能領(lǐng)跑多久還存有一定不確定性。

樹大好乘涼

在碧桂園服務(wù)2020年年度線上業(yè)績會上，碧桂園服務(wù)高層表示，未來5年內(nèi)營收將達到千億規(guī)模，今年營收和利潤的增速不超50%，從公開披露的目標(biāo)看，碧桂園服務(wù)絲毫未掩飾其規(guī)模爭霸的野心。

而細看碧桂園服務(wù)近些年來發(fā)布的財報，便可窺知一二。

目前碧桂園服務(wù)的營收板塊分為“物業(yè)管理服務(wù)”、“社區(qū)增值服務(wù)”、“非業(yè)主增值服務(wù)”、“其他服務(wù)”以及“三供一業(yè)”，主營業(yè)務(wù)為“物業(yè)管理服務(wù)”。

2017年-2020年，碧桂園服務(wù)的主營業(yè)務(wù)營收分別為25.44億元、34.45億元、58.16億元、86億元，占比從81.51%減少至55.2%。

這原本是可以證明一家企業(yè)的營收多元化，但碧桂園服務(wù)主業(yè)營收占比下降，其他業(yè)務(wù)占比上升，似乎并不能完全說明其已經(jīng)處于多元化營收狀態(tài)。

舉個很簡單的例子，某家公司主營業(yè)務(wù)賣車，虧損了1000萬。為了讓報表好看，公司賣了套豪宅，賬面一下子增加投資性收益5000萬，年終收益是4000萬。

2017年到2020年，碧桂園服務(wù)的社區(qū)增值服務(wù)以及非業(yè)主增值服務(wù)持續(xù)增長，這也是當(dāng)前碧桂園服務(wù)的第二、第三營收曲線，不過這兩項業(yè)務(wù)的增長是用什么代價換來的？是碧桂園服務(wù)的運營效率提升了嗎？

碧桂園服務(wù)上市后，攜現(xiàn)金炮彈，攻城拔寨，在物管物業(yè)面積飆升。2017年碧桂園服務(wù)收費管理面積約1.23億m2，2018年是1.81億m2，2019年是2.76億m2，2020年上半年是3.77億m2，3年又1期的增速分別是47.9%、52.1%、36.7%。

所以說，碧桂園服務(wù)社區(qū)增值服務(wù)的增長大概率為物管物業(yè)面積提升所帶來的，且這些物管面積大多依靠母公司碧桂園提供。

這無疑為其帶來極強不確定性，假如母公司的規(guī)模擴張停止，碧桂園服務(wù)是不是會面臨擴展放緩帶來的壓力？假如碧桂園服務(wù)的擴張規(guī)模速度停滯，社區(qū)增值服務(wù)的收入增速，是否也會戛然而止？

非業(yè)主增值服務(wù)也存有隱患， 目前碧桂園服務(wù)的非主業(yè)增值業(yè)務(wù)包括車位、房屋尾盤的代理銷售。社區(qū)增值服務(wù)也包括二手房屋的買賣。

要知道，一手和二手的銷售，收入高、利潤厚。如果把一手和二手的銷售放進來，碧桂園服務(wù)的營業(yè)收入和利潤表現(xiàn)，肯定有保障。

但是這就會引發(fā)另一個行業(yè)性問題，母公司重資產(chǎn)，子公司做母公司剩下的輕資產(chǎn)，假如是這樣，碧桂園服務(wù)的服務(wù)增值能力，是不是要打折扣?

雖然目前除了物業(yè)管理服務(wù)這一主營業(yè)務(wù)外，其他業(yè)務(wù)在碧桂園服務(wù)財報中的影響并不算大，但是假設(shè)一下，如果碧桂園服務(wù)的主業(yè)營收表現(xiàn)不佳，那么完全可以通過多賣車位和尾房來使自己財報變得好看。

回到根本，碧桂園服務(wù)最核心的增長判斷其實還是營業(yè)收入，并且排序一定是物業(yè)管理服務(wù)大于社區(qū)增值服務(wù)大于非業(yè)主增值服務(wù)；物業(yè)管理服務(wù)是基礎(chǔ)，社區(qū)增值服務(wù)和非業(yè)主增值服務(wù)是提升。

目前碧桂園服務(wù)上市僅3年時間，能有如此增長主要歸功于此前儲備業(yè)績的持續(xù)釋放，但是沒有一棵樹是持續(xù)往上成長。當(dāng)物業(yè)管理面積到達天花板后，后面的故事，如何續(xù)講？是碧桂園服務(wù)以及整個行業(yè)需要面對的問題。

大規(guī)模不等于好未來

規(guī)模不是萬能的，沒有規(guī)模是萬萬不能的，物業(yè)企業(yè)生怕自己在規(guī)模之戰(zhàn)中掉隊，龍頭企業(yè)更是如此。

從過去幾年物業(yè)公司發(fā)展情況看，物業(yè)股的估值擴張離不開規(guī)模的增長，規(guī)模的增長除了依賴母公司帶來的業(yè)務(wù)外，并購也成了各企業(yè)為擴大規(guī)模的另一法門，碧桂園服務(wù)就是典型。

據(jù)不完全統(tǒng)計，自2018年6月碧桂園服務(wù)上市至今，其已通過配售新股、發(fā)行可轉(zhuǎn)債等融資渠道，累計融資289.84億港元。

而碧桂園服務(wù)拿到這些錢的主要用途就是并購，截至目前，碧桂園服務(wù)已經(jīng)收購了港聯(lián)不動產(chǎn)、嘉凱城物業(yè)和北京盛世物業(yè)等第三方物企，此外還完成了對電梯廣告商城市縱橫，環(huán)衛(wèi)公司滿國康潔、福建東飛等企業(yè)的收購。近日更是以54.32億元的價格，拿下藍光嘉寶服務(wù)71.17%股份。

除了已經(jīng)歸屬于碧桂園服務(wù)的企業(yè)之外，還有一些企業(yè)也傳出被收購的傳聞。近期市場傳出碧桂園服務(wù)擬以30億收購蘇寧旗下銀河物業(yè)的消息，雖然該消息未得到雙方證實，但工商信息顯示，銀河物業(yè)質(zhì)的部分股權(quán)已陸續(xù)質(zhì)押給碧桂園生活服務(wù)。

最近一筆發(fā)生在5月18日，南京鐘山國際高爾夫置業(yè)有限公司將銀河物業(yè)質(zhì)押給碧桂園生活服務(wù)，這家公司由張近東妻子劉玉萍與兒子張康陽所持有。

但激進的收并購帶來的規(guī)?？赡苁浅錆M泡沫的。

當(dāng)前市場處于起步階段，還沒有品牌能夠沉淀下來，所以物管合同到期后，業(yè)主會不會選擇續(xù)簽是需要看相關(guān)物業(yè)公司是否做的出色，要知道現(xiàn)在已經(jīng)是業(yè)主選物業(yè)，而非物業(yè)選業(yè)主的時代。

也正是因為這種不穩(wěn)定的合同也會讓利潤變得不穩(wěn)定。并購后的物業(yè)公司很難迅速進行品牌沉淀，為公司帶來利潤。

例如碧桂園服務(wù)收購的藍光嘉寶服務(wù)在去年就進行過17次并購，最終拖累利潤。過去一年，藍光嘉寶服務(wù)毛利率和凈利率分別同比降低1.4%和4.87%。

碧桂園服務(wù)執(zhí)行董事兼總經(jīng)理李長江曾表示，并購不會導(dǎo)致“消化不良”。但結(jié)果卻不如人意，去年碧桂園服務(wù)城市服務(wù)分部的毛利率由2019年的38.7%下降至32.5%，就是由于年內(nèi)收購滿國及東飛業(yè)務(wù)的毛利率較低等所致。

所以最終能夠撐起物業(yè)公司市值的，一定不只是企業(yè)規(guī)模，這只是一方面，真正需要做的是建立品牌價值，品牌服務(wù)，并且是可復(fù)制、標(biāo)準(zhǔn)化的一套流程，這樣才能為企業(yè)帶來真正的利潤，為股價帶來應(yīng)有的價值，而非簡單粗暴的規(guī)模擴張。

此外，向上延伸至不動產(chǎn)生產(chǎn)及流通領(lǐng)域（即房地產(chǎn)），向下延伸至消費和投資領(lǐng)域，打通不動產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈條，這種涵蓋房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈條上下游的“一站式”服務(wù)也是物管企業(yè)發(fā)展的一個方向。

后疫情時代，各行各業(yè)都處于不斷變化中，物業(yè)管理行業(yè)也不例外，無論是國家政策還是業(yè)務(wù)體系還是技術(shù)趨勢都存有一定變局，碧桂園服務(wù)當(dāng)前正面臨前所未有的機會，但挑戰(zhàn)也隨之而來。