編者按：本文來源創(chuàng)業(yè)邦專欄Yourseeker，作者西昻翔，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

幾年前還在這個行業(yè)搬磚時，大家就認(rèn)為 Coinbase 是個異類。

作為美國最受歡迎的加密資產(chǎn)交易所，它與大多數(shù)對手不一樣：極度看重安全性，瘋狂追求合規(guī)。

創(chuàng)始人叫阿姆斯特朗，早年曾把互聯(lián)網(wǎng)視為最理想的驅(qū)動社會進(jìn)步的工具，但他說：

“當(dāng)我大學(xué)畢業(yè)開始工作時，我覺得自己趕不上這波浪潮了——因為革命已經(jīng)發(fā)生?！?/p>

感慨生不逢時的他，自認(rèn)為會錯過互聯(lián)網(wǎng)的黃金時代。但 2009 年讀罷中本聰那篇論文，后又決意從 Airbnb 離職，他所創(chuàng)立的 Coinbase 趕上了另一波浩蕩的大潮。

公司成立 9 年之后，Coinbase 終于來到一個新的 milestone。它的抱負(fù)從“幫助人們買賣加密貨幣”開始，終極目標(biāo)又與加密資產(chǎn)愛好者的最終愿景相呼應(yīng)——創(chuàng)建一個新的開放式金融系統(tǒng)。

不過就目前而言，它還是很像傳統(tǒng)金融服務(wù)公司：通過經(jīng)紀(jì)商和交易所的角色賺錢，還充當(dāng)一部分“銀行”的作用。

所以有人認(rèn)為，Coinbase 陷入了一個“窘境”：作為區(qū)塊鏈公司，它希望打造一個去中心化系統(tǒng)；但身為美國資本最雄厚的交易所，它本身卻是一個極端中心化的節(jié)點。

時值 Coinbase 上市前夜，我們有必要來理解，這一切是如何發(fā)生的。

Coinbase 為誰服務(wù)？

Coinbase 在招股書中講明白了自己到底想干什么。摘錄關(guān)鍵一段：

“當(dāng)前的金融體系充斥著高昂費用、延時、不平等以及創(chuàng)新的障礙。在許多國家/地區(qū)，公民無法獲得可靠的資金、有效的信用體系甚至基本財產(chǎn)權(quán)。如果世界經(jīng)濟(jì)遵循一套通用的標(biāo)準(zhǔn)，且任何公司或國家都無法操縱，更加公平和自由的環(huán)境將加速進(jìn)步?！?/p>

基于這個設(shè)想，Coinbase 圈定了 3 類客戶：零售用戶、機(jī)構(gòu)投資者和生態(tài)合作伙伴。

它目前已經(jīng)做到：幫助個人和機(jī)構(gòu)投資者更便捷、安全地交易和存儲各種加密資產(chǎn)，并借由為其提供托管、撮合服務(wù)創(chuàng)造新的“網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)”（事實上這應(yīng)該只能算“規(guī)模效應(yīng)”）。

下圖是其現(xiàn)有的堪稱業(yè)內(nèi)最完善和安全的各項功能/服務(wù)：

據(jù)披露，Coinbase 已在 100 個國家/地區(qū)擁有 4300 萬零售用戶、7000 位機(jī)構(gòu)投資者和 11.5 萬合作伙伴。

它還希望做到的是：憑借這樣的規(guī)模和領(lǐng)導(dǎo)地位，吸引大量合作伙伴并與后者遍布全球的客戶建立聯(lián)系，進(jìn)一步提高平臺價值。

這件事究竟有多大？或者說，該如何理解 Coinbase（作為一家商業(yè)公司）的潛在市場規(guī)模？

在回答這個問題之前，我們需要了解 Coinbase 收入從何而來。

下圖是招股書中披露的按類型劃分的單個季度收入來源。Coinbase 收入有三：交易費用（藍(lán)色）、訂閱服務(wù)（橙色）和其他（灰色）。交易費用長期以來占總營收 80％ 以上。

交易費用由誰出？機(jī)構(gòu)和散戶。截至最近一個月，機(jī)構(gòu)交易量占整體 60% 以上，散戶只占 30% 多。

但事實上，散戶貢獻(xiàn)了絕大部分收入，原因在于二者交易費率相差 20 倍。我做過測算，2019 年散戶交易費率在 1.27%，2020 年則上漲到 1.42%；而機(jī)構(gòu) 2019 年只有 0.07%，2020 年反而下降到 0.05％。

既然散戶才是 Coinbase 收入的基本盤，我們有必要了解這個群體的規(guī)模、交易體量和頻次。

上文提過，Coinbase 目前服務(wù) 4300 萬散戶。2018 年初，每月交易用戶占總數(shù)的 12%；但截至 2020 年底，只有 6.5% 用戶在當(dāng)月完成交易，即 280 萬。

雖然交易頻次變少了，但散戶們的交易規(guī)模逐年上漲。截至 2020 年底，每 MTU（monthly transacting users）交易量接近 32000 美元。折算下來，每個散戶單季度貢獻(xiàn) 450 美元（32000*1.42%）。

Coinbase 相當(dāng)自信地表示，全球用戶最終將達(dá)到 35 億。考慮到潛在競爭因素，我們打個折，如果它可以吸引 20 億用戶，其中 5％ 每月交易，則未來 MTU 約 1 億。

假設(shè)交易費率減半，單季 ARPU 壓縮到 225，僅交易費一項，Coinbase 年收入就在 1000 億美元左右。

回歸現(xiàn)實。Coinbase 2020 全年營收 13 億美元，同比增長 139％，利潤率高達(dá) 41％；平臺資產(chǎn)從 170 億激增至 900 億+，同比增長 432％；交易量也從 799 億暴漲到 1931 億，同比增長 142％。

最后值得一提的是，Coinbase 當(dāng)前業(yè)務(wù)模型中存在一個矛盾：其大部分收入來自交易費用，而交易費用與加密貨幣價值波動高度相關(guān)。問題在于，加密貨幣的價格波動恰恰是更廣泛人群接受它的最主要障礙之一。

Coinbase 認(rèn)為這不是問題。它的原話是：

“從長遠(yuǎn)看，市場參與者會進(jìn)一步多元化，增加對更多種類加密資產(chǎn)的支持。這些因素將有助于我們交易量構(gòu)成的多元化并降低加密資產(chǎn)價格波動率，從而導(dǎo)致交易收入波動性的降低。此外我們預(yù)計，未來收入來源將更多轉(zhuǎn)向訂閱和服務(wù)收入，這也有助于減少經(jīng)營業(yè)績的波動?！?/p>

神奇的 Coinbase 效應(yīng)

交易所的核心是，既要成為法幣和加密貨幣之間的流暢通路，又要為加密貨幣交易提供充足流動性。因此安全性、合規(guī)性和易用性是重中之重。

安全性方面，盡管加密資產(chǎn)本身非常安全，但過去十年，交易所行業(yè)具有“悠久”的被黑客攻擊、被詐騙、被跑路歷史。最著名的一次是 Mt. Gox 在 2014 年初丟失 850000 個 BTC，當(dāng)時價值 4.5 億美元，今天價值超 500 億美元。

至于合規(guī)性，鑒于加密行業(yè)本身的特殊創(chuàng)新以及各國（甚至美國各州政府）法律的不完善、不統(tǒng)一，要符合諸多法規(guī)要求實為不易。

但 Coinbase 在安全性、合規(guī)性和易用性方面下了很大功夫。這些為其超然地位奠定了基礎(chǔ)，也間接造就了神奇的 Coinbase 效應(yīng)。

簡單來說，加密資產(chǎn)的價格波動很大程度上受益（也受困）于流動性，當(dāng)更易于交易時，加密資產(chǎn)價格往往會上漲，這就是“流動性溢價”。而一旦被 Coinbase 選中并列為可交易幣種，這種兇猛的“流動性溢價”更令人咂舌。

一個例子是 BCH。美東時間 2017 年 12 月 19 日晚上 7 點，Coinbase 列出了平臺第四項加密資產(chǎn)：BCH。隨后全球各大交易所該幣種的交易量猛增。

第二天，BCH 在部分交易所收盤價 4000 美元，高于兩天前的約 2200 美元。交易量也從 12 月 18 日的 $25 億飆升至 12 月 20 日的近 $120 億，增長了 380％。

除 BCH 之外，LTC 上市當(dāng)天暴漲 30％，ETH 上市時斬獲 14％ 漲幅，也都是例證。甚至后來有傳言稱 Coinbase 即將上市 XRP，導(dǎo)致該幣種一時間價格飛速上漲。此后不久阿姆斯特朗發(fā)表聲明稱公司“尚未決定增設(shè) XRP 交易”，價格轉(zhuǎn)瞬下跌。

Coinbase 的盟友們

除去本身業(yè)務(wù)規(guī)模和行業(yè)號召力之外，Coinbase 的盟友也堪稱夢幻。

事實上，交易所業(yè)務(wù)本身利潤豐厚，幾乎無需籌集額外現(xiàn)金。但據(jù) Pitchbook 數(shù)據(jù)，自 2012 年以來，Coinbase 總共有過六次股權(quán)融資，收攏了幾乎所有能為公司發(fā)展助力的關(guān)鍵角色。

VC 方面，至今持股 5％ 以上的外部股東包括 A16Z（15.8％），昔日聯(lián)合創(chuàng)始人&后來加密基金 Paradigm 創(chuàng)始人 Fred Ehrsam（9.5％），USV（7.5％）和 Ribbit Capital（6.4％）。

尤為一提的是 A16Z 和 USV。如果你過去五年持續(xù)關(guān)注加密貨幣的融資熱潮，就會明白它倆的出現(xiàn)根本不足為奇，因為二者本就是該領(lǐng)域最活躍的投資者。

兩家公司已多次合作，代表作包括 Uniswap，Dapper Labs（CryptoKitties 和 NBA Topshot 背后的團(tuán)隊），F(xiàn)ilecoin 和加密對沖基金 Polychain，Blocktower 和 MetaStable 等。

Coinbase 和 USV 的緣分始于 2013 年 5 月的 A 輪投資；六個月后 A16Z 加入，推動 B 輪融資。

USV 這邊的負(fù)責(zé)人是 Fred Wilson，作為加密領(lǐng)域的最重要人物之一，他加入了 Coinbase 董事會。

而 Coinbase 和 A16Z 之間則有著更千絲萬縷的聯(lián)系。以四人為例：

Balaji Srinivasan：創(chuàng)業(yè)時被 A16Z 投資，后加入 Coinbase 擔(dān)任首位 CTO，同時為 A16Z 服務(wù)。

Asiff Hirji：曾加入 Coinbase 任總裁兼 COO，同時為 A16Z portfolio 提供策略及服務(wù)。

Chris Dixon：負(fù)責(zé) A16Z 加密基金，推動 A16Z 在 2013 年向 Coinbase 投資 2500 萬美元。

Katie Haun：Dixon 在 A16Z 加密基金的合伙人，前聯(lián)邦檢察官，后于 2017 年 6 月成為 Coinbase 首任獨立董事。

某種程度上說，這就是硅谷的運作方式：投資者與其 portfolio 創(chuàng)始人建立密切的個人關(guān)系，于是未來有了更多可能性。

其他贏家包括專投金融領(lǐng)域的 Ribbit Capital，擅長后期的 Tiger Global，專注加密領(lǐng)域的 Paradigm，以及最初孵化 Coinbase 的 YC。

另外，鑒于此次上市的特殊性，上市之時 USV 和 Ribbit 出手了部分股票，A16Z 和 Paradigm 選擇了加倉。

除去 VC 之外，Coinbase 也吸引來眾多 CVC 投資者的興趣。

紐交所和美國航天局于 2015 年 1 月參與 7500 萬美元 C 輪融資。Coinbase 表示“希望通過紐交所的全球分銷能力和市場幫助繼續(xù)增長”，于是就在同月，面向?qū)I(yè)投資者的“Coinbase Exchange”正式推出，稍后其更名為“全球數(shù)字資產(chǎn)交易所（GDAX）”。

同年 11 月，美國航天局與 Coinbase 合作，允許他們的客戶在登錄美國航空航天局帳戶時監(jiān)控其加密資產(chǎn)錢包余額。

此外，日本東京三菱 UFJ 和老牌電信公司 NTT DoCoMo 也在 2016 年 7 月參與了 Coinbase 的 C-III 輪融資。當(dāng)時，Coinbase 表示希望擴(kuò)展到日本市場，但是這種擴(kuò)張尚未發(fā)生。

結(jié)尾

在我看來，Coinbase 其實已經(jīng)代表了這個瘋狂的行業(yè)里最不瘋狂的一面。但他們將加密貨幣及其背后技術(shù)視為使投資、借貸和交易更快、更便宜、更平等的工具，希望這些工具鑄造新的銀行帝國的夢想，和大多數(shù)創(chuàng)業(yè)公司相比，也已經(jīng)有點瘋狂了。

公允地說，BTC 等應(yīng)用還沒有真正發(fā)揮作用，或者說，至少沒有按照我們所預(yù)期的那樣發(fā)揮作用。但阿姆斯特朗和他的同事們?yōu)榇说於嘶A(chǔ)，他們還沒有完全成功的是說服整個傳統(tǒng)金融世界相信加密貨幣是必不可少的技術(shù)。

Worldbuilders take the longest view in the room. 祝福

參考鏈接：

https://fortune.com/longform/coinbase-bitcoin-brian-armstrong/

https://www.cbinsights.com/research/report/coinbase-strategy-teardown/

https://www.meritechcapital.com/blog/coinbase-ipo-s-1-breakdown

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