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編者按：本文來自尋瑕記，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權轉載。

進入2020年，“證監(jiān)會發(fā)布”的每周推送意味深長。

周五盤后17：00-19：00的黃金檔，永遠留給主板IPO批文核發(fā)，科創(chuàng)板IPO注冊和創(chuàng)業(yè)板IPO注冊；至于20：00-22：00的深夜檔，則留給基金托管、側袋機制、證券服務、基金銷售等“資本市場基礎設施領域”的新規(guī)和動向。

孰輕孰重，一目了然。

#01

2019月2月22日，首發(fā)于2004年，歷經(jīng)2011年、2013年兩度修訂，足足暌違六年的基金銷售新規(guī)發(fā)布征求意見稿。

2020年8月28日，經(jīng)過長達18個月的公開征集，匯總了126 家機構和21 名個人的多方意見，基金銷售新規(guī)終于落地。

這期間，尋瑕先后撰寫了三方財富現(xiàn)形記和三方財富飄零錄。文中的故友新知，汪靜波的諾亞踩雷承興供應鏈34億的羅生門后，宣布放棄“非標類固收”產(chǎn)品的投放；找不到胡天翔的鉅派連續(xù)兩年虧損過億，客戶數(shù)減少六成，一年關25家線下門店；梁越的恒宇天澤遭多次維權、被北京證監(jiān)局采取行政監(jiān)管措施。

這期間，多家第三方基金銷售機構風雨飄搖。網(wǎng)信、諾遠、恒宇天澤等10家機構爆雷，9家機構遭監(jiān)管整治，朝陽永續(xù)、上海景谷、深圳錦安、中民財富等8家機構被中基協(xié)叫停私募基金募集業(yè)務。

這期間，P2P平臺迎來大面積出清。按照郭主席最新的官方表述，高峰時多達五六千家，到6月底，全國僅剩下29家平臺仍在運營，并謀求向小貸、消費金融的持牌機構轉型。

這期間，民間借貸劃定紅線。最高院修改了2015年的民間借貸司法解釋，改變原有“兩線三區(qū)”的利率分檔，明確以一年期LPR的4倍，作為民間借貸利率的司法保護上限。小貸、消金受到直接沖擊。

草蛇灰線，隱于不言。

債務擴張的時代，影子銀行的時代，非標漫溢的時代，紅利造富的時代，終將落幕。

根據(jù)證監(jiān)會披露的數(shù)據(jù)，截至2016年9月份，共有425家機構持有基金銷售牌照，其中商業(yè)銀行154家，證券公司103家，期貨公司27家，證券投資咨詢機構9家，保險公司5家，保險代理公司和保險經(jīng)紀公司5家，獨立基金銷售機構122家。

（基金銷售機構全名單，文末掃碼加入尋瑕星球獲?。?/p>

央行口徑的數(shù)據(jù)更為驚人，8月22日，央行副行長范一飛在中國財富論壇上表示，目前共有5000家第三方財富管理公司，有相當多是無牌照銷售保險、基金等產(chǎn)品，甚至違規(guī)開展資金池業(yè)務，嚴重威脅金融穩(wěn)定。

治亂交替的中國式監(jiān)管，又到了牌照清理整頓加碼的時刻。

#02

對于122家獨銷機構來說，此次落地的基金銷售新規(guī)，相較于一年半之前的征求意見稿，可謂是開大門，關小窗。

一是新注冊牌照的準入門檻，增加彈性。

征求意見稿的實繳資本5000萬，調(diào)整為凈資產(chǎn)5000萬，具備基金從業(yè)資格的人數(shù)從征求意見稿的30人降低到20人。

二是增量牌照或存量牌照更換新股東，要求細化。

5%以上機構股東，凈資產(chǎn)由征求意見稿的不低于1億元調(diào)整為不低于5000萬元；機構控股股東，需連續(xù)三年盈利，凈資產(chǎn)不低于2億且不低于實收資本的50%；自然人股東則在征求意見稿10年從業(yè)經(jīng)驗或5年高管經(jīng)驗的基礎上，增加了個人金融資產(chǎn)3000萬的要求。

隨著牌照審批趨緊，從百萬級、千萬級到上億級，基金銷售牌照的倒賣價格一路水漲船高，但實際獲批轉讓者寥寥，市場也因此異化出，“轉讓少數(shù)股權”+“剩余股權質押”+“人員全盤接收”的實質轉讓模式。

此次新規(guī)堵上了這一漏洞，約定獨銷機構股權對外質押的，質押比例不得超過持股的50%，且不得變相轉移控制權?！巴粚嵖厝嗣碌幕痄N售機構只能一參一控”也得以保留，存量股東不符合股權質押、一參一控要求的，須在兩年內(nèi)整改。

三是獨銷機構展業(yè)范圍，鼓勵標準化產(chǎn)品銷售。

獨銷機構可以銷售公募基金和私募證券投資基金（“標準化產(chǎn)品”），但不再允許銷售私募股權基金和非標債權類產(chǎn)品（“非標準化產(chǎn)品”），存量非標準化產(chǎn)品有2年整改期，整改期內(nèi)規(guī)模需有序壓降。

從展業(yè)范圍來看，非標產(chǎn)品銷售與獨銷機構徹底絕緣，征求意見稿中的非標“直銷代辦”模式在正式稿中再無提及。

四是牌照續(xù)展，對新不對老

新注冊機構牌照有效期三年，不予續(xù)展的三種情形，不符合基礎展業(yè)條件；合規(guī)內(nèi)控嚴重缺失；未實質開展公募基金銷售業(yè)務，最近一年度基金銷售日均保有量（貨基除外），也從征求意見稿的10億降低到了5億。

存量牌照則沒有牌照有效期和續(xù)展的要求。

五是規(guī)定尾傭上限，立足長遠

基于基金銷售的保有量，基金銷售機構可以收取客戶維護費，但個人銷售不得超過基金管理費的50%，機構銷售則不超過30%。推動構建基金銷售的長效機制和持續(xù)發(fā)展。

#03

曾經(jīng)，三方財富的草莽年代，依托著非標債權、私募基金、關聯(lián)交易、自融項目和資金池業(yè)務，延攬了一批傳統(tǒng)金融機構的從業(yè)人員，帶來了大量的高凈值客戶，亦受到資本的追捧。

盡管權益化、標準化、凈值化轉型的春風從資產(chǎn)端一路吹向資金端，但對于三方財富股東而言，無限續(xù)杯的快樂如鴆酒般不可言說，豐厚利差的誘惑更是令人難以抗拒。

如今，監(jiān)管終于磨刀霍霍，三方財富在大浪中奔襲，幸存者無幾。

對于存量的122家獨銷機構，雖然擁有了一塊永久牌照，且凍結已久的轉讓審批有望開閘，迎來一波老牌照出售的機會；但展業(yè)范圍被大大限縮，且面臨非標產(chǎn)品的2年整改壓降大限；嚴苛的100億日均保有量要求，大量的線下分支機構面臨關停，自建線上渠道成為轉型必經(jīng)之路。

對于躍躍欲試的新晉股東，游戲規(guī)則已經(jīng)明晰，沒有足夠強大的標準化產(chǎn)品銷售能力，三年有效期屆滿，依然淪為一塊廢牌。脫離了非標金融牌照的非標銷售能力再無用武之地，基金銷售，進一步走向頭部集中，成為巨頭的游戲。

對于PE/VC基金和地產(chǎn)基金的管理人，除了等待證監(jiān)會另行規(guī)定私募股權基金的銷售管理辦法外，自建直銷團隊、綁定機構資金和大LP變得至關重要，畢竟私募股權基金的銷售機構準入門檻更高，數(shù)量更少，將擁有很強的渠道議價能力。

對于廣大的理財師群體，要找到與自己的能力圈匹配的機構，除傳統(tǒng)的銀行、券商、保險、信托等金融機構外，標準化銷售能力見長的，可以鎖定頭部基金銷售機構，押注轉型標準化產(chǎn)品的放量機會；非標銷售能力見長的，則回歸金融機構的直銷隊伍，祖?zhèn)鞣菢?，還是直銷的好。

中國經(jīng)濟發(fā)展的過去十年，是債務規(guī)模一路狂奔的十年，更是金融機構資產(chǎn)負債表和影子銀行大幅擴張的十年。

非標資產(chǎn)在一輪輪的泡沫飛舞中，早已幻化出千般變種、萬般模樣，隨著券商資管和信托公司接連受到政策調(diào)控，劃定監(jiān)管紅線后的非標資產(chǎn)也將面臨投放量限縮、兌付高峰來臨，收益率下滑的多重考驗。

優(yōu)質的標準化資產(chǎn)，爆款公募基金，明星證券私募基金，標準化債券基金、FOF，MOM乃至公募REITS，則會成為頭部基金銷售機構爭搶的對象。

基金銷售生態(tài)深刻變革的背后，是市場結構和資產(chǎn)配置的變革，一個時代的終結，往往是另一個時代的開端。

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