編者按：本文為專(zhuān)欄作者授權(quán)創(chuàng)業(yè)邦發(fā)表，版權(quán)歸原作者所有。

過(guò)去的一兩年時(shí)間，我與至少100多家投資機(jī)構(gòu)的投后人員或是其負(fù)責(zé)退出的人員進(jìn)行過(guò)各種形式的交流，也受邀去十多家投資機(jī)構(gòu)做了投后退出的交流。從退出的意識(shí)、行動(dòng)上來(lái)說(shuō)，我感覺(jué)目前市場(chǎng)的投資機(jī)構(gòu)基本可以分為三類(lèi)：

第一類(lèi)是巋然不動(dòng)：

外部環(huán)境的變化對(duì)這類(lèi)投資機(jī)構(gòu)的投資和退出策略沒(méi)什么影響，他們基本沿用之前的投資和退出策略，主要依靠IPO部分依靠并購(gòu)方式退出，基本是按照項(xiàng)目的發(fā)展順其自然的退出，比較少去主動(dòng)管理退出。

這類(lèi)機(jī)構(gòu)之所以巋然不動(dòng)可能是如下幾個(gè)原因之一：一是投資退出業(yè)績(jī)還不錯(cuò)，所以在退的方面沒(méi)什么壓力；二是新基金，第一期基金周期還比較短，離退出還有時(shí)間，所以目前沒(méi)什么壓力；三是理念上認(rèn)為退是順其自然的事情，秉承過(guò)往的投資退出打法，不愿意主動(dòng)去管理退出的事情，也不愿意去改變。

第二類(lèi)是亡羊補(bǔ)牢；

這類(lèi)機(jī)構(gòu)面臨的問(wèn)題是：由于基金快到期，或是過(guò)往給LP的現(xiàn)金回報(bào)低，一方面LP對(duì)現(xiàn)金回報(bào)的要求越來(lái)越高，壓力傳導(dǎo)到了GP；另一方面，GP自身也認(rèn)識(shí)到了基金到期需要退出的問(wèn)題，過(guò)去可能錯(cuò)過(guò)了一些項(xiàng)目的退出機(jī)會(huì)，在一些項(xiàng)目的投資退出上犯了錯(cuò)。

基于上面的問(wèn)題，這些投資機(jī)構(gòu)開(kāi)始重視退出，希望能盡快推進(jìn)項(xiàng)目的退出，實(shí)現(xiàn)亡羊補(bǔ)牢。

這類(lèi)做法可能在兩個(gè)層面：

一是在基金層面，即重新考慮和統(tǒng)籌管理所投項(xiàng)目的退出事宜，并積極去推進(jìn)基金的退出、項(xiàng)目的退出；

二是在項(xiàng)目層面，對(duì)于那些錯(cuò)過(guò)了退出機(jī)會(huì)，甚至存在問(wèn)題的項(xiàng)目，通過(guò)清算、資產(chǎn)重組、對(duì)賭等方式拿回部分投資收益或本金。

第三類(lèi)是未雨綢繆：

這類(lèi)基金是退出的先行者，他們目前階段沒(méi)有迫切的退出壓力，這可能是他們成立的周期還比較短，也可能是他們已經(jīng)取得的退出成績(jī)比較好。但即使這樣，他們現(xiàn)在也在開(kāi)始考慮后面退出的安排，在全體投資團(tuán)隊(duì)中植入退出意識(shí)，開(kāi)始在投資、投后等方面系統(tǒng)性的考慮退出的工作安排。

這類(lèi)投資機(jī)構(gòu)是退出的未雨綢繆者。這類(lèi)基金的管理人一般都經(jīng)歷過(guò)多個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的周期，經(jīng)手投資的項(xiàng)目數(shù)量比較多，見(jiàn)證過(guò)大量項(xiàng)目的起起伏伏，經(jīng)歷過(guò)基金募投管退的全流程，賺過(guò)錢(qián)也虧過(guò)錢(qián)，嘗到過(guò)虧錢(qián)的滋味，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資更為務(wù)實(shí)。

按照我過(guò)去幾年對(duì)市場(chǎng)的感覺(jué)，我粗略的感覺(jué)，這三類(lèi)投資機(jī)構(gòu)在數(shù)量比例上可能是這樣的：

--亡羊補(bǔ)牢者：65%

市場(chǎng)上絕大部分投資機(jī)構(gòu)在退出方面是亡羊補(bǔ)牢者。為什么呢？

第一個(gè)原因是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資在中國(guó)市場(chǎng)本質(zhì)上是一個(gè)很年輕的行業(yè)，中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)從2009年才開(kāi)始大量涌入人才，這些人直到今天才10年的時(shí)間，絕大部分人是沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)募投管退的整個(gè)周期，或者至少在他們投資的過(guò)程中，他們沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)整個(gè)周期，也沒(méi)有經(jīng)歷過(guò)經(jīng)濟(jì)周期輪回，對(duì)項(xiàng)目的生死存亡過(guò)于樂(lè)觀，對(duì)IRR和賬面回報(bào)過(guò)于迷信，對(duì)DPI卻重視不夠。因?yàn)檫@樣的一些原因，導(dǎo)致大家在過(guò)去一直重視募資、投資，對(duì)退出重視程度不夠。

第二個(gè)原因是中國(guó)市場(chǎng)上大多數(shù)投資機(jī)構(gòu)的核心商業(yè)模式是賺管理費(fèi)而不是賺Carry。根據(jù)我對(duì)市場(chǎng)的觀察和了解，我們接觸過(guò)大量成立于2010、2011年的基金，截止到2019、2020年的時(shí)間，其DPI依然達(dá)不到1，甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)不到1.那么這些基金是必然無(wú)法為L(zhǎng)P創(chuàng)造回報(bào)的?？梢哉f(shuō)，7年時(shí)間DPI為1的基金是市場(chǎng)上非常優(yōu)秀的少數(shù)派。

因?yàn)樯厦娴脑?，使得這些基金在當(dāng)下的資本寒冬中面臨著巨大的退出壓力，這種壓力既來(lái)自于原有LP要求退出帶來(lái)的，也來(lái)源于這些機(jī)構(gòu)在募集新基金時(shí)，新LP看到過(guò)往數(shù)據(jù)時(shí)的質(zhì)疑與要求。

--不愿改變的巋然不動(dòng)者：20%

我也看到市場(chǎng)有相當(dāng)部分投資機(jī)構(gòu)在退出方面是因?yàn)椴辉父淖?、難以改變而巋然不動(dòng)。

我們知道，每一家投資機(jī)構(gòu)、每一個(gè)投資人有其沿襲了很久的打法和策略，這些策略在過(guò)去相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間是奏效的，但在當(dāng)下可能由于環(huán)境的變化有一些失效。

我舉幾個(gè)例子：

比如說(shuō)，一二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格倒掛。在相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間，二級(jí)市場(chǎng)的估值是遠(yuǎn)高于一級(jí)市場(chǎng)，大家可以賺中間的價(jià)差。但現(xiàn)在一二級(jí)市場(chǎng)倒掛已經(jīng)是市場(chǎng)公認(rèn)的狀態(tài)。那么這種價(jià)格倒掛對(duì)退出的影響是什么呢？最直接的影響其實(shí)是，IPO未必是最賺錢(qián)的退出方式，大家都知道過(guò)去幾年在美港股上市的公司，70-80%股價(jià)都破發(fā)嚴(yán)重。那么既然IPO未必是最賺錢(qián)的方式，我們就要考慮新的退出方式呀。

一二級(jí)市場(chǎng)倒掛的一個(gè)原因是一級(jí)市場(chǎng)的錢(qián)太多，參與者太多。一級(jí)市場(chǎng)的參與者多，錢(qián)多，意味著同行之間的交易機(jī)會(huì)增加了！

再比如說(shuō)，小盤(pán)股缺乏流動(dòng)性。我在很早之前一篇文章中分析過(guò)美港股的流動(dòng)性，大家可以看一下，基本上15億美金以?xún)?nèi)公司（100億人民幣）每天的交易量都不超過(guò)100萬(wàn)美金。流動(dòng)性低意味著投資人很難通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)退出。既然在二級(jí)市場(chǎng)很難退出，那么我們投資退出需要做什么改變呢？我們是不是應(yīng)該降低一個(gè)項(xiàng)目的持股比例？我們是不是應(yīng)該多考慮其他方式的退出渠道？

盡管市場(chǎng)已經(jīng)發(fā)生了很多變化，但這種變化要讓投資機(jī)構(gòu)意識(shí)到，再?gòu)囊庾R(shí)到變成一種機(jī)構(gòu)內(nèi)部的一種共識(shí)，再?gòu)墓沧R(shí)落實(shí)到投資和退出行動(dòng)上來(lái)，這個(gè)反射弧其實(shí)是漫長(zhǎng)的。

我遇到過(guò)很多投資機(jī)構(gòu)，他們即使面臨著很大的退出壓力，比如說(shuō)2011年基金到今天可能DPI是不到0.2，他們可能感受到了LP的壓力，也意識(shí)到退出的痛點(diǎn)，但是他們?cè)谛袆?dòng)上反應(yīng)可能很慢，比如他不會(huì)加強(qiáng)對(duì)投資團(tuán)隊(duì)業(yè)績(jī)方面退出的考核，不會(huì)設(shè)置專(zhuān)門(mén)的崗位來(lái)負(fù)責(zé)退出的管理，不會(huì)想方設(shè)法的去做退出管理。

--業(yè)績(jī)好的巋然不動(dòng)者：5%

當(dāng)然，市場(chǎng)上依然也有一小部分投資機(jī)構(gòu)，他們的業(yè)績(jī)確實(shí)是很好，所以在退出方面壓力不大。

--未雨綢繆者：1%

我也很慶幸的看到，市場(chǎng)有極個(gè)別的投資機(jī)構(gòu)屬于未雨綢繆者，這些機(jī)構(gòu)的數(shù)量可能遠(yuǎn)少于1%，我認(rèn)為這些機(jī)構(gòu)可能是數(shù)的出來(lái)的。過(guò)去一兩個(gè)月，我受邀去了幾家新設(shè)立的基金去做投后退出的分享交流，通過(guò)與這幾家基金的交流，我明顯的有幾方面的感受：

一是他們對(duì)退出的重視是深入骨髓的；

二是他們之所以重視，是因?yàn)樗麄兘?jīng)歷過(guò)，他們知道退出對(duì)LP、DPI對(duì)LP來(lái)說(shuō)意味著什么；

三是他們經(jīng)歷過(guò)募投管退的整個(gè)過(guò)程，知道募資的不易，知道退出的不易；

四是他們也經(jīng)歷過(guò)項(xiàng)目“起高樓，宴賓客，樓塌了”的過(guò)程，知道很多時(shí)候項(xiàng)目估值高，不是它值那么多錢(qián)，而是市場(chǎng)的氛圍和不理智導(dǎo)致的；

五是他們也希望將這種危機(jī)意識(shí)、務(wù)實(shí)態(tài)度傳導(dǎo)到他們每一個(gè)投資團(tuán)隊(duì)，讓這些年輕的投資團(tuán)隊(duì)知道市場(chǎng)的現(xiàn)狀是什么樣，知道基金的真實(shí)回報(bào)是什么樣，知道基金賺錢(qián)有多難，從而讓投資團(tuán)隊(duì)在投資、退出時(shí)更客觀、更務(wù)實(shí)。

--亡羊補(bǔ)牢的代價(jià)遠(yuǎn)大于未雨綢繆

事實(shí)上，亡羊補(bǔ)牢的代價(jià)要遠(yuǎn)大于未雨綢繆。

亡羊補(bǔ)牢，一般是在錯(cuò)失良機(jī)、項(xiàng)目出了問(wèn)題之后再處理，其處理難度要大的多，成本要高的多，收益也要低的多。

舉例來(lái)說(shuō)，如果我們單純從退出的角度來(lái)看瑞幸咖啡，實(shí)際上在出事之后，投資機(jī)構(gòu)幾乎很難退了。

未雨綢繆則需要極強(qiáng)的預(yù)見(jiàn)性，對(duì)能力的要求極高，它需要考慮宏觀環(huán)境、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)、競(jìng)爭(zhēng)狀態(tài)、企業(yè)自身的狀態(tài)、團(tuán)隊(duì)瓶頸等因素，也需要考慮基金的項(xiàng)目組合表現(xiàn)情況，LP的需求，GP自身的需求等各種因素，綜合評(píng)價(jià)之后來(lái)確定基金、項(xiàng)目的退出策略。

而它帶來(lái)的好處也是不言而喻的，它能幫助你妥善管理退出，判斷最佳的退出時(shí)間點(diǎn)，最佳的退出方式，有效的提高基金的收益。

各位也可以思考一下這個(gè)問(wèn)題，我所在的基金在退出方面屬于哪一種類(lèi)型？

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