編者按：本文來源創(chuàng)業(yè)邦專欄美股研究社。

新一季的美股財(cái)報(bào)季進(jìn)入尾聲，國(guó)內(nèi)主流電商平臺(tái)阿里、京東、拼多多都已相繼發(fā)布Q3財(cái)報(bào)，在巨頭的陰影籠罩下，其它電商平臺(tái)的Q3財(cái)報(bào)業(yè)績(jī)表現(xiàn)如何？12月2日，號(hào)稱"國(guó)內(nèi)會(huì)員電商第一股"的云集發(fā)布了截至9月30日的2019年第三季度未經(jīng)審計(jì)財(cái)報(bào)。

根據(jù)云集的這份財(cái)報(bào)來看，核心數(shù)據(jù)的表現(xiàn)有點(diǎn)"失速"。其中營(yíng)收同比下滑10.1%，凈虧損為人民幣5130萬元（約合720萬美元），同比收窄4.3%。受財(cái)報(bào)發(fā)布之后的影響，云集盤前股價(jià)跌幅超過3.80%。今年5月3日云集登陸納斯達(dá)克，上市首日漲到18.2美元?jiǎng)?chuàng)造歷史高點(diǎn)。但根據(jù)今年的股價(jià)整體表現(xiàn)來看，云集股價(jià)便陷入"跌跌不休"的怪圈。

根據(jù)上市后發(fā)布的三份財(cái)報(bào)來看，云集核心數(shù)據(jù)增長(zhǎng)都未能讓投資者滿意，這也成為它股價(jià)表現(xiàn)不甚理想的一個(gè)重要原因。在社交電商賽道，云集借會(huì)員模式找到一條出路并助其順利赴美上市，只是如今云集會(huì)員增長(zhǎng)越來越慢。前有猛虎、后有追兵，蹣跚學(xué)步的云集未來處境會(huì)如何？美股研究社通過解讀它的這份新財(cái)報(bào)，從核心數(shù)據(jù)的表現(xiàn)來

營(yíng)收同比下滑10.1% 凈虧損同比收窄4.3%

財(cái)報(bào)顯示，云集第三季度總營(yíng)收為人民幣27.731億元（約合3.880億美元），同比下滑10.1%；凈虧損為人民幣5130萬元（約合720萬美元），同比收窄4.3%。受財(cái)報(bào)發(fā)布之后的影響，云集的盤前股價(jià)為3.80美元，盤前跌幅超過3.80%，市值為8.53億美元。

在業(yè)務(wù)營(yíng)收方面，云集在Q3季度的商品銷售收入為人民幣24.720億元（約合3.458億美元），較去年同期的人民幣28.757億元下滑14.0%；會(huì)員服務(wù)營(yíng)收為人民幣2.067億元（約合2890萬美元），較去年同期的人民幣1.778億元增長(zhǎng)16.3%；市場(chǎng)業(yè)務(wù)營(yíng)收為人民幣8630萬元（約合1210萬美元），去年同期為零。

在會(huì)員方面，截至2019年9月30日的過去12個(gè)月中，交易用戶總數(shù)為940萬美元，較截至2018年9月30日的420萬人增長(zhǎng)122.7%。截至2019年9月30日，累計(jì)用戶為1230萬人，較截至2019年6月30日的1080萬人增長(zhǎng)14.2%。

在成本支出方面，營(yíng)收成本為人民幣22.804億元（約合3.190億美元），較去年同期的人民幣25.659億元下滑11.1%；營(yíng)收成本占總營(yíng)收的比例為82.2%，相比較而言去年同期為83.2%。

總營(yíng)業(yè)支出為人民幣6.364億元（約合8900萬美元），相比較而言去年同期為人民幣5.929億元。

其中銷售和營(yíng)銷支出為人民幣2.784億元（約合3900萬美元），較去年同期的人民幣2.094億元增長(zhǎng)33.3%；占總營(yíng)收的10.0%，相比較而言去年同期為6.8%。技術(shù)和內(nèi)容支出為人民幣9010萬元（約合1260萬美元），較去年同期的人民幣3990萬元增長(zhǎng)125.7%；占總營(yíng)收的3.2%，相比較而言去年同期為1.3%。

在其他數(shù)據(jù)方面，云集2019年第三季度GMV為人民幣92億元，同比增長(zhǎng)69.8%；GMV與商城業(yè)務(wù)相關(guān)的收入為人民幣32億元，商城業(yè)務(wù)收入則為人民幣8630萬元；毛利率為17.8%。盡管GMV同比增長(zhǎng)表現(xiàn)還不錯(cuò)，但從GMV體量上來看云集仍與阿里、拼多多、京東、唯品會(huì)等電商平臺(tái)存在較大差距。

從Q3財(cái)報(bào)來看，云集的核心數(shù)據(jù)表現(xiàn)并不是很亮眼，整體表現(xiàn)都給外界感覺增速在放緩，云集的營(yíng)收面臨動(dòng)力不足的問題。在美股研究社看來，進(jìn)入電商行業(yè)下半場(chǎng)，盡管社交電商領(lǐng)域還有一定的增長(zhǎng)潛力，但在巨頭爭(zhēng)相入局?jǐn)D進(jìn)這條賽道時(shí)，云集的增長(zhǎng)自然就會(huì)受到很大的阻力。從圖表來看，云集股價(jià)表現(xiàn)跌跌不休也許還是跟其商業(yè)模式緊密相關(guān)。

走會(huì)員電商模式對(duì)標(biāo)亞馬遜與Costco 但云集難借會(huì)員帶來增長(zhǎng)動(dòng)力

在電商行業(yè)，阿里、京東霸占電商流量入口已是多年，除了拼多多則借社交電商成功打開一個(gè)增長(zhǎng)點(diǎn)，其它電商平臺(tái)僅能分的一杯羹。盡管云集當(dāng)年與拼多多一樣都在社交電商賽道，但選擇會(huì)員電商模式的云集還是跟拼多多走出了另外一條道路。

一提到會(huì)員電商，亞馬遜跟Costco應(yīng)該算是線上跟線下的兩個(gè)典型代表，在這方面，云集的商業(yè)模式更偏向于Costco。對(duì)標(biāo)Costco云集做了兩件事，一是強(qiáng)化供應(yīng)鏈，精選商品，減少SKU；二是通過獎(jiǎng)金吸引、社交傳播，獲取用戶信任。盡管會(huì)員電商模式讓云集嘗到不少甜頭，但上市后云集的增長(zhǎng)神速在放緩，為何會(huì)面臨這樣的困境？

一、會(huì)員數(shù)同比增長(zhǎng)放緩，這個(gè)數(shù)據(jù)關(guān)乎云集的"命脈"

打著"國(guó)內(nèi)會(huì)員電商第一股"的稱號(hào)，可想而知會(huì)員規(guī)模對(duì)于云集的重要性。在這個(gè)季度，截至2019年9月30日，累計(jì)用戶為1230萬人，較截至2019年6月30日的1080萬人增長(zhǎng)14.2%。；付費(fèi)會(huì)員從463萬增至1230萬人。一年半的時(shí)間增長(zhǎng)800多萬的付費(fèi)會(huì)員，分?jǐn)倎砜疵總€(gè)月其實(shí)增長(zhǎng)的規(guī)模并不高，同時(shí)盡管云集的會(huì)員數(shù)量還是保持一定增長(zhǎng)，但對(duì)比之前幾個(gè)季度的環(huán)比增速有下滑，會(huì)員增速?gòu)囊患径鹊?2.4%下降到現(xiàn)在的19.5%。

從體量上看，云集目前的付費(fèi)會(huì)員有1230萬，2018年的營(yíng)收130.15億元人民幣，對(duì)比兩家會(huì)員電商巨頭，Costco 2018年全球會(huì)員達(dá)9430萬，全年?duì)I收1384億美元；亞馬遜市值9353.66億美元，云集的這個(gè)體量并沒有可比性。在這樣的體量對(duì)比之下，投資者自然會(huì)更加偏愛亞馬遜跟Costco。

盡管會(huì)員用戶是云集的盾牌，但云集的平臺(tái)優(yōu)勢(shì)越來越難吸引更多新會(huì)員。尤其是電商巨頭紛紛借平臺(tái)優(yōu)勢(shì)推出會(huì)員模式更有誘惑力，京東PLUS會(huì)員、淘寶88VIP、網(wǎng)易考拉黑卡會(huì)員等，依托他們的資源優(yōu)勢(shì)，以不同形式進(jìn)軍國(guó)內(nèi)會(huì)員電商市場(chǎng)。本身這些主流電商平臺(tái)用戶規(guī)模龐大，電商資源優(yōu)勢(shì)跟品牌影響力都有助于轉(zhuǎn)化用戶成為會(huì)員，同時(shí)這些平臺(tái)還連同旗下資源整合其實(shí)會(huì)比云集更占資源優(yōu)勢(shì)。

二、商品銷售收入是云集一大收入來源，但商品性價(jià)比優(yōu)勢(shì)在削弱

對(duì)于云集來說，會(huì)員除了能夠讓其賺取一筆會(huì)員收入，他們?cè)谄脚_(tái)上消費(fèi)產(chǎn)生的商品費(fèi)用也是一大收入。云集在Q3季度的商品銷售收入為人民幣24.720億元（約合3.458億美元），較去年同期的人民幣28.757億元下滑14.0%。從2016年到2018年，云集的總收入為分別為12.84億元、64.44億元、130.15億元。其中，商品銷售收入分別為11.29億元、59.12億元、113.88億元。從這個(gè)占比來看，商品銷售收入占的比重不低。

為了讓平臺(tái)上的商品有價(jià)格上的優(yōu)勢(shì)，截至2018年底，云集布局有40個(gè)自營(yíng)倉(cāng)。據(jù)其官宣，未來三年將有300個(gè)前置倉(cāng)落地。通過這樣的布局，雖說能讓云集平臺(tái)上的商品會(huì)有一定競(jìng)爭(zhēng)力，但對(duì)比阿里、京東、拼多多這三個(gè)平臺(tái)來說這個(gè)優(yōu)勢(shì)并不是很凸顯。以華為P30 Pro為例，在平時(shí)的銷售價(jià)格來看，云集的官方定價(jià)并未比這三個(gè)平臺(tái)低多少，當(dāng)然碰上618或者雙11，云集的產(chǎn)品在價(jià)格上就更加不占優(yōu)勢(shì)。

對(duì)于用戶而言，線上購(gòu)買產(chǎn)品除了看重品質(zhì)價(jià)格仍然是個(gè)很大的影響因素，云集要想吸引到更多用戶成為付費(fèi)會(huì)員，要在供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)上擁有更多競(jìng)爭(zhēng)力，但對(duì)比主流電商平臺(tái)天貓、京東對(duì)比并不占優(yōu)勢(shì)。在供應(yīng)鏈跟銷量規(guī)模上都不占優(yōu)勢(shì)的前提下，云集主營(yíng)收入增長(zhǎng)放緩很難從根本上解決。

三、由盈轉(zhuǎn)虧并且虧損額度還在擴(kuò)大，獲客成本居高不下

財(cái)報(bào)顯示，云集在這個(gè)季度的凈虧損為人民幣5130萬元（約合720萬美元），同比收窄4.3%。盡管2019年一季度云集實(shí)現(xiàn)了盈利，但二、三季度都處于虧損并且虧損額度還在擴(kuò)大，這對(duì)于云集來說確實(shí)有點(diǎn)不安。為何云集會(huì)出現(xiàn)由盈轉(zhuǎn)虧？最大的原因還是在于成本支出在不斷上漲。

此前，一提到云集總會(huì)讓外界覺得其商業(yè)模式跟"傳銷"很相似。為了洗清"傳銷"的嫌疑，云集也做出不少的努力，其中一個(gè)比較大的動(dòng)作就是云集不再直接管理會(huì)員，而是聘請(qǐng)第三方提供會(huì)員管理服務(wù)，二季度云集會(huì)員管理費(fèi)為1.12億元，平均每個(gè)會(huì)員的管理費(fèi)用為10元。雖說這樣做能規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，但也需要云集投入不少成本去維護(hù)管理。

在成本支出方面，云集的銷售和營(yíng)銷支出為人民幣2.784億元（約合3900萬美元），較去年同期的人民幣2.094億元增長(zhǎng)33.3%；占總營(yíng)收的10.0%，相比較而言去年同期為6.8%。處于虧損問題很大程度便是因?yàn)橘M(fèi)用的增長(zhǎng)，其中占比最大的是市場(chǎng)營(yíng)銷費(fèi)用。對(duì)于云集來說要想提高會(huì)員數(shù)增長(zhǎng)，在營(yíng)銷上的費(fèi)用仍然面臨很高額的支出，但這個(gè)成本支出并不能夠給云集帶來成正比的付費(fèi)用戶增長(zhǎng)。

挖掘更多付費(fèi)會(huì)員ARPU的增長(zhǎng) 抓住直播風(fēng)口調(diào)動(dòng)用戶購(gòu)物需求

對(duì)于云集來說，目前核心營(yíng)收增速下滑已是不爭(zhēng)的事實(shí)，這也成為影響投資者對(duì)其產(chǎn)生不信任的決定性因素。為了提振股價(jià)，今年8月28日，云集宣布在未來6個(gè)月最多將回購(gòu)2000萬美元的公司股票。這一舉動(dòng)也被外界認(rèn)為云集是要來安撫投資者對(duì)其未來發(fā)展的信任，但在美股研究社看來除了回購(gòu)動(dòng)作之外，云集后續(xù)動(dòng)作仍然還是還是要落腳業(yè)務(wù)上，如何提高營(yíng)收很關(guān)鍵。

云集雖說想要保持不錯(cuò)的付費(fèi)會(huì)員增速，但在現(xiàn)有的付費(fèi)用戶規(guī)模前提下，如何從單個(gè)付費(fèi)會(huì)員用戶身上獲取更多利益，提高ARPU值的增長(zhǎng)也能一定程度上維持整體營(yíng)收的增速。云集仍然在不斷嘗試各種新的嘗試，開設(shè)品質(zhì)水果直營(yíng)旗艦店后，上線新頻道"充值出行"。 今另外云集對(duì)既有供應(yīng)鏈進(jìn)行戰(zhàn)略升級(jí)，推出了全新的"超品計(jì)劃"，未來將以合資/投資、ODM等形式賦能全球供應(yīng)鏈，打造100個(gè)在云集平臺(tái)年銷售額超1億元的品牌等。

當(dāng)下，直播電商正成為電商巨頭平臺(tái)新的增長(zhǎng)動(dòng)力，直播電商、網(wǎng)紅帶貨的增長(zhǎng)潛力不容小覷。云集也在短視頻、直播領(lǐng)域也有不少動(dòng)作，此前上線了"i尚直播"頻道，近期又成立了云集網(wǎng)紅學(xué)院等。通過直播來帶貨的效果可以說是最立竿見影的，因而它調(diào)動(dòng)了人的即時(shí)性消費(fèi)需求，通過云集的這一系列動(dòng)作來看，它也在適應(yīng)消費(fèi)升級(jí)需要，不斷的提供新的功能跟服務(wù)來挖掘用戶在平臺(tái)消費(fèi)的欲望。

隨著國(guó)內(nèi)用戶增長(zhǎng)紅利減弱，從爭(zhēng)取新用戶轉(zhuǎn)向保持用戶黏性、挖掘更高客單價(jià)，儼然成為電商平臺(tái)的必然選擇，這也是國(guó)內(nèi)外包括亞馬遜、京東、天貓等各大電商平臺(tái)紛紛推出會(huì)員制的原因所在，處在這個(gè)賽道的云集也還是占據(jù)一個(gè)不錯(cuò)的位置。只是未來云集如何在付費(fèi)會(huì)員上實(shí)現(xiàn)更大的突破，仍然是它面臨的最大挑戰(zhàn)跟機(jī)遇，能否實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長(zhǎng)，美股研究社也會(huì)繼續(xù)跟進(jìn)關(guān)注。

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