編者按：本文來自微信公眾號商隱社（ID：shangyinshecj），作者：余扯淡，編輯：齊馬，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載，圖源：圖蟲。

據(jù)媒體報道，北交所宣布成立以來，券商新三板開戶數(shù)激增，成倍增長都已經(jīng)不稀奇。中小創(chuàng)新企業(yè)、中介機構(gòu)、投資者等再次看到了“中國的納斯達(dá)克”落地的希望。

之所以說“再次”，是因為每次國內(nèi)資本市場的變革，都會與“納斯達(dá)克”綁定在一起。

遙想11年前的2009年10月，中國創(chuàng)業(yè)板開板，對標(biāo)的就是美國的納斯達(dá)克；4年后，新三板推出，面向全國接收企業(yè)掛牌，被看作是“中國真正的納斯達(dá)克”；后來的科創(chuàng)板也被認(rèn)為是“中國的納斯達(dá)克”。

然而，它們對上市門檻均有較高程度的限制，大量中小企業(yè)無法滿足上市條件，只能紛紛奔赴海外追逐各自的“納斯達(dá)克夢”，這種夢想曾隨著互聯(lián)網(wǎng)熱潮一同涌起，始終深植于每個企業(yè)內(nèi)心，即便在中美關(guān)系趨緊、對中概股監(jiān)管趨嚴(yán)的大環(huán)境下，中國企業(yè)去納斯達(dá)克上市的熱情也依然不減。

在美國，納斯達(dá)克以及它所搭載的英特爾、蘋果、微軟、甲骨文等企業(yè)曾叩開了新時代的大門，誕生之初是創(chuàng)新和硬核技術(shù)的象征。

而在當(dāng)下，隨著大量房地產(chǎn)企業(yè)倒下、教培行業(yè)被規(guī)范、互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)野蠻生長被終結(jié)等一一展開，中國來到了一個強烈呼喚創(chuàng)新和價值的路口，也急需一個搭載硬核技術(shù)的“中國版納斯達(dá)克”為新時代鋪路。于是，北交所橫空出世。

充滿一種魔力

如果你朋友剛創(chuàng)立了一家企業(yè)，而你衷心希望他的企業(yè)獲得成功和長足的發(fā)展乃至上市，你會對他說出什么樣的祝福呢？資產(chǎn)過億？市場占有率行業(yè)第一？打開國際市場？還是——

“祝你有朝一日在納斯達(dá)克上市！”

在中國，似乎沒有任何一句愿景比它更誠摯，因為在納斯達(dá)克上市是不少公司的終極目標(biāo)，完成這個目標(biāo)似乎就邁向了成功企業(yè)之列。

在美國三大交易所（紐約證券交易所、納斯達(dá)克交易所和美國證券交易所）中，在納斯達(dá)克上市的中國企業(yè)是最多的，它也是三大交易所中最年輕的一個（成立于1971年），上市標(biāo)準(zhǔn)相對寬松。

也正因為相對寬松的條件，在納斯達(dá)克上市的公司通常更年輕，更有活力，并且更專注于技術(shù)、科學(xué)和創(chuàng)新，而不是通常傾向于紐約證券交易所的傳統(tǒng)行業(yè)中的業(yè)務(wù)，例如制造業(yè)或金融業(yè)。

所以，那些新興的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)新浪、搜狐、網(wǎng)易、百度、嗶哩嗶哩......包括美國互聯(lián)網(wǎng)四大巨頭Facebook、蘋果、谷歌和亞馬遜都選擇在納斯達(dá)克掛牌上市。

而另一些規(guī)模龐大，有幾十年甚至上百年厚重歷史的企業(yè)，如可口可樂、IBM，則會選擇在更傳統(tǒng)的紐交所上市。

打個形象的比方，如果紐交所、美交所是成熟穩(wěn)重，運籌帷幄的司令員的話，那么納斯達(dá)克就是年輕氣盛，在戰(zhàn)場上拼搏殺敵的青年將領(lǐng)。

這么看來，納斯達(dá)克除了有個朗朗上口且洋氣的名字之外，的確是一塊新興產(chǎn)業(yè)的寶地。但這也無法解釋中國企業(yè)的“納斯達(dá)克情結(jié)”。

是什么魔力讓納斯達(dá)克成為中國企業(yè)趨之若鶩的地方呢？

醞釀著新時代

時間回到上世紀(jì)70年代初，對于美國來說，這是緊張、激烈又充滿波折的一段時間。

石油危機造成的惶恐，德、日崛起帶來的壓力，越南戰(zhàn)爭久拖不決的怨氣混雜在一起，不斷發(fā)酵，成為那個時代的美國特有的底色。

60年代的美國，以?？松梨凇⒌率抗艦榇淼哪茉垂?，以通用、福特、可口可樂為代表的消費類公司以及IBM、柯達(dá)等科技公司表現(xiàn)強勁，霸占了美股市值排行榜前列。

這是美國能源企業(yè)和消費類企業(yè)發(fā)展的沸騰歲月，然而，當(dāng)時代變幻之時，腳下的大地在晃動。

來到70年代后，美國國際形勢劇烈變化，國內(nèi)的經(jīng)濟衰退也將其拖入了“滯脹”的困境，消費類企業(yè)增長見頂，出現(xiàn)衰落，股價表現(xiàn)都大幅跑輸市場整體。

而在石油危機中大賺一筆的能源企業(yè)，錢是賺到了，能源板塊是這期間漲幅最大的板塊。但能源行業(yè)也承受了美國人民深深的怨恨，由此被監(jiān)管部門盯上——卡特政府在1980年推出了一個法案，向石油公司征收50%的石油暴利稅。

眾多亂象背后，一些看似不經(jīng)意的事正在醞釀，竟影響了日后美國的走向。這些事件包括硅谷誕生、風(fēng)險投資興起以及納斯達(dá)克建立。

其中，納斯達(dá)克在1971年成立的，最初僅僅是一個用來集中顯示全美OTC（場外交易市場，就是在證券交易所外進(jìn)行證券買賣的市場）部分精選證券價格的報價系統(tǒng)。

傳統(tǒng)上，交易所一般會使用“交易大廳”模式。我們也在電影里看過類似的鏡頭：在交易大廳(相當(dāng)于金融世界里的迪廳熱舞池)，交易員們談判、叫喊、比畫手勢。

但實力低微的小企業(yè)進(jìn)不了這樣的交易所，只能在交易成本高、流動性差的場外進(jìn)行交易，這讓一些中小企業(yè)望而卻步。

納斯達(dá)克正是瞅準(zhǔn)了這些傳統(tǒng)交易所的劣勢，打出了一記重拳。

相比于傳統(tǒng)交易所，納斯達(dá)克近乎“零門檻”，讓很多初創(chuàng)企業(yè)也有了獲得資本市場支持的機會。而相比于混亂的場外市場，它設(shè)置了一些規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)，與場外市場區(qū)別開來。

總起來說，類似于用正規(guī)軍的打法去發(fā)展“下沉市場”。

所以，納斯達(dá)克與硅谷、風(fēng)投等仿佛架起了一條通往未來的路，行走上這條路上的，不是?？松梨?、IBM、AT&T等早已在紐交所上市，市值高達(dá)三四百億美元的巨頭，而是一些之前鮮見的技術(shù)，包括微電子技術(shù)、生物工程技術(shù)、新型材料技術(shù)催生出來的，當(dāng)時力量相當(dāng)?shù)奈⑿〉墓尽?/p>

它們的代表是1968年創(chuàng)立的英特爾、1975年創(chuàng)立的微軟、1976年創(chuàng)立的蘋果、1977年創(chuàng)立的甲骨文......這個隊伍的成員足夠龐大，甚至1995年創(chuàng)辦的亞馬遜、1998年成立的谷歌都可算在內(nèi)。

在那個充滿變局的時代，這些新生力量倉促中集結(jié)起來，直接促成了美國從傳統(tǒng)制造業(yè)、能源業(yè)向信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)的轉(zhuǎn)型，奠定了美國此后三四十年的繁榮。

那些創(chuàng)造力巨大，但實力不大的公司，大多是硅谷孕育、風(fēng)險投資催化，然后悉數(shù)在納斯達(dá)克上市，使公司發(fā)展進(jìn)入一個新高潮，也創(chuàng)造了一個個造富神話。

86年微軟在納斯達(dá)克上市時，比爾.蓋茨持股比例為45%，身家超過2億美元，九年后，他成為全球首富，連續(xù)占據(jù)這一頭銜長達(dá)十幾年，直到今天，提到“世界首富”，很多人還下意識地認(rèn)為是比爾.蓋茨。

納斯達(dá)克在整個80年代實力仍不及紐交所和美交所，但當(dāng)一個新時代真正來臨時，鏡頭一轉(zhuǎn)，必然成為舞臺上的主角。

90年代，人類社會進(jìn)入互聯(lián)網(wǎng)時代，發(fā)展以互聯(lián)網(wǎng)為核心的信息產(chǎn)業(yè)上升到了美國國家戰(zhàn)略的高度，投資4000億美元的“國家信息基礎(chǔ)設(shè)施”工程計劃推出，納斯達(dá)克開始隨風(fēng)起舞，指數(shù)持續(xù)上揚，1997首次突破2000點，98年年中，其上市公司數(shù)量達(dá)5378家，比紐交所（3039家）和美交所（787家）的總和還要多得多。

此前4年，中國成為世界上第77個接入互聯(lián)網(wǎng)的國家，中國的創(chuàng)業(yè)者也興奮地盯上了與當(dāng)時現(xiàn)實中商業(yè)完全不同維度的互聯(lián)網(wǎng)，當(dāng)然，還有集結(jié)了眾多互聯(lián)網(wǎng)明星的納斯達(dá)克。

追逐納斯達(dá)克

互聯(lián)網(wǎng)自誕生以來，對世界的改變?nèi)庋劭梢姡灾掠谟卸螘r間，什么產(chǎn)業(yè)前面都要搞個“互聯(lián)網(wǎng)+”，而隨互聯(lián)網(wǎng)一同跨洋而來的“納斯達(dá)克”概念，在互聯(lián)網(wǎng)時代民眾的意識里，同樣地位不輕。

1993年7月，作為對外開放的措施之一，不少試點企業(yè)嘗試在美國登陸上市，上海石化最終成為第一個正式在紐交所上市交易的中國國企。繼上海石化之后，華瑞國際、海灣資源、中國南方航空等公司也陸陸續(xù)續(xù)在美登陸上市。

然而，上述的企業(yè)都有個問題：他們都是非民營企業(yè)，這對那些望洋興嘆的企業(yè)家來說，仿佛在他們腦門上貼了一張“不可能”的標(biāo)簽。

然而，1999年2月17日，一個名叫僑興環(huán)球的民營企業(yè)在美國納斯達(dá)克上市，徹底地改變了這一局面，也徹底地喚醒了民營企業(yè)家心中夢想的種子。僑興環(huán)球在納斯達(dá)克的成功上市，開創(chuàng)了國內(nèi)民營企業(yè)在美國上市的先河，并一躍成為了納斯達(dá)克中國民企的明星股。

在僑興環(huán)球上市的首日就發(fā)行了160萬股，并且募集到資金890萬美元，真是羨煞一眾看客公司。于是，中國公司紛紛謀求到納斯達(dá)克上市。

中國的上交所、深交所已在1990年成立，為什么眾多中國企業(yè)舍近求遠(yuǎn)呢？

這涉及到了美國和中國的證券上市交易制度的不同。企業(yè)在中國上市實行的是行政審批（核準(zhǔn)制），簡單來講，就像征兵入伍一樣：不管你條件多么優(yōu)秀，體型再健碩，多能參軍打仗，但只要你身高不達(dá)標(biāo)，或者近視度數(shù)過深，抱歉，沒戲。

拿一個上市標(biāo)準(zhǔn)來舉例子：

“最近3個會計年度凈利潤均為正數(shù)且累計超過人民幣3000萬元，凈利潤以扣除非經(jīng)常性損益前后較低者為計算依據(jù)最近一期末無形資產(chǎn)（扣除土地使用權(quán)、水面養(yǎng)殖權(quán)和采礦權(quán)等后）占凈資產(chǎn)比例不高于20%”

—— 《首次公開發(fā)行管理辦法》針對主板（包括中小板）

這對于大部分互聯(lián)網(wǎng)公司，高科技企業(yè)來說就是當(dāng)頭一棒：首先，無形資產(chǎn)超過20%是鐵板釘釘?shù)氖虑?；其次，不少公司凈利潤一扣除非?jīng)常性損益后是不盈利的。

而美國實行的是注冊制，可以理解為前臺登記：只要你在前臺登記了姓名，就可以進(jìn)去報道。

當(dāng)然，注冊報到后被人趕出來的事情也并不少見，畢竟進(jìn)了納斯達(dá)克的大門僅僅意味著一個開始，而你能走多遠(yuǎn)，則是由企業(yè)自己的發(fā)展決定的。

這也就誕生了納斯達(dá)克的那句名言——Any company can be listed, but time will tell the tale.（任何公司都能上市，但時間會證明一切）。

簡而言之，在納斯達(dá)克上市對于中國高科技公司來說，是一個更方便快捷，也更劃算的交易。況且，現(xiàn)實也會逼著他們這么做。

有了僑興環(huán)球的珠玉在前，不少企業(yè)也紛紛摩拳擦掌，新浪、網(wǎng)易、搜狐、8848等一眾互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)前赴后繼地奔往了這塊新大陸。

從某種意義上來講，納斯達(dá)克的熱潮是和中國互聯(lián)網(wǎng)熱潮緊密連接在一起的，這就跟八九十年代的赴美留學(xué)潮一樣。

還有跟赴美留學(xué)潮流相同的是，邁進(jìn)大門的畢竟是少數(shù)，更多人都僅僅是開頭嘗嘗鮮，最后卻發(fā)現(xiàn)現(xiàn)實遠(yuǎn)沒有自己想得美好。

不斷膨脹的夢

雖然在世紀(jì)之交的2000年，不少新經(jīng)濟的代表企業(yè)成功地打入了納斯達(dá)克，但卻不幸地趕上了美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫經(jīng)濟時期，而破裂的泡沫絲毫沒有給這些東方客人留情面。

新浪的王志東、搜狐的張朝陽紛紛嘗到了被拒絕的滋味，雖然入市時股價一度到了29.125美元，但新浪和搜狐在泡沫破裂之時都無可避免地跌到了1美元以下，可以說是入市風(fēng)光無限，隨即狼狽不堪。

在搜狐跌破1美元的大關(guān)之時，有網(wǎng)民不無尖刻地說到：“搜狐跌破１美元，標(biāo)志著眼球經(jīng)濟的破產(chǎn)，現(xiàn)在張朝陽該踏踏實實地摘效益經(jīng)濟了，沒有利潤，再多 的眼球也意味著垮臺?！?/p>

可以說，這個評論雖然有些刻薄，但也說中了一些要害：中國的不少企業(yè)家懷揣著的“納斯達(dá)克夢”，不完全是為了融資，很多實際是在為眼球經(jīng)濟買單，“在納斯達(dá)克上市”這個行為本身就是引流的一個最佳途徑。

所謂眼球經(jīng)濟指的是，投資者不能兼顧所有信息，你一定要盡量制造事件吸引投資者的眼球。因為研究發(fā)現(xiàn)，散戶的注意力會讓股價上升（好消息會讓股價上升，但壞消息不一定會讓股價下降）。

當(dāng)納斯達(dá)克乘著互聯(lián)網(wǎng)的風(fēng)來到中國時，它無疑已經(jīng)成為了一塊金字招牌，企業(yè)一旦擁有它就等于在大眾的眼中打下了成功的烙印。

甚至到后來，有企業(yè)不惜用違法違規(guī)的方式借殼上市（指一家母公司通過把資產(chǎn)注入一家市值較低的已上市公司，得到該公司一定程度的控股權(quán)，利用其上市公司地位，使母公司的資產(chǎn)得以上市），也要在納斯達(dá)克露一次臉。

這一系列的瘋狂之舉使中國在進(jìn)入納斯達(dá)克的第十個年頭時遭遇了誠信危機。譬如，2010年年末，中國企業(yè)“中國節(jié)能”涉嫌信息披露有誤、審計不嚴(yán)、虛報收益等違規(guī)行為成為美國媒體關(guān)注的焦點。

加州摩爾-斯蒂芬會計事務(wù)所協(xié)助中國企業(yè)借殼上市，但因?qū)χ袊?jié)能技術(shù)公司借殼上市的財務(wù)報表審計不嚴(yán)而遭起訴，納斯達(dá)克兩家中國企業(yè)綠諾國際、福麒國際同樣因?qū)徲媶栴}收到美國證交會的摘牌通知。

截至2010年，已有167家中國企業(yè)在納斯達(dá)克注冊上市（不包括被摘牌移除的），僅在該年上市的企業(yè)就有42家，成為一個小高峰。然而，在2011年中卻有46家中概股被迫退市或停牌。

紐約UPH Holding, LLC基金管理合伙人虞平博士曾對這種現(xiàn)象做出過分析，他認(rèn)為中國中小型企業(yè)會出現(xiàn)這種只管上市，不管后果的情況有幾個原因：

第一是有些企業(yè)并不以融資為目標(biāo)上市，因此也就不注重以后的可持續(xù)發(fā)展。和2000年的張朝陽一樣，這些企業(yè)所看重的是“眼球經(jīng)濟”。赴美上市可以給他們帶來名譽上的好處，他們可以自稱國際企業(yè)，獲得公眾和政府的重視。即便違規(guī)被摘牌又如何？“過把癮就死”，好處已經(jīng)撈到，也鮮有人會追蹤企業(yè)的后續(xù)發(fā)展。

其次，虞平博士還認(rèn)為即便有些企業(yè)有在納斯達(dá)克上市的心思，但他們也缺乏相應(yīng)的，維護(hù)自己資質(zhì)的實力。有些高管還認(rèn)為上市了就算大功一件，萬事大吉了，在增加股票銷售、擴大企業(yè)影響力等方面沒有后續(xù)力量。相當(dāng)一部分中國企業(yè)愿意花大價錢赴美上市，卻不愿花一分錢做好企業(yè)形象宣傳。

2010年之后，中國企業(yè)的“納斯達(dá)克夢”是否有所消退呢？答案是否定的。

2013年中概股開始逐步恢復(fù)元氣,開啟新一輪上市潮,隨著阿里巴巴從港股退市轉(zhuǎn)戰(zhàn)紐交所，整個中概股士氣大振，納斯達(dá)克上市潮又火熱了起來。2014年陌陌、京東，以及2018年的B站、愛奇藝、拼多多等均在納斯達(dá)克上市。

即便近兩年全球被新冠疫情籠罩，也出現(xiàn)過瑞幸財務(wù)造假后美股對中概股監(jiān)管收緊的現(xiàn)象，但仍不能阻擋中國企業(yè)赴美上市的熱潮。

尤其是美國前任總統(tǒng)特朗普的任期上，新聞媒體報道里充斥著各種中國公司“從納斯達(dá)克退市“的消息，但當(dāng)人們以為越來越多的中國公司正在選擇逃離美國金融市場的時候，恰恰相反，中國公司在以前所未有的速度在美國上市，并推動美國IPO市場經(jīng)歷了二十年來最繁忙的一個季度——這可是2021年，中美關(guān)系正空前地惡化。

可以說，中國企業(yè)對納斯達(dá)克的那個夢還在不斷膨脹，就像90年代末的互聯(lián)網(wǎng)泡沫一樣。

重燃落地希望

中國早在1999年就提出開設(shè)創(chuàng)業(yè)板，“中國納斯達(dá)克”的稱謂第一次出現(xiàn)。但是從2009年創(chuàng)業(yè)板誕生起就與納斯達(dá)克格格不入，對上市公司盈利仍有著嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)。

后來的新三板、科創(chuàng)板也都沒有承擔(dān)起這個任務(wù)，雖然也孕育出了商湯、大疆等充滿未來感的企業(yè)，但相比創(chuàng)業(yè)不久就集結(jié)一眾明星企業(yè)的納斯達(dá)克，還有相當(dāng)大的差距。

而最近，成立北交所的消息再次讓人們興奮，“中國的納斯達(dá)克”落地似乎又有了希望。

新成立的北京證券交易所前身是新三板精選層，新三板全稱是“全國中小股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”，2013年初正式揭牌運營，主要服務(wù)創(chuàng)新型、創(chuàng)業(yè)型、成長型中小企業(yè)。

它有著一些已經(jīng)確定的優(yōu)勢，比如，注冊制已經(jīng)在科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板的實踐中逐步成熟，上市門檻相對最低，沒有行業(yè)剛性限制，盈利指標(biāo)、非贏利指標(biāo)均相對最低等等。這些都是讓納斯達(dá)克這個年輕人當(dāng)年從紐交所、美交所等一眾元老中脫穎而出的因素。

同時值得注意的是，新三板還與納斯達(dá)克一樣擁有著一套較為成熟的分層制度。納斯達(dá)克分層制度分為三個板塊，分別為納斯達(dá)克全球精選市場（針對全球范圍內(nèi)大型市值公司，制定嚴(yán)格的各類上市標(biāo)準(zhǔn)）；納斯達(dá)克全球市場（針對中型市值公司，需滿足較嚴(yán)格的財務(wù)指標(biāo)、流動性標(biāo)準(zhǔn)及公司治理標(biāo)準(zhǔn)等）；納斯達(dá)克資本市場（針對市值較小公司，上市標(biāo)準(zhǔn)相對較低）。

這樣的三層分層制度建立了一個逐漸優(yōu)化的企業(yè)動態(tài)成長路徑，制造了更多的IPO及轉(zhuǎn)板機會。

更重要的是，當(dāng)前的中國，似乎也來到了一個強烈呼喚創(chuàng)新的時代。

過去如日中天的大量房地產(chǎn)企業(yè)這幾年的發(fā)展勢頭戛然而止，甚至轟然倒下，消費互聯(lián)網(wǎng)紅利見底，互聯(lián)網(wǎng)巨頭也走到了一個轉(zhuǎn)型和規(guī)范的路口，一個大浪打來，靠運氣賺錢的企業(yè)走到了絕境，真正創(chuàng)造價值的企業(yè)開始被廣泛推崇。

新的創(chuàng)新力量，也在悄悄集結(jié)。

過去20多年，中國有無數(shù)次呼喚“中國的納斯達(dá)克”的聲音，中國的“納斯達(dá)克夢”，更多是由于經(jīng)濟發(fā)展階段以及上市政策的不便利所導(dǎo)致，并由新千年初的互聯(lián)網(wǎng)熱潮為推手造成的一種慣性。

而一旦我們有了更優(yōu)惠的政策，更廣闊的資源，那么中國產(chǎn)生自己的納斯達(dá)克也不再是一個夢，在這里孕育出中國的硬核企業(yè)，也不是夢。

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