編者按：本文來自微信公眾號(hào)摩根頻道（ID：morgantmt），作者：摩根頻道，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載，圖源：攝圖網(wǎng)。

繼2018年赴港上市失敗后，土巴兔轉(zhuǎn)戰(zhàn)A股，若能成功，土巴兔將成為A股市場(chǎng)“互聯(lián)網(wǎng)家裝第一股”。

或因資金缺口和不合規(guī)業(yè)務(wù)導(dǎo)致赴港上市失敗的土巴兔，本次上市不僅財(cái)務(wù)狀況轉(zhuǎn)好，連續(xù)三年盈利，也進(jìn)行了戰(zhàn)略層面上的調(diào)整，主動(dòng)終止了自營(yíng)家裝業(yè)務(wù)。

看似一切向好，然而在已經(jīng)邁入深水區(qū)的家裝行業(yè)里，巨頭不斷加碼，家裝行業(yè)獨(dú)角獸先行優(yōu)勢(shì)的價(jià)值還剩幾何？主動(dòng)“斷臂”自營(yíng)業(yè)務(wù)的土巴兔，究竟是輕裝上陣還是棄車保帥？

拋棄自營(yíng)做減法的土巴兔，究竟是上市正確還是行業(yè)正確？

利潤(rùn)回流奠基未來，上市為了創(chuàng)造更多的投資機(jī)會(huì)，一般會(huì)通過一系列業(yè)務(wù)調(diào)整與創(chuàng)新，創(chuàng)造更多的投資可能。然而對(duì)比土巴兔的兩次上市，土巴兔的本次上市不僅沒有講出讓人眼前一亮的新故事，反而將自營(yíng)家裝業(yè)務(wù)主動(dòng)終止，“砍掉”了第二增長(zhǎng)曲線。

選擇正確性，土巴兔這樣做或許有兩種可能：一是發(fā)現(xiàn)自營(yíng)業(yè)務(wù)沒前景，集中精力發(fā)展平臺(tái)；二是自營(yíng)模式太重，壓力太大，“棄車保帥”選擇模式更輕的平臺(tái)業(yè)務(wù)，既能快速盈利，也能助力上市，規(guī)避資金缺口可能導(dǎo)致的上市失敗。從土巴兔的招股書來看，放棄自營(yíng)的可能性或許更符合第二條猜測(cè)。

據(jù)招股書顯示，不同于2015-2017年三年24億的巨額虧損，2018-2020年三年持續(xù)盈利，凈利潤(rùn)保持持續(xù)增長(zhǎng)，分別為3862萬元、7957萬元和8659萬元。轉(zhuǎn)虧為盈的主要功勞在于終止了自營(yíng)家裝業(yè)務(wù)，土巴兔的自營(yíng)業(yè)務(wù)在2017年末開始收縮，2019年末該業(yè)務(wù)已全部終止。

在2015年上線了自營(yíng)業(yè)務(wù)時(shí)，土巴兔表示其目的是為了管控線下施工流程，保障服務(wù)質(zhì)量。終止自營(yíng)業(yè)務(wù)，土巴兔的解釋是開設(shè)自營(yíng)管理難度極大。

除去官方口徑，土巴兔上線自營(yíng)業(yè)務(wù)或許就是為了尋求高毛利業(yè)務(wù)，然而探索后才發(fā)現(xiàn)，自營(yíng)業(yè)務(wù)的水太深，不僅沒有取得更高的盈利表現(xiàn)，反而深陷泥潭，規(guī)?；c邊際成本成正比，資金壓力太大，不得不早日止損。

據(jù)天眼查專業(yè)版APP顯示，截止目前，土巴兔已經(jīng)有6年沒有得到任何融資，僅靠每年的盈利很難撐起自營(yíng)業(yè)務(wù)。

比土巴兔早一年開展自營(yíng)業(yè)務(wù)的齊家網(wǎng)也面臨這樣的困境，在自營(yíng)業(yè)務(wù)高毛利的吸引下開展自營(yíng)板塊，等真正進(jìn)入后才發(fā)現(xiàn)，自營(yíng)家裝的涉及面太廣，現(xiàn)金流被快速消耗，不得不降低自營(yíng)投入。

對(duì)于土巴兔而言，拋棄自營(yíng)發(fā)力平臺(tái)真的是棄車保帥的選擇性正確嘛？

不同于標(biāo)準(zhǔn)化的行業(yè)，在家裝領(lǐng)域，開展自營(yíng)才能深入產(chǎn)業(yè)鏈底端，對(duì)前端的獲客、設(shè)計(jì)、簽單和后端的供應(yīng)鏈、服務(wù)、硬裝、軟裝、主材、輔材等眾多環(huán)節(jié)有著更清晰的認(rèn)知，對(duì)行業(yè)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化的探索。同時(shí)自營(yíng)也是對(duì)服務(wù)質(zhì)量的全面把控，對(duì)服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)的制定，避免被平臺(tái)的其他服務(wù)商牽著鼻子走。

服務(wù)質(zhì)量與口碑才是家裝行業(yè)的護(hù)城河，一旦拋棄自營(yíng)，只做“中介平臺(tái)”，就很難掌控全局，監(jiān)管不力就會(huì)造成口碑下滑。在今年4月份，土巴兔就曾深陷輿論。

據(jù)南方都市報(bào)APP報(bào)道，有用戶付款13萬后裝修公司倒閉導(dǎo)致裝修工程爛尾，裝修進(jìn)度僅完成了水電工程。對(duì)此土巴兔承認(rèn)裝修公司出現(xiàn)了資金危機(jī)，但僅退回了該用戶3萬余元，未退全款的理由是有部分款項(xiàng)存在用戶與裝修公司私自轉(zhuǎn)賬行為，平臺(tái)無法監(jiān)管。據(jù)天眼查APP顯示，目前土巴兔的法律訴訟有381件，其中89件為裝修合同糾紛。

無法全面保證服務(wù)、監(jiān)管不力，一旦個(gè)例化裝修事件轉(zhuǎn)向常規(guī)化，口碑全面下滑，其影響是任何一個(gè)雙邊平臺(tái)都無法承受的。

除了監(jiān)管，自營(yíng)業(yè)務(wù)也是企業(yè)的第二增長(zhǎng)曲線，雖然自營(yíng)模式較重，但也意味著無限可能。

2020年，盡管齊家網(wǎng)的市占率不及土巴兔，平臺(tái)化業(yè)務(wù)營(yíng)收也沒有超過土巴兔，但其整體營(yíng)收依舊超過了土巴兔約3億元。

不過齊家網(wǎng)的盈利能力也很差，業(yè)務(wù)能力也談不上好，但僅以投資角度來看，同樣的故事在沒得選的情況下，資本或許更看好前景更廣闊的那家。

潛在規(guī)模不等同于價(jià)值，空概念下的流量經(jīng)濟(jì)

規(guī)模是價(jià)值的基礎(chǔ)，只要規(guī)模夠大，哪怕服務(wù)質(zhì)量存疑的土巴兔也能利用先行優(yōu)勢(shì)分得不錯(cuò)的蛋糕。自營(yíng)雖好，但壓力太大，那么全力發(fā)展平臺(tái)的土巴兔，是否能夠輕裝上陣獲得更大的藍(lán)海呢？

答案依舊存疑。據(jù)Fastdata《2020年中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)家裝行業(yè)報(bào)告》顯示，2020年中國(guó)家裝行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模已經(jīng)達(dá)到2.61萬億元，然而家裝行業(yè)線上交易占比僅為9.7%。

家裝行業(yè)屬于信息高度不對(duì)等的檸檬市場(chǎng)，碎片化市場(chǎng)難以整合，低頻、高決策的是家裝行業(yè)的固有特性，這也就意味著家裝行業(yè)是個(gè)慢生意。在互聯(lián)網(wǎng)難以建立信任的特性下，家裝行業(yè)線上化速度更加緩慢。

雖然占比低也就意味著潛力大，但潛在規(guī)模不等同于企業(yè)價(jià)值，尤其轉(zhuǎn)型后只觸及產(chǎn)業(yè)鏈表層流量業(yè)務(wù)的土巴兔。在2020年2.61萬億的家裝市場(chǎng)上，土巴兔僅獲得了6.15億營(yíng)收，8659萬的凈利潤(rùn)，在此對(duì)比下，市場(chǎng)規(guī)模越大，就越顯得以潛在規(guī)模論價(jià)值的矛盾。

除開潛在市場(chǎng)暢想的矛盾，土巴兔還要面臨營(yíng)銷轉(zhuǎn)化效益低這一難題。

據(jù)招股書顯示，土巴兔在職員工人數(shù)為1264人，銷售人員占比高達(dá)38.92%，其他人員的占比都未能超過20%。流量獲客成本也顯示出土巴兔對(duì)于營(yíng)銷的依賴，2018年至2020年其流量成本分別為1.42億、2.06億和2.15億。

比較醒目的是2020年，流量獲客成本占營(yíng)收比例超過了三成，是凈利潤(rùn)的2.5倍。并且土巴兔表示其未來也將加大對(duì)營(yíng)銷的投資，上市募資的7.04億中，有3.57億將用于運(yùn)營(yíng)中心建設(shè)和全渠道營(yíng)銷建設(shè)項(xiàng)目。

流量生意的紅利期已過，流量將越來越貴。沒有自身流量業(yè)務(wù)就意味著營(yíng)銷投入將持續(xù)走高，未來的盈利能力堪憂。并且口碑和獲客成本成反比，沒有了自營(yíng)業(yè)務(wù)進(jìn)一步保證口碑的土巴兔，很可能陷入業(yè)務(wù)越大、口碑越差、獲客越貴的死循環(huán)。

對(duì)比齊家網(wǎng)，擁有自營(yíng)業(yè)務(wù)保證質(zhì)量市值依舊被腰斬，家裝互聯(lián)網(wǎng)的生意并沒有想象中那么好做，尤其是巨頭入局后。終止自營(yíng)業(yè)務(wù)跑向巨頭強(qiáng)勢(shì)領(lǐng)域的土巴兔，很難說丟掉的是車還是帥。

先行優(yōu)勢(shì)沒有建立行業(yè)壁壘，土巴兔又將如何描述未來？

千億市場(chǎng)規(guī)模對(duì)巨頭來說已經(jīng)是好生意了，萬億市場(chǎng)規(guī)模足以使得巨頭爭(zhēng)相入局。然而京東、阿里等巨頭在2020年才陸續(xù)布局家裝領(lǐng)域，也從側(cè)面體現(xiàn)出家裝互聯(lián)網(wǎng)在當(dāng)下還并未成熟。

對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)巨頭而言，土巴兔有著先行優(yōu)勢(shì)，搶先占領(lǐng)了用戶心智獲得了一定的市場(chǎng)份額。然而土巴兔的搶先并未給自己帶來后繼者難以逾越的護(hù)城河，反而一頭扎在了巨頭們擅長(zhǎng)的流量領(lǐng)域。

進(jìn)軍家裝行業(yè)對(duì)巨頭來說更像是流量的再分發(fā)，發(fā)展初期格局大于盈利的巨頭們有更多的時(shí)間與精力去對(duì)家裝行業(yè)再塑造，建立相對(duì)統(tǒng)一的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。

對(duì)于用戶而言，高價(jià)、重決策使得用戶在選擇平臺(tái)是更傾向于口碑較好、個(gè)性化、一站式服務(wù)、價(jià)格優(yōu)惠的品牌。

綜合性電商巨頭在產(chǎn)業(yè)鏈上觸及更深，可以為用戶的個(gè)性化提供更加豐富的選擇，做到從選擇-購買-售后的一站式服務(wù)，其強(qiáng)大的整合能力甚至達(dá)到各個(gè)環(huán)節(jié)的獨(dú)立化，對(duì)家裝行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈揉碎重組，砍掉不必要的環(huán)節(jié)，達(dá)到價(jià)格上的優(yōu)惠，這是只涉及家裝互聯(lián)網(wǎng)淺層的土巴兔很難觸及的領(lǐng)域。

對(duì)于供應(yīng)商和服務(wù)商而言，在平臺(tái)擔(dān)憂第三方可能倒閉從而影響平臺(tái)口碑的同時(shí)，第三方也在考慮平臺(tái)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。相對(duì)于家裝獨(dú)角獸，巨頭們無論在服務(wù)框架還是財(cái)務(wù)運(yùn)轉(zhuǎn)上更加正規(guī)與靠譜，并且電商平臺(tái)還可能為其提供金融方面的支持，為供應(yīng)商和服務(wù)商提高自身的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

在與巨頭的抗衡中，行業(yè)獨(dú)角獸們似乎都站在下風(fēng)，其先行優(yōu)勢(shì)的價(jià)值隨著巨頭的持續(xù)加碼，或許將很快消耗殆盡。

沒有新故事的土巴兔，如何在競(jìng)爭(zhēng)激烈的家裝領(lǐng)域講出好故事，或許是比起上市更急迫的問題。

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