編者按：本文來自微信公眾號(hào)華興資本（ID： iChinaRenaissance），作者華興財(cái)務(wù)顧問事業(yè)部資本市場(chǎng)組，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

2020Q2中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)繼續(xù)保持在相對(duì)低位狀態(tài)，但伴隨國(guó)內(nèi)新冠疫情的好轉(zhuǎn)，市場(chǎng)有所反彈，相較于今年第一季度，第二季度私募股權(quán)投資市場(chǎng)的投資數(shù)量和投資金額均有所回升。

市場(chǎng)公開統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2020Q2中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)主要投資數(shù)量為1,782起，同比下降24%，環(huán)比上升17%。其中，披露投資金額的案例788起，同比下降8%，環(huán)比上升31%；投資金額為285億美元，同比提升14%，環(huán)比增加51%；平均單筆投資金額為3,609萬美元，同比上升23%，環(huán)比上升15%。

在已披露融資金額的案例中，人民幣市場(chǎng)的投資數(shù)量為662起，同比下降8%，環(huán)比增加31%；投資金額為136億美元，與去年同期持平，環(huán)比第一季度增加38%；平均單筆投資金額為2,049萬美元，環(huán)比上升6%。美元市場(chǎng)投資數(shù)量為126起，同比下降8%，環(huán)比提升34%；投資金額為149億美元，同比增加29%，環(huán)比增加65%；平均單筆投資金額為1.19億美元，環(huán)比提升23%。

伴隨疫情逐漸緩和，企業(yè)的融資需求開始釋放。一方面，部分原計(jì)劃Q1啟動(dòng)融資的企業(yè)，融資時(shí)間表推遲到了Q2；另一方面，疫情對(duì)大部分企業(yè)現(xiàn)金流帶來了不小的沖擊，許多企業(yè)需要依靠融資來緩解現(xiàn)金流壓力。

同時(shí)，經(jīng)過疫情淘洗后留存下來的企業(yè)，基本面普遍更加扎實(shí)，面臨的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境更加寬松，估值也相對(duì)偏低，更具有投資價(jià)值。因此，對(duì)于部分投資機(jī)構(gòu)而言，疫情過后反而是一個(gè)較好的投資窗口期。

2019年至今，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)整體保持穩(wěn)定。從交易幣種來看，2019年之前，美元市場(chǎng)整體趨向走強(qiáng)，投資數(shù)量占比由2017Q1的7%快速提升至2018Q4的15%，市場(chǎng)份額增加了一倍以上。此后，伴隨市場(chǎng)整體遇冷，美元基金的投資活躍度開始同步降低，美元市場(chǎng)的投資數(shù)量占比保持在15%-16%的穩(wěn)定水平。

同時(shí)，市場(chǎng)投資階段未出現(xiàn)顯著變化，雖然人民幣和美元市場(chǎng)的平均單筆投資金額在各季度均有幅度不等的波動(dòng)，但投資金額的中位數(shù)變化較小，分別穩(wěn)定在400萬美元和3,000萬美元左右的水平。值得關(guān)注的是，受中芯南方、華大智造、作業(yè)幫等大額融資事件的影響，項(xiàng)目投資金額的平均值通常會(huì)遠(yuǎn)大于其中位數(shù)，且容易產(chǎn)生波動(dòng)。

伴隨國(guó)內(nèi)疫情緩解，中國(guó)私募股權(quán)市場(chǎng)投融資壓力得以釋放，驅(qū)動(dòng)了2020Q2各階段交易數(shù)量的增加。在已公開披露融資金額的案例中，初創(chuàng)期階段（單筆融資額<$15m）交易熱度有所回升，投資數(shù)量為564起，相較于2020Q1環(huán)比增加23%，同比降幅也收窄至15%。與此同時(shí)，成長(zhǎng)期階段（單筆融資額>=$15m）的交易熱度提升更為明顯，2020Q2發(fā)生的投資事件數(shù)量為224起，環(huán)比增加58%，同比增加17%，這也是連續(xù)六個(gè)季度以來，同比變化首次轉(zhuǎn)負(fù)為正。

整體而言，近年來，中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)上的增量資產(chǎn)在不斷減少：初創(chuàng)期階段項(xiàng)目的投資數(shù)量自2017Q3以來總體保持下降趨勢(shì)，在疫情影響下，2020Q1更是降至歷史最低點(diǎn)；同時(shí)，初創(chuàng)期階段項(xiàng)目在市場(chǎng)整體交易中的占比也在不斷下降，由2017Q1的90%下降至2020Q2的72%。這也是2018Q3以來成長(zhǎng)期階段交易數(shù)量有所下降的原因之一。此外，募資難度升級(jí)、市場(chǎng)趨向理性，也使得市場(chǎng)交易數(shù)量保持在相對(duì)低位的狀態(tài)。

從項(xiàng)目幣種分布來看，在初創(chuàng)期階段，人民幣項(xiàng)目處于市場(chǎng)絕對(duì)主導(dǎo)地位，在整體交易量中的占比穩(wěn)定在九成以上。而成長(zhǎng)期階段人民幣項(xiàng)目占比則穩(wěn)定在六成左右。其中，在各階段交易市場(chǎng)的人民幣項(xiàng)目占比中，單筆融資額在3億美元以下的項(xiàng)目占比主要在50%-70%之間波動(dòng)，而單筆融資在3億美元及以上的項(xiàng)目占比則主要在20%-40%之間波動(dòng)，存在顯著差異。

從資產(chǎn)端角度來看，項(xiàng)目在初創(chuàng)時(shí)期后續(xù)的資本路徑尚不確定，更傾向于獲得人民幣基金的投資。從資金端角度來看，一方面，相較于人民幣基金，美元基金普遍體量更大，面臨的投資壓力更大，因此單筆投資額度通常更高；另一方面，美元基金的投資風(fēng)格與人民幣基金也有明顯差異，比較愿意在其看好的高成長(zhǎng)性的項(xiàng)目上下重注。

從今年Q2投資項(xiàng)目數(shù)量的行業(yè)分布上來看，被投企業(yè)主要分布在醫(yī)療健康、企業(yè)服務(wù)、生產(chǎn)制造等領(lǐng)域，這三大領(lǐng)域的投資事件數(shù)量占比均超過12%，而其它各細(xì)分領(lǐng)域占比均不足6%。從投資金額角度來看，醫(yī)療健康、汽車交通賽道吸金能力最強(qiáng)，投資金額占比分別為19.7%、17.0%，其它各細(xì)分賽道占比均不足10%。

從相對(duì)變化來看，市場(chǎng)對(duì)醫(yī)療健康、企業(yè)服務(wù)、科技（人工智能、先進(jìn)制造、硬件）、食品飲料這幾個(gè)行業(yè)的青睞程度在上升，而對(duì)于金融、文娛傳媒、房產(chǎn)家居、旅游戶外、社交社區(qū)、體育健身等領(lǐng)域的偏好程度持續(xù)下降。

注：1. 生產(chǎn)制造：涵蓋機(jī)械設(shè)備、通用零部件等通用設(shè)備、各行業(yè)專用設(shè)備、材料等傳統(tǒng)重工業(yè)制造，以及家具、紙、木材等傳統(tǒng)輕工業(yè)制造領(lǐng)域；2. 先進(jìn)制造：涵蓋新材料、高端裝備、機(jī)器人、生物制造、3D打印/掃描等高端制造領(lǐng)域。

今年Q2，與疫情關(guān)聯(lián)緊密的醫(yī)療健康行業(yè)持續(xù)受到資本追捧，該行業(yè)的投資數(shù)量和投資金額占比分別為16.4%、19.7%，均處于市場(chǎng)第一位。醫(yī)療健康是抗周期性行業(yè)的典型代表，在經(jīng)濟(jì)下行周期，更容易受到資本關(guān)注，同時(shí)，此次疫情也進(jìn)一步催化了資本對(duì)醫(yī)療領(lǐng)域的投資熱情。其中，生物技術(shù)和制藥是當(dāng)前最為火熱的細(xì)分賽道，為醫(yī)療領(lǐng)域貢獻(xiàn)了40%以上的交易量和交易金額；醫(yī)療器械受到的關(guān)注程度也較高，為醫(yī)療行業(yè)帶來了18%的交易量；同時(shí)，受華大智造10億美元大額融資事件影響，醫(yī)療器械領(lǐng)域投資金額占整體比例接近30%。

此外，由于醫(yī)療健康各細(xì)分領(lǐng)域的行業(yè)特點(diǎn)有所不同，相應(yīng)的交易結(jié)構(gòu)也存在一定的差異。從幣種分布上來看，醫(yī)療健康行業(yè)中人民幣項(xiàng)目依舊占主體地位，占比穩(wěn)定在85%左右的水平。而其中，生物技術(shù)和制藥領(lǐng)域公司通常需要先進(jìn)行長(zhǎng)期巨額的研發(fā)投入才能獲得高額的回報(bào)，這類公司往往更受美元基金的歡迎，因此，該領(lǐng)域人民幣項(xiàng)目占比略低于行業(yè)平均水平，總體在70%-80%之間波動(dòng)。而醫(yī)療器械領(lǐng)域人民幣項(xiàng)目占比則在行業(yè)平均水平之上，這與該領(lǐng)域企業(yè)主要選擇在A股上市有關(guān)。當(dāng)前，A股醫(yī)療器械板塊上市公司接近60家，行業(yè)龍頭企業(yè)邁瑞醫(yī)療市值已經(jīng)超過4,000億人民幣，自2018年10月上市至今翻了近6倍。

近兩年，A股市場(chǎng)、港股市場(chǎng)在持續(xù)改革以擁抱新經(jīng)濟(jì)成分，同時(shí)今年Q2美國(guó)加大了對(duì)中概股的監(jiān)管力度，醫(yī)療健康作為新經(jīng)濟(jì)的重要組成部分，在未來人民幣結(jié)構(gòu)項(xiàng)目的交易占比有望進(jìn)一步提升。

伴隨2C端流量紅利消失，投資機(jī)構(gòu)對(duì)以科技和企業(yè)服務(wù)為代表的2B方向關(guān)注度越來越高。尤其在近幾年，科技成為國(guó)家政策重點(diǎn)扶持方向，科創(chuàng)板的落地、創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革進(jìn)一步豐富了科技型企業(yè)的退出路徑，這也促使科技和企業(yè)服務(wù)成為了資本市場(chǎng)上長(zhǎng)期的熱門主題。

2018年以來，企業(yè)服務(wù)、生產(chǎn)制造、人工智能、先進(jìn)制造等領(lǐng)域的投資數(shù)量占比不斷提升，今年Q2分別為15.2%、12.4%、5.2%、5.0%，位列市場(chǎng)的第二位到第五位。

在消費(fèi)領(lǐng)域，伴隨消費(fèi)人群和流量觸達(dá)方式的更迭，消費(fèi)品牌迎來了快速崛起的紅利期，其中，食品飲料、美妝個(gè)護(hù)成為了市場(chǎng)和投資人關(guān)注度最高的兩大品類。市場(chǎng)公開數(shù)據(jù)顯示，食品飲料領(lǐng)域獲得融資的項(xiàng)目數(shù)量占比在2017年、2018年、2019年、2020H1分別為1.1%、1.2%、1.4%和1.9%，長(zhǎng)期保持上升趨勢(shì)。同時(shí)，從食品品類延伸出來的食品工業(yè)化、食材供應(yīng)鏈、方便速食等細(xì)分賽道也是當(dāng)下熱門的投資主題。

2017年以來，A股市場(chǎng)除了前段時(shí)間有所反彈之外，長(zhǎng)期處于疲軟態(tài)勢(shì)，但食品飲料板塊則一直處于慢牛狀態(tài)，2017年以來板塊整體漲幅超過220%。其中，行業(yè)龍頭股貴州茅臺(tái)市值已經(jīng)超過2萬億人民幣，五糧液、海天味業(yè)、伊利股份等市值均在2,000億人民幣以上。二級(jí)市場(chǎng)的巨型企業(yè)以及良好的收益率也引發(fā)了一級(jí)市場(chǎng)投資人對(duì)于食品飲料品類的關(guān)注。食品飲料具有高頻剛需的特點(diǎn)，面向的人群基數(shù)大，市場(chǎng)天花板高，產(chǎn)品壁壘、品牌壁壘深厚，對(duì)于初創(chuàng)企業(yè)而言，可切入的市場(chǎng)機(jī)會(huì)點(diǎn)也比較多，是極具投資價(jià)值的品類。與食品飲料有所不同，美妝個(gè)護(hù)品類是伴隨新流量、新人群的迭代，處于快速成長(zhǎng)階段的品類。一方面，該品類面向的消費(fèi)人群基數(shù)在不斷擴(kuò)大，另一方面，新一代消費(fèi)者的消費(fèi)觀念在發(fā)生改變，也驅(qū)動(dòng)國(guó)產(chǎn)品牌逐漸蠶食國(guó)外品牌的市場(chǎng)份額。受益于行業(yè)增長(zhǎng)紅利，彩妝品類下的完美日記、護(hù)膚品類下的HomeFacialPro快速崛起，成為備受關(guān)注的明星企業(yè)，也進(jìn)而引起了一級(jí)市場(chǎng)投資人對(duì)美妝個(gè)護(hù)品類的關(guān)注。

行業(yè)信心不足，募資市場(chǎng)活躍度保持在低位狀態(tài)。私募通數(shù)據(jù)監(jiān)測(cè)顯示，2020Q2完成募集的基金數(shù)量繼續(xù)走低，僅為781支，同比下降40%，環(huán)比下降11%；募資規(guī)模僅為713億美元，同比下降22%，與Q1基本持平。

2018年以前，人民幣市場(chǎng)主要資金來源于FOF、銀行、政府、高凈值人群等，其中，銀行是最大的資金來源之一。2018年，資管新規(guī)出臺(tái)，掐斷了銀行資金流向私募股權(quán)投資市場(chǎng)的路徑，募資市場(chǎng)驟然降溫。此后，市場(chǎng)也在不斷發(fā)生新的變化：各大銀行紛紛設(shè)立理財(cái)子公司，將銀行資管業(yè)務(wù)剝離出來獨(dú)立運(yùn)作；同時(shí)，創(chuàng)投基金迎來資管新規(guī)松綁，政策明確滿足條件的創(chuàng)投基金和政府產(chǎn)業(yè)基金可豁免多層嵌套限制，這為以銀行資金為代表的金融資管產(chǎn)品流入創(chuàng)投基金打開了窗口；但由于銀行理財(cái)子公司尚處于早期階段，產(chǎn)品開發(fā)與客戶需求之間存在一定的時(shí)間差，銀行資金尚未開始規(guī)?；飨蛩侥脊蓹?quán)投資市場(chǎng)當(dāng)中。

長(zhǎng)期以來，人民幣基金在中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)上占據(jù)絕對(duì)主導(dǎo)地位，但2018年下半年開始，美元基金募資規(guī)模占比開始提升，整體呈走強(qiáng)趨勢(shì)，后逐漸穩(wěn)定在8%-10%左右的水平。今年Q1，大額美元募資事件頻發(fā)，帶動(dòng)美元基金整體募資規(guī)模占比激增至35%，但在Q2，該比例已經(jīng)回落至8%的正常水平。

值得關(guān)注的是，7月15日，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議指出，取消保險(xiǎn)資金開展財(cái)務(wù)型股權(quán)投資行業(yè)限制，在區(qū)域性股權(quán)市場(chǎng)開展股權(quán)投資和創(chuàng)業(yè)投資份額轉(zhuǎn)讓試點(diǎn)。這將有望為私募股權(quán)投資行業(yè)引入一汪“活水”、帶動(dòng)募資市場(chǎng)格局發(fā)生改變，我們也將持續(xù)關(guān)注政策的后續(xù)變化。

近年來，我國(guó)資本市場(chǎng)步入市場(chǎng)化改革快車道，相關(guān)政策接踵而至。2019年，科創(chuàng)板落地開板、《證券法》重新修訂，為我國(guó)資本市場(chǎng)改革打開了新的局面。2020Q2，具有標(biāo)志性意義的創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制改革的正式落地，拉開了存量板塊改革的序幕。

總體而言，公開市場(chǎng)的系列融資政策改革，對(duì)私募股權(quán)投資市場(chǎng)的影響主要在四個(gè)方面：

1. 退出路徑：為私募股權(quán)投資市場(chǎng)打開了退出通道，科創(chuàng)板的設(shè)立、創(chuàng)業(yè)板的注冊(cè)制改革、三板企業(yè)轉(zhuǎn)板上市制度都進(jìn)一步豐富了中小企業(yè)尋求IPO的具體路徑；

2. 交易幣種：在A股市場(chǎng)不斷開放的同時(shí)，港股也在持續(xù)改革以擁抱新經(jīng)濟(jì)成分，而美國(guó)則在不斷收緊對(duì)中概股的證券監(jiān)管要求，可預(yù)期未來將有更多新經(jīng)濟(jì)企業(yè)選擇在A股上市，這將反向驅(qū)動(dòng)人民幣結(jié)構(gòu)項(xiàng)目交易占比的提升；

3. 交易階段：對(duì)PE基金在成熟期階段的投資帶來了一定的沖擊，當(dāng)前，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制大幅降低了企業(yè)上市門檻，許多處于快速成長(zhǎng)階段的企業(yè)也能夠具備在公開市場(chǎng)上融資的資格，對(duì)于PE基金的融資需求將有所下降；

4. 行業(yè)分布：由于科創(chuàng)板先行，且創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制首單IPO尚未產(chǎn)生，科技、醫(yī)療健康是明確符合科創(chuàng)板審美的新經(jīng)濟(jì)賽道，但新模式、新消費(fèi)等行業(yè)能否獲得創(chuàng)業(yè)板的青睞尚且存在較大的不確定性。這在一定程度上，也會(huì)反向驅(qū)動(dòng)投資機(jī)構(gòu)調(diào)整其在不同行業(yè)的資金配置比例，將更多的資源導(dǎo)向科技、醫(yī)療健康行業(yè)當(dāng)中。

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