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京東、網(wǎng)易赴港二次上市,紅籌回歸潮下的VIE架構(gòu)解析

除了美國,紅籌企業(yè)還有哪些上市選擇?

編者按:本文來源于富途安逸,作者李曉莉,創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

境內(nèi)企業(yè)在海外上市前,通常會搭建紅籌架構(gòu)運用開曼主體上市,架構(gòu)本身也隨著相關(guān)政策、企業(yè)需求和經(jīng)濟環(huán)境逐步演變完善。近日,美國議員提出的《外國公司問責法案》,使得原本打算在美上市的公司,開始考慮其他上市登陸地。

那么,已搭建紅籌架構(gòu)的企業(yè)上市有哪些選擇?引入外資,準備搭建VIE (Variable Interest Entities)架構(gòu)的公司有哪些注意要點?本期「富途安逸專家分享」欄目,我們邀請到瑞致達(Vistra)專家,為我們解讀紅籌和VIE架構(gòu)的搭建以及邏輯。

本期分享嘉賓:

Tina 李曉莉,瑞致達資深業(yè)務拓展經(jīng)理

本期分享內(nèi)容要點:

- 除了美國,紅籌企業(yè)還有哪些上市選擇?

- VIE架構(gòu)的搭建框架與邏輯

- 搭建VIE架構(gòu),有哪些注意事項?

紅籌架構(gòu)是中國境內(nèi)公司(不含港澳臺)赴境外上市所采用的一種股權(quán)架構(gòu),紅籌股的概念最早出現(xiàn)在香港股票市場,90年代末出現(xiàn)紅籌架構(gòu),之后被廣泛使用。

由于A股上市的標準嚴格,許多快速發(fā)展的創(chuàng)新型科技公司因為無法滿足盈利要求,而選擇構(gòu)建紅籌架構(gòu)赴境外融資上市,這種情況下產(chǎn)生了紅籌結(jié)構(gòu)中一種常見的VIE結(jié)構(gòu)協(xié)議控制模式。

近期,我們看到中國企業(yè)在美國上市的監(jiān)管政策日趨嚴格,加上中概股被惡意做空,海外投資者對中概股缺乏認識,導致估值受壓。最近美國出臺的《外國公司問責法案》規(guī)定公司如果連續(xù)3年未接受美國上市公司會計監(jiān)管委員會的審查就會被禁止股票交易,使很多在海外上市的企業(yè)重新尋求更適合發(fā)展的市場。

除了美國,紅籌企業(yè)還有哪些上市地選擇?

除了美國市場外,港股和A股市場都是備受關(guān)注的上市登陸地,我們分別來說說:

先說港股市場。港交所新修訂的《上市規(guī)則》中第19C章,為香港二次上市提供了便利條件,指出業(yè)務以大中華區(qū)為重心的合資發(fā)行人為大中華發(fā)行人,也就是說,紅籌架構(gòu)境外上市、業(yè)務在境內(nèi)的企業(yè),可保留現(xiàn)行VIE結(jié)構(gòu)以及不同投票權(quán)架構(gòu)。VIE架構(gòu)在香港上市,其VIE部分須是中國境內(nèi)法律限制外商投資的,港交所也對可以持有超級投票權(quán)的股東有各種限制,但對于已搭建VIE架構(gòu)的企業(yè)而言,赴港上市難度較小,容易操作。

繼去年11月阿里又在港交所成功掛牌上市,京東、網(wǎng)易今年5月通過了港交所的聆訊;上周6月2日,網(wǎng)易正式啟動香港首次公開發(fā)行,代碼為“9999.HK”。百度、新浪、拼多多、攜程、58同城等公司也傳出計劃香港二次上市的消息紅籌股回歸港股成為了熱門話題。

而在A股市場方面,紅籌回歸A股熱潮在2015年曾短期出現(xiàn)過,但之后審批一度停滯,直到2017年后審核恢復,之后兩年又公布了多個相關(guān)紅籌企業(yè)上市政策。今年4月30日公布的《創(chuàng)業(yè)板改革并試點注冊制總體實施方案》,明確允許符合條件的紅籌企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市,同時26號公告也調(diào)整了上市標準。

從政策上看,科創(chuàng)板允許VIE架構(gòu)企業(yè)上市,雖然回歸門檻降低到市值200億元人民幣,但對科技企業(yè)的自主研發(fā)能力有要求,而且在法律適用和信息披露上更為嚴格,有興趣了解的朋友可以參考九號機器人有限公司上交所上市審核的情況;A股主板上市,通常市值不低于2000億元人民幣,無論是IPO還是借殼上市,過程都相對復雜,需要拆除VIE構(gòu)架,清理股權(quán)關(guān)系等;而掛牌新三板,流動性較低,并非紅籌的最好選擇。

總結(jié)來說,對于已紅籌上市或已設(shè)立紅籌架構(gòu)但還未上市的企業(yè)選擇,目前有以下幾種方式:

  • 私有化在納斯達克或紐交所退市在港股或A股上市

  • 不退市,帶架構(gòu)回歸或分拆子公司回歸

  • 未上市帶架構(gòu)或拆架構(gòu)重組后回歸

除了以上幾種操作外,紅籌企業(yè)考慮上市地點時,還需要考慮很多因素,也要綜合不同市場對不同行業(yè)的認知度和市場估值等,例如,境外融資需求、受監(jiān)管情況、VIE結(jié)構(gòu)便利度等。

挑戰(zhàn)雖多,但企業(yè)還是需要繼續(xù)尋求發(fā)展,在這過程中,同樣存在引入境外資金的可能,接下來我們講講如何搭建VIE架構(gòu),以及搭建中的注意事項。

VIE架構(gòu)如何搭建?

VIE主要通過境外主體在中國境內(nèi)設(shè)立外商獨資企業(yè)(Wholly Foreign Owned Enterprise,簡稱WFOE),與境內(nèi)實體公司及其股東簽署若干份協(xié)議,來實現(xiàn)對實際運營實體的控制。

2006年前,VIE架構(gòu)主要應用于互聯(lián)網(wǎng)公司的境外私募與上市,因為互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)受到嚴格限制,新浪、搜狐和百度都是經(jīng)典案例。2006年后,由于境內(nèi)上市要求較高、境外資本充裕、行業(yè)準入限制等原因,阿里巴巴、騰訊、京東、小米、網(wǎng)易等知名互聯(lián)網(wǎng)公司也都采用了VIE模式,而非普通紅籌模式。

▎VIE架構(gòu)搭建框架

VIE架構(gòu)分為境內(nèi)和境外兩部分:境外架構(gòu)一般由創(chuàng)始人在英屬維爾京群島(BVI)或開曼(Cayman)設(shè)立離岸公司,通常將開曼公司設(shè)為擬上市主體,然后在香港設(shè)立全資子公司,同時香港子公司在境內(nèi)設(shè)立一家外商獨資企業(yè)(WFOE)。

就境內(nèi)架構(gòu)而言,通常由創(chuàng)始人作為股東設(shè)立一家內(nèi)資企業(yè)作為境內(nèi)運營實體,隨后通過WFOE與運營實體及其股東之間簽署的一系列協(xié)議,使境外擬上市主體能夠?qū)崿F(xiàn)對運營實體的控制,比如經(jīng)營管理控制權(quán)、資金注入和利潤輸出等。

△ VIE架構(gòu)搭建框架

▎VIE架構(gòu)搭建邏輯

從上圖的框架圖中,我們可以看到既有BVI,也有開曼和其下的香港公司,為什么需要如此設(shè)計?其中搭建的邏輯是什么?我們用一位客戶的案例來分析,同大家解釋架構(gòu)中各層公司的作用。

△ VIE架構(gòu)搭建案例

該客戶是一家快速成長的金融科技公司,主要為金融機構(gòu)提供基于大數(shù)據(jù)的風險分析服務,希望在香港上市,而且希望聯(lián)合創(chuàng)始人在上市前將股份注入信托,以防止?jié)撛诘膼阂馐召彙?/p>

我們知道,境外上市前,員工持股信托和企業(yè)創(chuàng)始人(或要員)的家族信托也是重要考量的部分,員工股權(quán)激勵計劃會起到穩(wěn)定軍心、明確激勵機制、保證股權(quán)安全的作用。很多創(chuàng)始人也選擇設(shè)立境外家族信托持有股份,使公司股權(quán)會持續(xù)完整地保留在信托內(nèi),以保持對公司的控制和經(jīng)營權(quán)。傳統(tǒng)信托業(yè)務不屬于經(jīng)濟實質(zhì)法下的九類相關(guān)活動,因此不受到經(jīng)濟實質(zhì)法的規(guī)管。

BVI VISTA信托賦予委托人對信托架構(gòu)下公司運營的最大自主權(quán),受托人不可直接干預。上圖信托下第一層BVI A1即VISTA公司,VISTA公司的董事由委托人指定,受托人不擔任VISTA公司董事,BVI A2持有創(chuàng)始人的上市公司股權(quán),BVI A1持有BVI A2,BVI A2主要起到隔離信托和上市公司的作用,這里不做贅述,主要分析下面的VIE架構(gòu)。

VIE架構(gòu)里第一層:BVI公司(即上圖BVI A2)

這層BVI公司是實際控制人通過100%控股持有境外上市主體的股權(quán),未來上市主體開曼公司產(chǎn)生分紅或?qū)嶋H控制人出售股票時,收入進入BVI公司。

BVI公司設(shè)立簡單、費用低,無需繳稅和做年度審計報告。公司股東董事的信息,沒有公司董事的授權(quán),注冊代理人不會向任何第三方透露股東董事的信息,除非收到BVI最高法院或其他國際組織的調(diào)查令。

BVI公司的設(shè)立,有助于未來重要股東對上市公司的控制,也避免創(chuàng)始人的任何投資變動都反映在開曼公司層面,有助于維護上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。

目前BVI公司及開曼公司經(jīng)濟實質(zhì)也是一個熱點問題,一般VIE架構(gòu)下的BVI公司會被認定為“純控股實體(Pure Equity Holding Entity)”, 滿足低標準的經(jīng)濟實質(zhì)要求(Reduced substance requirements)即可,影響小。

VIE架構(gòu)第二層:開曼公司(上市主體)

開曼公司為境外上市的主體,在BVI公司下面設(shè)立,開曼公司在上市前引入財務投資者募集資金,財務投資人一般也持有BVI公司,因為BVI層面轉(zhuǎn)讓股權(quán)所得無需繳稅,這樣退出時沒有稅務負擔。

開曼公司設(shè)立程序也比較簡單,監(jiān)管同BIV公司相比更加嚴格,這樣更有助于作為境外上市主體通過上市監(jiān)管。除了稅務考量,開曼公司上層如果是家公司的話,就沒有股東在上市公司的分紅要在180天內(nèi)匯入境內(nèi)的要求,而且,目前香港只允許注冊地在國內(nèi)、香港、百慕大、開曼的公司來港上市。

這里需要注意的是,VIE架構(gòu)中的開曼公司,有可能被劃入“總部業(yè)務(Headquarters Business)”和“融資業(yè)務(Finance & Leasing Business)”的范疇中,就需要提供相對復雜的經(jīng)濟實質(zhì)。一般面對這樣的情況,具有一定規(guī)模的跨境架構(gòu)搭建公司可以在開曼提供相應所需的服務。另外也可以通過專業(yè)機構(gòu)了解具體規(guī)定,以成為并申報其他地區(qū)稅務居民的方式解決。

VIE架構(gòu)第三層:香港全資子公司

在香港設(shè)置全資子公司,主要目的是在未來境內(nèi)公司向股東分紅時享有中國大陸和香港雙邊稅收安排下的稅收優(yōu)惠,通過香港公司在國內(nèi)設(shè)立WFOE可獲得有關(guān)股息所得的預提所得稅優(yōu)惠,最低可達5%。

香港公司直接持有WFOE,也有助于未來處理WFOE的股權(quán),避免不必要的審批和股權(quán)變更登記流程。

VIE架構(gòu)第四層:外商獨資企業(yè)

外商獨資企業(yè)(WFOE)會與境內(nèi)經(jīng)營實體公司簽訂一系列協(xié)議,使BVI和開曼公司通過協(xié)議掌握對境內(nèi)公司的控制權(quán),境內(nèi)運營實體的利潤通過協(xié)議轉(zhuǎn)移到WFOE,然后WFOE將經(jīng)營利潤以分紅的形式轉(zhuǎn)移至香港子公司,最后到境外母公司。

搭建VIE架構(gòu),有哪些注意事項?

互聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)業(yè)從上世紀90年代中期興起,當時境內(nèi)人民幣基金運作還未成熟,創(chuàng)業(yè)項目不得不安排為境外架構(gòu),來獲取境外美元基金投資,VIE架構(gòu)對中國互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)的發(fā)展有很大的影響,但在搭建VIE架構(gòu)的過程中,也有一些需要關(guān)注的事項。

▎收購境外公司成為外商獨資企業(yè)的時間間隔

在紅籌架構(gòu)搭建過程中,為了避免境內(nèi)自然人直接設(shè)立的離岸公司收購境內(nèi)公司股權(quán)(關(guān)聯(lián)并購),會觸及10號文《關(guān)于外國投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》,需要報商務部審批,很多企業(yè)引入境外獨立第三方投資人使企業(yè)變?yōu)橹型夂腺Y企業(yè),再由境外公司(通常為香港公司)間接收購境內(nèi)公司使企業(yè)成為外商投資。

此處需注意企業(yè)轉(zhuǎn)為中外合資企業(yè)后,為避免被商務部認定為規(guī)避審批,收購境外公司為外商獨資企業(yè)最好有合理的時間間隔。

▎港交所VIE監(jiān)管指引中條款

近幾年來,我們看到不少企業(yè)赴境外上市的身影,所以在搭建VIE架構(gòu)時,我們也要額外監(jiān)管的規(guī)則。拿港股市場舉例,港交所關(guān)于VIE相關(guān)的監(jiān)管條款包括審核原則、必要性、合法性、協(xié)議條款、外國投資法等內(nèi)容,這些都是企業(yè)搭建VIE架構(gòu)中不可忽視的部分。

▎37號文登記

我們知道,VIE架構(gòu)的搭建,主要目的還是用于境外上市的合法性,而境外上市,就會涉及到境外資金與投資的相關(guān)問題。

目前,《國家外匯管理局關(guān)于境內(nèi)居民通過特殊目的公司境外投融資及返程投資外匯管理有關(guān)問題的通知》(匯發(fā)[2014]37號)是中國自然人唯一的、合法合規(guī)地持有境外公司股份的方式。所以37號文的登記流程、要求等也是企業(yè)需掌握的重點。

除了以上的注意事項,還有境內(nèi)人民幣股東持有開曼公司權(quán)益等境外直接投資(ODI)登記、搭建架構(gòu)時的稅務計算等,都是企業(yè)的必修課。

最后,值得一提的是,無論上市是以籌集資本為目的,還是作為一項退出策略,在上市前進行合理的企業(yè)規(guī)劃和個人財富規(guī)劃可以使企業(yè)上市事半功倍,例如,實施有效的員工持股信托及創(chuàng)始人家族信托、聘請合格的上市秘書、實施全面的資產(chǎn)保護、并避免資產(chǎn)估值問題等。

聲明:本文僅作學習交流之用,不可用作任何商業(yè)用途的傳播。本文內(nèi)容不作為任何正式的架構(gòu)設(shè)計建議、法律意見或稅務意見。

本文為專欄作者授權(quán)創(chuàng)業(yè)邦發(fā)表,版權(quán)歸原作者所有。文章系作者個人觀點,不代表創(chuàng)業(yè)邦立場,轉(zhuǎn)載請聯(lián)系原作者。如有任何疑問,請聯(lián)系editor@cyzone.cn。


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