編者按：本文來自微信公眾號全天候科技（ID：iawtmt），作者 張吉龍，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權轉載。

瑞幸咖啡（NASDAQ:LK）巨額造假事件未平，中概股做空風波又起。

繼做空機構渾水對瑞幸咖啡的質疑被坐實，瑞幸公開承認內(nèi)部22億造假后，另一家做空機構Wolfpack將槍口對準了另一家中概股公司——愛奇藝（NASDAQ:IQ）。

4月7日，Wolfpack發(fā)布針對愛奇藝的做空報告，質疑愛奇藝2019年虛增收入、虛增用戶等問題，認為愛奇藝2019年營收被虛增了27%—44%，約80億—130億元人民幣，以及，虛增42%-60%的用戶數(shù)。

Wolfpack這份報告同時得到了渾水的助力。渾水發(fā)布推文表示，他們幫助了Wolfpack Research調(diào)查愛奇藝。

受做空報告的影響，愛奇藝盤中股價跌幅一度超過10%。

不過，隨后愛奇藝發(fā)表聲明，否認了報告的質疑。愛奇藝稱，該報告包含大量錯誤、未經(jīng)證實的陳述以及與愛奇藝有關的誤導性結論和解釋。愛奇藝強調(diào)，其披露的所有財務和運營數(shù)據(jù)均是真實的，符合SEC要求。對于所有不實指控，愛奇藝堅決否認，并保留法律追訴權力。

在雙方攻防期間，愛奇藝的股價止跌回升。截至美股4月7日收盤，愛奇藝價格收報17.30美元，較前一日收盤價漲超3%，扭轉了做空報道導致的下跌局面。

4月7日晚間愛奇藝股價走勢圖，圖片來自老虎證券

不過，此前另外一家被做空的中概股好未來就沒那么幸運了。

4月8日，好未來（NYSE:TAL）發(fā)布公告稱，在例行的內(nèi)部審計過程中發(fā)現(xiàn)了某些員工存在“不當行為”。公司懷疑有問題的員工與外部供應商合謀，偽造合同等文件，錯誤夸大“LightClass輕量級課程”的銷售數(shù)據(jù)。目前，該雇員已被當?shù)鼐炀辛簟?/p>

好未來稱，在截止至2020年2月29日結束的2020財年中，“LightClass輕量級課程”銷售額占公司2020財年總收入的3%—4%。受此消息影響，好未來股價盤后大跌28%。

同樣出現(xiàn)股價大跌的還有同是教育類上市公司的跟誰學（NYSE:GSX）。4月7日，跟誰學股價下跌3.5%，以32.45美元收盤。美股盤后，跟誰學股價繼續(xù)下跌，跌幅一度達11%。

自2019年以來，中概股被做空的現(xiàn)象開始密集出現(xiàn)，范圍覆蓋多個行業(yè)。瑞幸咖啡自曝巨額造假后，似乎進一步點燃了做空機構的熱情，他們陸續(xù)向中概股“開槍”，趁熱打鐵，謀取利益。

接下來，是否會有更多的中概股被做空？對于在境外已經(jīng)上市和正在上市路上的中國公司來說，這波中概股做空潮意味著什么？

1 中概股遭遇新一輪做空

瑞幸咖啡、愛奇藝、好未來、跟誰學，這四家公司被做空只是這波中概股做空潮中的一部分。

據(jù)公開信息，2019年至今，在港股和美股上市的10多家中國上市公司被做空，除了上述4家，還包括美股中概股趣頭條、和信貸、嘉楠科技、58同城、優(yōu)信、百濟神州，港股上市的安踏體育、中國飛鶴、聯(lián)想集團、周黑鴨、金蝶國際、波司登、康哲藥業(yè)等。

近年來港股和美股中部分被做空的中國公司

按照36kr的計算，從2020年1月29日到3月4日，已有9家中資公司遭到做空機構“狙擊”，平均4天就有一只中概股被做空。

這些被做空的中概股多數(shù)都被指存在財務造假。比如，Wolfpack質疑愛奇藝虛增收入和用戶數(shù)；殺人鯨（Blue Orca Capital）質疑康哲藥業(yè)財務造假、實控人腐敗交易；灰熊（Grizzly Research）質疑58同城虛增收入、虛假交易、管理層利益輸送，Bucephalus Research質疑聯(lián)想集團財務造假、公司治理和業(yè)務經(jīng)營的問題。

為什么自瑞幸之后，又起一波中概股做空潮？它是瑞幸引發(fā)的還是瑞幸只是這波做空潮中的案例之一？

富途控股金融及企業(yè)服務總裁鄔必偉認為，愛奇藝被做空發(fā)生瑞幸造假事件之后應該是巧合，畢竟兩件事中間只隔了5天時間，不大可能是因為瑞幸造假引發(fā)了愛奇藝被做空，因為時間不夠。

透鏡公司研究創(chuàng)始人況玉清猜測，“很多做空機構的做空報告可能早就已經(jīng)寫完了，只是等待一個好的時機來發(fā)布”。以Wolfpack做空愛奇藝為例，他認為，瑞幸造假事件給市場做了一個鋪墊，引起國際投資者對于中概股的信任危機，Wolfpack選擇這個時機發(fā)布報告，容易放大恐慌，加強做空的效果。

從做空報告的扎實程度看，各家機構的報告質量也是良莠不齊。渾水發(fā)布的瑞幸最空報告，就委派了92個全職和1400個兼職調(diào)查員，收集了25000多張小票 ，進行了10000個小時的門店錄像，并且收集了大量內(nèi)部微信聊天記錄。相比之下，Wolfpack對愛奇藝的調(diào)查成本和樣本較為遜色，樣本只有1000多人。因此，這份報告的說服力也大打折扣，甚至被一些市場人士直指“粗糙”。

華創(chuàng)證券前TMT首席分析師謝晨在其公眾號撰文指出，Wolfpack所引用的部分第三方數(shù)據(jù)不一定準確，很多數(shù)據(jù)比如iPad觀看的數(shù)據(jù)并沒有被統(tǒng)計到。就Wolfpack對愛奇藝成本的質疑，他也認為，Wolfpack存在誤解，“愛奇藝都是精品劇的模式，前幾年隨便買都是千萬級別的局，怎么能用行業(yè)平均來對比?！?/p>

有意思的是，此前Wolfpack也曾經(jīng)做空過多家中概股上市公司，不過效果不佳，以其做空的趣頭條為例，在做空的當天，趣頭條股價收漲4.56%。

盡管一些做空報告存在瑕疵，但是做空機構花笨力氣調(diào)研的做法仍然得到一些市場人士的稱贊。甚至有人認為，它們足以讓大量分析師汗顏。

隨著瑞幸、好未來這些知名公司自曝造假問題，無疑將中概股推向新一輪信任危機，可以預計，下步很可能有其它中概股公司遭做空。

2 中概股為何又被集中獵殺？

上一輪中概股大規(guī)模做空潮發(fā)生在2011年前后。彼時，綠諾國際、多元環(huán)球水務、中國高速傳媒、嘉漢林業(yè)等多家問題公司被揭發(fā)和做空，中概股集體陷入信任危機。

在那之后，做空機構對中概股的狙擊并沒有間斷過。2015年4月，航美傳媒被做空；2018年6月，知名做空機構Spruce Point做空陌陌；2015年7月，多個做空機構發(fā)布對唯品會對做空報告。

為何最近一兩年中概股再次被集中“獵殺”？

“這兩年美股處于高位，很多企業(yè)選擇美國上市，熱的時候也是魚目混珠的時候”，信永中和會計師事務所合伙人趙現(xiàn)波認為。

對比發(fā)現(xiàn)，中概股上市數(shù)量和被做空的頻率一定程度上呈正相關關系，上一輪中概股被集中做空發(fā)生在2011年前后，當時共有43家中資企業(yè)赴美上市。

于此同時，渾水等做空公司也開始大量涌現(xiàn)。據(jù)《新京報》報道，2010年前后，全球新增超過40家做空中概股的網(wǎng)站。

在2010年之后，美股一直處于上升通道中，標普500指數(shù)、道瓊斯指數(shù)、納斯達克指數(shù)均出現(xiàn)了數(shù)倍的上漲。美股也因此成為全球投資回報率最好的資本市場。尤其是2019年美聯(lián)儲三次降息，貨幣政策進一步寬松，股票市場在一年內(nèi)普漲30%以上，平均市盈率超過30倍。

在充裕資本吸引下，美股迎來新一輪的IPO熱潮。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2019年，美國兩大交易所——納斯達克和紐交所IPO數(shù)量為216家，募資總額623.3億美元，其中，32家是中國企業(yè)，他們的總募資金額約35億美元。另外還有約30家中國企業(yè)向SEC遞交了招股說明書，等待上市。

不過在2020年3月美股數(shù)次熔斷后，美股指數(shù)下跌30%，市場資金面偏緊，形成了做空的時機，在這種情況下，做空機構開始尋找突破點，通過做空獲利。

凡德投資總經(jīng)理陳尊德認為，2019年中概股的整體漲幅比較大，在最近這波下跌過程中，中概股的表現(xiàn)比美國指數(shù)要強，二級市場估值相對偏高，給做空留出了下跌空間。

陳尊德表示還有一個原因是，國外媒體和資本市場對于中國上市公司的經(jīng)營情況不太了解，因此對財務數(shù)據(jù)存在一定的質疑。

“做互聯(lián)網(wǎng)的多多少少都有些水分，貌似已經(jīng)是被行業(yè)默許了，電商刷一刷GMV，直播刷一刷DAU很正常”，一位美股券商分析師稱，上市公司會被拿來做標桿，而且行業(yè)間的橫向對比也決定公司估值，因此，人為調(diào)整數(shù)據(jù)，“保持某些關鍵數(shù)值的正?；灰暈楸匾薄?/p>

光速中國創(chuàng)始合伙人韓彥認為，最近多家中概股被做空從微觀上看是企業(yè)管理、價值觀出了問題，“但是長期上是過去幾年高速發(fā)展只追求數(shù)字、忽略追求真實價值后問題的集中體現(xiàn)?！?/p>

美國賓夕法尼亞大學法學碩士詹凱指出，此前美國PCAOB（美國公眾公司會計監(jiān)督委員會Public Company Accounting Oversight Board，PCAOB）要求所有在美國上市公司將審計底稿交其審查，但中國是唯一的例外。

背后原因是美國方面認為，作為監(jiān)管機構，很難核實中國公司的數(shù)據(jù)，也無法檢驗公司的審計報告質量，很容易出現(xiàn)所謂的“會計造假”。

2019年6月，美國共和黨參議員盧比奧提出《公平法案》，要求在美國上市的公司接受PCAOB的審計和管轄，或者經(jīng)過三年緩沖期從美股退市，其目標直指中概股。

3“一顆老鼠屎的危害”

4月3日，針對瑞幸巨額造假事件，京東零售集團CEO徐雷在朋友圈公開表示，這樣的中概股老鼠屎對中國企業(yè)的形象影響是破壞性的，對中國創(chuàng)業(yè)企業(yè)的負面影響是深遠的，經(jīng)此事，全社會很多的經(jīng)濟成本會提高，因為信任已經(jīng)被破壞了，而信任是最昂貴的。

京東徐雷圈談瑞幸財務造假，圖片來自徐雷朋友朋友圈

理想汽車創(chuàng)始人李想更是公開爆了粗口。4月5日，李想在個人微博上轉發(fā)了陸正耀的對造假事件的回應鏈接，直言不諱地說，“送他五個字：Sha BI。純正的詐騙。”

不過，這則微博很快被刪除。

值得注意的是，理想汽車還在IPO的路上。

據(jù)騰訊新聞《一線》報道，理想汽車已于2019年第四季度開始籌備赴美IPO計劃，普華永道已經(jīng)入場負責IPO審計。路透社也曾報道，理想汽車已申請在美國進行IPO，同時聘請高盛作為牽頭此次IPO的主要銀行，計劃籌資至少5億美元，最早于2020年上半年上市。

按照富途證券鄔必偉2019年底的預判，去年底至2020年，會有很多大陸公司赴美國和香港IPO。

但瑞幸自曝造假后，鄔必偉認為，這對于中概股赴美上市會有很大影響，特別是會影響上市之前尋找投資人。

鄔必偉稱，受新冠肺炎疫情的影響，目前中國公司的赴美上市基本都已經(jīng)暫停了進程，但未來項目重啟后，資本市場的監(jiān)管機構會有更嚴格的審查。

“我們有一個1億元美元的項目就停了”，一位中資券商人士表示，目前很多國外的基金針對中國的項目都暫停下來了，瑞幸造假的負面影響很大。

國盛證券分析師鞠興海在朋友圈稱，近期美股中概環(huán)境惡化，包括后續(xù)SEC的監(jiān)管會加強。“我反倒建議大家審慎評估下其他投資”。

對于已經(jīng)在上市的中概股公司來說，近期瑞幸等公司的造假事件的負面影響也不可避免。

“外資對于中概股誠信經(jīng)營和高管人品會有很大擔憂”，鄔必偉認為，瑞幸造假事件爆發(fā)后，外界會對于中概股的經(jīng)營和財務數(shù)據(jù)產(chǎn)生懷疑，不管是好公司還是差公司，都會受到質疑；而且這些擔憂和質疑會加重企業(yè)上市的成本，比如董監(jiān)高的保險費。

“那么多人的努力，抵不過一顆老鼠屎的危害”，4月3日，海通國際在美股早報里怒斥瑞幸的造假讓所有中概股背鍋，稱這件事情再一次向全美和全世界驗證他們每天都想證明的問題——中國公司的數(shù)據(jù)有問題，“數(shù)據(jù)造假這個大帽子將再次死死扣在中國企業(yè)頭上，可能永遠都翻不了身”。

美國賓夕法尼亞大學法學碩士詹凱認為，瑞幸造假事件從某種程度上也印證了PCAOB的觀點，可能會被他們作為一種說辭再次提起；未來所有中概股是否會被迫接受PCAOB的監(jiān)管，是一個很大的懸念。

不過，雪湖資本CEO馬自銘接受《21世紀經(jīng)濟報道》采訪時表示，上周發(fā)生的（瑞幸）造假事件，只是極個別案例，并未對中概股的基本面造成實質性的傷害，所以，他不認為現(xiàn)在是中概股的至暗時刻。

雪湖資本是一家對沖基金，據(jù)燃財經(jīng)報道，瑞幸做空報告的實際制作方就是雪湖資本，但這并未得到官方證實。

4 瑟瑟發(fā)抖的中介機構

瑞幸造假事件也將負責其IPO和財報年審的審計機構安永推上風口浪尖。

據(jù)第一財經(jīng)報道，安永派駐了強大的反舞弊團隊后，推動了瑞幸造假東窗事發(fā)。2020年初，渾水發(fā)布的做空報告引發(fā)了安永的警覺。安永指派了一個強大的反舞弊團隊介入，發(fā)現(xiàn)了舞弊事實，要求瑞幸按美國規(guī)定啟動內(nèi)部調(diào)查，并督促瑞幸盡快公布調(diào)查結果。

實際上，在瑞幸咖啡和好未來自曝造假背后，一大批中概股的審計等中介機構都在瑟瑟發(fā)抖。

中概股上市時大都雇傭了看起來陣容豪華的中介機構。以瑞幸咖啡為例，瑞士信貸、摩根士丹利、中金公司和海通國際是其IPO的聯(lián)席主承銷商，審計機構是四大會計師事務所之一的安永華明，律師事務所陣容也囊括了金杜律師事務所、達維律師事務所等知名律所。

渾水發(fā)布做空報告后，中金公司和海通國際還曾公開力挺瑞幸。

中金公司在研報中稱，渾水匿名沽空“主要基于不具代表性的草根調(diào)研和主觀推斷”，缺乏有效證據(jù)。海通國際表示，渾水的做空報告存在缺陷，稱瑞幸咖啡所有交易都是通過在線支付平臺處理的，這使得瑞幸咖啡很難偽造交易。

信永中和會計師事務所合伙人趙現(xiàn)波認為，審計這一角色很可能難以承受市場的信用背書期待，不可能做到對企業(yè)信息100%的掌握，“就好比警察抓小偷，警察再怎么努力，社會上小偷總是存在，不可能消滅”。

不過，如果在企業(yè)造假案中存在中介機構和個人失職，懲罰是不可避免的。

按照法律規(guī)定，涉事的個人和中介機構均須承擔相應責任，一般來說，他們會被集體訴訟賠償。趙現(xiàn)波認為，懲處結果可參考為安然服務16年審計及咨詢服務的會計師事務所安達信。

安然公司造假事件后，安達信也被牽連并被起訴。2002年，安達信被法院認定犯有阻礙政府調(diào)查安然破產(chǎn)案的罪行，被叫停了從事上市公司審計的業(yè)務，2000多家上市公司客戶和8.5萬員工陸續(xù)離開，安達信在全球的分支機構最終也煙消云散。

對于參與其中的中介機構員工，鄔必偉認為，瑞幸造假事件也會令他們壓力越來越大，變得非常小心，因為一旦出事，可能會影響到個人的職業(yè)生涯。

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