編者按：本文來(lái)自微信公眾號(hào)硅谷洞察，作者Shumin，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

十年前的那個(gè)夏天，當(dāng)特拉維斯·卡蘭尼克（Travis Kalanick）接過(guò)老朋友加勒特·坎普（Garrett Camp）伸出的橄欖枝，加入當(dāng)時(shí)還是邊緣項(xiàng)目的 UberCab 時(shí)，他一定沒(méi)想到，多年之后，Uber 會(huì)成長(zhǎng)為全球市值最高獨(dú)角獸，當(dāng)然，他或許更想不到，在 2019 年的最后一天，他會(huì)以如此狼狽的方式離開(kāi)自己“生命的一部分”。

從 2009 年成立，2010 年上線服務(wù)，再到 2017 年估值一度達(dá)到 1200 億美元，原本應(yīng)該是 IPO 豐收之年的 2019，卻成了 Uber 的噩夢(mèng)。這一年，Uber 因巨額虧損等問(wèn)題被打回原形，市值遭“腰斬”，過(guò)去十年創(chuàng)造的神話在幾個(gè)月內(nèi)即被戳破。

讓卡蘭尼克頭疼的不僅是 Uber 的沒(méi)落，還有他頻頻被曝光的個(gè)人問(wèn)題。2017 年，面對(duì)性騷擾和歧視指控，投資人聯(lián)名將卡蘭尼克趕下 CEO 的席位。2019 年 12 月 31 日，卡蘭尼克正式辭去在董事會(huì)的職務(wù)，帶走了股票套現(xiàn)的超過(guò) 25 億美元，留下了巨額虧損、裁員、子業(yè)務(wù)出售等一堆爛攤子。

卡蘭尼克和他所創(chuàng)建的 Uber，是 2019 年 IPO 明星獨(dú)角獸的縮影。過(guò)去一年，這些一度被看好的科技“準(zhǔn)巨頭”排隊(duì) IPO，卻一個(gè)個(gè)遭遇重創(chuàng)。

截至 2020 年 1 月 7 日，Uber 收盤(pán)價(jià)為 32.81 美元，相較 5 月每股 45 美元的發(fā)行價(jià)下跌 27%。比 Uber 早一步上市的 Lyft 也沒(méi)能逃過(guò)相同的命運(yùn)，其今年 3 月上市時(shí)股價(jià)為每股 72 美元，如今已下跌 38.5%，至 44.25 美元 。Pinterest 和 Slack 也出現(xiàn)了下滑。備受矚目的 WeWork 則是戲劇性地罷免了其首席執(zhí)行官，并撤回了 IPO，470 億美元的估值幾乎消失殆盡。

據(jù) IPO 研究公司 Renaissance Capital 的數(shù)據(jù)，截至 2019 年 12 月 3 日，2019 年約有 44 家公司取消了 IPO 登記，較 2018 年增長(zhǎng)近 50%，為 2016 年以來(lái)的最高水平。與此同時(shí)，Refinitiv 的數(shù)據(jù)顯示，截至 2019 年 11 月的一年里，美國(guó)新股發(fā)行的收益同比下降了 7%。

2019 年的 IPO 市場(chǎng)為何“慘案”頻頻？2020 年又能否絕處逢生，迎來(lái)新的轉(zhuǎn)機(jī)？

第一、2019 年“血的教訓(xùn)”：高估值破滅，焦點(diǎn)轉(zhuǎn)向盈利

獨(dú)角獸 IPO 失利，一個(gè)重要的原因是，私募市場(chǎng)對(duì)增長(zhǎng)迅速但尚未盈利的科技公司給出的高估值，公開(kāi)市場(chǎng)不再買(mǎi)賬。

很長(zhǎng)一段時(shí)間，以燒錢(qián)和犧牲利潤(rùn)為代價(jià)來(lái)實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)的“亞馬遜模式（Amazon Archetype）”，深得華爾街青睞。亞馬遜以低利潤(rùn)換取業(yè)務(wù)增長(zhǎng)、投資未來(lái)所取得的成效，讓許多公司試圖復(fù)制其模式。而投資者也愿意給這些虧損的公司高估值，以幫助公司擴(kuò)大規(guī)模，寄希望于未來(lái)能夠賺個(gè)盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)。

在不少投資者眼中，這些公司未來(lái)的利潤(rùn)將超過(guò)當(dāng)前的虧損。甚至，后期私募市場(chǎng)中有這樣一種說(shuō)法，隨著軟件正在吞噬這個(gè)世界(房地產(chǎn)、音樂(lè)、健身、交通)，每家軟件公司的價(jià)值都應(yīng)該是其收入的 10 倍甚至更多。

于是，來(lái)自海外投資者、私募機(jī)構(gòu)和軟銀愿景的資金相繼涌入，科技初創(chuàng)企業(yè)估值拉高，上市推遲。數(shù)據(jù)顯示，到 2018 年底，美國(guó)初創(chuàng)企業(yè)已經(jīng)籌集了創(chuàng)紀(jì)錄的 1310 億美元風(fēng)險(xiǎn)投資，不過(guò)，81% 的美國(guó)公司在 IPO 前一年都處于虧損狀態(tài)。

虧損的科技獨(dú)角獸并沒(méi)有通過(guò) IPO 讓投資者如愿以?xún)?，相反，隨著 Uber、Lift 等股價(jià)遭重創(chuàng)、Wework 一波未平一波又起，他們的美夢(mèng)也相繼破碎。

2019 年，獨(dú)角獸上市受挫背后的原因是什么？硅谷和美國(guó)知名風(fēng)投打算怎么辦？硅谷洞察整理了以下一些觀點(diǎn)：

聯(lián)合廣場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)投資公司的風(fēng)險(xiǎn)投資家 Fred Wilson 在其博客文章中指出，過(guò)去 10 年推動(dòng)初創(chuàng)企業(yè)炒作和估值的故事正在終結(jié)，市場(chǎng)越來(lái)越懷疑那些能夠擴(kuò)大規(guī)模但無(wú)法盈利的公司。

在 Wilson 看來(lái)，公開(kāi)市場(chǎng)與私募市場(chǎng)有很大不同，私募市場(chǎng)中的金融交易由發(fā)行者控制，公眾的投資者則是每天買(mǎi)入對(duì)他們有吸引力的股票，賣(mài)出沒(méi)有吸引力的股票。因此，私募市場(chǎng)，特別是后期私募的估值有時(shí)可能是不合理的，相比之下，公眾估值要理性得多，尤其是在某只股票交易了一段相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間、解除了鎖定期之后。

Wilson 的文章很快傳遍了硅谷，并得到了不少風(fēng)險(xiǎn)投資者和初創(chuàng)企業(yè)贊同，他們開(kāi)始重新思考企業(yè)模式，把盈利而不是快速增長(zhǎng)作為新的重點(diǎn)。

位于紐約和舊金山的風(fēng)險(xiǎn)投資公司 Eniac Ventures 的普通合伙人 Nihal Mehta 表示，該公司的合伙人最近對(duì)各自投資的公司進(jìn)行了梳理，并將重點(diǎn)轉(zhuǎn)向了以前未曾關(guān)注、衡量盈利能力的“毛利率”。在今后與企業(yè)家的會(huì)面中，他們將推動(dòng)建立更詳細(xì)的財(cái)務(wù)模型。

硅谷風(fēng)險(xiǎn)投資公司 Trinity Ventures 的合伙人 Patricia Nakache 提到，“華爾街已經(jīng)開(kāi)始割舍許多高估值的公司，這提醒我們，盈利能力很重要。”她預(yù)計(jì)，初創(chuàng)企業(yè)的估值將受到“漣漪效應(yīng)”，即從規(guī)模最大、最有價(jià)值的公司開(kāi)始，逐漸向下滲透到規(guī)模較小、較年輕的公司。

此外，不少分析師也指出，如果未來(lái)兩年真的會(huì)如同大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)測(cè)的那樣，出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退，那么對(duì)于任何公司來(lái)說(shuō)，由于未來(lái)的增長(zhǎng)和利潤(rùn)沒(méi)有保證，當(dāng)前的利潤(rùn)將變得更加重要。

第二、2020 年的轉(zhuǎn)折機(jī)遇：直接上市將成為更多企業(yè)的選擇

盡管 2019 年給了不少投資者和初創(chuàng)公司一記重?fù)?，但這并沒(méi)有讓他們失去對(duì) 2020 年的上市信心。在分析師們看來(lái)，2020 年的市場(chǎng)將出現(xiàn)至少 3 個(gè)特點(diǎn)。

首先，有盈利能力的企業(yè)將受到市場(chǎng)青睞。

在 PitchBook 的首席新興科技分析師 Paul Condra 看來(lái)，嚴(yán)重虧損的大型獨(dú)角獸上市的情況不太可能在 2020 年重演，2020 年的 IPO 市場(chǎng)將趨于穩(wěn)定和理性，溢價(jià)估值將留給那些擁有非常清晰的盈利模式和低商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的公司。

以 2020 年公開(kāi)市場(chǎng)最期待的 Airbnb 為例，盡管由于支出和投資增加，該公司最近幾個(gè)季度出現(xiàn)了虧損，但在過(guò)去幾年，Airbnb 一直是盈利狀態(tài)，其盈利途徑也被市場(chǎng)認(rèn)可。

第二，很多科技公司會(huì)在不進(jìn)行 IPO 的情況下直接上市。

在 IPO 中，公司通過(guò)向公開(kāi)市場(chǎng)投資者出售新股來(lái)籌集資金，而直接上市則不同，它只是簡(jiǎn)單地注冊(cè)上市，允許現(xiàn)有投資者出售股票，其在上市首日的價(jià)格也是基于市場(chǎng)而定。

直接上市的支持者認(rèn)為，這是一種更好的上市方式，因?yàn)楣静恍枰鍪鄞罅啃鹿?，也不需要稀釋現(xiàn)有股東和員工的權(quán)益。

據(jù)消息，計(jì)劃 2020 年上市的倉(cāng)庫(kù)管理系統(tǒng)初創(chuàng)公司 GitLab 正在與有關(guān)機(jī)構(gòu)談判，傾向于選擇直接上市。該公司在 2019 年 9 月的一輪私募融資中籌集了 2.68 億美元，這讓它有足夠的資金直接上市。

另外，Airbnb 的創(chuàng)始人布萊恩·切斯基（Brian Chesky）在 CNBC 的采訪中表示，大多數(shù)企業(yè)急于上市的首要原因是需要錢(qián)，“我們不需要籌集資金，所以我們并不著急?！?/p>

分析師認(rèn)為，與傳統(tǒng)的 IPO 相比，Airbnb 可能會(huì)尋求直接上市。如果 Airbnb 選擇以直接上市的方式進(jìn)入公眾市場(chǎng)，憑借其示范效應(yīng)，直接上市會(huì)對(duì)資本充足的企業(yè)更具吸引力。

不過(guò)，除了 2018 年上市的 Spotify 和2019年上市的 Slack，直接上市并沒(méi)有太多案例可循。Spotify 和 Slack 資本充足，不需要通過(guò) IPO 來(lái)籌集額外資金。

曾參與 Slack 和 Spotify 交易的 Latham & Watkins 律師事務(wù)所合伙人 Greg Rodgers 預(yù)測(cè)，在 2020 年，至少會(huì)有 5 家公司直接上市。

第三，科技公司將選擇在 2020 年上半年上市。

對(duì)于等待上市的公司，2020 年也存在諸多不確定因素，比如即將到來(lái)的總統(tǒng)大選，以及對(duì)于經(jīng)濟(jì)衰退的預(yù)測(cè)。

Equity Zen 創(chuàng)始人兼首席投資官 Phil Haslett 表示，希望在 2020 年上市的公司可能會(huì)選擇在今年上半年上市，以避免大選前可能出現(xiàn)的市場(chǎng)動(dòng)蕩。

"任何類(lèi)型的市場(chǎng)波動(dòng)和不確定性都是 IPO 的致命弱點(diǎn)，" Haslett 說(shuō)，“隨著波動(dòng)性上升，IPO 數(shù)量會(huì)下降。”

第三、展望：2020 年有哪些新的參與者？

根據(jù) CB Insights 2019 年 12 月發(fā)布的一份新報(bào)告，至少有 23 家初創(chuàng)公司希望在 2020 年通過(guò)傳統(tǒng)的 IPO 或直接上市上市。

那么，市場(chǎng)最期待的企業(yè)有哪些？

最受矚目的選手之一是 Airbnb。該公司最初預(yù)計(jì)在 2019 年上市，但現(xiàn)在已經(jīng)推遲到 2020 年。據(jù) PitchBook 的數(shù)據(jù)，Airbnb 迄今已融資 44 億美元，估值達(dá)到 310 億美元。

在線空房出租平臺(tái) Airbnb 成立于 2008 年，由 Andreessen Horowitz 基金和紅杉資本等重量級(jí)風(fēng)險(xiǎn)投資集團(tuán)提供資金支持，投資者們等待已久，都希望能夠獲得豐厚的回報(bào)。

行業(yè)認(rèn)為，在經(jīng)歷 2019 年的打擊之后，Airbnb 的成功上市將極大地激勵(lì) 2020 年的市場(chǎng)，對(duì)外發(fā)出信號(hào)——這個(gè)市場(chǎng)仍然是接受科技初創(chuàng)公司的。

不過(guò)，PitchBook 的首席新興科技分析師 Paul Condra 也表達(dá)了對(duì) Airbnb 前景的擔(dān)憂(yōu)。“Airbnb可能會(huì)繼續(xù)擴(kuò)張和增長(zhǎng)，但近期不斷擴(kuò)大的損失、持續(xù)存在的隱私、質(zhì)量、稅收和監(jiān)管問(wèn)題，以及 Sonder 和 WhyHotel 等酒店租賃公司的入局，可能會(huì)讓它不那么好過(guò)。”

除了 Airbnb，另一個(gè)值得關(guān)注的是外賣(mài)送餐公司 DoorDash。

Doordash Inc 由 3 名斯坦福大學(xué)生在 2013 年創(chuàng)立。根據(jù)消費(fèi)市場(chǎng)分析公司 Second Measure 的數(shù)據(jù)，2019 年 10 月，DoorDash 已經(jīng)占據(jù)了美國(guó)餐飲外賣(mài)市場(chǎng)的 35%，位居第一名，突出于 Grubhub（30%）和 Uber（20%）。

據(jù)報(bào)道，DoorDash 計(jì)劃通過(guò)直接上市進(jìn)入公開(kāi)市場(chǎng)，可能會(huì)取消投資者路演，并允許現(xiàn)有股東出售股票。據(jù) PitchBook 的數(shù)據(jù)，雖然沒(méi)有盈利，但該公司迄今為止已經(jīng)籌集了 20 多億美元，使其估值達(dá)到 130 億美元。

但是，DoorDash 它也面臨著越來(lái)越多的政府監(jiān)管部門(mén)調(diào)查，以及越來(lái)越大的利潤(rùn)壓力。

DoorDash 的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手之一 Postmates 也是 2020 年上市候選者。

有消息稱(chēng)，Postmates 早在 2 月份就秘密提交了上市申請(qǐng)，但由于 Slack、Lyft 和 Uber 等科技獨(dú)角獸的股價(jià)在上市后遭到重挫，它最終選擇推遲 IPO。根據(jù) Crunchbase 的數(shù)據(jù)，該公司的估值為 24 億美元，并得到貝萊德(BLK)、曼哈頓風(fēng)險(xiǎn)投資公司、Harmony Partners 等公司的支持。

此外，Square 的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、金融科技初創(chuàng)公司 Stripe 也可能在 2020 年上市。在后期階段，Andreessen Horowitz 基金和紅杉資本的將其估值抬高到了 350 億美元。Crunchbase 的數(shù)據(jù)顯示，包括埃隆?馬斯克（Elon Musk）、彼得?蒂爾（Peter Thiel）和谷歌自己的資本在內(nèi)的知名投資者都曾投資過(guò)該公司。

還有許多其他公司可能在 2020 年上市，包括 Elon Musk 的 SpaceX 和大數(shù)據(jù)分析公司 Palantir 等。

站在 2020 的年初向前看，一切似乎都在往好的方向發(fā)展。在經(jīng)歷 2019 年的“血洗”之后，科技獨(dú)角獸們是否能經(jīng)得住 2020 年的考驗(yàn)，就需要時(shí)間來(lái)驗(yàn)證了。

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