編者按：本文來(lái)源創(chuàng)業(yè)邦專欄作者劉烜宏，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)發(fā)布。

自科創(chuàng)板開(kāi)板以來(lái)，首批25家企業(yè)迎來(lái)最高漲幅400%以上，募集資金300多億。據(jù)中投網(wǎng)統(tǒng)計(jì)，截至7月底，首批科創(chuàng)板上市企業(yè)最后一輪投資者的平均賬面回報(bào)倍數(shù)（算數(shù)平均數(shù)）約為1.1倍，早期創(chuàng)投機(jī)構(gòu)回報(bào)倍數(shù)多在10倍以內(nèi)，個(gè)別追隨企業(yè)長(zhǎng)跑的獲得更高回報(bào)率，如啟賦資本投資了七年的“航天宏圖”，獲20倍回報(bào)率。面對(duì)淘金盛宴，各路資本拉足馬力，加緊布局科創(chuàng)板。

券商初嘗甜頭，跑步入場(chǎng)科創(chuàng)板

根據(jù)《上海證券交易所科創(chuàng)板股票發(fā)行與承銷業(yè)務(wù)指引》，科創(chuàng)板試行保薦機(jī)構(gòu)相關(guān)子公司跟投機(jī)制，并明確保薦機(jī)構(gòu)通過(guò)設(shè)立另類投資子公司參與科創(chuàng)板跟投。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，已有14家券商另類投資子公司向首批科創(chuàng)板公司投入13.74億元。截止目前，14家券商子公司獲配的首批科創(chuàng)板上市股票市值合計(jì)高達(dá)33億元，較發(fā)行價(jià)浮盈近20億元。

這一波甜頭的到來(lái)，讓券商堅(jiān)定了科創(chuàng)板直投的信心。國(guó)信證券宣布設(shè)立另類投資子公司，東方證券向子公司增資20億，南京證券發(fā)行A股定增預(yù)案，部分定增資金用于增資子公司……毫無(wú)疑問(wèn)，券商正補(bǔ)充資金彈藥，加強(qiáng)布局科創(chuàng)板股權(quán)投資業(yè)務(wù)。

以往券商在IPO過(guò)程中更多扮演地是一個(gè)中介機(jī)構(gòu)，科創(chuàng)板的跟投機(jī)制讓券商不得不轉(zhuǎn)變業(yè)務(wù)模式和篩選企業(yè)的態(tài)度。對(duì)于頭部券商而言，這是一場(chǎng)極具優(yōu)勢(shì)的轉(zhuǎn)型。

首先，券商依托多年的投行業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)，積累了大量有成長(zhǎng)性的企業(yè)資源，對(duì)政策的推敲、對(duì)行業(yè)趨勢(shì)的把握與判斷、對(duì)企業(yè)的合規(guī)輔導(dǎo)，一直是投行人員和投研人員潛心耕耘的領(lǐng)域。其次，券商具有多重融資渠道，尤其是頭部上市券商，不僅可以通過(guò)私募基金子公司銷售基金的方式募集資金，還可以通過(guò)自身在資本市場(chǎng)的優(yōu)勢(shì)，通過(guò)發(fā)行債券或定向增發(fā)進(jìn)行融資，資金優(yōu)勢(shì)明顯。另外，券商能夠提供更具優(yōu)勢(shì)的綜合性投后增值服務(wù)，如產(chǎn)業(yè)鏈上下游資源的整合。

相對(duì)優(yōu)勢(shì)明顯，但并非絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。過(guò)去券商直投集中在后期階段，以Pre-IPO居多，而科創(chuàng)板更多定位于中早期的投資，尤其是處于尚未盈利階段的企業(yè)，將重新挑戰(zhàn)券商投資團(tuán)隊(duì)的投資模式和估值模式！

銀行理財(cái)子公司或?qū)⒊蔀榭苿?chuàng)板新秀

自從資管新規(guī)出臺(tái)后，銀行理財(cái)資金通過(guò)通道認(rèn)購(gòu)結(jié)構(gòu)化私募基金優(yōu)先級(jí)的道路基本阻斷，也讓私募基金進(jìn)入募資寒冬期。資管新規(guī)中指出，商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品可以直接或間接投資于未上市企業(yè)股權(quán)，并規(guī)定為封閉式理財(cái)產(chǎn)品?！渡虡I(yè)銀行理財(cái)子公司管理辦法》提出，銀行理財(cái)子公司可以選擇符合一定條件的私募投資基金管理人擔(dān)任理財(cái)投資合作機(jī)構(gòu)。

雖未明確銀行理財(cái)參與私募投資的具體合作方式，但卻給銀行資金布局股權(quán)投資留下路徑。新規(guī)出臺(tái)，各家銀行紛紛申請(qǐng)成立理財(cái)子公司，目前已有30多家銀行正在申請(qǐng)中，10多家銀行已經(jīng)獲批。在科創(chuàng)板的背景下，工銀理財(cái)發(fā)行權(quán)益類產(chǎn)品“博股通利”，即科創(chuàng)主題的私募股權(quán)產(chǎn)品，這支產(chǎn)品將選取具有發(fā)展?jié)摿Φ目萍紕?chuàng)新企業(yè)，直接投資未上市的企業(yè)的股權(quán)，后續(xù)通過(guò)科創(chuàng)板上市退出，同時(shí)工銀理財(cái)加強(qiáng)與高領(lǐng)資本、君聯(lián)資本等知名機(jī)構(gòu)的合作。

隨著資本市場(chǎng)逐漸回暖，越來(lái)越多的理財(cái)子公司將會(huì)模仿工銀理財(cái)?shù)臋?quán)益類產(chǎn)品思路，逐步滲透到資本市場(chǎng)中。相比而言，銀行具有雄厚的資金量，是過(guò)去私募基金募資的中堅(jiān)力量。但長(zhǎng)久以來(lái)，銀行類的直投仍傾向于債權(quán)投資模式，以固定收益為主，缺乏專注于股權(quán)投資和風(fēng)險(xiǎn)把控的團(tuán)隊(duì)，也缺乏對(duì)某細(xì)分行業(yè)和產(chǎn)業(yè)鏈、技術(shù)發(fā)展路徑及演化等綜合要素的研究。在參與科創(chuàng)板投資中優(yōu)勢(shì)并不明顯，所以加強(qiáng)與知名投資機(jī)構(gòu)的合作，探索理財(cái)子公司參與到私募基金的方式，使銀行的資金優(yōu)勢(shì)和私募基金的專業(yè)優(yōu)勢(shì)有效結(jié)合，更利于銀行理財(cái)資金收益最大化。

私募基金冰火兩重天，專業(yè)化投資成趨勢(shì)

根據(jù)中國(guó)證券基金業(yè)協(xié)會(huì)6月份官方數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，申請(qǐng)科創(chuàng)板的113家企業(yè)中，得到私募股權(quán)投資的企業(yè)數(shù)量達(dá)到92家，占比達(dá)到81.42%?？梢?jiàn)，私募基金是支持企業(yè)發(fā)展的中堅(jiān)力量，孵化了大批優(yōu)質(zhì)的企業(yè)。

然而，自2018年起，私募基金募資市場(chǎng)一片清冷，創(chuàng)業(yè)投資基金募集情況不容樂(lè)觀。據(jù)清科研究中心發(fā)布，2019年上半年，整個(gè)VC市場(chǎng)募集資金893.27億元，同比下降了49.6%，基金數(shù)量241只，同比下降了43.8%。募資市場(chǎng)的冷淡直接傳導(dǎo)到投資市場(chǎng)，2019年上半年，VC投資共發(fā)生了726起，同比下降42.8%，其中披露投資金額的577起投資事件中涉及金額為297.36億元，同比下降51.9%。巧婦難為無(wú)米之炊，大量基金面臨投資彈藥不足的尷尬局面，只能對(duì)著科創(chuàng)板望洋興嘆。

另一方面，科創(chuàng)板受市場(chǎng)熱捧，首批25家上市企業(yè)平均市盈率49倍，二級(jí)市場(chǎng)高歌猛進(jìn)的估值直接傳導(dǎo)到一級(jí)市場(chǎng)中，一批所謂的“Pre-科創(chuàng)板”企業(yè)開(kāi)始坐地起價(jià)，估值從25倍到30倍起。

市場(chǎng)資金量不足與一級(jí)市場(chǎng)高估值之間產(chǎn)生了供需斷層的局面。筆者認(rèn)為，私募基金募資難是行業(yè)周期性問(wèn)題，也是新一輪洗牌的過(guò)程，資本朝著頭部基金管理人聚集，淘汰中小型私募基金和缺少專業(yè)體系的基金，重新調(diào)整私募基金的投資階段和投資邏輯?？苿?chuàng)板的估值短期內(nèi)熱炒高漲，隨著上市企業(yè)數(shù)量增加，市場(chǎng)價(jià)格將逐步向企業(yè)價(jià)值靠近，部分企業(yè)必然面臨估值腰斬的尷尬局面，一級(jí)市場(chǎng)將跟隨降溫，這個(gè)傳導(dǎo)周期至少在一年左右。

反觀目前科創(chuàng)板已上市或已申報(bào)的企業(yè)，優(yōu)質(zhì)的新三板企業(yè)和原本排隊(duì)IPO的企業(yè)占比較大，即中后期成熟型、盈利穩(wěn)定型企業(yè)居多。但科創(chuàng)板本身的定位是科技創(chuàng)新類的早期企業(yè)，主要針對(duì)不符合A股IPO條件而需要提早證券化融資的企業(yè)，相信未來(lái)科創(chuàng)板一定會(huì)朝著這個(gè)方向靠近。這對(duì)私募基金投資的專業(yè)性和風(fēng)險(xiǎn)控制性要求更高，不再單純用利潤(rùn)倍數(shù)來(lái)評(píng)估，而需要強(qiáng)大的投研團(tuán)隊(duì)和產(chǎn)業(yè)資源，真正發(fā)掘前瞻技術(shù)，抓住行業(yè)風(fēng)口。相比而言，部分頭部基金已具備遙遙突出的條件，這是券商、銀行短期內(nèi)無(wú)法超越的優(yōu)勢(shì)。

科創(chuàng)板的到來(lái)，給中小企業(yè)打開(kāi)了一扇相對(duì)公平的窗戶，也給資本市場(chǎng)開(kāi)啟了一場(chǎng)財(cái)富盛宴，券商、銀行、私募基金紛紛發(fā)力，各具優(yōu)勢(shì)，各顯神通，專業(yè)化投資將成為大趨勢(shì)。期待，在資本的支持下，誕生一批高科技含量、具有行業(yè)革命性意義的中國(guó)企業(yè)！

本文由作者劉烜宏（微信號(hào)：lxh804155400）授權(quán)創(chuàng)業(yè)邦（微信公眾號(hào)：ichuangyebang）發(fā)表，轉(zhuǎn)載請(qǐng)注明作者信息及來(lái)源，違者必究。

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