編者按：本文來(lái)自微信公眾號(hào)，侃見財(cái)經(jīng)（ID：kanjiancj），創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

胖東來(lái)經(jīng)營(yíng)的核心是分潤(rùn)，本質(zhì)是靠著超高的品質(zhì)與員工積極性從而保持優(yōu)質(zhì)的服務(wù)。

一些接受調(diào)改的公司，一般只能學(xué)其“形”，而不能學(xué)其“魂”。

尤其對(duì)于一些已經(jīng)上市的商超類公司，大手筆的分潤(rùn)與企業(yè)追求利潤(rùn)最大化存在著天然的矛盾。也就是說(shuō)，上市商超最終業(yè)績(jī)的改善，是市場(chǎng)調(diào)節(jié)的結(jié)果，外因的干涉只能起到催化作用，而不能徹底解決問(wèn)題。

這點(diǎn)從永輝超市的調(diào)改，就能窺探一二。

實(shí)際上，自葉國(guó)富高調(diào)入局永輝之后，永輝超市的業(yè)績(jī)并未大幅地改善，有了“胖東來(lái)”概念的加持，永輝超市在資本市場(chǎng)的確得到了一定的溢價(jià)。

但是自去年年底至今，隨著永輝業(yè)績(jī)的披露，資本市場(chǎng)也開始了祛魅的過(guò)程。

根據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，2025年零售板塊整體漲幅超過(guò)了9%，已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了兩年上漲，而永輝超市年內(nèi)跌幅超過(guò)22%。

明顯跑輸市場(chǎng)。

當(dāng)然，這并不是最糟糕的。

對(duì)于上市公司而言，盈利能力以及想象空間是支撐股價(jià)的核心要素。而隨著永輝超市的“胖改”逐漸深入，業(yè)績(jī)的兌現(xiàn)則被提到了核心位置。

8月21日，永輝超市發(fā)布了2025年上半年財(cái)報(bào)，財(cái)報(bào)顯示，今年上半年，永輝超市實(shí)現(xiàn)營(yíng)收299.48億元，同比下降20.73%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)-2.41億元，同比下降187.38%；實(shí)現(xiàn)扣非凈利-8.02億，同比下降2786.27%。

受名創(chuàng)優(yōu)品股價(jià)下跌以及入股永輝超市股權(quán)價(jià)值增長(zhǎng)的影響，葉國(guó)富的個(gè)人身家則出現(xiàn)了輕微幅度的上漲，但財(cái)富增長(zhǎng)速度遠(yuǎn)低于其他同類富豪，例如泡泡瑪特的王寧。根據(jù)2025年胡潤(rùn)全球富豪榜單顯示，葉國(guó)富、楊云云夫婦以345億身家位列全球第761位，排名較去年同期下降71位。

若永輝業(yè)績(jī)繼續(xù)拖累，資本市場(chǎng)進(jìn)一步用腳投票，葉國(guó)富還會(huì)受到較大的影響。

從業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，永輝超市的困境開始加劇。

其不僅營(yíng)收出現(xiàn)了下滑，凈利潤(rùn)更是直接由盈轉(zhuǎn)虧。

對(duì)于業(yè)績(jī)的虧損，永輝超市解釋，上半年的虧損，主要是受轉(zhuǎn)型和改革的影響。

財(cái)報(bào)顯示，報(bào)告期內(nèi)，永輝超市調(diào)改開業(yè)93家門店。在調(diào)改過(guò)程中，需經(jīng)歷歇業(yè)裝修、新設(shè)備投入、舊資產(chǎn)報(bào)廢、重開業(yè)支出、人員技能爬坡等大量必要過(guò)程，無(wú)疑會(huì)增加一系列新的投入。

與此同時(shí)，永輝超市關(guān)閉了227家長(zhǎng)期虧損的門店，閉店產(chǎn)生了租賃賠償、人員賠償、商品出清和資產(chǎn)報(bào)廢等成本費(fèi)用。

永輝超市還表示，在轉(zhuǎn)型的過(guò)程當(dāng)中，公司對(duì)供應(yīng)鏈也進(jìn)行了較大改革，期內(nèi)完成了大量供應(yīng)商和商品的升級(jí)汰換。

侃見財(cái)經(jīng)認(rèn)為，面對(duì)永輝業(yè)績(jī)的下滑，市場(chǎng)給葉國(guó)富的時(shí)間并不會(huì)太多。

實(shí)際上，早在葉國(guó)富入股永輝時(shí)，市場(chǎng)對(duì)于這筆收購(gòu)曾有過(guò)擔(dān)憂，其消息公布時(shí)，名創(chuàng)優(yōu)品的股價(jià)也出現(xiàn)了較大幅度的跳水。

當(dāng)時(shí)，名創(chuàng)優(yōu)品創(chuàng)始人兼CEO葉國(guó)富緊急發(fā)聲稱，在參觀了胖東來(lái)以及其對(duì)永輝超市的調(diào)改后認(rèn)為，以胖東來(lái)為主要代表的一批國(guó)內(nèi)超市掀起的變革將重塑線下超市格局，而永輝有巨大的潛力在這場(chǎng)變革中脫穎而出。

他還認(rèn)為，零售行業(yè)只要持續(xù)創(chuàng)新就有大機(jī)會(huì)。

侃見財(cái)經(jīng)認(rèn)為，通過(guò)過(guò)往案例來(lái)看，零售行業(yè)是一個(gè)周期性比較明顯的行業(yè)，堅(jiān)持創(chuàng)新雖然是正確的方向，但是過(guò)程的艱辛則不言而喻。從行業(yè)發(fā)展來(lái)看，成功的案例固然有，失敗的案例自然也不少。

包括京東對(duì)永輝的入股改造以及阿里對(duì)大潤(rùn)發(fā)的入股改造，最終都是以失敗而告終。此外，阿里對(duì)于銀泰的改造也未能取得明顯的效果。而名創(chuàng)優(yōu)品相較于阿里以及京東，劣勢(shì)則相對(duì)比較明顯，資金實(shí)力也并不雄厚。

資料還顯示，葉國(guó)富入主永輝一年后，永輝的困境不僅沒能得到緩解，反而更加缺錢了。

近期，永輝超市發(fā)布了一則定增預(yù)案，擬向不超過(guò)35名特定投資者發(fā)行A股股票，募集最高39.92億元，所募資金將主要用于門店升級(jí)改造、物流倉(cāng)儲(chǔ)升級(jí)改造、補(bǔ)充流動(dòng)資金或償還銀行貸款。

也就是說(shuō)，葉國(guó)富執(zhí)掌下的永輝，開始伸手向市場(chǎng)要錢了。

正如開頭侃見財(cái)經(jīng)的觀點(diǎn)，胖東來(lái)核心是通過(guò)分潤(rùn)的方式，刺激員工積極地投身企業(yè)的維護(hù)與運(yùn)營(yíng)，其并不具備大規(guī)模復(fù)制的基礎(chǔ)。

另外，根據(jù)財(cái)報(bào)顯示，截至2025年上半年，永輝超市員工人數(shù)為79224人，而職工應(yīng)付薪酬并未有很明顯的提升，也就是說(shuō)，永輝“胖改”只是對(duì)產(chǎn)品等品類進(jìn)行了調(diào)整，而核心的待遇問(wèn)題，則并未明顯的提升。

此前，于東來(lái)在參與調(diào)改的會(huì)上，曾因員工待遇發(fā)過(guò)很大的脾氣。

從目前永輝的做法來(lái)看，其在調(diào)改的過(guò)程當(dāng)中，不僅利潤(rùn)沒有大幅的改善，反而讓虧損進(jìn)一步加劇，當(dāng)下則進(jìn)一步定增，而這些做法都將讓市場(chǎng)對(duì)于永輝的看法更為悲觀。

創(chuàng)新固然重要，但創(chuàng)新并不萬(wàn)能。

阿里、京東沒做成的事情，葉國(guó)富也并不一定能做成。

過(guò)去幾年，名創(chuàng)優(yōu)品出海取得了極大的成功，在業(yè)績(jī)的加持下，葉國(guó)富也取得了很大成功，其個(gè)人身家也是水漲船高。

當(dāng)然，從大的商業(yè)背景來(lái)看，出海取得成功并不是名創(chuàng)優(yōu)品的個(gè)例，泡泡瑪特在出海的過(guò)程當(dāng)中取得的成果更加巨大。因此，侃見財(cái)經(jīng)認(rèn)為，零售行業(yè)的出海，是行業(yè)趨勢(shì)，企業(yè)的掌舵者固然發(fā)揮了重要的作用，但也僅僅只是其中的一個(gè)因素。

但對(duì)于零售行業(yè)而言，其規(guī)律就是行業(yè)具有周期性。因此，葉國(guó)富想通過(guò)過(guò)往的經(jīng)驗(yàn)破局，還需經(jīng)過(guò)市場(chǎng)的考驗(yàn)。

其入主永輝之后，一年期永輝并未煥發(fā)生機(jī)，反而困境更加明顯。

按照永輝的規(guī)劃，到2025年年末，永輝調(diào)改門店將達(dá)到200家左右，并關(guān)店250家至350家，計(jì)劃在2026年末完成所有存量門店的調(diào)改。

根據(jù)媒體披露，永輝超市對(duì)門店升級(jí)改造項(xiàng)目的總投資高達(dá)55.97億元，其中，11.35億元用于建筑工程投資，13.81億元用于設(shè)備購(gòu)置及安裝，而30.81億元用于鋪貨及其他費(fèi)用。

而按照此次永輝超市的定增方案，39.92億元的募資金額，32.13億元將用于298家門店的調(diào)改升級(jí)，3.09億元用于物流倉(cāng)儲(chǔ)升級(jí)改造項(xiàng)目，4.70億元用于補(bǔ)充流動(dòng)資金或償還銀行貸款。

那么這筆高達(dá)55億的投資是一個(gè)什么概念呢？

根據(jù)財(cái)報(bào)顯示，永輝超市已經(jīng)連虧四年，就是按照2020年高點(diǎn)17.94億元的凈利潤(rùn)來(lái)計(jì)算，這筆投入相當(dāng)于永輝三年的凈利潤(rùn)。

當(dāng)然，對(duì)于葉國(guó)富本人而言，虧損的是永輝超市，而他本人在這場(chǎng)資本的游戲當(dāng)中已經(jīng)賺得盆滿缽滿了。根據(jù)相關(guān)資料顯示，名創(chuàng)優(yōu)品實(shí)控的駿才國(guó)際斥資62.70億元收購(gòu)公司29.4%的股權(quán)，按照最新收盤價(jià)格計(jì)算，目前這筆持股價(jià)值超過(guò)了131.5億，也就是說(shuō)葉國(guó)富賬面已經(jīng)浮盈68.8億。

盡管永輝超市的“胖改”給了市場(chǎng)一定的預(yù)期，但是對(duì)于企業(yè)而言，最終的考量還是會(huì)回到業(yè)績(jī)上來(lái)，若未來(lái)葉國(guó)富一番調(diào)改之后，永輝業(yè)績(jī)未能有效改善，那么市場(chǎng)最終則會(huì)用腳進(jìn)行投票。

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