本文轉(zhuǎn)自互聯(lián)網(wǎng)圈內(nèi)事，作者螞蟻，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

Wolfpack Research對(duì)愛(ài)奇藝的攻擊，很容易讓人聯(lián)想起4個(gè)月前，這伙群狼對(duì)另一中概股趣頭條的做空。

彼時(shí)趣頭條股價(jià)正逢歷史低位，股價(jià)最低跌至發(fā)行價(jià)的36.5%左右?！叭豪恰庇?2月10日針對(duì)趣頭條發(fā)布了一篇長(zhǎng)達(dá)56頁(yè)的做空?qǐng)?bào)告，劍鋒同樣指向虛增收入。他們判斷趣頭條在2018年虛增了74%的營(yíng)收，遠(yuǎn)超過(guò)此次愛(ài)奇藝的27%-44%。

但這顯然是一群年輕的狼。

不同于老道的渾水，這家成立于19年5月，以“確保金融生態(tài)系統(tǒng)的平衡來(lái)保護(hù)投資者”為己任的群狼更年輕，年輕到還沒(méi)有一個(gè)被普遍接受的中文譯名。相比證據(jù)鏈更加扎實(shí)的渾水，群狼更習(xí)慣于使用夸張的標(biāo)題，結(jié)論往往歸于財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的虛增。

他們?cè)谧隹諔?zhàn)場(chǎng)中屢戰(zhàn)屢敗，受到攻擊的GTT在報(bào)告發(fā)布當(dāng)天上漲2.27％，SGH在股價(jià)受挫后很快反彈，趣頭條更是迎來(lái)股價(jià)翻倍。坊間有調(diào)侃稱，群狼的做空讓投資者對(duì)趣頭條重新恢復(fù)了信心。

正因如此，愛(ài)奇藝表現(xiàn)得完全不虛。

從報(bào)告看，群狼對(duì)愛(ài)奇藝的主要攻擊，都少了一份渾水做空瑞幸時(shí)的“炸裂感”。

例如開(kāi)頭就是直奔“中國(guó)版奈飛”的名頭給了一刀：聽(tīng)說(shuō)您就是中國(guó)的奈飛？呵呵，祝你好運(yùn)吧。

好玩的是，群狼在這里玩了一手花活，Luckin是個(gè)雙關(guān)語(yǔ)，專門(mén)指向昨夜停牌的瑞幸。有點(diǎn)競(jìng)技體育賽場(chǎng)放狠話的意思。

整篇報(bào)告有幾個(gè)要點(diǎn)：

1、“虛增日活”。群狼認(rèn)為，愛(ài)奇藝夸大了42%到60%的日活，在QM數(shù)據(jù)中群狼發(fā)現(xiàn)，農(nóng)歷新年的前十天內(nèi)，愛(ài)奇藝的移動(dòng)端真實(shí)DAU只有1.26億，而愛(ài)奇藝聲稱的平均DAU為1.8億。同時(shí)有兩家中國(guó)廣告公司向它們提供的愛(ài)奇藝后端系統(tǒng)數(shù)據(jù)顯示，從2019年9月起的實(shí)際移動(dòng)DAU比2019年10月愛(ài)奇藝聲稱的平均1.75億個(gè)移動(dòng)DAU降低了60.3％。

同時(shí)群狼發(fā)現(xiàn)，在愛(ài)奇藝的《老男孩》、《偶像練習(xí)生》、《熱血街舞團(tuán)》等爆款節(jié)目中，一些人口極稀少的地區(qū)出現(xiàn)在省份熱度榜的前列。群狼認(rèn)為，這是愛(ài)奇藝為節(jié)目刷量的鐵證。

2、“雙會(huì)員額外計(jì)入營(yíng)收”。群狼認(rèn)為，約三成以上愛(ài)奇藝用戶通過(guò)京東或小米會(huì)員獲取愛(ài)奇藝會(huì)員資格，其中相當(dāng)一部分收入本應(yīng)歸于京東或者小米，但被愛(ài)奇藝計(jì)入自家的會(huì)員收入；

3、“提前確認(rèn)收入”。群狼認(rèn)為在IPO之前，愛(ài)奇藝有提前確認(rèn)訂閱用戶預(yù)付款收入的行為。在上市后，愛(ài)奇藝仍然在持續(xù)虛報(bào)金額。

4、“令人震驚的虛增版權(quán)交易收入”。群狼認(rèn)為2019年愛(ài)奇藝與其它平臺(tái)相互交易版權(quán)的10億收入中有水份，因?yàn)榘鏅?quán)價(jià)格完全是由愛(ài)奇藝內(nèi)部漫天叫價(jià)。有業(yè)內(nèi)人士對(duì)群狼表示，愛(ài)奇藝交換版權(quán)時(shí)，虛增幅度往往是版權(quán)的最高估值的近四倍。這里水份相當(dāng)大，10億收入中可能有9億多都不是真實(shí)價(jià)格。

5、“虛增廣告收入”。群狼認(rèn)為，上海市工商局公布的愛(ài)奇藝廣告公司的收入比愛(ài)奇藝公告的收入低，18年低19.7%左右。

6、“做高收購(gòu)價(jià)”。群狼不認(rèn)同愛(ài)奇藝于2018年7月對(duì)天象互娛20億元的收購(gòu)價(jià)。群狼認(rèn)為，這是愛(ài)奇藝用以抵消虛增收入的手段。

7、“做高版權(quán)成本”。群狼認(rèn)為愛(ài)奇藝在購(gòu)買《獵毒人》、《如果歲月可回頭》等作品時(shí)有意提高購(gòu)買成本，用于抵消虛增收入。

此外，群狼還整理了一些愛(ài)奇藝相關(guān)弊病，例如連續(xù)虧損，虧損擴(kuò)大，廣告收入下降、付費(fèi)用戶數(shù)增速放緩等。

從市場(chǎng)反應(yīng)看，狼群的做空成效一般，盡管在短時(shí)間內(nèi)引發(fā)了股價(jià)快速下挫的現(xiàn)象，但很快迎來(lái)反彈，甚至尾盤(pán)收漲。

至于原因，借用相關(guān)評(píng)論的話說(shuō)，群狼還是太急了，沒(méi)有渾水那樣細(xì)致到細(xì)胞的實(shí)錘。

以用戶調(diào)查為例，渾水在981個(gè)瑞幸門(mén)店里檢查小票，收集小票達(dá)25843張，監(jiān)控視頻長(zhǎng)達(dá)11260小時(shí)。

而群狼的“雙會(huì)員”結(jié)論，是由1563位愛(ài)奇藝會(huì)員的調(diào)查結(jié)果支持的，而且調(diào)查集中在一線城市。

兩邊的觀察樣本放在一起，群狼這邊的結(jié)論顯然還差點(diǎn)意思。

以作品虛增在偏遠(yuǎn)省份的熱度值為例，按愛(ài)奇藝的官方說(shuō)明，熱度由播放量、互動(dòng)量等數(shù)據(jù)綜合計(jì)算得出。

熟悉國(guó)內(nèi)長(zhǎng)視頻生態(tài)的朋友知道，長(zhǎng)視頻網(wǎng)站的熱度值是唯流量主義退潮后，避開(kāi)流量造假的結(jié)果，同時(shí)也利于平臺(tái)彌平內(nèi)容數(shù)據(jù)兩極分化的鴻溝，但不利于廣告主在投放時(shí)做出準(zhǔn)確評(píng)估。

換句話說(shuō)，平臺(tái)不好控制單一數(shù)據(jù)的前端顯示，但只要調(diào)整權(quán)重，就可以控制綜合指數(shù)的前端顯示。時(shí)至今日，熱度值數(shù)據(jù)掌握在平臺(tái)手里已經(jīng)成了行業(yè)默認(rèn)的事實(shí)。

然而就是這么個(gè)廣告主都很少作為投放時(shí)考量絕對(duì)標(biāo)準(zhǔn)的數(shù)據(jù)項(xiàng)，群狼仍然煞有其事地寫(xiě)入做空?qǐng)?bào)告中，顯然是吃了不熟悉國(guó)內(nèi)長(zhǎng)視頻生態(tài)的虧了。

此外，報(bào)告的紕漏還有很多，例如其采用的QM數(shù)據(jù)對(duì)DAU的統(tǒng)計(jì)不包含平板用戶；大劇定投數(shù)據(jù)不計(jì)入內(nèi)部廣告平臺(tái)的散投數(shù)據(jù)中；愛(ài)奇藝精品劇模式的版權(quán)單價(jià)，不能以行業(yè)平均版權(quán)價(jià)格為基準(zhǔn)認(rèn)定為“人為做高”等。

這說(shuō)明，群狼的做空操作不夠成熟，也難怪愛(ài)奇藝的回應(yīng)如此有自信。

這份做空從去年便開(kāi)始醞釀，時(shí)間在做空趣頭條的數(shù)月之前。而從拋出的時(shí)間節(jié)點(diǎn)看，確實(shí)不好。

從市場(chǎng)環(huán)境看，美股正在疫情暴跌后的復(fù)蘇當(dāng)中，此前空頭活躍的連續(xù)熔斷情緒已經(jīng)過(guò)去；

從愛(ài)奇藝股價(jià)看，正逢歷史低位，繼續(xù)向下的空間不大。

且愛(ài)奇藝并非瑞幸式的激進(jìn)擴(kuò)張策略——為了掩蓋巨虧而創(chuàng)造虧損概念，甚至推出個(gè)無(wú)人零售機(jī)，都要打造成“二次上市”一般的超級(jí)概念。

從頭破血流的國(guó)內(nèi)長(zhǎng)視頻版權(quán)戰(zhàn)一路燒過(guò)來(lái)，愛(ài)奇藝有大把大把的版權(quán)費(fèi)要燒，撒幣幾乎到了不需要借口的程度，顯示在財(cái)務(wù)報(bào)表上就是明明白白的巨虧。在財(cái)報(bào)電話會(huì)中，內(nèi)容成本的收窄曾被列為愛(ài)奇藝的“成績(jī)”來(lái)宣傳，確實(shí)很難想象愛(ài)奇藝還需要做高收購(gòu)成本用于對(duì)沖虛增營(yíng)收。

換句話說(shuō)，瑞幸總是虧得心驚膽戰(zhàn)，愛(ài)奇藝總是虧得義正言辭。

之于群狼，唯一的好消息是，瑞幸倒下引發(fā)的中概股信任危機(jī)余波未平，借助這一波勢(shì)頭，對(duì)愛(ài)奇藝的做空有機(jī)會(huì)走得更穩(wěn)更遠(yuǎn)。

但空頭既然盯上了愛(ài)奇藝這塊肉，至少說(shuō)明在人家眼里，愛(ài)奇藝是個(gè)孱弱的標(biāo)的。愛(ài)奇藝在堅(jiān)信邪不壓正背后，自身也必須要提高警惕了。

一般空頭最擅長(zhǎng)預(yù)判個(gè)股未來(lái)的向下空間，其攻擊標(biāo)的大多具備但不限于以下特點(diǎn)：

估值虛高，概念比基本面敲得響，甚至長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)虧損；

毛利率遠(yuǎn)高于同行；

利潤(rùn)增速高，但分紅很少；

資本開(kāi)支巨大；

大股東股權(quán)質(zhì)押比例偏高，或持股比例集中；

從上述標(biāo)準(zhǔn)看，愛(ài)奇藝“中招”了幾個(gè)，大股東百度的持股比例集中（56%），甚至不排除此次低股價(jià)時(shí)期繼續(xù)增持；連年的版權(quán)戰(zhàn)打得很慘，至今仍然是一想起版權(quán)就肝疼，近期推出的“隨刻”APP，也能代表愛(ài)奇藝放棄單一對(duì)標(biāo)Netflix模式，轉(zhuǎn)而嘗試Youtube模式甚至更多模式的思路。

此外，愛(ài)奇藝自身的問(wèn)題也不少。

影視行業(yè)寒潮后，長(zhǎng)視頻行業(yè)都處在陣痛的十字路口。盡管愛(ài)奇藝處于長(zhǎng)視頻行業(yè)第一的位置，但仍然面對(duì)競(jìng)爭(zhēng)前景不明朗，內(nèi)容成本過(guò)高等問(wèn)題。轉(zhuǎn)型嘗試也不甚明朗，就在清明假期期間，其旗下的直播產(chǎn)品奇秀直播還因涉色情直播而停止更新。

此外，此次群狼的做空?qǐng)?bào)告也并非沒(méi)有任何攻擊力。以愛(ài)奇藝的熱度指數(shù)為例，西藏省居然躍居《偶像練習(xí)生》省份熱度榜的第二位，僅次于北京地區(qū)？

更何況這并不是小眾作品，是綜藝熱度榜前列的“爆款”。不由得讓人質(zhì)疑，這是偶像練習(xí)生還是藏羚羊練習(xí)生？爆款節(jié)目的熱度榜單都如此不走心，背后愛(ài)奇藝熱度指數(shù)的水份有多大也就可想而知了。

總結(jié)一下，扛住空頭壓力終究是一件好事。愛(ài)奇藝的堅(jiān)挺表明，美股市場(chǎng)對(duì)待中概股估值仍然維持著基本理性，并未受到近期密集的空頭情緒影響。但標(biāo)的股以及其它中概股也要反思自身，警惕后續(xù)可能出現(xiàn)的更多做空潮。

至于暫時(shí)做空失利的年輕群狼，就只能說(shuō)一聲“good luckin”了。

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