編者按：本文來源創(chuàng)業(yè)邦專欄資本偵探，作者鴻鍵。

小藍(lán)杯突然隕落，砸在了“神州系”的車上。

繼22億財(cái)務(wù)造假丑聞沖擊瑞幸股價(jià)，致其暴跌七成之后，同為“神州系”背景企業(yè)也遭到波及。

4月3日，在港股上市的神州租車暴跌54%，每股跌至1.96港元，刷新歷史最低價(jià)。開盤不久后，神州租車對(duì)外發(fā)布公告，暫停交易。在新三板上市的神州優(yōu)車則大跌21.75%，股價(jià)跌至9.5元，創(chuàng)下歷史新低。

市場(chǎng)的反應(yīng)完全在意料之中，遭瑞幸丑聞拖累的神舟租車和神舟優(yōu)車并不無(wú)辜。瑞幸的業(yè)務(wù)看似與兩家出行公司風(fēng)馬牛不相及，但都是”神州系“布局中的重要角色。三家企業(yè)在資金、業(yè)務(wù)關(guān)系上盤根錯(cuò)節(jié)、相互輸送，共同做大“神州系”的生態(tài)。

這是”神州系“一貫的打法，瑞幸實(shí)際上是盤活此前業(yè)務(wù)的重要棋子。

去年5月，年僅一歲半的瑞幸咖啡在經(jīng)歷令人驚愕的狂飆擴(kuò)張后，成功在美國(guó)納斯達(dá)克掛牌上市，這是瑞幸及其背后的“神州系”共同的高光時(shí)刻。直到兩個(gè)月前，渾水公布了指控瑞幸涉嫌財(cái)務(wù)造假的匿名做空?qǐng)?bào)告，“神州系”的神話才開始出現(xiàn)裂痕。

如今，瑞幸的自曝戳破了“神州系”的神話，而“神州系”17年里建起的高樓，也可能在丑聞的沖擊中搖搖欲墜。

神州系如何蓋起高樓

瑞幸從一開始就是“神州系”高樓中的一部分。

創(chuàng)立僅一年，瑞幸就在全國(guó)開了超過2000家門店，成為國(guó)內(nèi)第二大連鎖咖啡品牌，但這不是什么本土咖啡崛起的故事，瑞幸的狂飆背后都是“神州系”的身影：10億元啟動(dòng)資金來自神州優(yōu)車董事長(zhǎng)陸正耀的天使投資及團(tuán)隊(duì)自籌，在瑞幸的A輪和B輪融資中出現(xiàn)的大鉦資本和愉悅資本也是陸正耀的緊密資本合作方。瑞幸的創(chuàng)始人兼CEO錢治亞，曾擔(dān)任過神州優(yōu)車的COO。

換言之，瑞幸崛起的關(guān)鍵是強(qiáng)大的資金和資源支持，而這些都來自“神州系”的核心人物陸正耀。

左為陸正耀，右為錢治亞

“神州系”的布局始于2007年，當(dāng)時(shí)陸正耀不甘上一個(gè)創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目UAA（聯(lián)合汽車俱樂部）的失敗，將剩余資源整合，創(chuàng)辦了汽車租賃公司神州租車，但因?yàn)榇文杲鹑谖C(jī)的爆發(fā)，神州租車的發(fā)展并不順利。

熬到了2010年，神州租車獲得了聯(lián)想的12億元投資，當(dāng)時(shí)的聯(lián)想投資（君聯(lián)資本的前身）總監(jiān)劉二海是陸正耀的老相識(shí)。此后神州租車迅速開啟燒錢模式：斥資六億買新車，并將租賃價(jià)格下調(diào)了30%-50%。2009年，神州租車的車隊(duì)規(guī)模尚不足700輛，2011年底時(shí)已達(dá)到26000輛。

2012年1月，神州租車啟動(dòng)赴美上市進(jìn)程，但其上市之旅一波三折。先是IPO申請(qǐng)文件引來爭(zhēng)議無(wú)數(shù)，如“激進(jìn)的增長(zhǎng)速度難以為繼”、“資產(chǎn)負(fù)債率過高”、“連年遞增的虧損額”、“過于集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)帶來的風(fēng)險(xiǎn)”等，之后由于認(rèn)購(gòu)不足，神州租車在上市前夜宣布暫停IPO。同年5月，神州租車正式宣布撤回上市申請(qǐng)。

IPO折戟后，神州租車仍繼續(xù)其燒錢模式。2012年7月，神州租車獲得華平資本2億美金的大額融資，時(shí)任華平資本亞太區(qū)總裁的黎輝從此與陸正耀關(guān)系深厚。也是從這時(shí)開始，“神州系“的資本“鐵三角”（陸正耀、劉二海、黎輝）正式成形，三人的身影貫穿在此后所有的“神州系”布局之中。

2014年9月，神州租車成功在港交所掛牌上市，首日?qǐng)?bào)收10.96港元，漲幅為28.94%。至此，“神州系”蓋好了第一層樓。

回顧神州租車從創(chuàng)辦到上市的歷程，陸正耀的打法風(fēng)格鮮明：看準(zhǔn)風(fēng)口成立公司、引入大額融資、進(jìn)行重資產(chǎn)的燒錢擴(kuò)張、形成規(guī)模后迅速?zèng)_擊IPO。日后，這套激進(jìn)邏輯被不斷復(fù)用。

2015年，網(wǎng)約車成為最大風(fēng)口，就在滴滴和快的激烈競(jìng)爭(zhēng)之時(shí)，陸正耀依托神州租車的車輛，以B2C模式布局網(wǎng)約車業(yè)務(wù)，推出神州優(yōu)車。從2015年到2016年，神州優(yōu)車先后引入華平投資、云峰投資、中金公司、浦發(fā)銀行等多家投資，總?cè)谫Y額超過100億元。

2016年7月，創(chuàng)立不到兩年的神州優(yōu)車登陸新三板，上市首日股價(jià)大漲，市值突破400億元，被稱為“新三板股王”。

但好景不長(zhǎng)，神州優(yōu)車的問題在此后不斷顯現(xiàn)。

2017年3月，神州優(yōu)車發(fā)布了上市后的首份年報(bào)，2016年神州優(yōu)車凈虧損達(dá)36億元，加上上一年的虧損，神州優(yōu)車兩年凈虧損合計(jì)73億元。年報(bào)顯示，神州優(yōu)車在2016年年初時(shí)有員工42288人，年末下降為30778人，即一年裁了四分之一的員工，而裁員壓力在新的一年仍在持續(xù)。

神州優(yōu)車的業(yè)務(wù)分為三大板塊，專車及租車屬于出行，買買車屬于汽車電商，車閃貸屬于汽車金融，而后兩者都不賺錢。專車業(yè)務(wù)在2017年剛扭虧，就迎來網(wǎng)約車行業(yè)監(jiān)管加強(qiáng)、政策收緊，不得不清退大量不合規(guī)車輛和司機(jī)。租車業(yè)務(wù)受到網(wǎng)約車規(guī)模減少的影響，車隊(duì)租賃收入出現(xiàn)了超三成的下滑。

神州優(yōu)車危機(jī)四伏，以陸正耀為核心的“神州系”急需新業(yè)務(wù)，這次他們盯上了咖啡。在財(cái)新的《瑞幸狂奔》一文中，接近陸正耀的市場(chǎng)人士曾表示，“神州系統(tǒng)里幾乎所有板塊都在虧損，專車政策又已封死。如果當(dāng)時(shí)不做咖啡，神州可能會(huì)迎來大裁員?！?/p>

于是，瑞幸咖啡狂飆突進(jìn)的故事就此上演，幕后導(dǎo)演還是”神州系“的”鐵三角“。

陸正耀為瑞幸投入了大量早期資金：2017年不到1億元，2018年約1.5億元。黎輝在2016年到2017年就是神州優(yōu)車的副董事長(zhǎng)，負(fù)責(zé)神州優(yōu)車的戰(zhàn)略和資本運(yùn)作。在離開神州后，黎輝創(chuàng)辦了大鉦資本，劉二海則在離開君聯(lián)資本創(chuàng)辦了愉悅資本，這兩家都是瑞幸的重要投資方。此外，劉二海的前東家君聯(lián)資本也出現(xiàn)在了瑞幸的A輪融資中。

也就是說，瑞幸的背后是一個(gè)強(qiáng)關(guān)聯(lián)的資本閉環(huán)，瑞幸咖啡上市前的股權(quán)高度集中于陸正耀和其緊密關(guān)系人手中，即陸正耀家族信托（持股30.53%）、錢治亞家族信托（持股19.68%）、陸正耀姐姐Sunying Wong控制的Mayer Investments Funds（持股12.4%）以及大鉦資本（11.9%）、愉悅資本（6.75%）。

在神州租車的基礎(chǔ)上，“神州系”的樓越蓋越高。

“神州系”想通過瑞幸講一個(gè)用咖啡征服中國(guó)市場(chǎng)的故事，從而吸引資本，再通過資本騰挪，盤活現(xiàn)有的以神州優(yōu)車為主的神州系統(tǒng)。

但這個(gè)系統(tǒng)存在諸多漏洞。

根據(jù)財(cái)報(bào)，2019年全年，神州租車凈利潤(rùn)再創(chuàng)新低，僅3100萬(wàn)元，同比暴跌89.3%；2019年上半年，神州優(yōu)車取得營(yíng)收19.19億，較上年同期減少了48.98%，凈虧損為6.52億元，同比大跌550.28%。

財(cái)報(bào)顯示，神州優(yōu)車上半年?duì)I收下降主要由于專車及車閃貸業(yè)務(wù)收入有所減少，虧損的原因是公司聯(lián)合北京寶沃推出汽車新零售模式。

去年3月，陸正耀以41億元買下北京寶沃67%的股權(quán)，意圖講好神州優(yōu)車的故事，實(shí)現(xiàn)“買車-租車-銷售”的商業(yè)閉環(huán)，但造車是個(gè)極重資產(chǎn)的業(yè)務(wù)，可以預(yù)見的是，寶沃還將在相當(dāng)一段時(shí)間內(nèi)拖累神州系統(tǒng)的營(yíng)收。

從神州租車、神州優(yōu)車，再到瑞幸和寶沃，“神州系”的大樓越蓋越高，但這一切的底座并非良好的經(jīng)營(yíng)和增長(zhǎng)，而是“神州系”的資本騰挪術(shù)。

拋除瑞幸的大跌，神州租車從上市至今，五年半時(shí)間市值跌去82%；神州優(yōu)車登陸新上板至今，市值跌了44.4%。公司股價(jià)糟糕，但陸正耀及其伙伴卻總能股價(jià)高點(diǎn)準(zhǔn)確增發(fā)、減持，大額套現(xiàn)，從而繼續(xù)他們的資本游戲。

在瑞幸的泡沫被戳破后，這套玩法迎來前所未有的危機(jī)。

操盤人陸正耀

盡管目前瑞幸將財(cái)務(wù)造假的責(zé)任歸在COO劉劍身上，但從市場(chǎng)輿論來看，作為一家美股上市公司，瑞幸的CFO、CEO難辭其咎。

就在瑞幸自曝的前幾天，瑞幸幕后推手之一愉悅資本創(chuàng)始及執(zhí)行合伙人劉二海辭去了審計(jì)委員會(huì)委員職位；黎輝及大鉦資本此前則通過兩次減持大額套現(xiàn)，持股比例從14.06%下降到8.59%，收回了投資成本不說，還賺得盆滿缽滿。

一切“巧合”的發(fā)生都很難令人相信大股東對(duì)造假行為毫不知情。

關(guān)于瑞幸的泡沫，還有待更多信息披露進(jìn)一步戳破，但瑞幸背后的實(shí)際操盤手陸正耀已被推至臺(tái)前。

陸正耀出生于1969年，福建南平人，曾于北京科技大學(xué)讀本科，2010年拿了北大的工商管理碩士學(xué)位。

關(guān)于陸正耀的討論中，“財(cái)技”和“講故事”是最常出現(xiàn)的關(guān)鍵詞。

除了瑞幸狂奔上市的例子，為了讓神州優(yōu)車登陸A股，陸正耀也發(fā)揮了他高超的財(cái)技。

神州優(yōu)車是陸正耀“人車生態(tài)圈”的核心平臺(tái)，但由于持續(xù)虧損無(wú)法在A股上市，而在港股上市的神州租車是盈利的，神州優(yōu)車通過陸續(xù)收購(gòu)神州租車股份，在2018年將神州租車并表。并表的結(jié)果是，神州優(yōu)車雖然主營(yíng)業(yè)務(wù)仍然虧損，但財(cái)務(wù)報(bào)表上卻實(shí)現(xiàn)盈利2.7億元。

此外，神州優(yōu)車買下寶沃的過程也是煞費(fèi)苦心。

2018年，長(zhǎng)盛興業(yè)(廈門)企業(yè)管理咨詢有限公司（以下簡(jiǎn)稱長(zhǎng)盛興業(yè)）以約39.73億元的價(jià)格成為寶沃汽車67%股權(quán)的受讓方。神州優(yōu)車作為擔(dān)保方，為福田汽車向?qū)毼痔峁┑墓蓶|借款提供擔(dān)保，擔(dān)保金額不超過24億元(含24億元)。

表面上看，從福田汽車接手前德國(guó)品牌寶沃的是長(zhǎng)盛興業(yè)，神州優(yōu)車再?gòu)拈L(zhǎng)盛興業(yè)手中拿下寶沃。事實(shí)上，長(zhǎng)盛興業(yè)的董事長(zhǎng)王百因是陸正耀的同學(xué)，王百因接手期間給寶沃汽車的財(cái)報(bào)“洗了個(gè)澡”，下調(diào)其資產(chǎn)，使其正好沒達(dá)到神州優(yōu)車總資產(chǎn)的50%，讓神州優(yōu)車的并購(gòu)沒有構(gòu)成重大資產(chǎn)重組，以此規(guī)避一些監(jiān)管層面的限制，不耽誤沖刺上市的進(jìn)程。

陸正耀講故事的能力無(wú)需贅述，神州租車、神州優(yōu)車和瑞幸能一路得到投資機(jī)構(gòu)追捧，迅速登陸資本市場(chǎng)便是明證。

問題在于，財(cái)技和講故事都無(wú)益于企業(yè)的真實(shí)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。神州優(yōu)車虧損嚴(yán)重，瑞幸去年本來交了份令市場(chǎng)驚喜的第三季度財(cái)報(bào)，但如今的造假丑聞捅破了泡沫，整個(gè)“神州系”沒有一家業(yè)務(wù)亮眼的企業(yè)。陸正耀做業(yè)務(wù)的能力，從實(shí)際表現(xiàn)來看真的不太行，也或者，他的聰明才智從來也沒有放在業(yè)務(wù)本身上過。

“神州系”的資本游戲已經(jīng)玩了13年，但出來混，該還的遲早要還。

瑞幸的財(cái)務(wù)造假丑聞會(huì)帶來一系列麻煩：瑞幸將面臨SEC的高額罰款，并存在退市的風(fēng)險(xiǎn)；同時(shí)，瑞幸公司主體、相關(guān)董監(jiān)高、審計(jì)機(jī)構(gòu)等中介機(jī)構(gòu)還可能面臨巨額的集體訴訟。

對(duì)于瑞幸背后的“神州系”來說，資本騰挪的鏈條已被打斷，神州優(yōu)車在A股上市的目標(biāo)更加遙不可及，陸正耀和伙伴們?cè)诙?jí)市場(chǎng)套現(xiàn)的資本游戲難以為繼。若得不到及時(shí)的輸血，“人車生態(tài)圈”里那些搖搖欲墜的業(yè)務(wù)恐怕支撐不了太久。

在“神州系”的布局里，外界看到的更多是一次次迅速上市套現(xiàn)的資本游戲，而非讓企業(yè)根深葉茂的決心。

對(duì)于同在美國(guó)上市的其他中概股來說，瑞幸的造假丑聞可能給它們帶來無(wú)妄之災(zāi)，引發(fā)資本市場(chǎng)對(duì)中國(guó)企業(yè)的不信任。京東零售集團(tuán)CEO徐雷在朋友圈發(fā)文稱，“（瑞幸）這樣的中概股老鼠屎對(duì)中國(guó)企業(yè)的形象影響是破壞性的，對(duì)中國(guó)創(chuàng)業(yè)企業(yè)的負(fù)面影響是深遠(yuǎn)的?！?/p>

資本市場(chǎng)不信任中概股的后果，其實(shí)陸正耀自己就品嘗過。

當(dāng)年神州租車赴美上市時(shí)，中概股正遭遇信譽(yù)危機(jī)，而資本市場(chǎng)的不信任正是一系列丑聞導(dǎo)致的：比如SEC起訴開元汽車涉嫌違規(guī)操縱股票成交量；旅程天下涉賺財(cái)務(wù)造假，自愿從紐交所退市；SEC指控中國(guó)能源虛報(bào)資產(chǎn)價(jià)值，公司高管侵吞數(shù)千萬(wàn)美元公款等。神州租車最后沖擊納斯達(dá)克失敗，籠罩在中概股頭上的信譽(yù)陰云是原因之一。

雖然神州租車錯(cuò)失了納斯達(dá)克，精明的陸正耀最后還是成功將瑞幸?guī)Я诉M(jìn)去。但隨著泡沫戳破，陸正耀可能將以一己之力，又將中概股推回八年前不受信任的境地中。

本文為專欄作者授權(quán)創(chuàng)業(yè)邦發(fā)表，版權(quán)歸原作者所有。文章系作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表創(chuàng)業(yè)邦立場(chǎng)，轉(zhuǎn)載請(qǐng)聯(lián)系原作者。如有任何疑問，請(qǐng)聯(lián)系editor@cyzone.cn。