2月23日，在良品鋪?zhàn)蛹磳⒌顷懮辖凰靼迳鲜械那耙惶欤珹股上市公司好想你發(fā)布公告稱，與百事公司達(dá)成最終協(xié)議，擬以7.05億美元(約合人民幣50億元)的價格，向百事公司出售上市公司持有的杭州郝姆斯食品有限公司(“百草味”的運(yùn)營主體)100%股權(quán)。

百事作為全球食品和飲料行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者，通過此次收購進(jìn)一步拓展了其休閑食品版圖。這并非百事公司第一次涉足中國休閑食品市場，此前，百事公司已于2019年7月收購五谷磨房26%股權(quán)，成為該公司第二大股東。百事在中國區(qū)域此前主要食品品類為飲料、薯片、麥片等，線下渠道強(qiáng)勢，線上仍待進(jìn)一步強(qiáng)化。此次收購百草味，對百事來說在品類、渠道上都是很好的互補(bǔ)。

回顧歷史，在2016年8月，好想你以溢價近17倍的9.6億元收購百草味100%股權(quán)，被業(yè)界譽(yù)為“國內(nèi)零食電商并購第一案”。此后幾年，百草味業(yè)績持續(xù)增長，完成了三年業(yè)績對賭條款。根據(jù)好想你2016-2018年年報數(shù)據(jù)顯示，百草味三年的凈利潤分別為5567.57萬元、8668.05萬元，1.39億元，均完成了業(yè)績承諾。此次出售百草味股權(quán)意味著好想你在三年時間獲益約40億元人民幣，但是同時也面臨著收入縮水82.31%的局面。

另一方面，隨著良品鋪?zhàn)印⑷凰墒蟮然ヂ?lián)網(wǎng)休閑食品公司陸續(xù)登陸資本市場，中國萬億休閑食品行業(yè)的競爭也進(jìn)入了白熱化階段。

Part.1

休閑食品行業(yè)概述

伴隨居民收入水平和消費(fèi)能力的持續(xù)增加，我國居民的食品消費(fèi)結(jié)構(gòu)發(fā)生了深刻的變化。一方面，居民對傳統(tǒng)主食的消費(fèi)量在逐年下降，另一方面，休閑食品的市場規(guī)模穩(wěn)步提升，我國休閑食品行業(yè)銷售額從2012年的5145億元增長至2018年的10297億元，年復(fù)合增長率為12.3%。因此，未來休閑食品行業(yè)還將保持較高發(fā)展速度，增長空間巨大。

休閑食品主要分為烘焙糕點(diǎn)、糖果巧克力、休閑鹵制品、堅果炒貨、膨化食品、餅干等類別，2018年不同品類的銷售額占比如下圖所示：

同時，2013-2018年，休閑食品行業(yè)復(fù)合增速為11%，不同品類的銷售額增速中，鹵制品、烘焙糕點(diǎn)和堅果炒貨的復(fù)合增速較高，分別為20%、13%和11%。

從2014-2018年快速消費(fèi)品零售渠道銷售額能夠看出，在幾個主要的銷售渠道如超市、大賣場、雜貨店、便利店和電子商務(wù)中，電子商務(wù)是主要的增長點(diǎn)，復(fù)合增速為35.1%，其他渠道增速緩慢。

快速消費(fèi)品城鎮(zhèn)零售渠道銷售額分布（來源：貝恩公司）

具體到休閑食品行業(yè)的銷售渠道，目前主要有超市、個體零售商、電商渠道和其他渠道，其中電商渠道的持續(xù)擴(kuò)張貢獻(xiàn)了主要的業(yè)績增長，2010-2019年中國休閑食品電商渠道零售額占比從0.3%提升至12.8%。

休閑食品的消費(fèi)呈現(xiàn)出健康化、個性化、便利性需求等特點(diǎn)，同時兒童及都市青年女性消費(fèi)者是主流消費(fèi)人群。

首先，健康營養(yǎng)的產(chǎn)品逐漸成為消費(fèi)者選購休閑食品時的重要考量因素，消費(fèi)者對高品質(zhì)休閑食品品牌的忠誠度和認(rèn)可度也不斷提高。

其次，消費(fèi)者更加看重休閑食品的個性化特征，他們不僅滿足于產(chǎn)品的功能性價值，也對產(chǎn)品附加價值提出了更高的要求。

此外，不同于主食購買的計劃性，消費(fèi)者在購買休閑食品的過程中有著較強(qiáng)的偶發(fā)性，因此即買即得成為休閑食品消費(fèi)者的天然需求。

同時，消費(fèi)人群也由少年兒童為主逐步發(fā)展為兒童和都市青年女性消費(fèi)者為主的格局。

Part.2

行業(yè)格局和發(fā)展趨勢

國內(nèi)休閑食品市場市場份額排名依次為：瑪氏中國（美）、中國旺旺、達(dá)利食品、億滋食品（美）、三只松鼠、喜之郎、良品鋪?zhàn)?、好麗友（韓）、盼盼食品、好想你、絕味食品和洽洽食品。根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，2019年中國休閑零食市場CR5 （前五大廠商集中度）和CR10（前十大廠商集中度）分別為24.6%和36.3%，市場集中度仍較低，并且市場集中度的提升并不明顯，顯示出行業(yè)競爭較為激烈。

線上增速較高，同時線上集中度高于線下，三只松鼠、百草味和良品鋪?zhàn)泳佑谇叭?/p>

從2019年各品牌月度線上銷售額數(shù)據(jù)來看，三只松鼠、百草味和良品鋪?zhàn)游涣行袠I(yè)前三，三強(qiáng)格局穩(wěn)定。其中三只松鼠穩(wěn)居第一，百草味、良品鋪?zhàn)游痪佣?，排位相對穩(wěn)定，僅有7月良品鋪?zhàn)臃闯俨菸?。這一趨勢與2018年基本相同，2018年僅有10月份良品鋪?zhàn)訉?shí)現(xiàn)反超。

2019年休閑零食前三廠商銷售總額186.25 億元，同比增長33.71%，高出行業(yè)17.53pct，前三廠商各個季度銷售總額分別為43億、33億、45億、66億元，分別增長13%、39%、60%、33%。

線上和線下融合成為趨勢，線下企業(yè)電商布局較弱，線上龍頭加速布局線下。

線上增長速度較快，而線下的渠道穩(wěn)定性和低獲客成本具有優(yōu)勢。線下企業(yè)洽洽食品、絕味食品和鹽津鋪?zhàn)泳?4年成立電商部門，但是線上進(jìn)展緩慢。根據(jù)洽洽食品半年報，19年上半年電商收入占公司收入僅10.6%，洽洽食品選擇渠道下沉繼續(xù)深耕線下市場。絕味食品和鹽津鋪?zhàn)泳€上收入均較少。

線上休閑食品企業(yè)如三只松鼠、百草味和良品鋪?zhàn)蛹铀俨季志€下，憑借品牌年輕化和網(wǎng)絡(luò)知名度等優(yōu)勢有望搶占傳統(tǒng)線下企業(yè)市場份額。三只松鼠19年12月公司聯(lián)盟小店達(dá)278家，近百家直營旗艦店，計劃未來5年開1萬家門店。百草味2020年計劃和零售通開發(fā)2500家升級樣板店。良品鋪?zhàn)?6年線下起家，13年以來提前布局線上，目前線上和線下收入占比均50%左右。

Part.3

休閑食品企業(yè)財務(wù)分析

從休閑食品企業(yè)盈利和現(xiàn)金流來看，2018年，除三只松鼠出現(xiàn)了扣非凈利潤下滑，其他企業(yè)尤其是線上渠道企業(yè)保持了較高的扣非凈利潤增速。三只松鼠收入增長26%，但是卻增收不增利，銷售費(fèi)用較2017年增加了3.8億元，主要在于高昂的平臺服務(wù)費(fèi)用和推廣營銷費(fèi)用。各家企業(yè)的現(xiàn)金流狀況都保持比較良好的狀態(tài)。

從各家企業(yè)的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)來看，線上渠道為主的三只松鼠、百草味和良品鋪?zhàn)拥拇尕浿苻D(zhuǎn)天數(shù)和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)低于洽洽和鹽津鋪?zhàn)樱f明線上銷售周期較線下渠道短。絕味食品因?yàn)椴捎眉用虽N售，并且銷售鹵肉制品，受保質(zhì)期等因素限制，存貨周轉(zhuǎn)和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)都較快。

從凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)天數(shù)和權(quán)益乘數(shù)來看，以線上渠道為主的三只松鼠、良品鋪?zhàn)觾衾瘦^低、周轉(zhuǎn)率較高而杠桿倍數(shù)較高。

凈利潤較低主要在于線上企業(yè)需要經(jīng)常采取促銷策略來維持市場占有率，并且平臺費(fèi)用較高。周轉(zhuǎn)率較高是因?yàn)榫€上企業(yè)產(chǎn)品銷售周期較短。杠桿倍數(shù)較高是因?yàn)榫€上企業(yè)以代工模式為主，對代工廠的議價能力較強(qiáng)，可以占用上游企業(yè)資金。因此線上企業(yè)最主要的是通過擴(kuò)大營業(yè)規(guī)模來加強(qiáng)對上游和供應(yīng)鏈的議價能力來維持其較高的凈資產(chǎn)收益率。

而線下渠道為主的洽洽食品、鹽津鋪?zhàn)雍徒^味食品凈利潤率較高、周轉(zhuǎn)率較低而杠桿倍數(shù)低。線下渠道較為穩(wěn)固，品牌企業(yè)可持續(xù)通過規(guī)模效應(yīng)和品牌溢價提升凈利率，維持優(yōu)勢地位。

Part.4

值得關(guān)注的未上市企業(yè)

休閑食品行業(yè)中，公司的運(yùn)營模式和品牌效應(yīng)是比較重要的因素，另外休閑食品企業(yè)中一些年輕化品牌和新的業(yè)態(tài)方向也是值得關(guān)注的，據(jù)此我們挖掘了值得關(guān)注的未上市企業(yè)。

徐福記

徐福記由來自臺灣的徐氏四兄弟于1992年在中國大陸注冊創(chuàng)立，專注于生產(chǎn)經(jīng)營糖果、糕點(diǎn)、沙琪瑪、巧克力及果凍布丁等糖點(diǎn)休閑食品，自1998年以來在國內(nèi)糖果市場上的銷售額與占有率一直穩(wěn)居首位。

勤耕食品（品牌：新農(nóng)哥）

杭州勤耕食品科技有限公司是一家專注于堅果類食品的品牌公司，品牌名--新農(nóng)哥。2017年榮獲CCTV中國品牌百強(qiáng)品牌。新農(nóng)哥品牌會員突破400萬，年線上銷售額突破3億元。公司擁有廠房面積超12000㎡，10條自動化生產(chǎn)流水線，日均產(chǎn)能30萬包；新農(nóng)哥將在未來推進(jìn)一體化的大農(nóng)業(yè)戰(zhàn)略，形成堅果領(lǐng)域研發(fā)、采購和銷售三大核心優(yōu)勢，致力于成為一家令人尊敬的互聯(lián)網(wǎng)食品企業(yè)。

愛逸食品（品牌：A1零食研究所）

愛逸（廈門）食品科技有限公司前身是：及食語（廈門）科技有限公司，旗下品牌A1零食研究所。2015年成立于廈門自貿(mào)試驗(yàn)區(qū)，既是一家互聯(lián)網(wǎng)公司，也是一家食品廠商，立足互聯(lián)網(wǎng)的工具完善和提升傳統(tǒng)企業(yè)。愛逸的董事長兼創(chuàng)始人周煒平是知名營銷實(shí)戰(zhàn)專家，從事食品行業(yè)16年，歷任雅客集團(tuán)、福馬集團(tuán)、瑞年國際、雪榕生物等多家著名企業(yè)副總裁、營銷總經(jīng)理等職位。目前愛逸（廈門）食品科技有限公司旗下主要的產(chǎn)品有：A1軟奶牛軋餅餅，A1堅果海苔，愛逸阿膠糕。

關(guān)雎飲食（品牌：關(guān)茶）

北京關(guān)雎飲食文化有限公司旗下品牌關(guān)茶是集產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)、銷售于一體的創(chuàng)意茶多酚零食品牌，從抹茶開始，重新定義青年一代對茶的感知，用健康、美味、高品質(zhì)的零食愉悅大眾味蕾。目前關(guān)茶有 5 個 SKU，包括抹茶醬，兩種口味的抹茶牛軋?zhí)?，抹茶拿鐵以及最近上線的抹茶生巧。這五個品種目前主要通過微信商鋪，淘寶，天貓旗艦店等渠道進(jìn)行銷售。合作方包括下廚房，小紅書，百度外賣等。

味覺方舟（品牌：味BACK）

味覺方舟（深圳）科技有限公司旗下品牌是味BACK，成立于2016年4月，定位于做中國風(fēng)味零食品牌，主打產(chǎn)品是具有地方風(fēng)味的特色糕點(diǎn)、果干果脯、肉脯、堅果以及特色花茶飲等，如西湖龍井糕、廈門的肉脯等。公司通過當(dāng)?shù)貙ふ?，?lián)合買手等形式，找到各個地方獨(dú)一無二的特色食品。在目標(biāo)客群上，味BACK以一二線城市的白領(lǐng)女性為主。目前味BACK和當(dāng)?shù)毓?yīng)商以O(shè)DM產(chǎn)品定制的模式完成生產(chǎn)環(huán)節(jié)，質(zhì)監(jiān)、倉儲、物流等其它供應(yīng)鏈環(huán)節(jié)則由味BACK完成。