在宏觀經(jīng)濟(jì)走緩的背景下，房地產(chǎn)融資難度越來(lái)越大，房?jī)r(jià)居高不下，剛需購(gòu)房者叫苦不迭。為了緩解一二線城市購(gòu)房壓力，鼓勵(lì)發(fā)展住房租賃市場(chǎng)，今年7月份，國(guó)家住建部等九部門(mén)聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于在人口凈流入的大中城市加快發(fā)展住房租賃市場(chǎng)的通知》。近日，央企保利發(fā)行的國(guó)內(nèi)首單以租賃住房為基礎(chǔ)資產(chǎn)的REITs獲批，這意味著住房租賃市場(chǎng)真正邁進(jìn)與資本相結(jié)合的時(shí)代。

REITs打通住房租賃市場(chǎng)的退出通道

REITs起源于20世紀(jì)60年代的美國(guó)，90年代后，REITs進(jìn)入高速發(fā)展期，目前全球上市的REITs共計(jì)約800支，其中，亞洲市場(chǎng)上活躍的REITs占比近20%，總市值近3000億美元。REITs在國(guó)內(nèi)處于初步發(fā)展階段，早期中信起航、蘇寧云創(chuàng)相繼推出“類(lèi)REITs”模式，而后2015年9月鵬華前海萬(wàn)科REITs正式登陸深交所，截止今年上半年累計(jì)收益11%，同期滬深300指數(shù)跌幅超18%、中證全債指數(shù)微漲0.91%、貨幣基金期間平均七日年化收益2.87%。可見(jiàn)，REITs在階段性收益水平和波動(dòng)率水平顯著優(yōu)于A股市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、現(xiàn)金管理，是相對(duì)優(yōu)質(zhì)的投資標(biāo)的。

其實(shí)，國(guó)內(nèi)很多從業(yè)人員對(duì)REITs還是很陌生的概念，REITs是房地產(chǎn)信托基金的英文簡(jiǎn)稱(chēng)，是房地產(chǎn)證券化的重要手段。說(shuō)到底，其實(shí)就是一款投融資工具。投資者通過(guò)購(gòu)買(mǎi)REITs份額，間接持有物業(yè)資產(chǎn)，投資收益主要來(lái)源于物業(yè)租金和物業(yè)增值部分，而地產(chǎn)商也通過(guò)這種方式提前獲得現(xiàn)金流，降低資產(chǎn)負(fù)債率，緩解資金壓力。

圖為REITs投資簡(jiǎn)要模式

此次保利租賃住房REITs為住房租賃市場(chǎng)投資退出開(kāi)辟了道路，保利以自持租賃住房（青年公寓、老年公寓）為基礎(chǔ)資產(chǎn)，發(fā)行50億元的融資規(guī)模，采用結(jié)構(gòu)化模式，優(yōu)先級(jí)與次級(jí)結(jié)構(gòu)為9:1，次級(jí)有保利持有，40億元優(yōu)先級(jí)份額在上交所流通?；A(chǔ)資產(chǎn)由專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃持有，即基礎(chǔ)資產(chǎn)與保利公司分立，有效實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離，保證投資者收益的穩(wěn)定性。

房地產(chǎn)市場(chǎng)屬于重資產(chǎn)、資金密集型投資，尤其是住房租賃這類(lèi)長(zhǎng)期持有型物業(yè)，資金回流速度慢。REITs模式通過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化將租賃資產(chǎn)打包出售給投資者，地產(chǎn)商獲得了資金補(bǔ)充流動(dòng)性現(xiàn)金流。另一方面，REITs的基礎(chǔ)資產(chǎn)較為優(yōu)質(zhì)，收益穩(wěn)定，給中小投資者提供了投資地產(chǎn)的機(jī)會(huì)。

住房租賃市場(chǎng)大開(kāi)，REITs模式還有哪些攔路虎？

據(jù)東方證券預(yù)測(cè)，目前我國(guó)租賃人口約為1.9億人，租賃市場(chǎng)規(guī)模已超過(guò)萬(wàn)億，預(yù)計(jì)到2030年我國(guó)租賃人口將達(dá)到2.7億人，市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到4.2萬(wàn)億元。另有鏈家報(bào)告預(yù)測(cè)十年后我國(guó)租賃人口將達(dá)到3億人，市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到5萬(wàn)億元。可見(jiàn)，住房租賃市場(chǎng)有較大的市場(chǎng)容量，以住房租賃為基礎(chǔ)資產(chǎn)的REITs模式必將獲得長(zhǎng)足發(fā)展。

但當(dāng)下REITs在國(guó)內(nèi)發(fā)展仍有不少攔路虎！

首先，REITs是一種融資工具，更是一款投資產(chǎn)品，符合投資者意愿的前提是風(fēng)險(xiǎn)可控、收益可期，如何保障收益呢？即基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的租金收益。租金收益水平與市場(chǎng)上房屋的租售比（租金與售價(jià)的比例）關(guān)系密切，在北京、上海等有廣泛住房租賃需求的一二線城市中，租售比僅超過(guò)1%，這意味著投資者通過(guò)租賃收入回報(bào)需要八九十年的時(shí)間才能回收成本。這與國(guó)際市場(chǎng)上REITs年平均收益在6%—8%的水平相差甚遠(yuǎn)。提高租售比的方法要么是提高租金，要么是降低房?jī)r(jià)，房?jī)r(jià)過(guò)高勢(shì)必拉低年均收益率，低估房?jī)r(jià)則又導(dǎo)致地產(chǎn)商受損，甚至國(guó)有資產(chǎn)流失。總之，兩種方式實(shí)現(xiàn)起來(lái)都有一定難度，畢竟市場(chǎng)尚未達(dá)到良性競(jìng)爭(zhēng)的狀態(tài)。

其次，REITs募資范圍和流動(dòng)性受限。雖然此次保利REITs采用儲(chǔ)架發(fā)行的方式，期限額度為2年，間接實(shí)現(xiàn)了“擴(kuò)募”，但性質(zhì)上仍是私募型REITs而非公募型，主要面向機(jī)構(gòu)投資者，而非大眾投資者。較高的投資門(mén)檻使中小投資者難以分得地產(chǎn)權(quán)益投資的蛋糕。

另外，REITs雙重納稅問(wèn)題尚未解決。一是在REITs設(shè)立之初，委托人將資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給受托人，雙方需要納稅，在存續(xù)期結(jié)束時(shí)，受托人將資產(chǎn)再轉(zhuǎn)讓給委托人時(shí)，雙方也需要納稅。二是在存續(xù)期間所獲得的報(bào)酬，REITs層面本身需要納稅，投資者所獲取的收益也要納稅。雙重納稅將本有的收益多次縮水，影響投資預(yù)期。相關(guān)人士透露保利REITs項(xiàng)目采用股債結(jié)合的方式獲得SPV的股權(quán)，在一定程度上節(jié)約了股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)的稅費(fèi)。但制度上缺失確實(shí)妨礙了金融模式創(chuàng)新性發(fā)展，相關(guān)稅法制度亟需出臺(tái)。

REITs+PPP模式，盤(pán)活地方存量資產(chǎn)

REITs除了在住房租賃市場(chǎng)上有廣闊的發(fā)展空間外，與地方政府存量資產(chǎn)和現(xiàn)行的PPP模式也有眾多結(jié)合點(diǎn)。REITs是圍繞房地產(chǎn)行業(yè)證券化的模式，而現(xiàn)有的市政工程所形成的基礎(chǔ)資產(chǎn)多為不動(dòng)產(chǎn)，如保障房、養(yǎng)老地產(chǎn)、體育館、產(chǎn)業(yè)園等，這些存量資產(chǎn)可以通過(guò)REITs模式進(jìn)行盤(pán)活。

筆者建議，REITs未來(lái)可以先從使用者付費(fèi)類(lèi)的PPP項(xiàng)目下手，這類(lèi)項(xiàng)目通常有相對(duì)穩(wěn)定的現(xiàn)金流，基礎(chǔ)資產(chǎn)優(yōu)良。部分政府持有一定比例的產(chǎn)權(quán)，能有效控制基礎(chǔ)資產(chǎn)的成本，提高REITs年均收益率，且政府可以約定在存續(xù)期結(jié)束時(shí)以原價(jià)回購(gòu)基礎(chǔ)資產(chǎn)，進(jìn)而最大程度避免國(guó)有資產(chǎn)的流失。通過(guò)REITs模式，將實(shí)物資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為標(biāo)準(zhǔn)化、可流通的份額資產(chǎn)，釋放存量資產(chǎn)中沉淀的資金，將回流的資金再用于項(xiàng)目建設(shè)中，實(shí)現(xiàn)PPP模式的良性循環(huán)。

結(jié)語(yǔ)：

習(xí)主席在十九大中再次強(qiáng)調(diào)，“房子是用來(lái)住的，不是用來(lái)炒的”， REITs的到來(lái)為住房租賃市場(chǎng)插上的資本的翅膀，更為正在轉(zhuǎn)型的中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)帶來(lái)創(chuàng)新型發(fā)展思路。其實(shí)，大多數(shù)實(shí)體行業(yè)從量變到質(zhì)變都是離不開(kāi)金融市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的支持，通過(guò)金融手段將實(shí)體經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)化、流通化，用市場(chǎng)公平競(jìng)爭(zhēng)的業(yè)態(tài)來(lái)判斷企業(yè)、項(xiàng)目的好壞，這才是良性循環(huán)經(jīng)濟(jì)。

本文由作者劉烜宏（微信號(hào)：lxh804155400）授權(quán)創(chuàng)業(yè)邦（微信公眾號(hào)：ichuangyebang）首發(fā)，轉(zhuǎn)載請(qǐng)注明作者信息及來(lái)源，違者必究。