在宏觀經(jīng)濟走緩的背景下，房地產(chǎn)融資難度越來越大，房價居高不下，剛需購房者叫苦不迭。為了緩解一二線城市購房壓力，鼓勵發(fā)展住房租賃市場，今年7月份，國家住建部等九部門聯(lián)合發(fā)布了《關(guān)于在人口凈流入的大中城市加快發(fā)展住房租賃市場的通知》。近日，央企保利發(fā)行的國內(nèi)首單以租賃住房為基礎資產(chǎn)的REITs獲批，這意味著住房租賃市場真正邁進與資本相結(jié)合的時代。

REITs打通住房租賃市場的退出通道

REITs起源于20世紀60年代的美國，90年代后，REITs進入高速發(fā)展期，目前全球上市的REITs共計約800支，其中，亞洲市場上活躍的REITs占比近20%，總市值近3000億美元。REITs在國內(nèi)處于初步發(fā)展階段，早期中信起航、蘇寧云創(chuàng)相繼推出“類REITs”模式，而后2015年9月鵬華前海萬科REITs正式登陸深交所，截止今年上半年累計收益11%，同期滬深300指數(shù)跌幅超18%、中證全債指數(shù)微漲0.91%、貨幣基金期間平均七日年化收益2.87%?？梢?，REITs在階段性收益水平和波動率水平顯著優(yōu)于A股市場、債券市場、現(xiàn)金管理，是相對優(yōu)質(zhì)的投資標的。

其實，國內(nèi)很多從業(yè)人員對REITs還是很陌生的概念，REITs是房地產(chǎn)信托基金的英文簡稱，是房地產(chǎn)證券化的重要手段。說到底，其實就是一款投融資工具。投資者通過購買REITs份額，間接持有物業(yè)資產(chǎn)，投資收益主要來源于物業(yè)租金和物業(yè)增值部分，而地產(chǎn)商也通過這種方式提前獲得現(xiàn)金流，降低資產(chǎn)負債率，緩解資金壓力。

圖為REITs投資簡要模式

此次保利租賃住房REITs為住房租賃市場投資退出開辟了道路，保利以自持租賃住房（青年公寓、老年公寓）為基礎資產(chǎn)，發(fā)行50億元的融資規(guī)模，采用結(jié)構(gòu)化模式，優(yōu)先級與次級結(jié)構(gòu)為9:1，次級有保利持有，40億元優(yōu)先級份額在上交所流通?；A資產(chǎn)由專項計劃持有，即基礎資產(chǎn)與保利公司分立，有效實現(xiàn)風險隔離，保證投資者收益的穩(wěn)定性。

房地產(chǎn)市場屬于重資產(chǎn)、資金密集型投資，尤其是住房租賃這類長期持有型物業(yè)，資金回流速度慢。REITs模式通過標準化將租賃資產(chǎn)打包出售給投資者，地產(chǎn)商獲得了資金補充流動性現(xiàn)金流。另一方面，REITs的基礎資產(chǎn)較為優(yōu)質(zhì)，收益穩(wěn)定，給中小投資者提供了投資地產(chǎn)的機會。

住房租賃市場大開，REITs模式還有哪些攔路虎？

據(jù)東方證券預測，目前我國租賃人口約為1.9億人，租賃市場規(guī)模已超過萬億，預計到2030年我國租賃人口將達到2.7億人，市場規(guī)模將達到4.2萬億元。另有鏈家報告預測十年后我國租賃人口將達到3億人，市場規(guī)模將達到5萬億元?？梢?，住房租賃市場有較大的市場容量，以住房租賃為基礎資產(chǎn)的REITs模式必將獲得長足發(fā)展。

但當下REITs在國內(nèi)發(fā)展仍有不少攔路虎！

首先，REITs是一種融資工具，更是一款投資產(chǎn)品，符合投資者意愿的前提是風險可控、收益可期，如何保障收益呢？即基礎資產(chǎn)產(chǎn)生的租金收益。租金收益水平與市場上房屋的租售比（租金與售價的比例）關(guān)系密切，在北京、上海等有廣泛住房租賃需求的一二線城市中，租售比僅超過1%，這意味著投資者通過租賃收入回報需要八九十年的時間才能回收成本。這與國際市場上REITs年平均收益在6%—8%的水平相差甚遠。提高租售比的方法要么是提高租金，要么是降低房價，房價過高勢必拉低年均收益率，低估房價則又導致地產(chǎn)商受損，甚至國有資產(chǎn)流失?？傊?，兩種方式實現(xiàn)起來都有一定難度，畢竟市場尚未達到良性競爭的狀態(tài)。

其次，REITs募資范圍和流動性受限。雖然此次保利REITs采用儲架發(fā)行的方式，期限額度為2年，間接實現(xiàn)了“擴募”，但性質(zhì)上仍是私募型REITs而非公募型，主要面向機構(gòu)投資者，而非大眾投資者。較高的投資門檻使中小投資者難以分得地產(chǎn)權(quán)益投資的蛋糕。

另外，REITs雙重納稅問題尚未解決。一是在REITs設立之初，委托人將資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給受托人，雙方需要納稅，在存續(xù)期結(jié)束時，受托人將資產(chǎn)再轉(zhuǎn)讓給委托人時，雙方也需要納稅。二是在存續(xù)期間所獲得的報酬，REITs層面本身需要納稅，投資者所獲取的收益也要納稅。雙重納稅將本有的收益多次縮水，影響投資預期。相關(guān)人士透露保利REITs項目采用股債結(jié)合的方式獲得SPV的股權(quán)，在一定程度上節(jié)約了股權(quán)轉(zhuǎn)讓時的稅費。但制度上缺失確實妨礙了金融模式創(chuàng)新性發(fā)展，相關(guān)稅法制度亟需出臺。

REITs+PPP模式，盤活地方存量資產(chǎn)

REITs除了在住房租賃市場上有廣闊的發(fā)展空間外，與地方政府存量資產(chǎn)和現(xiàn)行的PPP模式也有眾多結(jié)合點。REITs是圍繞房地產(chǎn)行業(yè)證券化的模式，而現(xiàn)有的市政工程所形成的基礎資產(chǎn)多為不動產(chǎn)，如保障房、養(yǎng)老地產(chǎn)、體育館、產(chǎn)業(yè)園等，這些存量資產(chǎn)可以通過REITs模式進行盤活。

筆者建議，REITs未來可以先從使用者付費類的PPP項目下手，這類項目通常有相對穩(wěn)定的現(xiàn)金流，基礎資產(chǎn)優(yōu)良。部分政府持有一定比例的產(chǎn)權(quán)，能有效控制基礎資產(chǎn)的成本，提高REITs年均收益率，且政府可以約定在存續(xù)期結(jié)束時以原價回購基礎資產(chǎn)，進而最大程度避免國有資產(chǎn)的流失。通過REITs模式，將實物資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為標準化、可流通的份額資產(chǎn)，釋放存量資產(chǎn)中沉淀的資金，將回流的資金再用于項目建設中，實現(xiàn)PPP模式的良性循環(huán)。

結(jié)語：

習主席在十九大中再次強調(diào)，“房子是用來住的，不是用來炒的”， REITs的到來為住房租賃市場插上的資本的翅膀，更為正在轉(zhuǎn)型的中國房地產(chǎn)行業(yè)帶來創(chuàng)新型發(fā)展思路。其實，大多數(shù)實體行業(yè)從量變到質(zhì)變都是離不開金融市場和資本市場的支持，通過金融手段將實體經(jīng)濟標準化、流通化，用市場公平競爭的業(yè)態(tài)來判斷企業(yè)、項目的好壞，這才是良性循環(huán)經(jīng)濟。

本文由作者劉烜宏（微信號：lxh804155400）授權(quán)創(chuàng)業(yè)邦（微信公眾號：ichuangyebang）首發(fā)，轉(zhuǎn)載請注明作者信息及來源，違者必究。