編者按：本文為創(chuàng)業(yè)邦原創(chuàng)，作者：艾露恩，編輯：信陵。
風(fēng)云變幻，是對(duì)一年來(lái)創(chuàng)投業(yè)所處的市場(chǎng)環(huán)境最好的描述。
一方面，創(chuàng)投機(jī)構(gòu)看到反壟斷等監(jiān)管加強(qiáng)、后續(xù)政策尚待明朗、赴美IPO受阻、外資LP的觀望，同時(shí)，他們也看到北交所推出，政府重申對(duì)民企的支持，以及同行們依舊活躍在第一線。
如何解讀這些現(xiàn)象？
創(chuàng)業(yè)邦從幾位參加在重慶舉辦的創(chuàng)業(yè)邦創(chuàng)新中國(guó)（DEMO CHINA）活動(dòng)的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)那里得到了一些答案。北極光創(chuàng)投創(chuàng)始管理合伙人鄧鋒的總結(jié)最具代表性。鄧鋒把政策的轉(zhuǎn)變概括為三點(diǎn)：更加注重實(shí)體經(jīng)濟(jì)、大力推動(dòng)科技創(chuàng)新，鼓勵(lì)中小企業(yè)發(fā)展。
那么，在這個(gè)大背景下，創(chuàng)投市場(chǎng)上出現(xiàn)了哪些新的變化？
估值趨于合理
“創(chuàng)業(yè)者開(kāi)始敏感起來(lái)。一個(gè)直接的體現(xiàn)是，他們對(duì)待機(jī)構(gòu)的態(tài)度有了好轉(zhuǎn)。估值趨于合理?！币晃粎?huì)的投資人稱(chēng)。之前很多投資經(jīng)理叫苦連連，恨不得天天堵在創(chuàng)始人門(mén)前求見(jiàn)，希望獲得投資份額。
另一位專(zhuān)注ICT領(lǐng)域的投資人表示，“企業(yè)現(xiàn)在更愿意談了，對(duì)估值也比較靈活。今年港股破發(fā)率70%，說(shuō)明二級(jí)市場(chǎng)不買(mǎi)單，評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)從PS（基于銷(xiāo)售的指標(biāo)）回歸PE（基于盈利的指標(biāo)）?！?/p>
換句話說(shuō)，面對(duì)新形勢(shì)，無(wú)論是企業(yè)估值，還是機(jī)構(gòu)下注，似乎都向著更理性方向發(fā)展。
緊跟政策，好項(xiàng)目多投兩輪
科技創(chuàng)新是政策明顯鼓勵(lì)的領(lǐng)域。越來(lái)越多的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)投身其中，或建立，或鞏固自己的領(lǐng)地。
以一家關(guān)注消費(fèi)及新零售、互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)、前沿科技的知名風(fēng)投機(jī)構(gòu)為例。之前，這家機(jī)構(gòu)從未關(guān)注過(guò)環(huán)保領(lǐng)域，但最近幾個(gè)儲(chǔ)能類(lèi)項(xiàng)目出現(xiàn)在例會(huì)上。這家機(jī)構(gòu)的管理合伙人告訴創(chuàng)業(yè)邦，這對(duì)機(jī)構(gòu)本身也提出了新的要求，包括資金配比，人才等等。
“國(guó)內(nèi)創(chuàng)投業(yè)的一個(gè)老問(wèn)題是跟風(fēng)扎堆。在這種情況下，雖然大家都會(huì)集中看好某一個(gè)領(lǐng)域或賽道，但具體到發(fā)掘項(xiàng)目和做決策，就要看真功夫了。”資深投資人王程稱(chēng)。
北極光創(chuàng)投創(chuàng)始人鄧鋒本身是芯片專(zhuān)家，做投資之前就已經(jīng)是一位成功的華人企業(yè)家。以芯片投資為例，鄧鋒說(shuō)，美國(guó)的VC已經(jīng)不再投資芯片，因此在亞洲和中國(guó)投資芯片，確實(shí)是個(gè)大機(jī)會(huì)。他認(rèn)為整個(gè)芯片領(lǐng)域存在投資熱度是合理的，但在一些芯片的細(xì)分領(lǐng)域，確實(shí)存在過(guò)熱，需要同行們更謹(jǐn)慎。
政策的另一個(gè)指向是支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。對(duì)于敏感的創(chuàng)投機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，這已經(jīng)不是趨勢(shì)，而是現(xiàn)實(shí)了。
創(chuàng)業(yè)邦旗下的睿獸分析數(shù)據(jù)顯示，從2018年起，基于消費(fèi)互聯(lián)網(wǎng)的投融資事件的數(shù)量已經(jīng)明顯下降，取而代之的是新消費(fèi)、企業(yè)服務(wù)和基于應(yīng)用科技的新領(lǐng)域。
以知名機(jī)構(gòu)德同資本為例，投資策略上從2C逐漸轉(zhuǎn)向2B，包括云公司，以及高端制造方向上的硬科技，以及與芯片相關(guān)的領(lǐng)域。在醫(yī)療領(lǐng)域，則聚焦在大分子，包括抗體藥、細(xì)胞治療，等等。
在投資階段上，也出現(xiàn)了一些明顯變化，比如機(jī)構(gòu)把更多資金投向相對(duì)成熟的項(xiàng)目。
創(chuàng)業(yè)邦的數(shù)據(jù)顯示，2020年是君聯(lián)投資非常活躍的一年，君聯(lián)在老項(xiàng)目追加投資和新項(xiàng)目投資上占比接近1:1。啟明創(chuàng)投在2021年已投的70多個(gè)項(xiàng)目里，續(xù)投資的部分占比有所加大。
傳統(tǒng)意義上，VC在企業(yè)估值達(dá)到一定規(guī)模時(shí)，一般都不會(huì)繼續(xù)跟投。目前隨著項(xiàng)目在未來(lái)退出前景確定性的增加、機(jī)構(gòu)彈藥充足的情況下，不少機(jī)構(gòu)在被投企業(yè)估值過(guò)了10億美元后，仍然會(huì)選擇繼續(xù)跟進(jìn)。
正如王程所說(shuō)，“基金規(guī)模比以前大了，我們有能力在自己知根知底的企業(yè)發(fā)展不錯(cuò)的時(shí)候，再多跟一兩輪?！?/p>
風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)再現(xiàn)江湖
政策的快速轉(zhuǎn)變，也引發(fā)了外資態(tài)度的變化。有的是觀望，同時(shí)加強(qiáng)互動(dòng)和研究，但總體上對(duì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的信心沒(méi)有變化，也有積極應(yīng)對(duì)的措施。
一家成立十幾年的大型雙幣基金總裁在一次行業(yè)會(huì)議上說(shuō)，八、九月份以來(lái)，雙幣基金和美元LP的互動(dòng)日益頻繁起來(lái)。“在當(dāng)年IPO停擺的情況下，美元LP的關(guān)注度都沒(méi)有現(xiàn)在高?！?
經(jīng)過(guò)多次溝通，這位知名GP意識(shí)到，雖然多數(shù)美元LP處在觀望狀態(tài)，但有經(jīng)驗(yàn)的LP心里清楚，政策是動(dòng)態(tài)化的。他們與不同的GP了解情況，包括跟市場(chǎng)上其他的玩家了解政策的背景和走向。
值得注意的是，有美元LP明確表示，會(huì)繼續(xù)投資中國(guó)市場(chǎng)，但是要考慮風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（Risk premium）。
要知道，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的概念已經(jīng)消失10年了。在最早美元LP投資中國(guó)時(shí)，認(rèn)為中國(guó)市場(chǎng)有機(jī)會(huì)，但還是看不透時(shí)，往往會(huì)計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。比如，在中國(guó)市場(chǎng)能賺三倍，美國(guó)市場(chǎng)也能賺三倍的情況下，美元LP肯定投美國(guó)市場(chǎng)。中國(guó)市場(chǎng)起碼要做到4倍，他們才會(huì)感興趣。
在過(guò)去的十年里，中國(guó)一直被外資LP認(rèn)為是一個(gè)有非常好的回報(bào)的風(fēng)投市場(chǎng)。如果是一個(gè)優(yōu)秀的團(tuán)隊(duì)，有同樣回報(bào)的預(yù)期，他們依舊會(huì)選擇中國(guó)市場(chǎng)。換句話說(shuō)，他們?cè)谥袊?guó)市場(chǎng)上不再考慮風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。
如今，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)重現(xiàn)江湖。這讓一些雙幣基金開(kāi)始有所擔(dān)憂，“如果這變成一個(gè)普遍現(xiàn)象，我們部分美元基金就有點(diǎn)難募了?！?/p>
據(jù)創(chuàng)業(yè)邦了解，一部分外資LP在未來(lái)1-2個(gè)季度都會(huì)選擇觀望，因?yàn)槎唐趦?nèi)做決策比較難，他們需要看到更多數(shù)據(jù)和信息。而有些對(duì)風(fēng)險(xiǎn)敏感的美元LP，選擇把投向中國(guó)市場(chǎng)的資金比例下調(diào)的方式，來(lái)平衡整個(gè)大盤(pán)的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)。比如原先是30%的資金投向中國(guó)，現(xiàn)在調(diào)為25%或者20%。
不過(guò)，那些對(duì)中國(guó)市場(chǎng)有長(zhǎng)期觀察的LP，比較清楚投資中國(guó)需要承受一定的政策風(fēng)險(xiǎn)。他們?nèi)匀徽J(rèn)為中國(guó)是一個(gè)比其他地區(qū)都要好的市場(chǎng)。“無(wú)論是共同富裕，還是其它政策，背后的邏輯都是為了搭建一個(gè)可持續(xù)性發(fā)展的、和諧而穩(wěn)定的社會(huì)。”
在融資期的中小GP也大多保持了觀望態(tài)度，在他們看來(lái)，自己和LP溝通的效果，不如大基金和LP溝通時(shí)更具說(shuō)服力，于是在觀望中等待形勢(shì)的變化。
北交所是重大利好，但任重道遠(yuǎn)
對(duì)于北交所的設(shè)立，被采訪的投資人一致認(rèn)為屬于重大利好。對(duì)于廣大中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，大大拓寬了融資渠道。對(duì)創(chuàng)投機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)，豐富了退出渠道，尤其在目前境外上市受阻的情況下。
在這個(gè)前提下，也有一些機(jī)構(gòu)對(duì)北交所的未來(lái)持“謹(jǐn)慎樂(lè)觀”的態(tài)度。他們認(rèn)為，交易所是否成功，最重要的是看交易所能否培養(yǎng)出一批優(yōu)秀的企業(yè)，這涉及到上市企業(yè)本身的質(zhì)地是否優(yōu)良。
“‘專(zhuān)精特新’不僅僅是一個(gè)概念，而是企業(yè)確實(shí)為細(xì)分領(lǐng)域的領(lǐng)軍者。如果上市之后企業(yè)現(xiàn)了原形，對(duì)投資人參與的熱情會(huì)是個(gè)打擊?！币恢标P(guān)注北交所進(jìn)展的投資人沈明表達(dá)了自己的擔(dān)憂。
創(chuàng)業(yè)邦并不完全認(rèn)同這樣的說(shuō)法。大浪淘沙，市場(chǎng)有優(yōu)勝劣汰的屬性，而注冊(cè)制本身就蘊(yùn)含著對(duì)市場(chǎng)機(jī)制的信任。只要交易所有透明的規(guī)則，并能夠做到執(zhí)行堅(jiān)決和與時(shí)俱進(jìn)，交易所就有了成功的基礎(chǔ)。
在執(zhí)行力方面，有投資人希望北交所能夠向更有經(jīng)驗(yàn)的滬深交易所同行學(xué)習(xí)，增強(qiáng)服務(wù)意識(shí)。“無(wú)論是投資人，還是交易所，本質(zhì)上都是服務(wù)業(yè)，都是為企業(yè)服務(wù)的?！?/p>
投資人的擔(dān)心不無(wú)道理。
前二年，從數(shù)據(jù)上看，投資人有從北京外流的趨勢(shì)。這其中，有消費(fèi)、科技投資熱點(diǎn)不局限在首都北京的因素，也有創(chuàng)投機(jī)構(gòu)針對(duì)市場(chǎng)，布局全國(guó)的考慮。但北京的營(yíng)商環(huán)境，特別是服務(wù)意識(shí)不足，也是一個(gè)事實(shí)。從媒體的報(bào)道看，不僅是創(chuàng)投機(jī)構(gòu)，優(yōu)質(zhì)企業(yè)也出現(xiàn)了一些從北京流失的情況。不過(guò)，創(chuàng)業(yè)邦發(fā)現(xiàn)，這一狀況近來(lái)有所改觀。
還有幾位投資人對(duì)北交所的覆蓋范圍略顯遺憾。他們?cè)鞠Ｍ苯凰軌蛭{在海外上市的紅籌股回歸。這樣的話，無(wú)論是企業(yè)的種類(lèi)、體量還是質(zhì)地，都有一些基本的保證。“畢竟，誰(shuí)也不知道‘專(zhuān)精特新’中有多少好企業(yè)。”
創(chuàng)業(yè)邦認(rèn)為，這一點(diǎn)無(wú)需多慮。北交所有自己明確的定位，即服務(wù)中小企業(yè)。初期定位不清，未必是個(gè)好事。更何況，給未來(lái)留一個(gè)想象空間，肯定不是壞事。
有一位投資人的觀點(diǎn)非常值得向大家推薦。他說(shuō)，既然國(guó)策支持中小企業(yè)，那么創(chuàng)投行業(yè)能不能自己也做到與時(shí)俱進(jìn)，出現(xiàn)一批專(zhuān)門(mén)投資“專(zhuān)精特新”的機(jī)構(gòu)，而不是個(gè)個(gè)都追求“大而全”，都去捕捉獨(dú)角獸？
也許，擁抱變化的VC，欣喜就在不遠(yuǎn)處。
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