編者按：本文來自微信公眾號金融外參（ID：jrwaican），作者：金融外參，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載，圖源：攝圖網(wǎng)。

上市不到一年后，素有“醫(yī)美茅臺”之稱的愛美客奔赴香港，籌劃二次上市事宜。如果赴港二次上市進展順利，愛美客將成為國內(nèi)首個“A+H”醫(yī)美上市公司，為其千億市值增加聲量和美譽。

據(jù)媒體爆料，愛美客已選擇中金及摩根大通主協(xié)調(diào)香港上市事宜，擬今年集資約20億至30億美元（約155.5至233.2億港元）。外界猜測，愛美客選擇二次上市是為了囤積“糧草”搶占更高市場份額，與華熙生物、昊海生科等強敵一決勝負。

對此，愛美客官方表示：“此次集資資金將全部用于公司業(yè)務(wù)發(fā)展，可能用于提升研發(fā)能力及用于內(nèi)外部研發(fā)項目、國內(nèi)外商業(yè)合作、品牌建設(shè)、營銷能力提升、固定資產(chǎn)投資、進行潛在收購及投資、營運資金及一般公司用途。”

作為本土玻尿酸企業(yè)三巨頭之一，愛美客超高毛利和利潤是其建立起千億市值的根本原因，但也有人認為愛美客千億市值僅是被吹起來的泡沫。因此，二次上市愛美客是否有“新故事”可講，市場很期待。

顏值好生意

顏值經(jīng)濟大爆發(fā)讓醫(yī)美市場迅猛發(fā)展，連帶生產(chǎn)玻尿酸的上游企業(yè)也進入高速發(fā)展階段。多個研究機構(gòu)測算的數(shù)據(jù)顯示，我國合規(guī)醫(yī)美市場規(guī)模增速超20%，未來隨著行業(yè)監(jiān)管趨嚴，非法醫(yī)美逐步回流至合規(guī)市場，還將利于合規(guī)市場進一步增長。

醫(yī)美市場需求旺盛，主要生產(chǎn)和銷售醫(yī)療美容玻尿酸的愛美客營收和凈利潤連年增長。

根據(jù)財報，2018年-2020年，愛美客實現(xiàn)營業(yè)收入3.21億元、5.58億元、7.09億元，同比增速為44.28%、73.74%、27.18%；對應(yīng)凈利潤1.16億元、2.98億元、4.33億元，較此前同期增長51.34%、156.59%、45.45%。

具體數(shù)據(jù)來看，2020年溶液類注射產(chǎn)品給愛美客貢獻了4.47億元的收入，占總收入中的63.07%；凝膠類注射產(chǎn)品收入占比35.56%，面部埋植線產(chǎn)品、化妝品分別貢獻了0.26%、1.11%的收入。

需要注意的是，愛美客溶液類注射產(chǎn)品和凝膠類注射產(chǎn)品不僅收入占比最高、毛利率也最高。據(jù)悉，2020年，愛美客溶液類注射產(chǎn)品2020年的毛利率為92.85%，凝膠類注射產(chǎn)品的毛利率則為92.27%。

如此看來，生產(chǎn)銷售玻尿酸確實是一門一本萬利的生意。特別是，愛美客推出不同價位的玻尿酸產(chǎn)品，試圖全面覆蓋不同消費階層用戶，拓寬了業(yè)績增長空間。

愛美客旗下?lián)碛袗圮饺R、嗨體、寶尼達、逸美一加一、愛美飛及逸美6款玻尿酸產(chǎn)品，每款產(chǎn)品的售價和成本價相差巨大。根據(jù)愛美客2019年披露數(shù)據(jù)，這六項產(chǎn)品的售價分別為310.83元/支、352.61元/支、2547.49元/支、1220.87元/支、292.75元/支和700.41元/支；采購價格分別為30.41元/支、24.72元/支、32.34元/支、44.33元/支、27.53元/支和25.22元/支。

如此看來，愛美客受資本市場熱捧的原因除了盈利能力強之外，90后、00后等消費群體對微整形的認可度越來越高并且愿意為醫(yī)美買單，讓資本看到了愛美客增長的潛力。

高收益高風(fēng)險

相比于大型整容手術(shù)，打美白針、玻尿酸等微型醫(yī)療美容恢復(fù)快、風(fēng)險低，更受消費者喜愛。同時，微整形效果不能長時間保持，消費者依賴度高、復(fù)購率高，因此愛美客直銷和與大客戶合作銷售玻尿酸的生意越做越大。

當然，愛美客的高收益伴隨著高風(fēng)險。一來，愛美客低研發(fā)的“守舊”模式會消弱其市場競爭力；二來，愛美客產(chǎn)品線單一市場占有率不足，吃老本的生意經(jīng)并不能長久；三來，愛美客財務(wù)負責(zé)人頻繁變動讓資本生疑。

在其他企業(yè)心甘情愿為技術(shù)研發(fā)、產(chǎn)品研發(fā)買單的時候，愛美客卻對研發(fā)投入十分吝嗇。

網(wǎng)絡(luò)公開數(shù)據(jù)顯示，2017-2020年，愛美客公司研發(fā)投入分別為2849.30萬元、3367.78萬元、4856.37萬元和6180.40萬元。投入增長背后是研發(fā)投入比例的下降，總營收占比分別為2.81%、10.49%、8.71%和8.71%。

目前來看，愛美客只做玻尿酸生意撐起了千億市值。但玻尿酸市場競爭愈加激烈，不排除市場出現(xiàn)飽和的狀態(tài)，屆時業(yè)務(wù)單一、市占率整體不足愛美客將面臨業(yè)績大幅下滑的致命打擊。

不過，近期愛美客宣布公司將以8.86億元IPO超募資金，以增資及收購的方式取得韓國上市公司Huons Global旗下主打肉毒毒素業(yè)務(wù)的Huons Bio共計25.4%的股權(quán)，以拓展海外市場。本次交易溢價高達7384.03%。

愛美客海外擴張和加碼肉毒素市場能否帶來新的增長我們不得而知，但無論是拓展海外市場、發(fā)展新業(yè)務(wù)還是做其他投資都需要巨大的資金投入，可以肯定愛美客“求變”的道路坎坷難行。

二次上市階段，影響資本決策的利空消息還有愛美客財務(wù)高管頻繁離職。

資料顯示，從2017年1月至今，愛美客的財務(wù)負責(zé)人分別為石毅峰、湯勝河、趙雙泓。目前除了石毅峰外，湯勝河、趙雙泓雙雙離職，而且兩人均在首次上市、二次上市階段離職，巧合的時間點，不禁讓人猜測離職背后有隱情。

總而言之，愛美客高收益、高市值背后是看得見的業(yè)務(wù)單一、市場占有率不足的問題，以及不可預(yù)知的企業(yè)管理問題帶來的不利影響，以及未來業(yè)績增長受限的隱藏風(fēng)險。

賽道擁擠強敵環(huán)伺

全球玻尿酸市場進入高速發(fā)展階段，對愛美客來說這是一個最好的階段，也是最壞的階段，因為市場蓬勃發(fā)展意味著競爭將更激烈。

一方面，國際玻尿酸巨頭研發(fā)、生產(chǎn)、銷售實力強勁而且品牌名氣大，相比國貨消費者普遍認可資歷更老的外國品牌。從2019年我國玻尿酸醫(yī)美市場市占率來看，韓國LG、美國Allergan、瑞典Q-Med，占比分別為22.6%、19.7%、14.5%；國內(nèi)品牌愛美客、華熙生物位居第四、第五，占比分別為14%、8.1%。

另一方面，愛美客毛利率雖遠高于華熙生物、昊海生科，但在業(yè)務(wù)方面華熙生物、昊海生科全產(chǎn)業(yè)、多業(yè)務(wù)板塊覆蓋，愛美客僅做醫(yī)美玻尿酸產(chǎn)品競爭優(yōu)勢并不顯著。據(jù)悉，三家公司中毛利率最高的愛美客，2019年毛利率為92.63%，碾壓華熙生物的79.66%和昊海生科的77.31%。

在業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)方面，昊海生科主營眼科、整形美容與創(chuàng)面護理、骨科、防粘連及止血四大板塊；華熙生物布局上下游產(chǎn)業(yè)鏈，主營醫(yī)療終端產(chǎn)品、功能性護膚品、原料產(chǎn)品等業(yè)務(wù)；愛美客則專門研發(fā)玻尿酸產(chǎn)品僅面向醫(yī)美市場。

雖然醫(yī)美市場是玻尿酸產(chǎn)品主要的應(yīng)用場景，但醫(yī)美市場亂象層出不窮運營風(fēng)險高，只有廣撒網(wǎng)挖掘其他應(yīng)用場景，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)多元化發(fā)展才能快速找到更多經(jīng)濟增長點，從而保持高速、可持續(xù)增長。

中國消費者協(xié)會官網(wǎng)投訴數(shù)據(jù)顯示，2015年到2020年，全國消協(xié)組織收到的醫(yī)美行業(yè)投訴從483件增長到7233件，5年間投訴量增長近14倍。虛假宣傳、非法行醫(yī)是涉訴醫(yī)美機構(gòu)的兩大突出問題。

此外，現(xiàn)在食品級玻尿酸產(chǎn)量已逐漸超越化妝品級玻尿酸產(chǎn)量。前瞻產(chǎn)業(yè)研究院透露，在2016年全球主要生產(chǎn)的玻尿酸為化妝品級別的玻尿酸，但是到了2020年，全球一半的玻尿酸是食品級玻尿酸，其次是化妝品級占比46%，醫(yī)藥級占比4%。

綜上所述，玻尿酸賽道擁擠，愛美客、華熙生物、昊海生科無論是技術(shù)、業(yè)務(wù)范圍、服務(wù)都各有優(yōu)勢，關(guān)于三巨頭誰最強的爭議或?qū)⒊掷m(xù)很長一段時間。

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