編者按：本文來源創(chuàng)業(yè)邦專欄節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)，口 述/衛(wèi)保川、崔大寶、馬志博，圖源攝圖網(wǎng)，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

大寶會(huì)客廳簡(jiǎn)介

大寶會(huì)客廳是一檔資本市場(chǎng)的訪談欄目。在這里，大寶將通過訪談業(yè)內(nèi)明星基金經(jīng)理人、優(yōu)秀券商分析師，深入解析股市的投資邏輯與框架，全面提升投資認(rèn)知，助力愛錢的你獲得超額收益。

宏道投資簡(jiǎn)介

宏道投資由衛(wèi)保川先生于2015年2月創(chuàng)立，長(zhǎng)期秉承確定的理念、正確的方法和與時(shí)俱進(jìn)的策略，聚焦A股上市公司投資機(jī)會(huì)，同時(shí)在海外市場(chǎng)、股權(quán)類投資有適當(dāng)布局。其在資產(chǎn)配置、行業(yè)選擇、公司選擇、組合管理及風(fēng)險(xiǎn)控制五個(gè)維度建立有完整的投研體系，歷經(jīng)多個(gè)市場(chǎng)周期考驗(yàn)，旗下基金管理規(guī)模達(dá)50億元。

宏道投資以深度研究為投資決策唯一導(dǎo)向，建立有資深研究員組成的內(nèi)部研究團(tuán)隊(duì)，擁有廣博的外部研究資源。其一貫通過深入研究發(fā)掘并收獲根植中國(guó)經(jīng)濟(jì)的商業(yè)和投資機(jī)會(huì)，依靠扎實(shí)的價(jià)值判斷穿越不同市場(chǎng)時(shí)期，為客戶創(chuàng)造可持續(xù)的穩(wěn)定回報(bào)。

嘉賓人物簡(jiǎn)介

私募大咖衛(wèi)保川

衛(wèi)保川先生畢業(yè)于中國(guó)人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)系、 中國(guó)社會(huì)科學(xué)院研究生院世界經(jīng)濟(jì)與政治系，曾先后在上海外國(guó)語(yǔ)學(xué)院、莫斯科普列漢諾夫經(jīng)濟(jì)學(xué)院交流進(jìn)修。

1996年8月，衛(wèi)保川加入中國(guó)證券報(bào)社,歷任公司新聞部副主任、主任,市場(chǎng)新聞部主任，首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家兼證券市場(chǎng)研究中心主任,中國(guó)基金業(yè)金牛獎(jiǎng)評(píng)委會(huì)秘書長(zhǎng)。期間還受聘擔(dān)任中國(guó)基金業(yè)協(xié)會(huì)投資者教育委員會(huì)副主任委員、國(guó)信證券研究所首席策略顧問、新華社新華財(cái)經(jīng)特約高級(jí)經(jīng)濟(jì)分析師、 永誠(chéng)保險(xiǎn)投資決策委員會(huì)委員等社會(huì)職務(wù)。

在中國(guó)證券報(bào)社工作期間，主要負(fù)責(zé)股票市場(chǎng)、貨幣債券市場(chǎng)、大宗商品期貨市場(chǎng)的分析報(bào)道，主持了中國(guó)證券報(bào)社基金評(píng)價(jià)系統(tǒng)的構(gòu)建，具體運(yùn)營(yíng)了中國(guó)基金業(yè)金牛獎(jiǎng)的各項(xiàng)業(yè)務(wù)，完成了中國(guó)證券報(bào)社數(shù)據(jù)中心基礎(chǔ)架構(gòu)的搭建任務(wù)。

擅長(zhǎng)大類資產(chǎn)配置，與上市公司及各金融機(jī)構(gòu)保持長(zhǎng)期而良好的關(guān)系 ，衛(wèi)保川先生有超過二十年A股投資經(jīng)驗(yàn)，并保持長(zhǎng)期穩(wěn)定的優(yōu)異絕對(duì)回報(bào)率 。

衛(wèi)保川先生于2015年發(fā)起成立北京宏道投資管理有限公司，擔(dān)任公司董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理，并任職觀道1號(hào)等系列精選證券基金的基金經(jīng)理，為投資人帶來可觀收益。

馬志博

青年經(jīng)濟(jì)學(xué)家，資深投資人，前華爾街高盛量化分析師。

崔大寶

節(jié)點(diǎn)財(cái)經(jīng)&節(jié)點(diǎn)研究創(chuàng)始人，大寶會(huì)客廳主理人。

以下為嘉賓對(duì)話文字精華版：

/ 01 /

守住投資最本質(zhì)的“道”

如今的社會(huì)，所有的財(cái)富創(chuàng)作來源肯定都是公司，如果是農(nóng)業(yè)社會(huì)，就是每家自給自足?，F(xiàn)在社會(huì)肯定都是公司，一切財(cái)富的創(chuàng)造根源都是公司，有的公司在創(chuàng)造財(cái)富，有的公司長(zhǎng)期來看，就是毀滅財(cái)富。

不同的行業(yè)有不同的特征，投資本質(zhì)上也要把這個(gè)做成一個(gè)股東，哪些公司會(huì)持續(xù)的優(yōu)秀的創(chuàng)造回報(bào)，本質(zhì)上也是享受公司的資本利得的。我們知道一個(gè)上市公司，你創(chuàng)造的所有最終的營(yíng)收，無(wú)非就幾個(gè)地方，工人工資你要付，稅你要交，折舊你要提，剩下的就是資本投資人。剩下的你們分分，本質(zhì)上是我們的享受分得出資方的這塊。

一切在我的理解中，投資最本質(zhì)的東西，是找到特別特別優(yōu)秀的公司，好的行業(yè)。為什么呢？有的行業(yè)很好，但是長(zhǎng)期下去， 這個(gè)團(tuán)隊(duì)不行，戰(zhàn)略是笨蛋，執(zhí)行力是軟蛋，你就不用看他了。

一定是一個(gè)好的戰(zhàn)略，一個(gè)極強(qiáng)的執(zhí)行力的一個(gè)團(tuán)隊(duì)。在這種情況下， 行業(yè)的蛋糕他就吃上了，所以說投資最本質(zhì)是投優(yōu)秀的公司，這是最本質(zhì)的東西。

第二個(gè)來講，為什么說守住這個(gè)道，你不會(huì)出大問題？你別老想著去投機(jī)，你投機(jī)，你就忘了公司是好是壞了。把它做成一個(gè)投機(jī)對(duì)象的時(shí)候， 可能就失去了投資的道。所以這個(gè)本質(zhì)，你要堅(jiān)持下來，剩下的就是快與慢的問題。

/ 02 /

真正賺錢靠企業(yè)家

怎么估值看央媽

同樣一個(gè)優(yōu)秀的團(tuán)隊(duì)，有時(shí)候不取決于他的努力不努力， 行業(yè)在快速增長(zhǎng)。我們講行業(yè)有β，大β（貝塔系數(shù)）出來了。比如說像過去一兩年的新能源，這種東西，它就是行業(yè)β。

早期的時(shí)候說句實(shí)在話，誰(shuí)絕對(duì)的優(yōu)秀挺難看出來的。跑著跑著，有人跑了十公里之后，你知道誰(shuí)一定是這里邊的贏家。這時(shí)候你要守著什么？

要找行業(yè)，你得往哪個(gè)快的行業(yè)多投點(diǎn)，什么時(shí)候投的慢一點(diǎn)，什么時(shí)候少一點(diǎn)，這個(gè)就是配置的概念。第二，同樣優(yōu)秀，什么時(shí)候我有效率地投到這個(gè)更快的行業(yè)中，具有α（阿爾法系數(shù)）特性的公司上去。

所以說這是第一個(gè)，第二個(gè)，所謂術(shù)的概念，還包括一個(gè)什么，同樣是一塊錢的利潤(rùn)，我們講的EPS每股收益，為什么有時(shí)候給十塊錢、 三十塊錢，也就是估值的問題。這個(gè)地方，就是還是懂點(diǎn)宏觀的人，懂點(diǎn)經(jīng)濟(jì)學(xué)的人，可能更知道如何給一個(gè)既定的給定的收益，每股收益，我到底給他估多少錢。

這個(gè)就是有宏觀的問題了。所以說這里面賺錢，我總結(jié)成就是，真正賺錢靠企業(yè)家，怎么估值看央媽，跟你沒關(guān)系。要靠流動(dòng)性，所以術(shù)呢，也包括這一塊，我們講投資的本質(zhì)上是企業(yè)家。

想要提高效率，那就看央媽，看看水大小，把這倆結(jié)合好了，那你會(huì)對(duì)投資做的好一點(diǎn)。但是一切貨幣政策的波動(dòng)， 央行再怎么想，其實(shí)本質(zhì)上還是經(jīng)濟(jì)（基本面）。貨幣不是獨(dú)立的，一定根據(jù)經(jīng)濟(jì)的狀況來調(diào)整它的利率貨幣，所以本源還是企業(yè)。說道為先，術(shù)為后，這是生生相息。

/ 03 /

總想著隔行取利的公司

永遠(yuǎn)不會(huì)投

長(zhǎng)期守著正確的道沒問題。這部分有一些鮮明的例子，比如說像最傳統(tǒng)的行業(yè)，水泥這個(gè)行業(yè)，2008年海螺水泥優(yōu)秀不優(yōu)秀？?jī)?yōu)秀啊，但是從高點(diǎn)到低點(diǎn)跌了80%多。但是你要2008年你不動(dòng)，你拿到現(xiàn)在你也遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越了很多人的投資。如果2007年八九月份的時(shí)候，其實(shí)你確定地知道這個(gè)市場(chǎng)熊市要來了，你把優(yōu)秀的公司也賣掉，你不跌百分之八十七的時(shí)候賣，你跌百分之五六十的時(shí)候賣，我后來又套了一段，其實(shí)你也是個(gè)大贏家。

所以說，守住優(yōu)秀的企業(yè)是最重要的，一個(gè)優(yōu)秀的團(tuán)隊(duì)，在長(zhǎng)期的這種經(jīng)濟(jì)波折中，每一次他都能進(jìn)步一點(diǎn)。會(huì)死一些，但他永遠(yuǎn)是贏家。然后長(zhǎng)期你就不做這種波動(dòng)，你這個(gè)行業(yè)的蛋糕仍然是你吃，對(duì)這個(gè)非常重要。

但是，不同行業(yè)都有興衰，比如說過去改革開放時(shí)候，誰(shuí)蓋了百貨大樓誰(shuí)是大贏家。但是兩千年以后，互聯(lián)網(wǎng)興起就不行了，備受打擊。所以對(duì)行業(yè)的這種分析中觀上也很重要，如果我是一個(gè)企業(yè)家， 我是all in，我個(gè)人的所有權(quán)或都在這個(gè)企業(yè)了，我所有的精力都在這了，而且我還有負(fù)債加杠桿。那這個(gè)企業(yè)做好了，這個(gè)企業(yè)家，你是永遠(yuǎn)比不過他的。

我們二級(jí)市場(chǎng)投資者，你肯定比不過的。但是如果加上行業(yè)興衰的問題，那不一定誰(shuí)是財(cái)富的贏家。這行業(yè)不好，我二級(jí)市場(chǎng)就看出來了。我們?cè)琰c(diǎn)撤出這一行，投新興的去了，但是你作為實(shí)業(yè)家，你不可能老選擇你所在的行業(yè)。如果天天選擇你所在的行業(yè)，我認(rèn)為這個(gè)企業(yè)家根本不值得投，老是想隔行取利不專一，我們永遠(yuǎn)不會(huì)投的。在這個(gè)行業(yè)我們看好這個(gè)行業(yè)的時(shí)候，也絕對(duì)不會(huì)投他。所以二級(jí)市場(chǎng)投資，它有波動(dòng)，但是長(zhǎng)期下來，你要不追求暴利，它是一種非常安全的投資，這是我對(duì)投資的理解。

守住道，用術(shù)來調(diào)整一下你的結(jié)構(gòu)，去長(zhǎng)期來看它是很安全，也不是暴利，但是很安全的一個(gè)投資。

/ 04 /

從莊股時(shí)代到價(jià)值投資

我都是親歷者

崔大寶：從1991年，我知道您在我們中國(guó)資本市場(chǎng)剛剛開始的時(shí)候，你就開始個(gè)人投資了，那這個(gè)過程中一直到2015年，自己組建私募機(jī)構(gòu)，管理著更大的一個(gè)規(guī)模的過程。你這個(gè)從個(gè)人投資到掌管基金的過程中，這個(gè)方法包括剛才您這個(gè)道與術(shù)有沒有一些變化，以及包括這樣的一個(gè)迭代的過程？

衛(wèi)保川：你這個(gè)問題，我覺得我不愿意放在我個(gè)人角度來看這個(gè)問題，而是我把它放在一個(gè)中國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)展的階段來談這個(gè)問題。如果說九十年代，我們從靜安營(yíng)業(yè)部遞小紙條買賣交易，有紙化的一直到交易所的成立，當(dāng)時(shí)這么大的一個(gè)中國(guó)只有幾只股票，老八股，后來二十多只股票，全國(guó)這么多投資者， 那時(shí)候談什么都不重要，就是莊股，就幾只股票。

莊股時(shí)代，它不具備對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)周期的表征的功能。那個(gè)莊股時(shí)代，早期你講價(jià)值投資，你是華爾街來的首席策略首席顧問，會(huì)把你打得一塌糊涂。因?yàn)檫@運(yùn)行的規(guī)則不是這些東西。到現(xiàn)在其實(shí)我們很多投資者還在講跟莊、坐莊。那是我們中國(guó)證券市場(chǎng)最早出現(xiàn)的時(shí)候，必然的一個(gè)東西，它不奇怪。那時(shí)候，你的優(yōu)勢(shì)就是資金機(jī)構(gòu)接觸的好，你有一手的信息就能賺錢，是關(guān)系。

第二個(gè)階段，我覺得中國(guó)經(jīng)濟(jì)的進(jìn)入到了周期。這個(gè)周期呢，我客觀的講，應(yīng)該主要是在我們九十年代后半期，也就是1996年-1999年這時(shí)候開始，中國(guó)的經(jīng)濟(jì)是一個(gè)蓬勃向上的，騰飛的起步。這個(gè)時(shí)候，你看好你的貨幣政策，看著你的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，什么時(shí)候貨幣政策達(dá)到了邊界一定要開始調(diào)控了，你就出來。所以這時(shí)候叫“牛熊周期”。

真正進(jìn)入現(xiàn)在的價(jià)值時(shí)代，不是說誰(shuí)提倡，說現(xiàn)在我們必須找好公司投資。不是的，舉個(gè)前面的例子，如果在那時(shí)候海螺一定會(huì)跌。所有優(yōu)秀的都跟著一塊跌，起來的時(shí)候，后期爛股票一定不漲，這就是牛熊市的規(guī)律。都符合科學(xué)規(guī)律，不是胡鬧。

為什么爛股票一定漲的到牛市后期？

因?yàn)橹袊?guó)那時(shí)候的經(jīng)濟(jì)總體是外延式的擴(kuò)張，總需求擴(kuò)張，一開始是買最好一家的產(chǎn)品，需求還在擴(kuò)張，他供不上了。你就買的第二梯隊(duì)的，后面還擴(kuò)張，你就買第三梯隊(duì)。其實(shí)在總的外延擴(kuò)張的這種經(jīng)濟(jì)背景下，利益共享，你早點(diǎn)，我晚點(diǎn)，你多賺點(diǎn)，我少賺點(diǎn)。所以，牛市到后期一定是垃圾補(bǔ)漲，它是有道理的。

但是，到了2012年以后，我覺得中國(guó)經(jīng)濟(jì)其實(shí)正在失去它的周期的大幅的波動(dòng)，為什么呢？底層看我們的重化工業(yè)、我們的房地產(chǎn)、建筑周期、重化周期，我們2015年提出了去產(chǎn)能、去杠桿、去庫(kù)存，所以產(chǎn)能不缺了，這時(shí)候我們邊界的經(jīng)濟(jì)增速其實(shí)是一直會(huì)向下的，也就是改變了外延式，不斷鋪攤子擴(kuò)規(guī)模，這個(gè)行業(yè)差不多了，就這么大了，誰(shuí)優(yōu)誰(shuí)勝，2012年之后真正持續(xù)守住的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)不大了。第二，誰(shuí)持續(xù)能夠穩(wěn)住自己的市場(chǎng)份額，把這個(gè)行業(yè)蛋糕吃的還不錯(cuò)，最好的公司，這就是你抱著的這些公司是沒問題的。再也不會(huì)有垃圾的這種普漲了。

現(xiàn)在的第三階段，就是價(jià)值時(shí)代來了，這是講的傳統(tǒng)行業(yè)的，只有傳統(tǒng)行業(yè)剩下了一些最優(yōu)秀的公司，那新興行業(yè)還是一個(gè)外延式擴(kuò)張的，還有行業(yè)β的投資，不是說你開始他就是老大，沒有這個(gè)道理，你誰(shuí)搞的早，誰(shuí)就是老大，不一定，有了淘寶，后來還有拼多多，這很難說，拼多多起來的時(shí)候不是一個(gè)拼多多，可能上千家，但他后來出來了。其實(shí)格局在變化。投資的難點(diǎn)，恐怕也就在這。

我之所以能把這三個(gè)時(shí)代總結(jié)出來，說句實(shí)在話，因?yàn)槲叶际怯H歷者。第一，證券報(bào)是最早期的這個(gè)總賣方，所有上市公司機(jī)構(gòu)都能接觸的到，你理解他們的想法。這個(gè)是比一般的人要理解的多一點(diǎn)。老一代的做投資的人，二三十年前彼此都很熟悉的。

第二，就是這種周期時(shí)代，就我本人是學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)的，我對(duì)這些東西的理解，股市為什么如此運(yùn)動(dòng)，我還是理解的比較早，我甚至早期的時(shí)候就把這種周期的運(yùn)動(dòng)就用一個(gè)指標(biāo)-M1（狹義貨幣）來代表它，M1我剛才講其實(shí)股市就兩個(gè)東西，一個(gè)是經(jīng)濟(jì)，經(jīng)濟(jì)決定你這個(gè)企業(yè)，我的業(yè)績(jī)是向上還是向下的；第二個(gè)是貨幣，決定你取得這個(gè)每股收益，然后給你多少估值。

/ 05 /

股市的本質(zhì)就兩個(gè)

股市的本質(zhì)就兩個(gè)：一個(gè)是每股收益(EPS)，一個(gè)是估值(PE)。倒過來用宏觀的講，一個(gè)是經(jīng)濟(jì)GDP（國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值）的增速，一個(gè)是貨幣政策的走向，那么這倆東西是最好的結(jié)合點(diǎn)就M1，M0是你拿的現(xiàn)金。M1是企業(yè)的活期存款，然后到了M2（廣義貨幣），是老百姓加上企業(yè)的活期存款，企業(yè)為什么更多的用M1可以，你買了房子就是由你的儲(chǔ)蓄存款變成萬(wàn)科的賬上的存款了，M1就增加了， 企業(yè)我今天說收貸款，我還了銀行一個(gè)億， 我賬上就少了一個(gè)一億，哪天貨幣政策很松了，鼓勵(lì)貸款了，銀行給了你一個(gè)億。M1就增加一個(gè)億，所以它是貨幣政策和經(jīng)濟(jì)結(jié)合最好的一個(gè)指標(biāo)。這些東西我們都經(jīng)歷過一些學(xué)過，所以相對(duì)比較熟悉，

之所以愿意做轉(zhuǎn)向價(jià)值投資，就是優(yōu)秀公司，這種投資，是因?yàn)槲依斫獾竭@個(gè)經(jīng)濟(jì)周期變了，不再是90年代后半期直到2012-2013年代，2012-2013年我覺得是一個(gè)大致的尾聲，周期的波動(dòng)周期越來越小了，你做什么周期，企業(yè)的分層，分化在加劇，周期的波動(dòng)在變小，你就只能去投優(yōu)秀的企業(yè)去，所以我這個(gè)投資的認(rèn)識(shí)，我是有深刻體會(huì)。

/ 06 /

從4萬(wàn)到1個(gè)億再到20萬(wàn)

再到50億+，心態(tài)如何調(diào)整？

崔大寶：當(dāng)年有人都說您4萬(wàn)塊錢起家，積累到一個(gè)億的資產(chǎn)，但是又通過這個(gè)牛熊的一個(gè)變化又縮水到20萬(wàn)。到現(xiàn)在，您又管理超過五十億規(guī)模的基金，但這個(gè)過程，首先前面部分那個(gè)不知道真假，需要向衛(wèi)總求證，這是第一個(gè)，第二個(gè)，那這個(gè)經(jīng)歷過這樣的一個(gè)波動(dòng)之后，你的心態(tài)發(fā)生了什么？以及你如何去做應(yīng)對(duì)和調(diào)整能力的呢？

衛(wèi)保川：你問他這個(gè)東西其實(shí)挺重要的。最早是投資實(shí)業(yè)失敗了，還是覺得我的所長(zhǎng)還是學(xué)金融的，還是愿意回到投資，確實(shí)是四萬(wàn)七千塊錢，因?yàn)檫@個(gè)投資失敗了，公司賬上只有四萬(wàn)七了。我說所有的固定資產(chǎn)，你們處理了發(fā)工資吧。有車有房，我說我回去搞投資了，從1995年-2001年，時(shí)隔5年，掙了一個(gè)多億，之所以你又一個(gè)多月瞬時(shí)沒了， 我想很多人都經(jīng)歷的東西就是早期賺錢很快。

其實(shí)股市在一個(gè)趨勢(shì)中運(yùn)動(dòng)的時(shí)候，比如說一個(gè)牛市早期你怎么做都是對(duì)的，你越膽大越對(duì)。然后這個(gè)行業(yè)確實(shí)判斷對(duì)了，這個(gè)時(shí)候你怎么覺得都是賺錢，很容易，這時(shí)候你容易沖動(dòng)，加杠桿，加了太高的杠桿，等趨勢(shì)一滅，前面那些都是浮云。

所以，前面從掙錢到虧損都是這個(gè)過程，2001年之后兩個(gè)點(diǎn)：第一做投資的這個(gè)東西，只要有市場(chǎng)在，機(jī)會(huì)多的是，不要認(rèn)為自個(gè)兒今天發(fā)現(xiàn)了一個(gè)金礦。這個(gè)金礦真的有可能就是陷阱。本來只有幾克金子，你發(fā)現(xiàn)了之后說這是一個(gè)大金礦，死活在里面不斷的干，可能是個(gè)陷阱，別把自己弄得那么聰明，以為只有這個(gè)東西是個(gè)暴富機(jī)會(huì)，其實(shí)市場(chǎng)不斷地有機(jī)會(huì)，沒有只有你發(fā)現(xiàn)的金礦。

另外，第一，不要過度集中投資；第二，永遠(yuǎn)不要透支，借錢。所以說投資呢，我覺得第一，杠桿要慎重， 第二，要做組合，而且是優(yōu)秀公司的組合，要選出不同行業(yè)，你認(rèn)為說這幾個(gè)行業(yè)未來會(huì)不會(huì)生長(zhǎng)速度很快，把這幾個(gè)行業(yè)中頭部公司做一個(gè)組合，這樣長(zhǎng)期來就可以了。

為什么會(huì)有這種想法呢？其實(shí)像你們年輕人看的跟我的想法不一樣。我想當(dāng)你達(dá)到一定的財(cái)富的時(shí)候，其實(shí)你的個(gè)人財(cái)富增長(zhǎng)永遠(yuǎn)在社會(huì)平均水平之上，超越社會(huì)平均財(cái)富的增長(zhǎng)，經(jīng)年累月下來你也是非常牛的人。

你總在財(cái)富增長(zhǎng)的前百分之五十了，你還有什么擔(dān)心的？這是一個(gè)理想，那你怎么通過經(jīng)濟(jì)學(xué)的語(yǔ)言來執(zhí)行這個(gè)理想。如果說名義GDP是社會(huì)財(cái)富增長(zhǎng)的平均值， 這個(gè)是大數(shù)，這個(gè)一點(diǎn)問題沒有，給我們所有的人、財(cái)、物、土地各個(gè)資源投入進(jìn)去，他每年就增長(zhǎng)了這么多，那么在總體平均的這個(gè)增長(zhǎng)下，有沒有比如說名義GDP增長(zhǎng)百分之七，有沒有增長(zhǎng)百分之十的，有沒有增長(zhǎng)百分之十四，超過一倍，有沒有增長(zhǎng)百分之二十三倍的， 這就是你投資需要做的工作。在這里邊你再找出這些行業(yè)中好的公司做一個(gè)組合。

其實(shí)，做投資不是那么交心費(fèi)神的事，它沒那么復(fù)雜，你長(zhǎng)期這么做下去，比如說現(xiàn)在我們上市公司大概平均的收益率也就是七八個(gè)點(diǎn)，凈資產(chǎn)收益率，這些公司都是相當(dāng)優(yōu)秀了，那我們把我們的目標(biāo)定在凈資產(chǎn)收益率十五以上，然后通過上市公司平均水平，再通過你的財(cái)務(wù)指標(biāo)選出來。

然后你再看看，這個(gè)是高有可能買在高點(diǎn)，這個(gè)時(shí)候我們不要買了。那個(gè)可能是行業(yè)不好但公司很優(yōu)秀，可能未來不是這么低，你去做這種動(dòng)態(tài)的管理，長(zhǎng)期下來，我個(gè)人的經(jīng)驗(yàn)就是如果嚴(yán)格執(zhí)行這一套，大概我們的收益率應(yīng)該是十幾。

所以說做投資這些東西，我們不想暴富，但本質(zhì)上它不是多大風(fēng)險(xiǎn)的事。當(dāng)你從原理上到你的執(zhí)行上解決了這個(gè)問題，我覺得你就不會(huì)那么多困擾了。

/ 07 /

我仍然認(rèn)為今年可能是非常好的買點(diǎn)

未來來看經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇是不是很快結(jié)束，流動(dòng)性會(huì)不會(huì)收的過緊？我覺得這是我們今天在考慮的問題。我想經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇不是同步的，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇去年8月份就開始了，八月份我們就很好了，因?yàn)檫@幫外國(guó)政府發(fā)了大量的錢，美國(guó)人每人拿多少錢。他們達(dá)到了四十年以來的可支配收入的新高。發(fā)了那么多錢，因?yàn)橐咔橛殖霾蝗?，消費(fèi)不了，這時(shí)候供應(yīng)鏈沒有，中國(guó)出口加倍。中國(guó)最早是跟我們防疫政策有關(guān)，我們最早是把這個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈恢復(fù)起來了，供應(yīng)了全世界很多的消費(fèi)需求。

那么今年確定的是英國(guó)、美國(guó)、歐洲，他們一定會(huì)走出來。尤其美國(guó)可能會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過我們的預(yù)期。無(wú)論是個(gè)人、企業(yè)，現(xiàn)在賊有錢，政府財(cái)政的刺激超過了很多年來的平均水平，政府可支配支出也是空前的。所以這三個(gè)維度，個(gè)人、企業(yè)、政府都是超級(jí)有錢。第二，從最短的周期來講的，庫(kù)存周期，庫(kù)存它不多， 無(wú)論從生產(chǎn)者中間商，一直到零售商，它自然有補(bǔ)庫(kù)存。第三，如果說這個(gè)這些都很短周期，那我們看看它的建筑周期，就是投資周期其實(shí)比較長(zhǎng)， 這幾個(gè)共振下來，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)這一波的強(qiáng)勁程度可能會(huì)超出我們的想象。

我覺得看他一些政府的那個(gè)經(jīng)濟(jì)政策，居民消費(fèi)，后面它復(fù)蘇是服務(wù)業(yè)，而不是商品消費(fèi)。后邊可能是其他的這個(gè)政府支出期間的這些東西。他可能會(huì)超出，但是中國(guó)，可能我們出口的高點(diǎn)有可能在今年年中，我們?cè)鐝?fù)蘇高點(diǎn)可能要早一點(diǎn)，但是由于全球經(jīng)濟(jì)，現(xiàn)在中國(guó)早，美國(guó)可能是其次，但是更多的資源輸出國(guó)，它疫情根本控制不住，控制不住他的供給還是有問題。

所以大宗還是有問題，我們經(jīng)濟(jì)達(dá)到了高點(diǎn)，但是大宗商品導(dǎo)致的PPI（生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)）生產(chǎn)資料的這個(gè)價(jià)格的上漲可能還止不住。CPI（消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)）居民消費(fèi)品不會(huì)漲多少，那個(gè)只是關(guān)注油，從3月份的CPI，你能看出來，我們的食品都是下降的，但是我們的交通是上升的，石油我覺得不是太大的問題，但是綜合起來大宗還是會(huì)上漲。中國(guó)下半年面臨的問題，可能是增長(zhǎng)高點(diǎn)出現(xiàn)，但是通脹的壓力繼續(xù)會(huì)有，今年總的來看，可能是我們很多好的公司，長(zhǎng)期增長(zhǎng)有潛力的公司，行業(yè)可能是筑底的一年，迎來比較好的買點(diǎn)的一年。

今年還是經(jīng)歷早期的這種大宗的上漲，以及相關(guān)上市公司一下增長(zhǎng)多少倍，這種增長(zhǎng)不可持續(xù)。但是讓他們打的一些長(zhǎng)期優(yōu)秀的公司，我才增長(zhǎng)20%-30%，它很優(yōu)秀，但是你在今年你就很落后。但長(zhǎng)期維持這種增速的公司不多。二三十的增長(zhǎng)，長(zhǎng)期維持下來是相當(dāng)牛的公司，但是今年他們可能會(huì)被踩到地下去。

所以我仍然認(rèn)為今年可能是非常好的買點(diǎn)，2020年很多優(yōu)秀公司你死活是買不到的，今年打下來挺好的，絕對(duì)是機(jī)會(huì)。別放眼那么兩三個(gè)月，放長(zhǎng)一點(diǎn)仍然很好。

/ 08 /

為什么看好新能源汽車行業(yè)？

崔大寶：您的視角下，哪些行業(yè)是增速比較快又比較穩(wěn)定性的？

衛(wèi)保川：個(gè)人看可能還是新能源系列。因?yàn)檎嬲母锩?，我們看到傳統(tǒng)的工業(yè)結(jié)構(gòu)沒有多大變化了。真正變化的是我們能源革命，能源革命加上碳中和大政策，還有大的氣象。所以新能源可能還是經(jīng)過調(diào)整之后最好的行業(yè)。

其實(shí)現(xiàn)在股價(jià)是調(diào)整的，但是行業(yè)本身依然是非常強(qiáng)勁的。就行業(yè)同比來說，整體行業(yè)來講， 其實(shí)現(xiàn)在股價(jià)是調(diào)整的，但是行業(yè)本身依然是非常強(qiáng)勁的。就行業(yè)同比來說，整體行業(yè)來講，一季度跟去年一季度比，整個(gè)行業(yè)，不是說單個(gè)公司，那增速百分之百，你數(shù)數(shù)有幾個(gè)行業(yè)，新能源車又是百分之一百多。當(dāng)然了，今年新能源車內(nèi)部也發(fā)生了一些變化，就是可能磷酸鐵鋰比三元的路線增長(zhǎng)更快。那么更快的趨勢(shì)能不能維持，我相信一定能維持。

因?yàn)槟阗u的油車越多，你需要配套的新能源積分越多，你這個(gè)新能源積分靠誰(shuí)？一定靠銷量大的新能源車來填補(bǔ)你的積分。中國(guó)的五菱宏光現(xiàn)象，為什么出來這么款神車？賣這么多，它要背負(fù)整個(gè)集團(tuán)的新能源積分，那后面其他的汽車集團(tuán)壓力大不大，吉利大不大？你賣更多的油車，你必須打造一款，哪怕你不掙錢，你也必須把它賣好，廣汽埃安賣的不錯(cuò)，很多公司都有，所以不要奇怪，A00級(jí)的車在中國(guó)為什么這么賣，這是必然。

A00級(jí)車一定是磷酸鐵鋰，不是三元，三元是用于好車上的，所以它盡管也在分化，但是，我覺得這個(gè)趨勢(shì)不會(huì)發(fā)生多大的變化。你比如光伏這種東西，現(xiàn)在你在地中海沿岸國(guó)家，比如葡萄牙、西班牙，其實(shí)它的發(fā)電成本很低了，一度電成本不到兩美分。

當(dāng)然了，在中國(guó)因?yàn)樯婕暗轿覀兺恋匦枰Ц?、利率比較高等，非硅成本很高。其實(shí)它發(fā)電側(cè)也平價(jià)了，在這種背景下，今年光伏肯定在PERC（鈍化發(fā)射區(qū)背面電池）的基礎(chǔ)之上，無(wú)論是異質(zhì)結(jié)也好，還是TOPCON（鈍化接觸電池）也好，它一定孕育著更低的一個(gè)成本在發(fā)展，今年一定會(huì)發(fā)生，在發(fā)生中我繼續(xù)減發(fā)電成本，那這個(gè)行業(yè)就沒問題。慢慢的比火電真的便宜。便宜之后，你就帶動(dòng)你的儲(chǔ)能，儲(chǔ)能在發(fā)展。所以過去幾年我們看到降的最快的是光伏發(fā)電廠，比風(fēng)電比其他都要降的快得多，長(zhǎng)線來看，這些行業(yè)真的還沒有走完。

汽車市場(chǎng)我們反過來講，滲透率全球去年也就五點(diǎn)幾，賣一百輛車， 5.7輛是新能源車，今年我們看到歐洲其實(shí)已經(jīng)突破了十了。中國(guó)一季度，我們大概五十多萬(wàn)輛。我們乘用車大概一年兩千五六百輛，所以我們突破的也挺快，美國(guó)去年很落后，今年大概也能到六十萬(wàn)輛，波動(dòng)不大，它平均也就500多萬(wàn)輛，好的時(shí)候六百萬(wàn)輛，差的時(shí)候五百，今年它也能做到百分之十，我們知道當(dāng)一個(gè)行業(yè)它的滲透率達(dá)到百分之十的時(shí)候，它的速度是非?？斓模晕矣X得這些行業(yè)內(nèi)的遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有到頭。

全球八九千萬(wàn)輛車，如果做到百分之二十三十，四十，五十這么下來，這就幾年的事，這是第一個(gè)我們從新能源的動(dòng)力的轉(zhuǎn)換，汽車今后不叫汽車了，不是汽油車了。你說的它電車也好，你說的什么車也好，只是解決了一個(gè)動(dòng)力的問題。我覺得未來推動(dòng)新能源車更主要的動(dòng)力可能來自于車的智能化。

智能化是一個(gè)新東西了。摩托羅拉可以賣得好，它解決了通話，諾基亞等等這些東西的興起，他可以發(fā)短信了，也不用再帶個(gè)BB機(jī)了。但是這個(gè)都不是革命性的，革命性的就是蘋果的出現(xiàn)，這個(gè)時(shí)候你再也不會(huì)說你諾基亞才賣八九百，你為什么賣三四千。

那今天不是一個(gè)賽道，它不是一個(gè)東西了，有可能汽車會(huì)發(fā)生這個(gè)變化，而這個(gè)變化把它做成一個(gè)智能化的話，那這里面問題就來了，油車解決不了，因?yàn)橛蛙嚧蟛糠侄际菣C(jī)械系統(tǒng)，你踩一個(gè)剎車，壓力傳導(dǎo)過去制動(dòng)。未來智能化，它可能是線束控制，它不需要這么長(zhǎng)的機(jī)械的傳導(dǎo)了，在機(jī)械傳導(dǎo)大概三百到四百毫秒，而電動(dòng)的十幾毫秒。所以油車解決不了智能化的問題之一，這是因?yàn)殡妱?dòng)化起來了，所以智能化大家現(xiàn)在天天在研究，出現(xiàn)了很多公司來搞這個(gè)問題。這些公司解決了問題，反過來又會(huì)推動(dòng)電動(dòng)化。它們進(jìn)入相互推動(dòng)的過程。

到時(shí)候你可能開個(gè)油車是個(gè)人愛好，它不是一個(gè)我非常剛需的交通工具。他可能會(huì)發(fā)生這個(gè)變化，而這個(gè)變化起來比較長(zhǎng)，需要解決很多問題。尤其今年出現(xiàn)了太多的問題了。汽車的芯片MCU（微控制單元）都不夠了，手機(jī)現(xiàn)在也不夠了，電子化、智能化這個(gè)方向我覺得會(huì)相互滲透，本身這個(gè)行業(yè)比較早，所以我看到的比較大的變動(dòng)。在新興行業(yè)中，可能就在這。

光伏和汽車能不能互動(dòng)，你家的車可能就是一個(gè)充電系統(tǒng)，你柔值解決了，輸電解決了之后，你可能真的不用花錢了。我投資了這么大一個(gè)儲(chǔ)電系統(tǒng)，我用你的電憑什么要花錢，我們給你買了一個(gè)儲(chǔ)能系統(tǒng)，它可能真的就不用花錢了。所以這個(gè)變革你不能說已經(jīng)成為現(xiàn)實(shí)，但是看到了這個(gè)方向，全社會(huì)所有的資金的都往這個(gè)方向上鋪，去年我們投資比較多的新能源這方面，因?yàn)槲矣X得我們做財(cái)務(wù)投資的，其實(shí)你遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如實(shí)業(yè)對(duì)這個(gè)行業(yè)的未來理解的透徹。

實(shí)業(yè)的理解就是特斯拉一家在美國(guó)高檔車中銷量等于BBA同價(jià)位的組合，而且在增速還比你快得多。你奔馳寶馬大眾，你干不干，不干你就死，必須把所有資源都投到這方面來干，實(shí)業(yè)給你做出了選擇，我們自個(gè)在這再瞎琢磨，沒有意義了。

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