編者按：本文來(lái)自巨潮商業(yè)評(píng)論（ID：tide-biz），作者黑牛，編輯楊旭然，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)發(fā)布。
原標(biāo)題：公募基金捧殺美團(tuán)？
南下的流動(dòng)性，無(wú)處安放的公募基金。
隨著越來(lái)越多的人們發(fā)現(xiàn)買(mǎi)基金可以輕松實(shí)現(xiàn)50%+的收益，“千億爆款”公募基金越來(lái)越多。
公募基金與散戶(hù)投資者不一樣，不會(huì)輕易選擇垃圾股、中小盤(pán)個(gè)股，因此不論規(guī)模如何擴(kuò)大，所投資標(biāo)的，都被限制在特定的優(yōu)秀企業(yè)名列中。當(dāng)A股的好企業(yè)都不再便宜時(shí)，南下，就成了很多公募的選擇。
在這種背景下，曾在2020年不到8個(gè)月的時(shí)間里上漲300%的美團(tuán)（HK：03690），再次進(jìn)入了這些巨無(wú)霸基金們的視野之中。
美團(tuán)2020-2021年股價(jià)表現(xiàn)
260港元，300港元，350港元，400港元。南下資金的能量之大，讓所有人瞠目，美團(tuán)作為一個(gè)優(yōu)秀的互聯(lián)網(wǎng)公司，價(jià)值潛力被進(jìn)一步發(fā)掘了出來(lái)。
即便在12月28日，因取消支付寶遭到反壟斷訴訟，股價(jià)依然在之后的18個(gè)交易日上漲46%。
公募基金并沒(méi)有忌憚反壟斷可能對(duì)美團(tuán)造成的影響，美團(tuán)的股價(jià)，也一如既往地高歌猛進(jìn)，順利突破2萬(wàn)億港幣，向3萬(wàn)億港幣進(jìn)發(fā)。
01
新高之后，還有新高
流動(dòng)性增加大幅度推漲了美團(tuán)的股價(jià)，但美團(tuán)長(zhǎng)期以來(lái)的問(wèn)題并未出現(xiàn)明顯的改觀(guān)。
2020年，螞蟻集團(tuán)先是被暫停上市，接著被金融管理部門(mén)約談，阿里巴巴也因涉嫌壟斷被市場(chǎng)監(jiān)管總局調(diào)查，不到2個(gè)月的時(shí)間，阿里巴巴市值蒸發(fā)了近1/3，目前的股價(jià)恢復(fù)到最高值的80%。
取消支付寶、強(qiáng)迫商家“二選一“、大數(shù)據(jù)殺熟、壟斷外賣(mài)市場(chǎng)（價(jià)格越來(lái)越高），飽受用戶(hù)、商家和騎手的詬病。阿里身上的問(wèn)題，在美團(tuán)身上幾乎一樣不少。
但美團(tuán)似乎比阿里巴巴幸運(yùn)得多。盡管遭受到反壟斷訴訟，美團(tuán)股價(jià)僅在當(dāng)天“禮貌性“地下跌6.88%，隨后一路上漲并創(chuàng)新高。
在公募基金“南下”的過(guò)程中，美團(tuán)股價(jià)連續(xù)創(chuàng)出歷史新高，市值空間被完全打開(kāi)。
截至2021年1月25日收盤(pán)，美團(tuán)市值2.35萬(wàn)億港元，市盈率逼近600倍。
背后的推動(dòng)因素，除了美團(tuán)的成長(zhǎng)能力之外，以南下資金為代表的流動(dòng)性沖擊功不可沒(méi)。
數(shù)據(jù)來(lái)源：美團(tuán)財(cái)報(bào)
受疫情影響，2020Q1，美團(tuán)僅實(shí)現(xiàn)收入167.54億元。其中，餐飲外賣(mài)貢獻(xiàn)的收入近乎腰斬，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)轉(zhuǎn)負(fù)；“現(xiàn)金?！钡降?、酒店及旅游業(yè)務(wù)，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)同比下降83%；新業(yè)務(wù)及其他營(yíng)收同比增加，虧損卻成倍擴(kuò)大。
2020Q2，疫情開(kāi)始得到控制，美團(tuán)當(dāng)季營(yíng)收恢復(fù)至去年同期水平，餐飲外賣(mài)開(kāi)始回血。得益于旅游業(yè)升溫，到店、酒店及旅游業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了87%的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)；
這個(gè)季度，王興重點(diǎn)推動(dòng)的美團(tuán)優(yōu)選開(kāi)始浮出水面，與興盛優(yōu)選、橙心優(yōu)選、多多買(mǎi)菜等角逐“燒錢(qián)”的社區(qū)團(tuán)購(gòu)賽道，致使新業(yè)務(wù)及其他虧損擴(kuò)大至14.6億元，但投資者普遍認(rèn)為，這意味著新的市場(chǎng)增量，是值得期待的利好。
2020Q3，美團(tuán)交出了一份亮眼的財(cái)報(bào)，營(yíng)收同比增長(zhǎng)43%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)209%，這也是推動(dòng)美團(tuán)股價(jià)上漲最重要的基本面來(lái)源之一。
實(shí)際上，看似有著不錯(cuò)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，但其背后的問(wèn)題一直存在。匯總起來(lái)，主要表現(xiàn)在業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)質(zhì)量上：
1、餐飲外賣(mài)開(kāi)始陷入“增收不增利”；
2、新業(yè)務(wù)及其他虧損20.29億元；
3、投資收益貢獻(xiàn)了51.97億元（投資理想汽車(chē)等）
也就是說(shuō)擠掉水分后，2020Q1-Q3，美團(tuán)扣除投資收益后的經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為-16.07億元、8.22億元和15.27億元，分別占營(yíng)收的-9.59%、3.32%和4.33%。
一邊是營(yíng)收高速增長(zhǎng)，另一邊是盈利一貫的低且不穩(wěn)定，這是美團(tuán)長(zhǎng)期以來(lái)的問(wèn)題，尚未出現(xiàn)非常明顯的改觀(guān)。
而在這種局面下，市場(chǎng)對(duì)于美團(tuán)的寬容度，正隨著時(shí)間的推移變得越來(lái)越高。
華西證券副所長(zhǎng)、首席策略分析師李立峰認(rèn)為，隨著海外新一輪刺激的落地，全球流動(dòng)性泛濫格局未變，A股仍是全球資金追逐的資產(chǎn)，主動(dòng)型外資凈流入趨勢(shì)不變。
在A股之外，港股市場(chǎng)的存在，則是給全世界資本提供了一個(gè)擁抱中國(guó)核心資產(chǎn)的機(jī)會(huì)。香港作為一個(gè)全球金融中心，吸納的是包括中、美在內(nèi)的全球流動(dòng)性。
美團(tuán)成為了港股市場(chǎng)的寵兒——甚至是全球流動(dòng)性共同追捧的寵兒。截至2021年1月21日，已獲南向資金連續(xù)12天凈買(mǎi)入，最典型的代表之一，就是易方達(dá)千億基金經(jīng)理張坤的加倉(cāng)。
02
“美團(tuán)模式”沖擊美團(tuán)
能夠戰(zhàn)勝美團(tuán)的敵人并不多，但能夠消耗美團(tuán)的敵人越來(lái)越多。
王興不給美團(tuán)設(shè)限，以高頻剛需的餐飲外賣(mài)為窗口，滲透至本地生活“衣食住行”各個(gè)細(xì)分領(lǐng)域。
這是美團(tuán)獨(dú)特的商業(yè)模式，也讓其必須面對(duì)不斷競(jìng)爭(zhēng)的宿命。
餐飲外賣(mài)業(yè)務(wù)，美團(tuán)面對(duì)的是老對(duì)手餓了么；到店、酒店和旅游業(yè)務(wù)，美團(tuán)需要與攜程、飛豬對(duì)抗；新業(yè)務(wù)及其他業(yè)務(wù)中，美團(tuán)單車(chē)與滴滴青桔、哈啰單車(chē)“三足鼎立”。
美團(tuán)憑借閃購(gòu)、買(mǎi)菜、優(yōu)選多個(gè)業(yè)務(wù)同時(shí)發(fā)力，在戰(zhàn)略和價(jià)值觀(guān)方面占據(jù)一定優(yōu)勢(shì)，但是滴滴、京東、盒馬、同城生活也在向社區(qū)團(tuán)購(gòu)領(lǐng)導(dǎo)者領(lǐng)域不斷逼近。
據(jù)Trustdata數(shù)據(jù)，2020Q2美團(tuán)外賣(mài)交易額占比68.2%，餓了么+餓了么星選及其他占比31.8%。2019Q1-2020Q2，馬太效應(yīng)下，美團(tuán)市場(chǎng)份額增加4.8個(gè)百分點(diǎn)，并有進(jìn)一步擴(kuò)大的趨勢(shì)。
代價(jià)是，美團(tuán)外賣(mài)“費(fèi)力不討好”。
據(jù)美團(tuán)2020Q3財(cái)報(bào)，餐飲外賣(mài)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收206.93億元，占總營(yíng)收的58%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)僅為7.68億元，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率3.7%。同期，傭金收入同比增長(zhǎng)29.7%至182.51億元，銷(xiāo)售成本同比增長(zhǎng)37.3%至245.78億元（其中騎手成本占據(jù)大頭）。
這就使得美團(tuán)餐飲外賣(mài)業(yè)務(wù)陷入一個(gè)困局：由于外賣(mài)訂單的增加，美團(tuán)需要更多的騎手，帶來(lái)銷(xiāo)售成本的增加；另一方面，需要開(kāi)拓更多的商家，增加傭金收入。
美團(tuán)對(duì)商家的傭金價(jià)格在持續(xù)提升
當(dāng)傭金增加無(wú)法覆蓋美團(tuán)銷(xiāo)售成本的時(shí)候，商家的傭金就會(huì)被上調(diào)，越賣(mài)越虧，騎手的收入增長(zhǎng)會(huì)停滯，賺不到錢(qián)，消費(fèi)者手中的外賣(mài)會(huì)越來(lái)越貴，然后選擇降低消費(fèi)頻率。
從高頻消費(fèi)變成低頻消費(fèi)，外賣(mài)的商業(yè)模式將遭到挑戰(zhàn)。
餓了么開(kāi)始通過(guò)大規(guī)模補(bǔ)貼獲客
而餓了么，在市場(chǎng)份額爭(zhēng)奪戰(zhàn)中，已經(jīng)深知自己處于頹勢(shì)，開(kāi)始通過(guò)“百億補(bǔ)貼”、超級(jí)吃貨卡（會(huì)員）謀求反擊，提升優(yōu)惠力度。
部分價(jià)格敏感型消費(fèi)者，開(kāi)始擺脫對(duì)固定平臺(tái)的依賴(lài)，比較美團(tuán)、餓了么外賣(mài)價(jià)格，哪家平臺(tái)更優(yōu)惠，就在哪家平臺(tái)下單。
作為美團(tuán)盈利能力最強(qiáng)的到店、酒店和旅游業(yè)務(wù)，2020Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收64.78億元，環(huán)比增長(zhǎng)42.6%；同期，攜程住宿預(yù)訂業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收25億元，環(huán)比增長(zhǎng)98%，反彈力度更大。
這其中，梁建章開(kāi)啟的直播帶貨，正在努力提升攜程的品牌效應(yīng)和業(yè)績(jī)。
2020年全年攜程直播118場(chǎng)，2億消費(fèi)者在直播間預(yù)約旅行，帶動(dòng)攜程預(yù)售總GMV超40億。2021年開(kāi)年，攜程上線(xiàn)星球號(hào)，重點(diǎn)推“內(nèi)容+交易”，商業(yè)模式也逐漸產(chǎn)生變化。
另外據(jù)投資界消息，美團(tuán)即將投資酒店集團(tuán)東呈國(guó)際集團(tuán)，持股比例或高達(dá)20%，這也是美團(tuán)首次投資線(xiàn)下酒店。
可以看出，美團(tuán)或?qū)⑾Ｍ疃韧诰颉艾F(xiàn)金?！睒I(yè)務(wù)，這將與華住集團(tuán)正面相遇。
最后，美團(tuán)新業(yè)務(wù)及其他虧損缺口連續(xù)3個(gè)季度擴(kuò)大。據(jù)億歐智庫(kù)數(shù)據(jù)顯示，2020年11月，哈啰、青桔、美團(tuán)單車(chē)app與小程序總活躍用戶(hù)規(guī)模為7232萬(wàn)、4353萬(wàn)、2836萬(wàn)，三家的比例約為5：3：2，美團(tuán)（摩拜）變成了落后追趕的那個(gè)。
美團(tuán)戰(zhàn)勝了很多對(duì)手，但對(duì)手從未坐以待斃。沒(méi)有哪家能打敗美團(tuán)，但能消耗美團(tuán)的，也變得越來(lái)越多。
03
不確定性，一直都在
資本最看重美團(tuán)進(jìn)一步的增長(zhǎng)空間，但美團(tuán)的用戶(hù)增量空間已經(jīng)變少了。并且美團(tuán)的商業(yè)模式?jīng)Q定了，反壟斷的陰云一直都在。
除了市場(chǎng)流動(dòng)性泛濫、疫情后盈利能力恢復(fù)，資本更看中的，或許是美團(tuán)的增長(zhǎng)空間。
但美團(tuán)交易用戶(hù)數(shù)量增長(zhǎng)的放緩，已成為事實(shí)。
2019年，美團(tuán)交易用戶(hù)數(shù)同比增長(zhǎng)12.5%至4.51億；2020年前三季度，美團(tuán)平均交易用戶(hù)數(shù)4.61億，較2019年僅增長(zhǎng)2.33%。
月活躍用戶(hù)數(shù)排在美團(tuán)之前的有微信/QQ（社交）、支付寶（本地生活+金融服務(wù)）、抖音和快手（短視頻）。
以美團(tuán)當(dāng)前的業(yè)務(wù)生態(tài)，月活躍用戶(hù)數(shù)難有持續(xù)、大幅增長(zhǎng)，除非進(jìn)行大規(guī)模的下沉，把市場(chǎng)疆域從城市為主滲透到低線(xiàn)城市甚至鄉(xiāng)鎮(zhèn)。
相比之下，在城市繼續(xù)“不設(shè)邊界”地開(kāi)拓新業(yè)務(wù)，對(duì)于美團(tuán)來(lái)說(shuō)更簡(jiǎn)單。
相比業(yè)務(wù)的增速高或低，反壟斷其實(shí)是美團(tuán)投資人需要面對(duì)的最大“敵人”，這是由美團(tuán)“一站式本地生活”的商業(yè)模式所決定的。
目前來(lái)看，反壟斷聲音漸小，在資本市場(chǎng)上并沒(méi)有濺起多大水花。在流動(dòng)性的推動(dòng)下，美團(tuán)股價(jià)不斷上漲，潛在的風(fēng)險(xiǎn)更容易被忽視。
2020年11月10日，市場(chǎng)監(jiān)管總局發(fā)布了《關(guān)于平臺(tái)經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的反壟斷指南(征求意見(jiàn)稿)》，國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)督管理總局局長(zhǎng)張工強(qiáng)調(diào)，不斷加大反壟斷和反不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)執(zhí)法力度。
阿里巴巴、螞蟻集團(tuán)成為“先行示范案例“，而關(guān)于美團(tuán)與壟斷相關(guān)的問(wèn)題，其實(shí)一直都在，并沒(méi)有隨著一些文章傳播的冷卻而消失：
1、美團(tuán)強(qiáng)迫商家在美團(tuán)、餓了么中“二選一”，同時(shí)上線(xiàn)兩家平臺(tái)的商家被曝出遭到美團(tuán)強(qiáng)制下線(xiàn)關(guān)停；
2、美團(tuán)利用大數(shù)據(jù)殺熟，同樣的商家、商品，同樣的配送地點(diǎn)，會(huì)員用戶(hù)支付的費(fèi)用可能比新用戶(hù)更貴；
3、美團(tuán)市場(chǎng)份額超過(guò)2/3，在部分地區(qū)甚至占到90%以上，通過(guò)壟斷地位，提高商家傭金；
后續(xù)政策面出現(xiàn)反復(fù)的概率并非完全沒(méi)有。對(duì)于投資來(lái)說(shuō)，這意味著不確定性。
對(duì)于美團(tuán)這種優(yōu)秀的公司來(lái)說(shuō)，價(jià)值總是在時(shí)間中沉淀出來(lái)的，而不是靠流動(dòng)性的追捧。在業(yè)務(wù)增長(zhǎng)+反壟斷的雙重陰影下，股價(jià)的短期暴漲顯得有些不合時(shí)宜。
04
寫(xiě)在最后：泡沫還是價(jià)值？
郁金香，一種難以短時(shí)間內(nèi)大量繁殖的植物，改良后的新品種，經(jīng)商人之手，開(kāi)始風(fēng)靡歐洲上層社會(huì)。供需不平衡，讓郁金香變得高價(jià)；投機(jī)者的涌入，讓泡沫進(jìn)一步催生。
M.戴許在其所著《郁金香狂熱》一書(shū)中提到，“1636年，一棵價(jià)值三千荷蘭盾的郁金香，可以交換八只肥豬、四只肥公牛、兩噸奶油、一千磅乳酪、一個(gè)銀制杯子、一包衣服、一張附有床墊的床外加一條船?！?/p>
郁金香價(jià)格指數(shù)（維基百科Tulip mania）
甚至缺乏資本的平民，憑借少許的預(yù)付款就可以參與。1637年，郁金香同上年相比，總漲幅高達(dá)5900%，最高一株售價(jià)6700荷蘭盾。隨著價(jià)格的膨脹，具有真實(shí)需求的買(mǎi)家開(kāi)始放棄購(gòu)買(mǎi)，“郁金香狂熱“閉環(huán)被打破，價(jià)格暴跌。
每個(gè)人都知道的郁金香故事，其實(shí)并沒(méi)有以一地雞毛收尾。
直到今天，郁金香仍然是荷蘭的國(guó)花，以郁金香為主的鮮花球莖，每年出口額高達(dá)100億歐元，占據(jù)了全球約60%的市場(chǎng)。
上百年來(lái)產(chǎn)生的收益，早已經(jīng)覆蓋了曾經(jīng)炒作帶來(lái)的損失。
4個(gè)世紀(jì)后，總量只有2100萬(wàn)個(gè)的比特幣，承襲了郁金香的“芬芳“。
2017年，比特幣價(jià)格上漲1900%，又在1個(gè)月的時(shí)間，下跌82%；進(jìn)入2021年，比特幣同樣瘋狂，一度價(jià)格攀升至歷史最高值41946.74美元。
區(qū)塊鏈的泡沫破滅了，但比特幣卻迎來(lái)了更多的可能性。
對(duì)于繁榮，對(duì)于泡沫，對(duì)于那些看起來(lái)高不可攀的價(jià)格，與它所代表的意義，我們所能知曉和了解的，仍然太少。
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