編者按：本文來源創(chuàng)業(yè)邦專欄新康界，采編：包景媚，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

A股347家醫(yī)藥生物(申萬I級)和港股155家醫(yī)療保健(恒生行業(yè)分類I級)上市公司中，總計有13家A+H上市公司：新華制藥/山東新華制藥股份、白云山、復(fù)旦張江、上海醫(yī)藥、復(fù)星醫(yī)藥、麗珠集團(tuán)/麗珠醫(yī)藥、昊海生科/昊海生物科技、藥明康德、君實生物、康希諾/康希諾生物-B、康龍化成、海普瑞和泰格醫(yī)藥。

為何13家醫(yī)藥企業(yè)陸續(xù)亮相A+H股？A+H股雙重上市有何吸引力，又有何異同，讓我們一探究竟！

圖表1：醫(yī)藥行業(yè)13家A+H上市公司

來源：同花順，中康產(chǎn)業(yè)資本研究中心

01

A+H股發(fā)展歷史沿革

縱觀A+H股發(fā)展歷史，主要得益于國內(nèi)政策推動，A+H股的發(fā)展可以分為四個階段。

第一階段：自1993年青島啤酒開創(chuàng)海外融資渠道開始至2000年亞洲金融危機后的復(fù)蘇為A+H雙重上市的探索階段。期初，國家批準(zhǔn)國有企業(yè)境外上市后，積極推進(jìn)其在國內(nèi)股市融資。后因公司業(yè)績金融危機等事件影響，中國證監(jiān)會頒布政策限制H股公司回歸A股，A+H雙重上市發(fā)展受限。

第二階段：2000-2005年復(fù)蘇階段，股權(quán)分置改革啟動，中國證監(jiān)會放開“一企一股”政策，重新認(rèn)可境外上市公司在國內(nèi)市場的融資行為，A+H雙重上市開始復(fù)蘇。

第三階段：2006-2008年深入發(fā)展階段，證監(jiān)會正式實施發(fā)行管理辦法，進(jìn)一步擴(kuò)大資本市場的開放程度，與此同時國資委也鼓勵大型國有企業(yè)回歸內(nèi)地股票市場。

第四階段：2009年金融危機之后至今全面發(fā)展。金融危機后時代，H股上市股市回歸又成為熱點。隨著A股市場發(fā)展越來越成熟，與H股股價差逐漸縮小，也越來越多的內(nèi)地A股企業(yè)到H股上市融資。A+H雙重上市順序從起初的“先H后A”為主流，到“先A后H”以及同時上市多種模式興起，促使更多企業(yè)選擇A+H股雙重上市融資，進(jìn)一步促進(jìn)兩個市場融合發(fā)展。

隨著我國證券市場全面深入發(fā)展，國內(nèi)及境外結(jié)合融資形式更加自由，我國醫(yī)藥行業(yè)市場也蓬勃發(fā)展，自新華制藥1997年成為第一家醫(yī)藥企業(yè)A+H股雙重上市，至今已有13家醫(yī)藥企業(yè)A+H上市。

02

為何選擇A+H股上市？

新華制藥、復(fù)旦張江、白云山和上海醫(yī)藥借政策的東風(fēng)，較早期便實現(xiàn)A+H股雙重上市。據(jù)統(tǒng)計，另9家A+H雙重上市的企業(yè)均有境外收入。其中3家CRO龍頭企業(yè)——藥明康德、康龍化成和泰格醫(yī)藥境外收入占比極高。CRO業(yè)務(wù)通常伴隨著新藥研發(fā)發(fā)展，國外新藥研發(fā)起步早發(fā)展快，因此CRO企業(yè)必然走向國際化道路。三家CRO龍頭選擇A+H股雙重上市，一方面是由于港股市場融資方便境外資金周轉(zhuǎn)，另一方面也有助于境外業(yè)務(wù)發(fā)展以及國際化戰(zhàn)略推進(jìn)。值得注意的是，君實生物和康希諾為“H+科創(chuàng)板”企業(yè)，兩家企業(yè)均為未盈利生物科技公司。公司未實現(xiàn)盈利的同時研發(fā)投入大，2020上半年君實生物研發(fā)費用7.1億元，康希諾1.1億元，并且康希諾預(yù)計未來三年要投入9-12億元研發(fā)費用。二者A+H股雙重上市，一定程度上緩解了大幅研發(fā)投入及未盈利帶來的資金壓力，有助于企業(yè)可持續(xù)發(fā)展及為產(chǎn)品商業(yè)化作準(zhǔn)備。

圖表2：13家A+H上市公司2019年營收構(gòu)成(按地區(qū))

來源：同花順，中康產(chǎn)業(yè)資本研究中心

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A股、H股——同一企業(yè)，不同股價

圖表3：13家A+H上市公司股價情況對比

來源：同花順，中康產(chǎn)業(yè)資本研究中心(數(shù)據(jù)截至2020年9月30日，股價為當(dāng)日收盤價)

13家A+H股上市公司中，同一家公司在不同上市主體的股價均有所差異。

其中，藥明康德、泰格醫(yī)藥和康龍化成在兩個上市主體的股價差異最??！三家公司所處CRO行業(yè)前景明朗，且三者為國內(nèi)CRO領(lǐng)頭企業(yè)，歷年營收和利潤增速高，業(yè)績表現(xiàn)穩(wěn)健。A股和H股投資者對于經(jīng)營成熟盈利穩(wěn)定的一線藍(lán)籌股，有較高的認(rèn)可度，都愿意給與較高的估值。

差異比較大的是君實生物和康希諾這類未盈利生物科技公司，同一公司在兩個市場的股價差異超50%。相比之下，A股泡沫較多，投資者比較看重概念，對于這類未盈利公司愿意給與高估值溢價，并且對未來盈利有較高預(yù)期。而H股投資者則更注重經(jīng)營穩(wěn)健和盈利確定，對于需要長期大量研發(fā)投入的生物科技公司，需要面對的是創(chuàng)新藥研發(fā)失敗的風(fēng)險以及市場日益激烈的競爭，因為H股投資者對待此類公司更為慎重。

圖表4：2013-2020H1營業(yè)總收入同比增長率(%)情況對比

來源：同花順，中康產(chǎn)業(yè)資本研究中心

圖表5：2013-2020H1凈利潤同比增長率(%)情況對比

來源：同花順，中康產(chǎn)業(yè)資本研究中心

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小結(jié)

總的來說，港股市場起步早，發(fā)展成熟，更為穩(wěn)定，內(nèi)地企業(yè)赴港上市解決融資需求，同時有助于境外業(yè)務(wù)發(fā)展及提升境外品牌影響力，而A股市場估值高并且日趨成熟，A+H股雙重上市進(jìn)一步緩解企業(yè)資金壓力，尤其是未盈利醫(yī)藥科技公司。但A+H股在兩個上市主體的股價仍有差異，H股投資者偏好業(yè)績穩(wěn)定盈利確定的公司，A股則對于成長性公司更為關(guān)注。隨著A股市場持續(xù)發(fā)展日趨成熟以及兩個市場的融合，未來二者對于同一上市主體的價值的判斷也更為接近。除了已實現(xiàn)A+H股雙重上市的13家企業(yè)，已登錄港股的復(fù)宏漢霖科創(chuàng)板上市工作正在推進(jìn)中，并且隨著港股生物醫(yī)藥公司納入互聯(lián)互通機制工作的推進(jìn)，預(yù)計未來醫(yī)藥行業(yè)還會有更多的A+H股！

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