編者按：本文來自微信公眾號(hào) 礪石商業(yè)評(píng)論（ID：libusiness），作者：王劍，編輯：平凡，創(chuàng)業(yè)邦經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)載。

2025年5月3日，94歲的股神沃倫·巴菲特在伯克希爾·哈撒韋年度股東大會(huì)上正式宣布，將于2025年底卸任伯克希爾·哈撒韋董事長(zhǎng)及首席執(zhí)行官職務(wù)。

這一歷史性決策不僅為其長(zhǎng)達(dá)60載執(zhí)掌伯克希爾的傳奇投資生涯畫上句號(hào)，同時(shí)也引發(fā)了全球市場(chǎng)對(duì)伯克希爾這家投資企業(yè)未來發(fā)展的關(guān)注。

在投資的長(zhǎng)河中，巴菲特與伯克希爾·哈撒韋的故事，堪稱一段充滿曲折與成長(zhǎng)的投資界傳奇，而故事要從整整60年前說起。

01從“撿煙蒂”到深刻洞察

1965年春，沃倫·巴菲特以每股19美元的價(jià)格收購伯克希爾·哈撒韋旗下的紡織廠時(shí)，并未意識(shí)到自己正踏入一場(chǎng)持續(xù)20年的價(jià)值陷阱。

伯克希爾·哈撒韋公司是由伯克希爾和哈撒韋兩家紡織品生產(chǎn)公司合并而成，其歷史可追溯到1790年塞繆爾·斯萊特在羅得島州創(chuàng)建的美國(guó)第一家紡織廠，哈撒韋則是1888年由霍雷肖·哈撒韋建立的紡織公司。

當(dāng)巴菲特以7.5美元/股的價(jià)格大量買入伯克希爾·哈撒韋公司的股票，成為大股東時(shí)，這家公司的賬面凈資產(chǎn)達(dá)2200萬美元，股價(jià)卻長(zhǎng)期徘徊在賬面價(jià)值的1/3至1/2之間。

那時(shí)的巴菲特正深受老師格雷厄姆的“撿煙蒂”理論影響，對(duì)這家股價(jià)遠(yuǎn)低于賬目資產(chǎn)的公司喜出望外，覺得這家企業(yè)股票有著充分的成長(zhǎng)空間。

所謂“撿煙蒂”理論，是由價(jià)值投資之父本杰明·格雷厄姆所提出，其核心理念在于以至少低于公司凈資產(chǎn)三分之二的價(jià)格，去購買那些被市場(chǎng)所忽視的公司。由于買入價(jià)格極為低廉，這就使得這種方法具有很高的安全邊際。這意味著，即使公司未來狀況出現(xiàn)惡化，也能夠通過清算資產(chǎn)來保障本金不受損失。

說起格雷厄姆為何會(huì)提出“撿煙蒂”投資法，必須提到背后的歷史環(huán)境。

上世紀(jì)20年代末，隨著全球經(jīng)濟(jì)大蕭條時(shí)期到來，美股隨即崩盤，許多公司股價(jià)都比賬面價(jià)值低很多，甚至比凈流動(dòng)資產(chǎn)還低，整個(gè)市場(chǎng)彌漫著極度悲觀的氛圍。

此時(shí)，因?yàn)橹宰龈軛U投資，格雷厄姆虧得血本無歸，意識(shí)到過于激進(jìn)的投資方式所帶來的風(fēng)險(xiǎn)是難以承受的。他于是開始注重投資的安全性與穩(wěn)健性，格外看重企業(yè)的賬面資產(chǎn)與股價(jià)的比重，總結(jié)出了較為保守的“撿煙蒂”理論。

作為格雷厄姆的得意門生，巴菲特深受老師影響，對(duì)其“撿煙蒂”理論深信不疑。

然而，真正實(shí)踐之后，巴菲特才深刻認(rèn)識(shí)到自己接手的企業(yè)，面臨的是一個(gè)多么棘手的難題。

彼時(shí)，全球紡織行業(yè)正以肉眼可見的速度衰退，巴菲特所接手的伯克希爾紡織廠設(shè)備陳舊，生產(chǎn)效率低下，市場(chǎng)份額被競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手不斷蠶食，每天都在消耗大量資金卻看不到盈利的希望。

沒辦法，隨著全球紡織產(chǎn)業(yè)遷移浪潮的掀起，大量亞洲國(guó)家和地區(qū)承接了產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，使得伯克希爾紡織廠這家曾在巔峰時(shí)占全美12%棉紡市場(chǎng)份額的紡織企業(yè)，到巴菲特接手時(shí)，份額已不足3%。

到20世紀(jì)70年代，伯克希爾的紡織業(yè)務(wù)依然在困境中苦苦掙扎，最終在1985年，巴菲特才無奈地關(guān)閉了紡織工廠。

事實(shí)上，這種理論與實(shí)踐的反差，在巴菲特早期投資生涯中并非唯一失敗案例。

1962年，巴菲特曾以凈流動(dòng)資產(chǎn)七折的價(jià)格購入登普斯特農(nóng)機(jī)公司，結(jié)果也是因?yàn)檗r(nóng)業(yè)機(jī)械化浪潮席卷全美，導(dǎo)致倉庫中堆滿了賣不出去的產(chǎn)品，讓巴菲特只能以巨虧收?qǐng)觥?/p>

同樣的事情還發(fā)生在他所收購的霍克希爾德·科恩百貨公司，也是因?yàn)楸е稒C(jī)的心態(tài)進(jìn)入，卻為此付出了慘痛的代價(jià)。

面對(duì)一系列失敗的收購，巴菲特曾自嘲：“以短線的心態(tài)投資農(nóng)場(chǎng)設(shè)備制造公司、三流的百貨公司和新英格蘭紡織制造公司，這些投資在經(jīng)濟(jì)上給我?guī)淼慕逃?xùn)是對(duì)我的懲罰?！?/p>

巴菲特自此明白，投資不僅僅是數(shù)字和報(bào)表的游戲，更是對(duì)人性、對(duì)市場(chǎng)的深刻洞察。

于是，他開始冷靜地思考公司的未來發(fā)展方向，尋找新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)，而這一探索過程也將成為伯克希爾從瀕臨破產(chǎn)走向商業(yè)帝國(guó)的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點(diǎn)。

02從數(shù)字到人性，從短期到長(zhǎng)期

經(jīng)歷過一系列短線投資的失敗后，巴菲特為伯克希爾制定了明確的政策：永遠(yuǎn)不參與惡意收購，也絕不清算被收購的子公司。

這也成為了伯克希爾自此貫徹至今的原則，即只收購那些擁有理想高管的公司，避免插手管理層的人事變動(dòng)，同時(shí)，專注于尋找具有長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)價(jià)值的業(yè)務(wù)，并愿意為它們支付合理的價(jià)格。

經(jīng)過謹(jǐn)慎分析后，巴菲特將目光聚焦在了保險(xiǎn)行業(yè)。

在他看來，保險(xiǎn)行業(yè)因收取保費(fèi)與支付賠款的時(shí)間差，積累大量“浮存金”，相當(dāng)于無息長(zhǎng)期貸款，為投資提供穩(wěn)定資金。只需運(yùn)用得當(dāng)，就可覆蓋成本并創(chuàng)造可觀收益。

于是在1967年，巴菲特做出了一個(gè)具有重大戰(zhàn)略意義的決策，他帶領(lǐng)伯克希爾以860萬美元的價(jià)格收購了國(guó)民賠償保險(xiǎn)公司及其姊妹公司國(guó)民火災(zāi)海上保險(xiǎn)公司。

這是兩家公司專注于為高風(fēng)險(xiǎn)、難以承保的業(yè)務(wù)提供保險(xiǎn)服務(wù)，且擁有優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)和獨(dú)特的市場(chǎng)定位。

這次收購不僅成為伯克希爾進(jìn)軍保險(xiǎn)行業(yè)的關(guān)鍵一步，為公司帶來了穩(wěn)定的浮存金，也為后續(xù)的一系列投資活動(dòng)奠定了資金基礎(chǔ)。

隨著巴菲特在保險(xiǎn)領(lǐng)域不斷發(fā)力，伯克希爾陸續(xù)收購了多家保險(xiǎn)公司。其中，對(duì)蓋可保險(xiǎn)（GEICO）的投資堪稱經(jīng)典。

其實(shí)，巴菲特早在1951年就曾投資過蓋可保險(xiǎn)，當(dāng)時(shí)他以自己一半的積蓄買入該公司股票，短短一年就獲得了50%的收益。

此后，他一直密切關(guān)注著蓋可保險(xiǎn)的發(fā)展。20世紀(jì)70年代，蓋可保險(xiǎn)由于盲目擴(kuò)張和經(jīng)營(yíng)策略失誤，陷入了嚴(yán)重的財(cái)務(wù)危機(jī)，股價(jià)暴跌。巴菲特卻看到了危機(jī)背后的機(jī)會(huì)，他認(rèn)為蓋可保險(xiǎn)的核心競(jìng)爭(zhēng)力——低成本的直銷模式和優(yōu)質(zhì)的客戶群體依然存在，只要解決經(jīng)營(yíng)管理問題，就有望重振雄風(fēng)。

1976年，巴菲特再次果斷出手，繼續(xù)買入蓋可保險(xiǎn)股票，并在后續(xù)不斷增持。

在巴菲特和管理層的努力下，蓋可保險(xiǎn)成功扭虧為盈，業(yè)績(jī)蒸蒸日上。到1995年，伯克希爾完全收購蓋可保險(xiǎn)，使其成為旗下的全資子公司。

這次投資不僅為伯克希爾帶來了豐厚的回報(bào)，也進(jìn)一步鞏固了其在保險(xiǎn)行業(yè)的地位。

事實(shí)上，巴菲特的投資理念轉(zhuǎn)變，或者說伯克希爾后續(xù)的投資風(fēng)格，要拜其搭檔查理·芒格所賜。

芒格畢業(yè)于哈佛法學(xué)院，與巴菲特在一場(chǎng)晚宴上初次相遇。彼時(shí)，芒格35歲，巴菲特29歲，倆人惺惺相惜、相談甚歡。

1978年，經(jīng)巴菲特再三邀請(qǐng)，芒格加入伯克希爾·哈撒韋公司，自此成為巴菲特最信任的投資搭檔。

而芒格以其廣闊的知識(shí)面、深刻的洞察力和獨(dú)特的投資哲學(xué)，也引導(dǎo)巴菲特走向了更加成熟和成功的投資之路。

正如巴菲特所言，芒格對(duì)他的投資生涯產(chǎn)生了巨大的積極影響，讓他從較為單一的投資思維進(jìn)化為更全面、更深刻的投資理念，實(shí)現(xiàn)了從“猴子”到“人”的轉(zhuǎn)變。

為何這么說呢，或許得從伯克希爾收購喜詩糖果故事說起。

03巴菲特投資邏輯的轉(zhuǎn)變

1972年，芒格向巴菲特推薦了一家位于加州的巧克力公司——喜詩糖果——正等待合適買家收購。

可問題是，喜詩糖果的要價(jià)高達(dá)4000萬美元，而其賬面有形資產(chǎn)僅為800萬美元，現(xiàn)金1000萬美元，稅前利潤(rùn)400萬美元。

在芒格還沒加入伯克希爾前，雖然老師格雷厄姆的“撿煙蒂”理論給巴菲特造成了心理陰影，可其內(nèi)心還是堅(jiān)信這一理論有著不可替代的現(xiàn)實(shí)意義，即尋找那些價(jià)格大幅低于賬面價(jià)值的股票。

而按照巴菲特信奉的“撿煙蒂”理論，喜詩糖果的市凈率高達(dá)5倍，遠(yuǎn)超當(dāng)時(shí)市場(chǎng)的平均水平，這一收購價(jià)格無疑是“天價(jià)”。

巴菲特本能地對(duì)此表示抗拒，他擔(dān)心自己如果以這樣的價(jià)格進(jìn)行收購，老師格雷厄姆一定會(huì)認(rèn)為他瘋了。

可芒格的一番話卻讓巴菲特茅塞頓開。

芒格指出，喜詩糖果的價(jià)值并不在于其廠房和設(shè)備這些有形資產(chǎn)，而在于消費(fèi)者口袋里的錢包。要知道喜詩糖果自1921年成立以來，憑借新鮮的原料、獨(dú)特的秘密配方以及“慈祥祖母”這一深入人心的品牌形象，已經(jīng)在加州積累了龐大的忠實(shí)客戶群體。

換句話說，正是芒格引導(dǎo)巴菲特關(guān)注到了“經(jīng)濟(jì)商譽(yù)”這一超前的概念，即消費(fèi)者因?yàn)閷?duì)品牌的情感認(rèn)同而愿意支付的溢價(jià)，也就是無形資產(chǎn)。

在芒格看來，雖然無形資產(chǎn)不會(huì)直接體現(xiàn)在資產(chǎn)負(fù)債表上，但卻能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流。

在芒格的堅(jiān)持下，伯克希爾最終以2500萬美元完成收購，而這筆看似“溢價(jià)”的投資，后來成為了投資界的傳奇。到2024年，喜詩糖果累計(jì)為伯克希爾貢獻(xiàn)了超過30億美元的稅前利潤(rùn)。

而巴菲特對(duì)可口可樂的投資，則進(jìn)一步將該投資邏輯推向了巔峰。

1988年，伯克希爾以13億美元投資可口可樂時(shí)，讓很多人不解，因?yàn)槟菚r(shí)可口可樂為了對(duì)抗百事可樂，推出了一款“新可樂”，標(biāo)榜口感更好，但消費(fèi)者卻不買賬。這場(chǎng)失敗的營(yíng)銷不僅讓可口可樂元?dú)獯髠?，也使得公司?nèi)部高層動(dòng)蕩，股價(jià)低迷。

當(dāng)時(shí)可口可樂PE為15倍，股價(jià)是現(xiàn)金流的12倍，分別超市場(chǎng)平均水平30%和50%。伯克希爾支付5倍市凈率，收益率僅6.6%，按靜態(tài)計(jì)算，確實(shí)買高了。

可在巴菲特和芒格看來，任何股票價(jià)值要看未來。可口可樂的價(jià)值取決于未來存續(xù)期內(nèi)所有預(yù)期股東盈余的折現(xiàn)，以可口可樂的知名度來看，即便以5%最保守增長(zhǎng)率計(jì)算，公司也至少值207億美元，所以這筆投資仍有很好的安全邊際。

更重要的是，巴菲特堅(jiān)信，參考可口可樂在全球的品牌形象，即使地球上最好的營(yíng)銷團(tuán)隊(duì)，復(fù)制該品牌也需超1000億美元，而當(dāng)時(shí)公司市值僅200億美元。品牌價(jià)值超千億美元的公司，用不到200億美元就能買到，無疑是筆好買賣。

最終，伯克希爾購得可口可樂總股本共計(jì)7%，價(jià)值10.2億美元，這筆投資從那時(shí)起也確實(shí)沒有讓巴菲特失望。到2021年，巴菲特每年光靠可口可樂的分紅就能拿到6.72億美元，他當(dāng)初的投資成本早已被分紅覆蓋了數(shù)倍。

值得一提的是，自1988年第一筆投資以來，伯克希爾目前已擁有4億股可口可樂股票，巴菲特從未賣出過1股。

如果站在投資角度來看，巴菲特投資理念的轉(zhuǎn)變，也恰好踩中了從“制造業(yè)經(jīng)濟(jì)”到“知識(shí)經(jīng)濟(jì)”的時(shí)代拐點(diǎn)。

從20世紀(jì)80年代起，美國(guó)企業(yè)無形資產(chǎn)投資首次超過有形資產(chǎn)，標(biāo)普500公司市值中的無形資產(chǎn)占比從30%升至70%。芒格那句“以合理價(jià)格買優(yōu)質(zhì)企業(yè)，勝過以低價(jià)買平庸企業(yè)”也自此成為了伯克希爾新的投資信條。

也是在投資可口可樂那年11月，伯克希爾正式在紐約證券交易所掛牌上市，開啟了在資本市場(chǎng)的征程。

04伯克希爾的投資進(jìn)化：從有形到無形

縱觀伯克希爾的投資版圖，似乎都是巴菲特與芒格的“心血來潮”之筆，但細(xì)究起來，背后卻是對(duì)世界經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的準(zhǔn)確判斷。

美國(guó)作家羅伯特·哈格斯特朗在其《終極金錢心智》（WarrenBuffett：Inside the Ultimate Money Mind，中信出版社）中有著非常明確的介紹。

他將巴菲特的投資歷程總結(jié)為，第一階段投資是對(duì)廠房基礎(chǔ)設(shè)施等有形資產(chǎn)的關(guān)注；第二階段投資是從有形資產(chǎn)轉(zhuǎn)向了對(duì)品牌、專利等無形資產(chǎn)；第三階段投資則開始關(guān)注到了新經(jīng)濟(jì)模式下的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)及指數(shù)化增長(zhǎng)。

其中最有代表性的，便是伯克希爾投資蘋果公司，以及巴菲特“說話不算話”的故事。

一直以來，巴菲特似乎對(duì)科技股并不“感冒”，認(rèn)為科技股投資超出其能力圈范圍，始終是觀望態(tài)度。

甚至，2013年芒格還說過，“全世界都羨慕蘋果的成就，但也沒有比蘋果更不符合伯克希爾想投資的企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)”。

他甚至還說，“我們真的非常討厭必須要?jiǎng)?chuàng)造出全新的、創(chuàng)新的科技，還需要一個(gè)接一個(gè)不間斷。在這一點(diǎn)上我們完全做不到蘋果這樣。所以我們也不會(huì)去試圖進(jìn)入蘋果。”

受其影響，全球投資圈也一度對(duì)各類科技股比較謹(jǐn)慎，覺得跟著“股神”走，準(zhǔn)沒錯(cuò)。

可2016年，伯克希爾首次披露持股蘋果時(shí)，讓所有投資者嘩然，不明白巴菲特為何突然轉(zhuǎn)變態(tài)度，而且還是選的蘋果最不被看好的階段。

當(dāng)時(shí)的蘋果正值喬布斯去世5周年，市場(chǎng)質(zhì)疑其創(chuàng)新力衰退，蘋果的營(yíng)收也同比下滑9%，股價(jià)波動(dòng)劇烈。

可巴菲特給出的解釋是，他觀察到自己年輕的子孫在更換iPhone時(shí)，會(huì)同步遷移照片、通訊錄和應(yīng)用數(shù)據(jù)等，而這恰恰是蘋果帶來的“生態(tài)鎖定”，讓更多消費(fèi)者不會(huì)輕易放棄蘋果的iOS系統(tǒng)，畢竟蘋果客戶的轉(zhuǎn)換成本實(shí)在是太高了。

其實(shí)，巴菲特的觀察也驗(yàn)證了經(jīng)濟(jì)學(xué)家布萊恩·阿瑟提出的“收益遞增定律”，即全球每新增1億用戶，系統(tǒng)對(duì)開發(fā)者的吸引力呈指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，而開發(fā)者越多，用戶體驗(yàn)越佳，最終形成了“用戶-開發(fā)者”的正態(tài)循環(huán)。

更重要的是，巴菲特還觀察到全球16億活躍設(shè)備用戶，平均每天使用時(shí)長(zhǎng)超4小時(shí)，而蘋果的iPhone也早已從科技產(chǎn)品演變?yōu)椤皵?shù)字生活中樞”。

蘋果后來的發(fā)展也確實(shí)沒有辜負(fù)巴菲特的期望，2016-2024年，蘋果股價(jià)從90美元漲至180美元，伯克希爾持倉市值也從100億美元增至1350億美元，累計(jì)收益超1000億美元，創(chuàng)造了投資史上單只股票回報(bào)率的奇跡。

事實(shí)上，這場(chǎng)“科技股破冰”，也體現(xiàn)了伯克希爾投資邏輯的第三次進(jìn)化：從“無形資產(chǎn)價(jià)值”到“網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)驅(qū)動(dòng)的指數(shù)增長(zhǎng)”。

正如《終極金錢心智》書中所述，巴菲特其實(shí)是用生物學(xué)思維去理解新經(jīng)濟(jì)，他不再關(guān)心靜態(tài)財(cái)務(wù)指標(biāo)，而是更關(guān)注“生態(tài)系統(tǒng)的自我強(qiáng)化能力”，覺察到“消費(fèi)習(xí)慣的代際傳遞”與數(shù)字時(shí)代帶來的投資變化。

依托巴菲特這種跨越傳統(tǒng)邊界的認(rèn)知，伯克希爾也從此在科技浪潮中有了獨(dú)特的價(jià)值判斷體系。

不過，伯克希爾真正的價(jià)值體現(xiàn)，還是巴菲特獨(dú)特的管理哲學(xué)與投資智慧。

05讓最合適的人做最合適的事

2024年，伯克希爾稅前凈收入達(dá)3714億美元，幾乎與同年蘋果差不多（3910億美元）。

可令人驚訝的是，蘋果的員工有近20萬，伯克希爾卻不到30人。更夸張的是，截至2025年5月，伯克希爾的股價(jià)已經(jīng)從1988年的19美元一路飆升到如今的76萬美元，幾乎翻了兩萬多倍。

伯克希爾能保持如此高的收益，肯定是離不開巴菲特與芒格的投資眼光，但真正起到核心競(jìng)爭(zhēng)力的應(yīng)該是其管理哲學(xué)和投資理念。

作為一家始終保持19.8%年化收益的傳奇企業(yè)，伯克希爾最大的特色在于“放權(quán)”。

放權(quán)到什么程度呢？

伯克希爾的組織結(jié)構(gòu)極其復(fù)雜，有至少50家直屬子公司，而這些子公司又擁有至少225家附屬公司、部門或分支機(jī)構(gòu)。

此外，作為母公司的伯克希爾還有至少50家殼公司及眾多附屬公司、合資企業(yè)和工廠，總計(jì)近600個(gè)業(yè)務(wù)單元。

可如此龐大的體系背后，伯克希爾總部?jī)H有26人，他們主要負(fù)責(zé)制定戰(zhàn)略和提供資金支持，而具體的日常運(yùn)營(yíng)事務(wù)則全部交由各子公司的CEO自行管理。

如果用一個(gè)比喻來形容，這就如同在一個(gè)樂隊(duì)中，巴菲特?fù)?dān)任指揮，負(fù)責(zé)確定整體的節(jié)奏，而具體的演奏則由各個(gè)樂師自行完成。這樣的管理模式是不是顯得格外輕松呢？

但看似輕松的管理模式下，實(shí)際是巴菲特對(duì)人才的高度信任和精準(zhǔn)判斷，總能將最合適的人放在最合適的位置，不用天天盯著，結(jié)果大家都干得特別出色。

而說到伯克希爾的賺錢秘訣，總結(jié)起來無非是兩個(gè)途徑，一是產(chǎn)業(yè)投資，二是股票投資。

在產(chǎn)業(yè)投資領(lǐng)域，伯克希爾展現(xiàn)出了其獨(dú)特的戰(zhàn)略布局和敏銳的市場(chǎng)洞察力。通過收購眾多涵蓋了保險(xiǎn)、鐵路以及能源等能夠穩(wěn)定地產(chǎn)生大量現(xiàn)金流的關(guān)鍵行業(yè)，從而積累了雄厚的資金基礎(chǔ)。

以保險(xiǎn)業(yè)務(wù)為例，伯克希爾通過收購蓋可保險(xiǎn)等知名保險(xiǎn)公司，不僅獲得了龐大的客戶群體，還巧妙地利用了保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的獨(dú)特財(cái)務(wù)優(yōu)勢(shì)。

截至2025年，伯克希爾直接擁有或控股的保險(xiǎn)公司數(shù)量超過12家，其中不乏蓋可保險(xiǎn)（美國(guó)第二大汽車保險(xiǎn)公司）、通用再保險(xiǎn)（全球著名再保險(xiǎn)服務(wù)）等世界級(jí)保險(xiǎn)公司。

而這些保險(xiǎn)公司都具有強(qiáng)大品牌影響力和高效運(yùn)營(yíng)模式，其客戶忠誠(chéng)度極高。而通過精準(zhǔn)的市場(chǎng)定位和創(chuàng)新的營(yíng)銷策略，伯克希爾往往能夠以較低的成本吸引大量客戶，所積累的未賠付保費(fèi)，實(shí)際就成為其“零利息貸款”，使得公司能夠在市場(chǎng)中靈活運(yùn)作。

此外，伯克希爾還收購了聯(lián)合太平洋鐵路公司，這是一家在北美地區(qū)具有重要地位的鐵路運(yùn)輸企業(yè)。

要知道，鐵路運(yùn)輸行業(yè)以其穩(wěn)定的運(yùn)營(yíng)模式和長(zhǎng)期的合同保障，能夠持續(xù)產(chǎn)生可觀的現(xiàn)金流著稱。正是通過收購聯(lián)合太平洋鐵路公司，伯克希爾不僅鞏固了其在物流運(yùn)輸領(lǐng)域的地位，也進(jìn)一步增強(qiáng)了公司的現(xiàn)金流穩(wěn)定性。

在能源領(lǐng)域，伯克希爾還通過收購中美能源公司，涉足了電力生產(chǎn)與供應(yīng)行業(yè)。而作為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，能源行業(yè)同樣具有穩(wěn)定的市場(chǎng)需求和長(zhǎng)期的收益保障，也一樣為伯克希爾帶來穩(wěn)定的現(xiàn)金流。

根據(jù)2024年伯克希爾官網(wǎng)公布的財(cái)報(bào)，旗下鐵路業(yè)務(wù)EBITDA利潤(rùn)率達(dá)32%，而能源業(yè)務(wù)也貢獻(xiàn)了19%的集團(tuán)利潤(rùn)，一直是穩(wěn)賺不賠的“現(xiàn)金奶牛”。

正是依靠這些戰(zhàn)略性收購，伯克希爾不僅在各個(gè)關(guān)鍵行業(yè)建立了強(qiáng)大的市場(chǎng)地位，還充分利用這些行業(yè)的現(xiàn)金流優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)了資金的有效循環(huán)和增值，并在復(fù)雜多變的市場(chǎng)環(huán)境中始終保持穩(wěn)健的發(fā)展態(tài)勢(shì)，不斷創(chuàng)造新的價(jià)值。

股票投資領(lǐng)域，就更不用說了。

眾所周知，巴菲特一向堅(jiān)持“價(jià)值投資”，偏好長(zhǎng)期持有如蘋果、可口可樂、美國(guó)運(yùn)通等傳統(tǒng)行業(yè)股票。除了蘋果，很少盲目跟風(fēng)科技潮流，始終只投自己懂的領(lǐng)域。

無論這些年的科技股和概念股多么火熱，巴菲特都不為所動(dòng)，堅(jiān)持“穩(wěn)扎穩(wěn)打”策略，只投資那些能夠穿越周期的企業(yè)。

換句話說，伯克希爾的管理哲學(xué)看似輕松，實(shí)則卻是基于對(duì)人性和市場(chǎng)的深刻理解，不依賴大規(guī)模團(tuán)隊(duì)，也不追求短期利益，完全憑借耐心、智慧和清晰規(guī)劃創(chuàng)造出一個(gè)又一個(gè)商業(yè)奇跡。

這種“延遲滿足”的智慧，才使得伯克希爾通過60年的實(shí)踐，創(chuàng)造出商業(yè)世界的“反直覺真理”：

風(fēng)險(xiǎn)管控不是束縛，而是創(chuàng)造安全邊際的引擎；長(zhǎng)期持有不是懶惰，而是復(fù)利效應(yīng)的催化劑；實(shí)體產(chǎn)業(yè)不是舊經(jīng)濟(jì)，而是對(duì)抗周期的穩(wěn)定器。

06伯克希爾的未來與進(jìn)化密碼

2025年5月，當(dāng)94歲的巴菲特在伯克希爾股東大會(huì)上宣布退休時(shí)，很多人都在猜測(cè)伯克希爾未來會(huì)在什么領(lǐng)域發(fā)力，又會(huì)有何變化。

答案或許就藏在伯克希爾60年的發(fā)展歷程中。

縱觀伯克希爾在不同階段的投資邏輯，不難發(fā)現(xiàn)，其真正的核心競(jìng)爭(zhēng)力并非某筆經(jīng)典投資，而是“持續(xù)進(jìn)化的能力”。這種能力，其實(shí)根植于對(duì)錯(cuò)誤的坦誠(chéng)、對(duì)時(shí)代的敏感，以及對(duì)人性的深刻洞察。

事實(shí)上，除了巴菲特早期的投資失敗，伯克希爾后來的投資也并非萬無一失：1993年以4.3億美元換股收購德克斯特鞋業(yè)，因高估美國(guó)制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力，最終減值90%；2015年收購精密機(jī)件公司，因支付過高溢價(jià)，導(dǎo)致超百億資產(chǎn)的損失。

也是源自一系列慘痛的投資教訓(xùn)，巴菲特才將其轉(zhuǎn)為伯克希爾的制度設(shè)計(jì)：設(shè)立“永遠(yuǎn)不清算子公司”原則，避免陷入沉沒成本陷阱；建立“現(xiàn)金儲(chǔ)備金字塔”（200億應(yīng)急+600億國(guó)債+1090億并購資金），確保在任何周期都有反擊之力。

此外，伯克希爾也一直貫徹巴菲特的“三不投”原則：即不投技術(shù)迭代過快的行業(yè)、不投現(xiàn)金流不穩(wěn)定的企業(yè)、不投無法理解的商業(yè)模式。

這其實(shí)也是巴菲特經(jīng)常提到的投資理念：長(zhǎng)期主義并非只是堅(jiān)守某種固定模式，而是像水一樣，在不同的時(shí)代河床中調(diào)整流向，并永遠(yuǎn)保持對(duì)人性弱點(diǎn)的克服與對(duì)經(jīng)濟(jì)規(guī)律的敬畏。

更關(guān)鍵的是，從格雷厄姆的會(huì)計(jì)學(xué)、芒格的心理學(xué)，到布萊恩·阿瑟的復(fù)雜經(jīng)濟(jì)學(xué)，以及巴菲特的引領(lǐng)下，伯克希爾才得以在工業(yè)時(shí)代捕捉品牌價(jià)值，在知識(shí)經(jīng)濟(jì)時(shí)代把握生態(tài)紅利，在數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代布局網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)，始終領(lǐng)先市場(chǎng)半步。

可以說，回顧伯克希爾一路發(fā)展歷程，從紡織廠到投資帝國(guó)的崛起，巴菲特與伯克希爾的傳奇，不僅是一段跨越時(shí)代的商業(yè)史詩，也是對(duì)長(zhǎng)期主義和人性洞察的深刻詮釋。

相信巴菲特卸任后，他為伯克希爾打造的持續(xù)進(jìn)化能力，依然會(huì)確保其在未來的市場(chǎng)中不斷書寫輝煌，也必將給世人帶來新的啟迪。

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10、《巴菲特致股東的信》 [M].沃倫·巴菲特著，中信出版社，2018.

11、《巴菲特的投資智慧》 [M].查爾斯·D.艾里斯著，機(jī)械工業(yè)出版社，2017.

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