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編者按：本文為創(chuàng)業(yè)邦原創(chuàng)報(bào)道，作者高嵩 編輯劉巖，未經(jīng)授權(quán)禁止轉(zhuǎn)載。

醫(yī)藥“淘金熱”中，很多人以為直接研發(fā)創(chuàng)新藥最有機(jī)會(huì)，但“賣水人”更穩(wěn)賺不賠。中國(guó)已經(jīng)成為全球第二大醫(yī)藥市場(chǎng)，在沖刺第一的過(guò)程中，屬于“賣水人”們的新風(fēng)口才剛剛開(kāi)始。

在一場(chǎng)“淘金熱”中，你更愿意沖鋒冒險(xiǎn)，當(dāng)“淘金客”，還是默默在一旁服務(wù)“淘金客”，做“賣水人”呢？

21年前，北大留美化學(xué)博士李革回國(guó)創(chuàng)業(yè)時(shí)，選擇了后者。在之后的化學(xué)藥“淘金熱”中，李革創(chuàng)立的藥明康德服務(wù)了數(shù)千家藥企“淘金者”，成長(zhǎng)為中國(guó)規(guī)模最大的醫(yī)藥研發(fā)外包服務(wù)企業(yè)，最新市值超3900億港元。

而如今，由李革培育的另一家“賣水人”藥明生物，僅用2年時(shí)間，便從藥明康德分拆出的生物藥公司蛻變?yōu)槭兄捣闯幟骺档碌纳鲜泄荆粓?chǎng)全新的“淘金熱”也拉開(kāi)帷幕。

藥明康德及藥明生物創(chuàng)始人李革

圖片來(lái)源：公司官網(wǎng)

2021年3月23日晚間，藥明生物發(fā)布年報(bào)，2020年藥明生物實(shí)現(xiàn)收入56.12億元，同比增長(zhǎng)40.9%，實(shí)現(xiàn)純利潤(rùn)16.93億元，同比增長(zhǎng)67.5%。盡管不比藥明康德165.35億元的營(yíng)收規(guī)模及29.6億元的豐厚凈利潤(rùn)，但截至3月29日收盤，藥明生物市值已達(dá)4052.27億港元，成功反超藥明康德。

吸引創(chuàng)業(yè)邦注意的，并非只是藥明生物這個(gè)頭部公司個(gè)案。

回顧上一波化學(xué)藥“淘金熱”時(shí)代，數(shù)量眾多的中國(guó)“賣水人”因此脫穎而出成長(zhǎng)迅速，這些服務(wù)商包含頭部企業(yè)藥明康德、兩地上市市值過(guò)千億的泰格醫(yī)藥、以及獲高瓴重倉(cāng)的凱萊英等，都是個(gè)中翹楚，至今仍然是二級(jí)市場(chǎng)中的明星企業(yè)。

“從全球制藥行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，十年以前是化藥的時(shí)代，近十年包括未來(lái)相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間是生物藥的時(shí)代。最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2020年前三季度全球Top10藥品中，生物藥占據(jù)七席，包括六個(gè)單抗、一個(gè)疫苗。生物創(chuàng)新藥是未來(lái)的發(fā)展大趨勢(shì)，眾多企業(yè)都投入到生物藥的研發(fā)中，從而推動(dòng)了生物藥CRO/CDMO成為風(fēng)口?！?西南證券醫(yī)藥行業(yè)首席分析師杜向陽(yáng)接受創(chuàng)業(yè)邦采訪時(shí)說(shuō)到。

風(fēng)口之下，中國(guó)的創(chuàng)業(yè)者和投資人看到了為生物藥“淘金客”服務(wù)的商機(jī)。據(jù)創(chuàng)業(yè)邦睿獸分析不完全統(tǒng)計(jì)顯示，過(guò)去2年時(shí)間，中國(guó)生物藥CRO/CDMO（生產(chǎn)研發(fā)外包服務(wù)）領(lǐng)域發(fā)生的一級(jí)市場(chǎng)投融資事件達(dá)18起，合計(jì)金額超過(guò)40億元。

而榮昌制藥、泰格醫(yī)藥、凱萊英、金斯瑞等成熟大公司，也紛紛通過(guò)投資、自建等多種方式涉水生物藥CRO/CDMO業(yè)務(wù)。

令人好奇的是，踴躍擠入這個(gè)風(fēng)口的創(chuàng)業(yè)者和投資人們，能造出下一個(gè)千億市值的藥明生物嗎？誰(shuí)會(huì)是這支“潛力股”？

供不應(yīng)求的“賣水人”

“淘金者”一旦多了，好的“賣水人”就成了供不應(yīng)求的稀缺標(biāo)的。

從頭部企業(yè)藥明生物的生意看，生物藥CRO/CDMO的火爆程度，可見(jiàn)一斑。

藥明生物2020年報(bào)顯示，客戶下單未完成的訂單總量，由去年51.02億美元大幅增長(zhǎng)122%至113.24億美元，其中未完成服務(wù)訂單由16.86億美元增長(zhǎng)293.2%至66.29億美元，未完成潛在里程碑付款由34.16億美元增長(zhǎng)37.4%至46.95億美元。

這串?dāng)?shù)字意味著，藥明生物作為產(chǎn)能水平排名第一的本土生物藥“賣水人”，仍然不能滿足絡(luò)繹不絕的“淘金客”的需求，其來(lái)不及消化的訂單已經(jīng)“排起了長(zhǎng)龍”。

為了擴(kuò)大產(chǎn)能，消化更多訂單，藥明生物已經(jīng)在全球開(kāi)啟了“買買買”模式。2020年至今，藥明生物先后收購(gòu)了跨國(guó)大藥企拜耳位于德國(guó)的兩家工廠。而近期，藥明生物更是拿下跨國(guó)大藥企輝瑞在杭州投資3.5億美元建設(shè)的生產(chǎn)基地，并在隔天宣布收購(gòu)生物藥CDMO企業(yè)蘇橋生物90%的股權(quán)。

“去年上半年我們的產(chǎn)能有一點(diǎn)緊缺，但在買下幾個(gè)廠之后，特別是收購(gòu)杭州輝瑞和蘇橋生物的廠后，產(chǎn)能緊缺的問(wèn)題已經(jīng)得到了緩解。我們現(xiàn)在接下來(lái)任何項(xiàng)目，能夠保證1個(gè)月之內(nèi)馬上啟動(dòng)?！彼幟魃锸紫瘓?zhí)行官陳智勝接受創(chuàng)業(yè)邦采訪時(shí)說(shuō)到。

圖表來(lái)源：西南證券研報(bào)

生物藥CRO/CDMO的火爆，令創(chuàng)業(yè)者趨之若鶩。但值得注意的是，新進(jìn)者都將面臨像藥明生物這樣頭部玩家的強(qiáng)勢(shì)狙擊。

弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，藥明生物占據(jù)了中國(guó)生物藥外包服務(wù)市場(chǎng)近8成的市場(chǎng)份額，排名第二、第三的睿智化學(xué)及勃林格殷格翰占據(jù)的市場(chǎng)份額不到1成。

“馬太效應(yīng)”如此突出的市場(chǎng)格局下，生物藥CRO/CDMO創(chuàng)投賽道還能跑出下一個(gè)市值千億的藥明生物？

造不出下一個(gè)藥明生物？

“很多投資者、創(chuàng)業(yè)者都沖著去做下一個(gè)藥明生物進(jìn)入這個(gè)賽道，但他們應(yīng)該清楚看到，做出下一個(gè)藥明生物幾乎不可能，這個(gè)行業(yè)會(huì)越來(lái)越‘強(qiáng)者恒強(qiáng)’?！?藥明生物陳智勝說(shuō)到。

作為頭部公司，藥明生物在生物藥CRO/CDMO領(lǐng)域，尤其是目前市場(chǎng)中最熱門的抗體這個(gè)細(xì)分品類上，確實(shí)已經(jīng)累積起其他本土競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手不具備的突出優(yōu)勢(shì)。

“當(dāng)下最熱門的生物藥是單抗占據(jù)主要市場(chǎng)，接下來(lái)發(fā)展趨勢(shì)是抗體偶聯(lián)藥（ADC）、雙抗等。藥明生物在生物藥CRO/CDMO服務(wù)方面提供的技術(shù)非常全面，目前承接的項(xiàng)目中單抗居多，但公司開(kāi)發(fā)了全球突出的抗體偶聯(lián)藥物（ADC）平臺(tái)及雙抗平臺(tái)，成為全球?yàn)閿?shù)不多有能力為雙抗及ADC生物藥提供一站式服務(wù)的CDMO之一。據(jù)管理層介紹，藥明生物可以獲取全球約1/3的相關(guān)新訂單。” 西南證券杜向陽(yáng)說(shuō)到。

但這并不意味著，這條大賽道跑不出新的“黑馬”，尤其在抗體之外的新分支，頭部公司尚未出現(xiàn)。

“不可否認(rèn)，在抗體這個(gè)品類上，藥明系和藥明生物積累起來(lái)的平臺(tái)、產(chǎn)能、成本、效率的優(yōu)勢(shì)，以及最近與資本聯(lián)動(dòng)的并購(gòu)動(dòng)作，說(shuō)明‘強(qiáng)者恒強(qiáng)’的邏輯在這個(gè)細(xì)分領(lǐng)域是體現(xiàn)比較明顯的，后來(lái)者追趕的難度不小。但在抗體之外的‘全新物種’，‘強(qiáng)者恒強(qiáng)’的邏輯不一定成立?！苯谕顿Y細(xì)胞與基因治療CRO/CDMO公司宜明細(xì)胞的華蓋醫(yī)療長(zhǎng)三角基金副總裁朱新星接受創(chuàng)業(yè)邦采訪時(shí)說(shuō)到。

“抗體從上世紀(jì)90年代左右開(kāi)始起步，到現(xiàn)在已經(jīng)有二三十年的發(fā)展歷史，很多CRO/CDMO企業(yè)已經(jīng)有了先發(fā)優(yōu)勢(shì)。而其他一些‘全新物種’，比如基因治療與細(xì)胞治療藥物，商業(yè)化不到5年時(shí)間，其CRO/CDMO的研發(fā)技術(shù)、生產(chǎn)工藝與質(zhì)控等能力建設(shè)和抗體有較大不同，在這些創(chuàng)新領(lǐng)域大公司并沒(méi)有積累起明顯的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，大家?guī)缀跆幱谕黄鹋芫€，留給初創(chuàng)公司的發(fā)展空間很大?！?朱新星補(bǔ)充說(shuō)到。

事實(shí)上，生物藥CRO/CDMO投融資及創(chuàng)業(yè)熱度正在由抗體向新方向拓展，大公司如藥明康德旗下的藥明生基、金斯瑞生物旗下蓬勃生物都選擇進(jìn)入到基因細(xì)胞治療CRO/CDMO新領(lǐng)域，這些“全新物種”賽道仍有機(jī)會(huì)跑出“黑馬”公司。

“生物藥CRO/CDMO確實(shí)很多藥企已經(jīng)在搭建，甚至完成了自己的生態(tài)體系，在這種競(jìng)爭(zhēng)情況下，后來(lái)者想要突圍，就需要去做差異化，盡量避開(kāi)市場(chǎng)上同質(zhì)化嚴(yán)重的抗體或者小分子，也需要去評(píng)估技術(shù)的先進(jìn)性?！?近期投資生物藥CRO/CDMO公司派真生物的凱輝基金相關(guān)行業(yè)投資人接受創(chuàng)業(yè)邦采訪時(shí)表示。

“從投資角度來(lái)看，在賽道匹配的情況下我們持續(xù)關(guān)注基因治療和數(shù)字技術(shù)，因?yàn)?strong>基因治療是未來(lái)生物藥的一個(gè)趨勢(shì)。雖然目前大藥企已經(jīng)有在做這些領(lǐng)域，但是未滿足的需求還是很明確的。比如遞送夠不夠好，夠不夠精準(zhǔn)，能不能做多基因疾病等等。除此之外，我們也關(guān)注合成生物學(xué)領(lǐng)域的CDMO，相信用更好的計(jì)算技術(shù)有可能會(huì)有一些新的趨勢(shì)出來(lái)，但從VC階段來(lái)看，我們會(huì)再往前沿技術(shù)上去研究和探索?！痹撏顿Y人補(bǔ)充說(shuō)到。

“生物藥CRO/CDMO是一個(gè)發(fā)展趨勢(shì)向上的好行業(yè)，從國(guó)內(nèi)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看，雖然有藥明生物這樣絕對(duì)龍頭企業(yè)，但集中度尚不高，給了眾多小企業(yè)生存空間，以及未來(lái)成長(zhǎng)為大企業(yè)的可能性。與此同時(shí)，一、二級(jí)市場(chǎng)都有聯(lián)動(dòng)，二級(jí)市場(chǎng)給予生物藥CDMO高估值，那一級(jí)市場(chǎng)投資標(biāo)的未來(lái)上市后增長(zhǎng)空間大，資本退出容易。鑒于以上分析，生物藥CRO/CDMO仍然是一個(gè)投資創(chuàng)業(yè)的好領(lǐng)域?！蔽髂献C券杜向陽(yáng)說(shuō)到。

“淘金客”搏“賣水人”，軍備競(jìng)賽開(kāi)啟

賽道選擇之外，更大的硝煙，來(lái)自于中國(guó)生物藥“賣水人”和“淘金客”之間的激烈對(duì)弈。

原本應(yīng)該相互合作的生物藥CRO、CDMO和生物創(chuàng)新藥企，現(xiàn)階段在人才、研發(fā)資源及產(chǎn)能上，反而成為了競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。

年報(bào)顯示，藥明生物截至2020年底拿下334個(gè)項(xiàng)目訂單，但收益更加豐厚的商業(yè)化生產(chǎn)訂單僅2個(gè)。更多中國(guó)“淘金客”真正“淘到金”產(chǎn)品上市后，沒(méi)有選擇和“賣水人”合作，反而選擇“自給自足”。

“爆款產(chǎn)品”PD-1第一梯隊(duì)企業(yè)如恒瑞醫(yī)藥、百濟(jì)神州、信達(dá)生物、君實(shí)生物等都在自建工廠，加速擴(kuò)張抗體藥產(chǎn)能。進(jìn)入商業(yè)化階段的生物藥企復(fù)宏漢霖、百奧泰、榮昌生物、康方生物等也已經(jīng)或正在建立大規(guī)模的產(chǎn)能。

而轉(zhuǎn)型生物藥的傳統(tǒng)藥企也加入產(chǎn)能競(jìng)賽，如上海醫(yī)藥近期宣布投資80億元在上海張江啟動(dòng)12萬(wàn)升產(chǎn)能的建設(shè)，石藥、科倫、齊魯?shù)纫苍诮ㄔO(shè)大規(guī)?？贵w藥生產(chǎn)基地。

“藥企再怎么聰明，自己建生物藥廠要不就建太大，要不就建太小。一旦建太大，產(chǎn)能空置，一年不生產(chǎn)，光虧損都是上千萬(wàn)美元。這也是我們能夠從跨國(guó)藥企收購(gòu)建好的廠，比原來(lái)投資能打3、4折的原因，他們需要及時(shí)止損?！彼幟魃镪愔莿僬f(shuō)到。

藥明生物上海外高橋研發(fā)中心門口排起接送車輛

創(chuàng)業(yè)邦記者攝于2020年12月30日

“中國(guó)生物制藥行業(yè)的發(fā)展基本學(xué)習(xí)國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，20年前歐美公司都是自己建廠，但現(xiàn)在都傾向使用CDMO。CDMO本質(zhì)就是一個(gè)共享平臺(tái)，和滴滴打車、亞馬遜的云服務(wù)一樣，你把資源做多了，讓大家共享，成本肯定更低。5到10年內(nèi)，中國(guó)的生物藥企會(huì)意識(shí)到自己建廠太不值得了，用CDMO比自己建廠效率更高、成本更低?！彼幟魃镪愔莿傺a(bǔ)充說(shuō)到。

但站在“淘金客”一邊，對(duì)于要不要自建生物藥研發(fā)、產(chǎn)能卻有不同的觀點(diǎn)。

“即使在國(guó)外，重要的大藥企、創(chuàng)新藥企都必須具備自己非常完善的研發(fā)和生產(chǎn)體系。很難想象做創(chuàng)新藥的企業(yè)，像輝瑞、默沙東、GSK等，會(huì)把自己最重要的產(chǎn)品讓別人代工生產(chǎn)，讓中國(guó)CMO代工生產(chǎn)的可能性可能更小。大多數(shù)國(guó)外大企業(yè)，同時(shí)開(kāi)展幾十個(gè)項(xiàng)目會(huì)分幾個(gè)到CRO/CDMO去做，但主要的產(chǎn)品一定是控制在自己手里?！本龑?shí)生物首席質(zhì)量官王剛接受創(chuàng)業(yè)邦采訪時(shí)說(shuō)到。

而在本土CRO/CDMO更為強(qiáng)勢(shì)的臨床前及臨床研發(fā)外包上，日益崛起的創(chuàng)新藥“淘金者”與“賣水人”之間，研發(fā)人才及資源爭(zhēng)奪戰(zhàn)也日益“白熱化”。

成功在美股、港股上市，近期正在謀求科創(chuàng)板上市，市值超過(guò)2300億港元的百濟(jì)神州正在擴(kuò)充其臨床前研發(fā)中心的規(guī)模，北京研發(fā)中心團(tuán)隊(duì)規(guī)模已經(jīng)超過(guò)450人，而在2020年底開(kāi)設(shè)的上海研發(fā)中心團(tuán)隊(duì)規(guī)模將在2021年底前拓展到超過(guò)750人。

百濟(jì)神州上海外高橋研發(fā)中心傍晚時(shí)分僅一半亮燈

創(chuàng)業(yè)邦記者攝于2020年12月30日

“在中國(guó)我們沒(méi)有用 CRO 了，都是自己團(tuán)隊(duì)做在做臨床試驗(yàn)。CRO 合作的方式更多是在歐洲，因?yàn)楹Ｍ鈬?guó)家太多了，要開(kāi)展臨床試驗(yàn)的地方也多，所以希望有一些靈活性。但在中國(guó)，作為我們的核心市場(chǎng)， 我們必須自己建團(tuán)隊(duì)?！卑贊?jì)神州高級(jí)副總裁、全球研究和亞太臨床開(kāi)發(fā)負(fù)責(zé)人汪來(lái)接受創(chuàng)業(yè)邦采訪時(shí)說(shuō)到。

“賣水人”與“淘金者”的產(chǎn)能競(jìng)賽，會(huì)不會(huì)造出未來(lái)生物藥產(chǎn)能的過(guò)剩及浪費(fèi)？

“從目前的趨勢(shì)看，生物藥的產(chǎn)能是否過(guò)剩還有待觀察，我們不能跟美國(guó)、韓國(guó)企業(yè)幾十萬(wàn)升的產(chǎn)能對(duì)比，他們已經(jīng)有確定的上市產(chǎn)品如大規(guī)模的生物類似藥在生產(chǎn)，我們目前還是在建潛在的產(chǎn)能，如果沒(méi)有后續(xù)產(chǎn)品上市作為支撐，會(huì)給人以有點(diǎn)‘空中樓閣’的感覺(jué)。產(chǎn)能是否過(guò)剩最終取決于生物藥在中國(guó)的商業(yè)化表現(xiàn)?！本龑?shí)生物王剛說(shuō)到。

“中國(guó)的生物藥產(chǎn)能會(huì)不會(huì)過(guò)剩見(jiàn)仁見(jiàn)智，但我對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的需求很有信心。我判斷，很多選擇自己建廠的創(chuàng)新藥企未來(lái)很可能產(chǎn)能過(guò)剩，對(duì)于它們未來(lái)要么轉(zhuǎn)型做CMO，要么可能降價(jià)賣掉產(chǎn)能?！彼幟魃镪愔莿僬f(shuō)到。

不可忽視的韓國(guó)對(duì)手

中國(guó)本土頭部“賣水人”及“淘金客”日益白熱化的競(jìng)爭(zhēng)之外，對(duì)于中國(guó)生物藥“賣水人”的后來(lái)者，鄰國(guó)大財(cái)團(tuán)孵化的三星生物也是不容忽視的勁敵。

三星生物與藥明生物一樣開(kāi)始于2011年，是三星集團(tuán)“接班人”李在镕執(zhí)掌下，跨界轉(zhuǎn)型的“杰作”。他渴望像父親李健熙當(dāng)年帶領(lǐng)三星集團(tuán)跨界半導(dǎo)體和移動(dòng)電話領(lǐng)域一樣，在全新的生物制藥領(lǐng)域獲得成功，親手打造了三星生物。

三星生物一度比藥明生物發(fā)展勢(shì)頭更加強(qiáng)勁，在營(yíng)收及凈利潤(rùn)上都優(yōu)于藥明生物。但因?yàn)閺?018年開(kāi)始，三星生物身陷上市前財(cái)務(wù)造假風(fēng)波，藥明生物后來(lái)居上，2020年更在凈利潤(rùn)指標(biāo)上反超三星生物。

圖表來(lái)源：西南證券研報(bào)

不同于藥明生物“研發(fā)起家，先拿訂單，再建廠”的穩(wěn)妥路線，三星生物選擇瘋狂投資建廠囤積產(chǎn)能。2018年，三星生物總產(chǎn)能達(dá)到36.2萬(wàn)升，成為全球生物制藥總產(chǎn)能最高的 CDMO 公司。

“藥明生物和三星生物都處于高速增長(zhǎng)階段，但業(yè)務(wù)側(cè)重點(diǎn)有所不同。三星生物之前以商業(yè)化生產(chǎn)為主，提供代工服務(wù)，最近兩年開(kāi)始向前端CRO領(lǐng)域延伸。三星的優(yōu)勢(shì)是產(chǎn)能大，商業(yè)化生產(chǎn)經(jīng)驗(yàn)較豐富，劣勢(shì)是能提供給客戶的服務(wù)項(xiàng)目較少。藥明生物提供從抗體發(fā)現(xiàn)到商業(yè)化生產(chǎn)的各個(gè)階段，從研發(fā)端和生產(chǎn)端提供‘一站式’服務(wù)。藥明生物的優(yōu)勢(shì)是‘一站式’服務(wù)，服務(wù)項(xiàng)目多，客戶黏性強(qiáng)，缺點(diǎn)是產(chǎn)能不足。”西南證券杜向陽(yáng)也分析說(shuō)到。

經(jīng)過(guò)3年時(shí)間，三星生物已經(jīng)逐漸走出“財(cái)務(wù)造假”產(chǎn)生的負(fù)面影響，其囤積起的“海量”產(chǎn)能正在對(duì)全球抗體市場(chǎng)的“供給側(cè)”發(fā)揮作用。對(duì)于中國(guó)生物藥CRO/CDMO的頭部公司及創(chuàng)業(yè)者，其未來(lái)的業(yè)務(wù)動(dòng)向會(huì)深刻影響整個(gè)“賣水人”市場(chǎng)環(huán)境，也值得持續(xù)地關(guān)注。

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