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編者按：本文為創(chuàng)業(yè)邦原創(chuàng)報道，作者高嵩 編輯劉巖，未經(jīng)授權(quán)禁止轉(zhuǎn)載。

醫(yī)藥“淘金熱”中，很多人以為直接研發(fā)創(chuàng)新藥最有機會，但“賣水人”更穩(wěn)賺不賠。中國已經(jīng)成為全球第二大醫(yī)藥市場，在沖刺第一的過程中，屬于“賣水人”們的新風(fēng)口才剛剛開始。

在一場“淘金熱”中，你更愿意沖鋒冒險，當(dāng)“淘金客”，還是默默在一旁服務(wù)“淘金客”，做“賣水人”呢？

21年前，北大留美化學(xué)博士李革回國創(chuàng)業(yè)時，選擇了后者。在之后的化學(xué)藥“淘金熱”中，李革創(chuàng)立的藥明康德服務(wù)了數(shù)千家藥企“淘金者”，成長為中國規(guī)模最大的醫(yī)藥研發(fā)外包服務(wù)企業(yè)，最新市值超3900億港元。

而如今，由李革培育的另一家“賣水人”藥明生物，僅用2年時間，便從藥明康德分拆出的生物藥公司蛻變?yōu)槭兄捣闯幟骺档碌纳鲜泄?，一場全新的“淘金熱”也拉開帷幕。

藥明康德及藥明生物創(chuàng)始人李革

圖片來源：公司官網(wǎng)

2021年3月23日晚間，藥明生物發(fā)布年報，2020年藥明生物實現(xiàn)收入56.12億元，同比增長40.9%，實現(xiàn)純利潤16.93億元，同比增長67.5%。盡管不比藥明康德165.35億元的營收規(guī)模及29.6億元的豐厚凈利潤，但截至3月29日收盤，藥明生物市值已達4052.27億港元，成功反超藥明康德。

吸引創(chuàng)業(yè)邦注意的，并非只是藥明生物這個頭部公司個案。

回顧上一波化學(xué)藥“淘金熱”時代，數(shù)量眾多的中國“賣水人”因此脫穎而出成長迅速，這些服務(wù)商包含頭部企業(yè)藥明康德、兩地上市市值過千億的泰格醫(yī)藥、以及獲高瓴重倉的凱萊英等，都是個中翹楚，至今仍然是二級市場中的明星企業(yè)。

“從全球制藥行業(yè)發(fā)展趨勢來看，十年以前是化藥的時代，近十年包括未來相當(dāng)長一段時間是生物藥的時代。最新統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2020年前三季度全球Top10藥品中，生物藥占據(jù)七席，包括六個單抗、一個疫苗。生物創(chuàng)新藥是未來的發(fā)展大趨勢，眾多企業(yè)都投入到生物藥的研發(fā)中，從而推動了生物藥CRO/CDMO成為風(fēng)口?！?西南證券醫(yī)藥行業(yè)首席分析師杜向陽接受創(chuàng)業(yè)邦采訪時說到。

風(fēng)口之下，中國的創(chuàng)業(yè)者和投資人看到了為生物藥“淘金客”服務(wù)的商機。據(jù)創(chuàng)業(yè)邦睿獸分析不完全統(tǒng)計顯示，過去2年時間，中國生物藥CRO/CDMO（生產(chǎn)研發(fā)外包服務(wù)）領(lǐng)域發(fā)生的一級市場投融資事件達18起，合計金額超過40億元。

而榮昌制藥、泰格醫(yī)藥、凱萊英、金斯瑞等成熟大公司，也紛紛通過投資、自建等多種方式涉水生物藥CRO/CDMO業(yè)務(wù)。

令人好奇的是，踴躍擠入這個風(fēng)口的創(chuàng)業(yè)者和投資人們，能造出下一個千億市值的藥明生物嗎？誰會是這支“潛力股”？

供不應(yīng)求的“賣水人”

“淘金者”一旦多了，好的“賣水人”就成了供不應(yīng)求的稀缺標(biāo)的。

從頭部企業(yè)藥明生物的生意看，生物藥CRO/CDMO的火爆程度，可見一斑。

藥明生物2020年報顯示，客戶下單未完成的訂單總量，由去年51.02億美元大幅增長122%至113.24億美元，其中未完成服務(wù)訂單由16.86億美元增長293.2%至66.29億美元，未完成潛在里程碑付款由34.16億美元增長37.4%至46.95億美元。

這串?dāng)?shù)字意味著，藥明生物作為產(chǎn)能水平排名第一的本土生物藥“賣水人”，仍然不能滿足絡(luò)繹不絕的“淘金客”的需求，其來不及消化的訂單已經(jīng)“排起了長龍”。

為了擴大產(chǎn)能，消化更多訂單，藥明生物已經(jīng)在全球開啟了“買買買”模式。2020年至今，藥明生物先后收購了跨國大藥企拜耳位于德國的兩家工廠。而近期，藥明生物更是拿下跨國大藥企輝瑞在杭州投資3.5億美元建設(shè)的生產(chǎn)基地，并在隔天宣布收購生物藥CDMO企業(yè)蘇橋生物90%的股權(quán)。

“去年上半年我們的產(chǎn)能有一點緊缺，但在買下幾個廠之后，特別是收購杭州輝瑞和蘇橋生物的廠后，產(chǎn)能緊缺的問題已經(jīng)得到了緩解。我們現(xiàn)在接下來任何項目，能夠保證1個月之內(nèi)馬上啟動?！彼幟魃锸紫瘓?zhí)行官陳智勝接受創(chuàng)業(yè)邦采訪時說到。

圖表來源：西南證券研報

生物藥CRO/CDMO的火爆，令創(chuàng)業(yè)者趨之若鶩。但值得注意的是，新進者都將面臨像藥明生物這樣頭部玩家的強勢狙擊。

弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)顯示，藥明生物占據(jù)了中國生物藥外包服務(wù)市場近8成的市場份額，排名第二、第三的睿智化學(xué)及勃林格殷格翰占據(jù)的市場份額不到1成。

“馬太效應(yīng)”如此突出的市場格局下，生物藥CRO/CDMO創(chuàng)投賽道還能跑出下一個市值千億的藥明生物？

造不出下一個藥明生物？

“很多投資者、創(chuàng)業(yè)者都沖著去做下一個藥明生物進入這個賽道，但他們應(yīng)該清楚看到，做出下一個藥明生物幾乎不可能，這個行業(yè)會越來越‘強者恒強’。” 藥明生物陳智勝說到。

作為頭部公司，藥明生物在生物藥CRO/CDMO領(lǐng)域，尤其是目前市場中最熱門的抗體這個細分品類上，確實已經(jīng)累積起其他本土競爭對手不具備的突出優(yōu)勢。

“當(dāng)下最熱門的生物藥是單抗占據(jù)主要市場，接下來發(fā)展趨勢是抗體偶聯(lián)藥（ADC）、雙抗等。藥明生物在生物藥CRO/CDMO服務(wù)方面提供的技術(shù)非常全面，目前承接的項目中單抗居多，但公司開發(fā)了全球突出的抗體偶聯(lián)藥物（ADC）平臺及雙抗平臺，成為全球為數(shù)不多有能力為雙抗及ADC生物藥提供一站式服務(wù)的CDMO之一。據(jù)管理層介紹，藥明生物可以獲取全球約1/3的相關(guān)新訂單?！?西南證券杜向陽說到。

但這并不意味著，這條大賽道跑不出新的“黑馬”，尤其在抗體之外的新分支，頭部公司尚未出現(xiàn)。

“不可否認，在抗體這個品類上，藥明系和藥明生物積累起來的平臺、產(chǎn)能、成本、效率的優(yōu)勢，以及最近與資本聯(lián)動的并購動作，說明‘強者恒強’的邏輯在這個細分領(lǐng)域是體現(xiàn)比較明顯的，后來者追趕的難度不小。但在抗體之外的‘全新物種’，‘強者恒強’的邏輯不一定成立?！苯谕顿Y細胞與基因治療CRO/CDMO公司宜明細胞的華蓋醫(yī)療長三角基金副總裁朱新星接受創(chuàng)業(yè)邦采訪時說到。

“抗體從上世紀(jì)90年代左右開始起步，到現(xiàn)在已經(jīng)有二三十年的發(fā)展歷史，很多CRO/CDMO企業(yè)已經(jīng)有了先發(fā)優(yōu)勢。而其他一些‘全新物種’，比如基因治療與細胞治療藥物，商業(yè)化不到5年時間，其CRO/CDMO的研發(fā)技術(shù)、生產(chǎn)工藝與質(zhì)控等能力建設(shè)和抗體有較大不同，在這些創(chuàng)新領(lǐng)域大公司并沒有積累起明顯的競爭優(yōu)勢，大家?guī)缀跆幱谕黄鹋芫€，留給初創(chuàng)公司的發(fā)展空間很大?！?朱新星補充說到。

事實上，生物藥CRO/CDMO投融資及創(chuàng)業(yè)熱度正在由抗體向新方向拓展，大公司如藥明康德旗下的藥明生基、金斯瑞生物旗下蓬勃生物都選擇進入到基因細胞治療CRO/CDMO新領(lǐng)域，這些“全新物種”賽道仍有機會跑出“黑馬”公司。

“生物藥CRO/CDMO確實很多藥企已經(jīng)在搭建，甚至完成了自己的生態(tài)體系，在這種競爭情況下，后來者想要突圍，就需要去做差異化，盡量避開市場上同質(zhì)化嚴(yán)重的抗體或者小分子，也需要去評估技術(shù)的先進性。” 近期投資生物藥CRO/CDMO公司派真生物的凱輝基金相關(guān)行業(yè)投資人接受創(chuàng)業(yè)邦采訪時表示。

“從投資角度來看，在賽道匹配的情況下我們持續(xù)關(guān)注基因治療和數(shù)字技術(shù)，因為基因治療是未來生物藥的一個趨勢。雖然目前大藥企已經(jīng)有在做這些領(lǐng)域，但是未滿足的需求還是很明確的。比如遞送夠不夠好，夠不夠精準(zhǔn)，能不能做多基因疾病等等。除此之外，我們也關(guān)注合成生物學(xué)領(lǐng)域的CDMO，相信用更好的計算技術(shù)有可能會有一些新的趨勢出來，但從VC階段來看，我們會再往前沿技術(shù)上去研究和探索?！痹撏顿Y人補充說到。

“生物藥CRO/CDMO是一個發(fā)展趨勢向上的好行業(yè)，從國內(nèi)行業(yè)競爭格局來看，雖然有藥明生物這樣絕對龍頭企業(yè)，但集中度尚不高，給了眾多小企業(yè)生存空間，以及未來成長為大企業(yè)的可能性。與此同時，一、二級市場都有聯(lián)動，二級市場給予生物藥CDMO高估值，那一級市場投資標(biāo)的未來上市后增長空間大，資本退出容易。鑒于以上分析，生物藥CRO/CDMO仍然是一個投資創(chuàng)業(yè)的好領(lǐng)域?！蔽髂献C券杜向陽說到。

“淘金客”搏“賣水人”，軍備競賽開啟

賽道選擇之外，更大的硝煙，來自于中國生物藥“賣水人”和“淘金客”之間的激烈對弈。

原本應(yīng)該相互合作的生物藥CRO、CDMO和生物創(chuàng)新藥企，現(xiàn)階段在人才、研發(fā)資源及產(chǎn)能上，反而成為了競爭對手。

年報顯示，藥明生物截至2020年底拿下334個項目訂單，但收益更加豐厚的商業(yè)化生產(chǎn)訂單僅2個。更多中國“淘金客”真正“淘到金”產(chǎn)品上市后，沒有選擇和“賣水人”合作，反而選擇“自給自足”。

“爆款產(chǎn)品”PD-1第一梯隊企業(yè)如恒瑞醫(yī)藥、百濟神州、信達生物、君實生物等都在自建工廠，加速擴張抗體藥產(chǎn)能。進入商業(yè)化階段的生物藥企復(fù)宏漢霖、百奧泰、榮昌生物、康方生物等也已經(jīng)或正在建立大規(guī)模的產(chǎn)能。

而轉(zhuǎn)型生物藥的傳統(tǒng)藥企也加入產(chǎn)能競賽，如上海醫(yī)藥近期宣布投資80億元在上海張江啟動12萬升產(chǎn)能的建設(shè)，石藥、科倫、齊魯?shù)纫苍诮ㄔO(shè)大規(guī)模抗體藥生產(chǎn)基地。

“藥企再怎么聰明，自己建生物藥廠要不就建太大，要不就建太小。一旦建太大，產(chǎn)能空置，一年不生產(chǎn)，光虧損都是上千萬美元。這也是我們能夠從跨國藥企收購建好的廠，比原來投資能打3、4折的原因，他們需要及時止損?！彼幟魃镪愔莿僬f到。

藥明生物上海外高橋研發(fā)中心門口排起接送車輛

創(chuàng)業(yè)邦記者攝于2020年12月30日

“中國生物制藥行業(yè)的發(fā)展基本學(xué)習(xí)國外經(jīng)驗，20年前歐美公司都是自己建廠，但現(xiàn)在都傾向使用CDMO。CDMO本質(zhì)就是一個共享平臺，和滴滴打車、亞馬遜的云服務(wù)一樣，你把資源做多了，讓大家共享，成本肯定更低。5到10年內(nèi)，中國的生物藥企會意識到自己建廠太不值得了，用CDMO比自己建廠效率更高、成本更低?！彼幟魃镪愔莿傺a充說到。

但站在“淘金客”一邊，對于要不要自建生物藥研發(fā)、產(chǎn)能卻有不同的觀點。

“即使在國外，重要的大藥企、創(chuàng)新藥企都必須具備自己非常完善的研發(fā)和生產(chǎn)體系。很難想象做創(chuàng)新藥的企業(yè)，像輝瑞、默沙東、GSK等，會把自己最重要的產(chǎn)品讓別人代工生產(chǎn)，讓中國CMO代工生產(chǎn)的可能性可能更小。大多數(shù)國外大企業(yè)，同時開展幾十個項目會分幾個到CRO/CDMO去做，但主要的產(chǎn)品一定是控制在自己手里。”君實生物首席質(zhì)量官王剛接受創(chuàng)業(yè)邦采訪時說到。

而在本土CRO/CDMO更為強勢的臨床前及臨床研發(fā)外包上，日益崛起的創(chuàng)新藥“淘金者”與“賣水人”之間，研發(fā)人才及資源爭奪戰(zhàn)也日益“白熱化”。

成功在美股、港股上市，近期正在謀求科創(chuàng)板上市，市值超過2300億港元的百濟神州正在擴充其臨床前研發(fā)中心的規(guī)模，北京研發(fā)中心團隊規(guī)模已經(jīng)超過450人，而在2020年底開設(shè)的上海研發(fā)中心團隊規(guī)模將在2021年底前拓展到超過750人。

百濟神州上海外高橋研發(fā)中心傍晚時分僅一半亮燈

創(chuàng)業(yè)邦記者攝于2020年12月30日

“在中國我們沒有用 CRO 了，都是自己團隊做在做臨床試驗。CRO 合作的方式更多是在歐洲，因為海外國家太多了，要開展臨床試驗的地方也多，所以希望有一些靈活性。但在中國，作為我們的核心市場， 我們必須自己建團隊?！卑贊裰莞呒壐笨偛?、全球研究和亞太臨床開發(fā)負責(zé)人汪來接受創(chuàng)業(yè)邦采訪時說到。

“賣水人”與“淘金者”的產(chǎn)能競賽，會不會造出未來生物藥產(chǎn)能的過剩及浪費？

“從目前的趨勢看，生物藥的產(chǎn)能是否過剩還有待觀察，我們不能跟美國、韓國企業(yè)幾十萬升的產(chǎn)能對比，他們已經(jīng)有確定的上市產(chǎn)品如大規(guī)模的生物類似藥在生產(chǎn)，我們目前還是在建潛在的產(chǎn)能，如果沒有后續(xù)產(chǎn)品上市作為支撐，會給人以有點‘空中樓閣’的感覺。產(chǎn)能是否過剩最終取決于生物藥在中國的商業(yè)化表現(xiàn)?！本龑嵣锿鮿傉f到。

“中國的生物藥產(chǎn)能會不會過剩見仁見智，但我對中國市場的需求很有信心。我判斷，很多選擇自己建廠的創(chuàng)新藥企未來很可能產(chǎn)能過剩，對于它們未來要么轉(zhuǎn)型做CMO，要么可能降價賣掉產(chǎn)能?！彼幟魃镪愔莿僬f到。

不可忽視的韓國對手

中國本土頭部“賣水人”及“淘金客”日益白熱化的競爭之外，對于中國生物藥“賣水人”的后來者，鄰國大財團孵化的三星生物也是不容忽視的勁敵。

三星生物與藥明生物一樣開始于2011年，是三星集團“接班人”李在镕執(zhí)掌下，跨界轉(zhuǎn)型的“杰作”。他渴望像父親李健熙當(dāng)年帶領(lǐng)三星集團跨界半導(dǎo)體和移動電話領(lǐng)域一樣，在全新的生物制藥領(lǐng)域獲得成功，親手打造了三星生物。

三星生物一度比藥明生物發(fā)展勢頭更加強勁，在營收及凈利潤上都優(yōu)于藥明生物。但因為從2018年開始，三星生物身陷上市前財務(wù)造假風(fēng)波，藥明生物后來居上，2020年更在凈利潤指標(biāo)上反超三星生物。

圖表來源：西南證券研報

不同于藥明生物“研發(fā)起家，先拿訂單，再建廠”的穩(wěn)妥路線，三星生物選擇瘋狂投資建廠囤積產(chǎn)能。2018年，三星生物總產(chǎn)能達到36.2萬升，成為全球生物制藥總產(chǎn)能最高的 CDMO 公司。

“藥明生物和三星生物都處于高速增長階段，但業(yè)務(wù)側(cè)重點有所不同。三星生物之前以商業(yè)化生產(chǎn)為主，提供代工服務(wù)，最近兩年開始向前端CRO領(lǐng)域延伸。三星的優(yōu)勢是產(chǎn)能大，商業(yè)化生產(chǎn)經(jīng)驗較豐富，劣勢是能提供給客戶的服務(wù)項目較少。藥明生物提供從抗體發(fā)現(xiàn)到商業(yè)化生產(chǎn)的各個階段，從研發(fā)端和生產(chǎn)端提供‘一站式’服務(wù)。藥明生物的優(yōu)勢是‘一站式’服務(wù)，服務(wù)項目多，客戶黏性強，缺點是產(chǎn)能不足。”西南證券杜向陽也分析說到。

經(jīng)過3年時間，三星生物已經(jīng)逐漸走出“財務(wù)造假”產(chǎn)生的負面影響，其囤積起的“海量”產(chǎn)能正在對全球抗體市場的“供給側(cè)”發(fā)揮作用。對于中國生物藥CRO/CDMO的頭部公司及創(chuàng)業(yè)者，其未來的業(yè)務(wù)動向會深刻影響整個“賣水人”市場環(huán)境，也值得持續(xù)地關(guān)注。

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